基于因子分析法的民营服装企业多元化经营财务绩效研究

杨静文 卢秋声，2通讯作者

（1湖北民族大学经济与管理学院2鄂西生态文化旅游研究中心 湖北恩施 445000）

一、问题的提出

纺织服装业是典型的对外依存度大且劳动密集程度高的行业，面对线上与线下双重营销模式对传统纺织服装业带来的冲击，扩大经营范围、实现多元化并进发展逐渐成为其首选之路。多元化战略兴起于20世纪中期，美国学者安索夫在1957年首次对多元化战略进行定义（尹剑峰，2018）。多元化战略能否为企业带来效益也逐渐成为国内外研究的热点。目前学术界关于多元化战略与企业财务绩效之间的关系可归纳为多元化经营溢价观、多元化经营折价观、多元化经营中性观。

多元化经营溢价观认为，实施多元化战略会给企业财务绩效带来正向提升的作用。Hatfield（1996）对公司重组引发的多元化发展进行研究，发现企业多元化程度和公司业绩呈正相关。Villalonga（2004）通过同行业之间的数据对比得出了采取多元化经营战略企业的业绩高于不采取多元化经营战略企业的结论。周芹等（2014）以沪、深39家农业上市公司为研究对象，并按照产品所涉及的不同门类分别将样本企业划分为业务单一型、相关多元化和非相关多元化经营三大类，从营运、盈利、偿债和成长四个方面对企业绩效进行分析，发现非相关多元化企业的各方面绩效优于其他企业。张丽平、付玉梅（2019）为了研究多元化经营是否能提高财务绩效，选择了实施多元化战略的企业和经营单一的企业进行对比分析，发现在竞争激烈的市场环境下采取多元化发展战略可以实现经营绩效和价值的稳步上升。

多元化经营折价观认为，实施多元化战略会给企业财务绩效带来反向削弱的作用甚至增加企业财务风险。Stulz&Lang（1995）运用赫芬达尔指数，以近12年的上市公司数据为样本对企业多元化程度进行量化分析，最终得出了多元化程度越高企业绩效越差的结论。秦彬、肖坤（2013）以我国A股上市公司为研究样本，实证检验多元化经营对公司业绩的影响，结果表明我国上市公司多元化经营存在折价效应。闫迪、郑少锋（2018）采用多元线性回归的方法，搜集了2010—2015年28家多元化经营的农业上市公司的数据，研究发现非相关多元化经营正向增加了公司财务风险。

多元化经营中性观认为，多元化战略并不对企业财务绩效起正向促进或反向削弱作用。K.Palepu（1985）采用多元熵的方法对企业多元化程度进行量化分析，认为企业盈利水平与其多元化程度没有直接关系。同样，朱江（1999）运用财务指标对我国上市公司多元化经营和经营业绩之间的关系进行分析，研究发现企业多元化经营程度的大小与其财务绩效高低无明显关系，但能对经营风险起抑制作用。陈咏英等（2013）选取25家旅游公司2006—2011年的数据构建了指标评价体系，以此检验多元化程度与旅游企业绩效之间的关系，研究发现二者之间并不存在显著的相关关系。

从以上文献梳理可以看出，目前国内外对企业实施多元化战略是否能够产生效益并未得出一致的结论，且大多是以多样本数据进行分析。基于此，本文将以较早实施多元化战略的雅戈尔集团股份有限公司（以下简称“雅戈尔”）为案例分析对象，对其多元化发展过程中的财务绩效进行分析，研究其采取的多元化战略是否能够提高企业的财务绩效。同时雅戈尔作为纺织服装业的龙头企业，对其实施的多元化战略效益进行分析，对同行业或其他有意实施多元化战略的企业也有一定的参考和借鉴意义。

二、多元化发展历程及量化分析

（一）多元化发展历程

雅戈尔集团始创于1979年，1998年11月在上海证券交易所挂牌上市，2020年度位居中国民营企业500强第47位。雅戈尔历经四十余年的发展，通过不断的调整与升级，逐渐形成了以服装板块为主，房地产开发与投资两大板块为辅，期间还涵盖电力以及文旅板块的多元化并进发展的模式。

