基于EVA的节能风电价值评估研究

袁野

随着人们意识到清洁能源的重要性后，新能源发电成为电力行业新的焦点，风能、太阳能发电应运而生。近几年风电行业无论是在产品成熟度上还是在市场规模上都愈发成熟，但该行业企业的发展也同时面临着巨大挑战，我们引入EVA模型对该企业的经营状况和价值进行评价评估，从而了解到企业真实的经营状况并对企业未来发展提出一些建议。

一、研究基础

（一）EVA模型的概念

EVA模型全称经济增加值模型，是指超过资本成本的投资回报，也就是公司获得的经营收益减去投资成本的差额，其中投资成本包括权益资本的成本和债务资本的成本。EVA模型是建立在委托代理理论这个理论基础之上的，委托代理理论认为股东与代理人之间各自所追求的目的不同，所以要通过一定的激励机制去促使代理人为股东服务，实现股东财富最大化这个目标。而EVA模型与此理念相同，只有当公司的经营利润减去各种投资成本结果为正的时候，才产生了经济增加值，由此才给股东产生了财富。EVA指标与净利润指标有很大的不同，EVA更加注重对企业经济价值的评估，从而弥补了净利润只注重对企业会計价值评估的缺陷，该指标可以更好地反映企业的经营管理状况。

（二）EVA的计算公式

EVA的计算公式为：经济增加值=税后净营业利润-期初资本总额*加权平均资本成本。通过该公式可以计算出2016年至2020年五年的EVA值。

二、基于EVA的节能风电业绩评价

（一）企业背景

节能风电是由中国节能环保集团有限公司控股的，办公地址位于北京的一家国有大型企业，公司全称为中国节能风力发电股份有限公司，已于2014年在上海A股上市（股票代码601016），主要提供清洁能源发电服务，其中风电和太阳能发电为其主营业务，是国内为数不多的以风电运营为主业的上市公司，风力发电业务的收入占比超过99%，公司也同时从事风电建设施工，运营维护等业务。新疆甘肃等西部地区占据公司的收入份额较多，公司积极响应国家西部大开发的号召，充分利用这些地区丰富的风力资源。在国家提出碳中和碳达峰的远期目标和大背景下，该公司的主营业务与电力行业发展大方向趋同，公司未来前景较为可观。

（二）节能风电EVA计算

1.税后净营业利润NOPAT

税后净营业利润剔除了税收对公司利润的影响，有助于更好地反映企业真实的盈利状况，但是如果只考虑税收对利润的影响，会有一定的局限性，因此我们需要将一些调整项目考虑进来，将利息费用、资产减值损失、递延所得税、固定资产折旧、无形资产摊销等项目都纳入调整项目，目的是为了最大限度地还原公司的真实经营状况。新能源发电行业属于重资产行业，企业发展初期设备投入对资金的消耗非常大，如企业是举债经营，那么负债就会影响到企业的税后净营业利润，则该指标就可以如实反映出企业的经营状况。

2.资本总额TC

资本总额是指债务资本与权益资本的和减去在建工程后的差额，在一定程度上反映了企业的经营规模，与企业的资本实力呈正相关。为了更加全面地考虑资本总额这个项目，我们将负债和所有者权益考虑进来，将短期借款、长期借款、递延所得税、应付账款等项目纳入调整项目，以获得较为准确的资本总额数目。

3.加权平均资本成本WACC

加权平均资本成本=债务资本成本*（1-企业所得税税率）*债务资本比重+权益资本成本*权益资本比重。债务资本成本选取人民币贷款参考利率中长期贷款利率4.75%计算。权益资本成本则采用CAPM模型进行计算，无风险利率采用2018年至2020年每年十月份的五年期国债收益率，平均市场报酬率采用沪深300近十年的平均收益率，为11.3%。β值的选取调取电力设备板块指数每年的波动比例，用该比例与上证A股指数每年的波动比例的比值为β值。其中2016年与2020年板块的波动幅度大于上证指数，所以β值较大，反之β值则较小。

