千禾味业资本局：高价减持 低价定增

杨现华

近日，千禾味业（603027.SH）公布定增预案和股权激励计划，全部由公司实控人伍超群认购，二级市场投资者顿时指责伍超群高卖低买“割散户韭菜”，因为其在公司股价高位时大幅套现，如今股价低迷又打折买入。而且在以伍超群为首的一众高管套现后，2020年千禾味业一次性计提近亿元减值损失，2021年又在費用投入上异常增加，随后公司推出股权激励，这不得不使市场怀疑公司种种行为背后的真实动机。

千禾味业此次定增主要是为了扩大再生产。公司前次募投项目在一年前刚刚建成投产，产能利用率并不高。此时低价定增并伴以五折股权激励，究竟是谁最终受益？

2月24日，千禾味业发布定增预案，公司计划以15.59元/股向公司实控人伍超群募资不低于5亿元且不超过8亿元。一石激起千层浪，约一年半前，伍超群在公司股价高位完成减持，合计套现逾10亿元。与之相比，此次15.59元/股的定增价显然划算，且在定增和股权激励发布后，千禾味业股价走高，还未实施伍超群已经浮盈30%左右，这就难怪投资者对千禾味业及其实控人的行径不满了。

千禾味业相关负责人对《证券市场周刊》表示，此前减持与此次定增都符合相关规定，公司发展需要可持续、良性资金安排。

在发布定增预案时，千禾味业一并公告公司股权激励方案，授予价格9.79元，较二级市场折价一半。千禾味业设置了营收和净利润指标，两者满足其一即可完成解锁要求：以2021年营收为基础，2022-2024年分别增长不低于18%、38%和60%，或者扣非净利润增长分别不低于50%、90%和130%。

2017年，公司以9.31元/股向108人授予630万股，也是只需满足营收和净利润其中的一个解锁条件：以2016年为基础，2017-2020年营收增长不低于20%、40%、70%和100%，或者净利润（扣非）增长不低于50%、80%、150%和220%。

2017年，千禾味业扣非净利润增长47.35%，并未满足解锁条件，但收入增速达标;2018年，公司收入增长较2016年没有实现40%以上的增长，但净利润增速达标;2019年和2020年公司营收较2016年分别增长了75.8%和119.66%，再次顺利冲线完成，但实际上扣非净利润增速均未达标。

受益于“二选一”的解锁条件，千禾味业的激励股份顺利解锁，但实际上每年都只有一个指标达标，这样“鸡贼”的设计是为了提升公司业绩还是为了给参与人员发红包？

而且，此次激励前，千禾味业似乎已经提前开始“做足功课”，业绩增速要求看似不低，实际已经埋下伏笔。

截至目前，千禾味业没有公告公司2021年业绩信息。

2021年前三季度，千禾味业实现营收13.56亿元，同比增长10.91%;实现归属于母公司股东的净利润1.32亿元，同比下降41.09%。

进入2021年之后，公司每个季度的净利润都是负增长。公司2020年四季度出现亏损，但那是一次性计提的结果。在此之前，千禾味业从未有过净利润连续下降的局面。

2020年突发的新冠疫情都没有对公司的盈利造成负增长，疫情基本控制后千禾味业净利润反不如前，其一大主因是公司费用投放呈现爆发式增长。千禾味业在三季报中就表示，净利润下降的主要原因就是“广告宣传及促销费增加”。

2021年前三季度，公司销售费用为3.15亿元，同比增长略超20%，看似不高，实则不然。由于会计政策调整，原属于费用中的运杂费、包装费等计入营业成本核算，这导致了销售费用“变相减少”。

2021年上半年，千禾味业销售费用为2.34亿元，上年同期扣除运杂费、包装费后为1.29亿元，同比增长达到81.4%;其中促销及广告宣传费为1.54亿元，增长达到2.76倍。