根据雅戈尔历年年报及所发生重要事项的相关资料，可以将雅戈尔多元化发展历程划分为四个阶段，即初创阶段（1979—1991年）、蓄力发展阶段（1992—1997年）、快速发展阶段（1998—2012年）、升级调整阶段（2013年至今），具体如图1所示。

图1 雅戈尔多元化发展历程

（二）多元化经营量化分析

1.多元化业务板块分类情况。本文首先对雅戈尔多元化经营所涉及的业务板块进行划分，即根据企业年报中主营业务涵盖的各个行业板块，结合中国国家标准化管理委员会发布的《国民经济行业分类》对雅戈尔所属行业进行分类，然后归纳出近十年来雅戈尔多元化业务分类情况，分别如表1、表2所示。从中可以看出，当前雅戈尔的主要经营业务有服装、纺织、房地产、投资、文旅五大板块。

表1 雅戈尔2011—2020年主要业务板块变化 单位：个

表2 多元化分类情况表

2.收入熵指数。收入熵指数是根据企业多元化经营业务中的各个板块业务收入占整体收入比来衡量企业多元化程度的指标，计算公式为：

其中，P是指在企业多元化经营涵盖的业务板块中第j项行业的营业收入占总体营业收入的比率，DT值与企业多元化程度呈正相关，熵指数的值越大，表示企业多元化程度越高。结合雅戈尔2011—2020年各个板块营业收入情况，计算得出雅戈尔2011—2020年收入熵指数，如图2所示。

图2 雅戈尔熵指数变动趋势图

由图2可知，雅戈尔的熵指数在2011—2020年间大致呈先下降后上升趋势，2016—2019年间多元化程度逐渐加强。在多元化程度波动的过程中企业的财务绩效走势如何？是否与多元化程度紧密关联？本文将结合因子分析法测度雅戈尔多元化经营的财务绩效，并对相关问题进行解释。

三、多元化经营财务绩效测度

（一）基于因子分析法的财务绩效评价模型构建

1.财务绩效评价指标的选取。本文以雅戈尔2011—2020年的财务数据作为研究样本，从盈利能力、营运能力和发展能力三个角度出发，综合考虑财务绩效评价指标选取的科学性、系统性、可比性、重要性原则以及数据的可获取性，共选取了8个代表性指标，以因子分析法构建财务绩效评价模型，并基于模型运算结果对其财务绩效进行评价与分析。具体指标评价体系及计算公式如下页表3所示。

表3 雅戈尔财务绩效评价指标体系及公式

2.样本数据选取及适用性检验。通过雅戈尔2011—2020年财务报表以及巨潮资讯网查询、搜集相关财务数据，对样本数据通过SPSS进行KMO值检验和Bartlett检验。据检验结果，其KMO=0.634，表明所选取的各项指标间具有一定相关性；Sig值为0，说明存在显著差异性，达到了因子分析的一般性要求。具体如表4所示。

表4 KMO和Bartlett的检验

3.因子提取及命名。在对雅戈尔进行分析的过程中，提取了三个特征根大于1的主因子，它们的累计方差贡献率为87.829%（见表5），说明因子分析有效，可进行下一步分析。

表5 解释方差总和表

然后根据采取最大方差法旋转之后的因子载荷矩阵中所呈现的载荷值高低，分别对每个公因子进行命名与解释。由图3可以看出，第一、第二与第三个因子特征值较大，表明其基本上可以对所有原始变量进行解释与说明；从第四个因子开始，特征值开始减小且均低于1，特征值较低的因子对解释原有变量的影响起到的作用不明显，因此在分析中对它们不再进行考虑。综上，在进行下一步分析中，选取第一、第二和第三个因子，因子载荷矩阵表见表6。