4.EVA计算

（三）节能风电EVA指标分析

从表中计算出的数据可以看出，该公司的负债率较高，权益资本比例年均仅占到35%左右，因此也每年为公司带来了高额的利息支出，对公司运营的稳健性产生了一定影响。EVA因为在计算时对一些项目进行了调整，可以减少一些项目对公司真实经营状况的影响，但是净利润计算时并未考虑这些，EVA为正值代表公司经营为企业创造了价值，但净利润为正的情况下企业价值的增加不一定是正的，因此EVA可以更加客观地反映企业价值的变化。我们观察已经计算出来的EVA值，发现近五年的值都为正数，且皆大于净利润的数值，该公司EVA值比净利润值大的原因在于公司善于利用负债经营，且能保证经营的收益率大于借款利率，所以公司实际创造出的价值远远大于净利润所呈现的那一部分，因此EVA值也会更大，说明了近五年来公司每年都为股东创造出了新的价值，且实际创造出的价值比净利润所表现出的更多，公司的经营管理体系是比较高效的。但是2020年相较于2019年EVA值出现了负增长，主要原因是税后经营净利润没有增加，但是加权平均资本成本和资本总额增加了，导致EVA值出现了下降，但是EVA值依旧大于净利润，说明该公司的实际业绩依旧处于被低估的状态。

三、研究结论与启示

（一）行业发展

对于新能源发电这样一个重资产行业来说，公司的初始投资成本较高，导致公司负债较重，观察发现，该行业的企业负债率普遍较高，同样以风力发电为主业的三峡能源，金风科技等公司负债率均超过60%，而节能风电的负债率更是高达70%，较大的利息支出严重影响了公司的利润表现，但好在该行业后续生产成本较低，行业毛利率高达50%，从而净利率较高，使得公司在这种高杠杆经营模式下，依旧可以保持正的净利润且可以继续为股东创造价值，说明该公司的资本运营能力非常强，同时随着碳排放交易市场的成熟，该行业企业每年靠出售碳排放指标就可以获得不少额外收入，且风电行业利润率明显高于传统火电行业，因此该行业股票市盈率普遍比传统行业的市盈率要高出许多。风电行业目前还处于发展初期，在国家号召鼓励节能减排的大环境下，该行业方兴未艾，等度过当前大幅度成本投入时期后，在负债利息对公司净利润的影响降低后，该公司的盈利能力有望进一步增强。

（二）公司内部管理

通过引入绩效管理的理念来增强公司内部管理，进而增强企业的核心竞争力。从企业财务维度来看，企业自身的盈利能力较好，但由于企业本身负债较多，所以要着重提升偿债能力，同时要开源节流，做好日常现金流的管理工作，注意控制风险提高公司的金融稳定性。同时企业还要加大研发投入，着重对产品进行优化改进工作，在保质保量的前提下降低企业产品的成本，同时优化建设施工环节和运营维护流程体系，加强成本控制，增强行业内竞争力。风电行业因为设备部件更换较为复杂，因此对产品的质量和寿命要求极高，通常产品使用时间超过十年，所以企业应该严格把控产品质量，塑造企业品牌形象，打造良好的口碑。同时企业应注重客户的产品问题反馈以及客户的维护与开发。通过以上这几个方面的措施，可以对企业日常运营进行优化，保障企业的可持续发展。

（三）企业本身

通过计算出的EVA数据得出近五年该公司的EVA复合增长率高达46.7%，近三年的该数值趋于平稳，通过观察公司财务报表发现该公司股票每股净资产和每股资本公积大幅增加，权益乘数也逐年增大，说明公司总资产在正向增长，我们采用PE估值法得出节能风电的市盈率为46.69，高于当前动态市盈率27.73，同时也高于同行业平均市盈率24.97，当前该公司股票依旧处于低估状态，也证明了EVA模型对企业价值进行了比较准确的评估。EVA模型将企业好几项日常支出对利润的影响因素考虑了进来，比净利润项目更加真实地反映了企业的经营状况，是对委托代理理论的一种诠释，有助于股东掌握企业的真实经营状况。通过EVA模型的评估得出的数据，发现企业未来依旧有价值增长的动力，该公司发展前景较为明朗。

四、展望

通过EVA模型，我们得出上市公司节能风电最近五年的经营管理较为出色，为公司股东持续创造了价值。随着风电伙伴行动方案的落地，未来几年全国总装机规模将会持续提高，成本最低也会降至0.1元一度，行业红利将会逐步体现。而该公司现依旧处于被低估状态，随着时间的推移，我们有理由相信它会回到正常的估值水平，且能继续为股东和公司创造价值。

（作者单位：延安大学经济与管理学院）