由于广告等费用开支导致净利润大幅下降，以此为基础提出股权激励业绩增长要求，这究竟是一种巧合还是早有安排？

市场之所以有如此疑问，是因为千禾味业有过“前科”。由于一次性计提，公司2020年四季度净利润亏损，这也是千禾味业首次出现季度性亏损。根据当时的计提公告，千禾味业对公司2019年收购的镇江金山寺食品有限公司（下称“金山寺公司”）计提了商誉和无形资产减值等，因为金山寺公司并未完成预期中的业绩。金山寺公司的销售区域主要是新冠病毒重疫区，业绩不佳情有可原，但千禾味业还是选择一次性大计提，公司对商誉和无形资产合计计提减值8994万元，这也直接造成公司近亿元的利润损失。

巧合的是，实控人伍超群在2020年9月完成减持，伍超群侄子、董事伍建勇则在2020年12月完成了持续减持的最后一步，计提减值的公告在2021年年初发布。

对此，千禾味业表示，计提减值是审慎履行相应规定，广告支出符合公司发展的阶段需要。至于时间上的巧合，公司却只字未提。

从公司产能角度来看，千禾味业此时推出股权激励恰逢其时，2021年公司上次募投项目刚刚投产，产能爬坡后可以释放销量，此次定增扩产60万吨更是为后续产能加上重重砝码。但实际上，定增募投项目早已开建，公司产能利用率也不高，以千禾味业资本开支规模，公司自有资金足以应对，定增除了对实控人有利外，还对谁有益呢？

千禾味业此次定增主要扩产酱油产能，将新增年产50万吨酿造酱油、10万吨料酒产能。

项目扩建完成后，公司调味品产能将提升至约110万吨/年，即千禾味业目前产能约50万吨。

定增项目早在2019年就开始启动了。2019年10月，公司公告计划投入约5.7亿元用于建设年产36万吨调味品项目，具体为年产30万吨酿造酱油、3万吨蚝油、3万吨黄豆酱项目，项目资金全部由公司自筹。

一年后的2020年11月，千禾味业调整项目建设，36万吨增加至60万吨，投入规模也顺势增长至约12.6亿元，资金全部自筹，具体产品也改为50万吨酿造酱油、10万吨料酒，新增料酒产能，蚝油和黄豆酱已不在计划中。

60万吨的产能分两期。项目建设周期为2020年1月-2024年12月，一期将完成年产20万吨酱油、10万吨料酒建设，二期完成剩余30万吨酱油产能。

原本由公司自己解决，项目建设到如今改为定增募资，千禾味业并未解释更改的原因。截至定增公告，募投项目已经累计投入2.95亿元，按照千禾味业一路扩产的资本开支来看，公司资金并不紧张。

2018-2020年，千禾味业购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为2.3亿元、2.37亿元和2.12亿元，2021年前三季度为2.21亿元，资本开支基本稳定。而通过不断扩产，千禾味业产能早已经成倍增长。

2016年，千禾味业IPO时公司募投10万吨项目，酱油和食醋各5万吨。按照公司的说法项目建成后公司产能将增至20万吨：酱油12万吨、食醋8万吨。2017年，千禾味业产能增长至20万吨，两个主打产品的产能利用率分别为80%和53%。

核心产品酱油的产能利用率不低，2018年公司发行可转债继续扩产，共计投入5.39亿元建设25万吨项目，新增年产20万吨酱油和5万吨食醋。2019年6月一期10万吨酱油投产，2021年1月二期10万吨酱油、5万吨食醋投产。

截至2021年1月，千禾味业酱油产能为32万吨、食醋13万吨。按照建设进度，2018-2020年，公司酱油产能为12万吨、22万吨和22万吨，食醋产能为8万吨。从这几年的产销看，公司产能利用率较为理想。

2018-2020年，千禾味業酱油产量为11.43万吨、15.83万吨和20.31万吨，食醋产量为4.52万吨、6.1万吨和8.4万吨，2020年的产能利用率颇高。

2021年产能再次大幅提升后情况就不一样了。2021年前三季度，千禾味业营收为13.56亿元，同比增长了10.91%。酱油产能增长了近一半，食醋产能增长超过60%，收入却基本上没有明显增长。

2020年，千禾味业产量为28.71万吨，按照公司营收增速，2021年产量预计在30万吨左右，这意味着公司产能利用率很难达到70%。

千禾味业表示，定增也是筹资的一种方式，目前项目投入与总投入相比仍存在较大资金缺口，因此有必要定增满足公司发展。