图3 因子载荷碎石图

表6 因子载荷矩阵表a

由表6可以看出，在公司盈利能力方面，总资产报酬率、投入资本回报率、净资产收益率和销售净利率这四个指标在第一个主因子F上的载荷较大，F与公司盈利能力较为相关，可以将其定义为盈利能力因子；在营运能力方面，应收账款周转率指标与存货周转率指标在因子F上的载荷较大，可作为衡量企业营运能力的因子；在发展能力方面，总资产增长率指标和营业利润增长率指标在因子F上的载荷较大，可以代表发展能力因子。

4.构建财务绩效评价模型。在运用因子分析法构建财务绩效评价模型的过程中，旋转得出因子得分是关键步骤，因子得分系数矩阵如表7所示。

表7 主要因子得分系数矩阵表

由表7得到主因子得分计算公式：

其中，A（n=1，2，3…8）代表了因子得分的系数，即：

结合主因子特征值方差贡献率，建立财务绩效评价综合得分模型：

（二）财务绩效综合得分及分析结果

由上述公式计算得出2011—2020年雅戈尔财务绩效综合得分，如表8所示。财务绩效得分趋势图如图4所示。

表8 财务绩效综合得分表

图4 雅戈尔财务绩效主因子得分及综合得分变动趋势图

由图4可以看出，雅戈尔2011—2015年的盈利能力、营运能力、发展能力以及财务绩效综合得分逐年上升，即公司在快速发展阶段后期以及升级调整阶段前期，综合财务绩效均呈上升趋势，结合其年报及经营状况进行分析，是由于期间公司“由生产经营型向品牌运营型转型”的战略规划的不断推进，新品牌迈上加速发展良性轨道，从而产生了效益。2015—2017年公司的财务绩效综合得分持续下降，是由于房地产板块受周期影响结转项目减少，营业收入逐渐减少，盈利能力下降，此时公司已逐渐进入到升级调整阶段，开始对公司战略进行调整。在2017—2018年公司的综合财务绩效得分及发展能力得分大幅增长，2019年又快速跌落，而其营运能力得分与盈利能力得分却呈反向变动，通过分析其年报可知，主要是由于信用减值损失项目出现异常，导致公司业绩出现较大落差。2019—2020年公司的盈利能力、发展能力以及财务绩效综合评分呈上升状态，是由于2019年公司对其发展战略做出了有效的调整，即在之后的经营发展中，择机处置了既有财务性股权投资项目并停止开展非主营业务领域的财务性股权投资，巩固坚持了以品牌服装作为主营业务的发展观念，从而使其财务绩效持续低下的不良局面逐渐好转。另外，2020年新冠疫情导致其线下门店全面关闭，其营运能力也因此受到影响，从而在2019—2020年间出现下降趋势，但之后雅戈尔加快了线上销售转型升级的步伐，从而减弱了新冠疫情带来的不利影响，整体销售自二季度起逐渐恢复。综上可知，自2015年起雅戈尔非相关多元化业务的发展开始对财务绩效产生不良影响，财务绩效综合得分上下波动明显，此时公司正处于战略升级调整阶段，2019年对多元化战略进行调整之后财务绩效开始有向好发展趋势。

四、结论

本文对雅戈尔财务绩效进行了综合分析，发现雅戈尔多元化并进的战略对其发展带来了一定的影响，多元化战略并未产生较为积极的效益。在对公司财务绩效变化趋势的分析中发现，雅戈尔在进行服装业、地产开发以及投资业务的多元化战略经营过程中，对公司财务绩效影响较大的是投资业务和地产业务，如在财务绩效综合得分出现异常的2017年，主要是由于地产项目周转问题以及投资亏损进而对公司的经营产生不利影响。据公司2020年年报，雅戈尔在2020年对投资战略进行了调整，显然已经意识到了近年来其投资项目的不稳定不利于公司的持续经营。因此，雅戈尔在未来的发展中应慎重选择多元化发展路线，对非相关多元化发展产生的效益及时评估，当所涉及的多元化业务中的某板块出现经营不佳的状况时要结合自身情况，对多元化业务的侧重方向及时做出调整，以保证企业未来的持续稳定发展。