美联储“加息”冲击波

谭保罗

2022年，美联储将会“加息”似乎已经成为一种共识。市场议论的已经不是“加不加”，而是到底“加多少”、“怎么加”和“怎么办”的问题。

到2月11日，加息并没有立刻发生，但预期正在改变一切。

一直以来，美联储的货币政策对全球经济都有着强大的“外溢效应”，因此无论中国，还是其他国家，都不妨关注“加息”问题，以便未雨绸缪。

1月底，美联储官员放风说，2022年可能会加息50个基点。每个基点为万分之一，即0.5个百分点，如果成真，这是美联储20年前所未有的加息力度。高盛还预测，2022年的加息，不是1次，而是可能5次。

美元加息并不是“阴谋”，而是可预测的“阳谋”。因为，美联储货币政策盯住的指标第一个就是失业率，如果失业率高企，那么就通过QE去实施货币宽松，刺激经济复苏，如果失业率降到目标范围，那么就退出QE。

盯住失业率，是按照法律和美联储几十年惯例而进行的传统操作。如果我们关注美联储官员近20年来对媒体的公开表态，他们几乎都会把失业率挂在嘴边。

嘴上挂着失业率，既是表明自己按照法律和惯例办事，也突出了自己的独立性—我们不受政党和总统的左右，只受客观统计数据的影响。同时，还能给自己的货币政策免责，即无论货币政策带来什么后果，比如严重的通胀，也主要责任不在我，一定是经济出了某种结构性问题，我不过是依章办事。

美联储是一个特殊的存在，其独特的股权结构和治理机制，保证它内部有着错综复杂的制衡机制。因此，这样的中央银行自然不会听命于某一个人或某一个集团来进行货币政策的操作。对此，我们不细谈。

除了失业率，通胀是美联储盯住的另一个指标，两者是负相关关系。在推出QE，提振经济的时候，如果温和的通胀（比如2%）起来了，那么说明经济复苏，失业率自然下降。如果通胀起不来，那么说明实体部门不愿意扩张，失业率必然高居不下，需要继续QE。

2008年金融海啸之后，在美联储的字典里，失业率远比通胀出现的频率高。但现在，问题反过来了。加息0.5个百分点的表态，正是和通胀有关。过去一两年，美国的通胀是40年来攀升速度最快的一轮通胀。为什么？

经济学家将通胀分为很多类型。首先是需求拉动的通胀，如我国1990年代出现投资过热，银行疯狂贷款所引发的物价上浮，资产价格暴涨，想想那个时候的海南房地产热。

其次是成本驱动的通胀，比如房租和工人工资上涨，比如城中村大拆迁，工人没地方住，要花钱租更贵的房子，那么将会引发城市居民餐饮、按摩、美容等生活服务领域的价格上涨。这样的事情，在很多城市都发生过。

另外还有输入性通胀，如1970年代，石油输出国组织提高原油价格，给欧美带来的滞涨。当然，这种通胀和成本驱动的通胀，一定程度是重合的。

现在看来，各种类型的通胀，所有可能造成通胀的理由都几乎在同一时间出现了。不只是美国，全球很多经济体的工薪族都在忍受着货币贬值所带来的被剥夺之痛。

其实，通胀本质上就是面和水的问题，用不着搞什么分类。“面粉”端，即商品和劳务的生产，其背后的能源、原料和中间品价格变动都会引发通胀；“水”的那端，是货币的供给和人们的购买力。水多面少，即是通胀。

在“面粉端”，可以看原油和芯片。

原油价格是一种基础价格，它的涨跌，影响着人的衣食住行。近两年，原油价格一直处于高位，而且，未来趋势不明。不太平的中东，愈发充满着让难民流离失所的动乱，2021年年底，东欧再次爆发乌克兰危机。

千万不要小看俄罗斯，这个国家的原油和天然气储量都能排进全球前三。更重要的是，他们有不按常理出牌的勇气。

芯片短缺也是通胀的推手。目前，将近一半的地球人，也就是35亿人都是智能手机使用者，如果智能手机的核心部件供给短缺，价格上涨，那么无疑会影响到终端价格。

事实就是这样。从2020年开始，全球一直缺芯。按照研究机构Counterpart Research的报告，早在2017年，全球智能手机出货量就達到15.6亿台，但2021年，数字却只有13.9亿台。缺芯，是出货量下降的重要因素。

缺芯还不只手机，还有汽车行业。总之，芯片这一人类信息工业运用最广泛中间品的短缺，无疑是通胀的罪魁祸首之一。

再看“水”那端，首先是银行体系的货币发行。新冠疫情改变了人类社会，尤其是改变了我们对自己的认知—原来，人类的金融技术（法定货币下的货币超发），远比医疗技术强大得多。

按照IMF的估计，截至2021年底，全球前10大经济体的中央银行累计加总的资产负债表规模超过35万亿美元。这一数据较疫情之前，增长了50%还多！

实际上，央行资产负债表的扩张幅度，只能反映基础货币发行的勇猛程度，而商业银行基于基础货币还可以创造出成倍的，多得多的派生货币，因此整个银行体系的超发潜力往往容易被低估，这也使得到底超发多少货币，根本无法精确统计。

充裕的流动性刺激了经济扩张，推动了复苏，但副作用总需要人买单。会是谁？

另一个增加购买力的因素，是资产价格飙升的财富效应。股票和房产的升值，会让持有者对未来的预期更加乐观。同时，市场也会以股票分红和房屋租金的形式，惠及他们家庭的现金流，从而使得家庭和个人更愿意去消费，从而增加整个社会的购买力。这就是资产价格所引发的财富效应。

新冠大流行以来，美国是全球这一效应表现最明显的国家。仅以股市为例，在2022年年初，苹果和微软就双双冲破了3万亿美元的市值，这几乎是同时期中国最大互联网巨头腾讯市值的6倍。由于美股过于火爆，以至于让沉寂多年的美国散户也重出江湖，并在2021年上演了“散户大战华尔街”事件，全球惊叹。

此外，动辄数万亿美元，直接开支票发钱的联邦财政救助计划不断出炉，也让很多低收入的美国人瞬间获得了购买力。

以上各种因素互相影响，也互相叠加。它们仅仅是通胀发动机的一个横截面，无法囊括全部因素，但足以解释：事情为何发生在这个时点。

应对通胀的药箱中，最猛的那一副是加息。如果美联储加息，会对世界其他经济体带来什么影响？两方面来看。

首先是信贷扩张的影响。一些经济体的内部信贷扩张会有所收紧，如果已经在去杠杆的话，那么就是继续去杠杆。在这些经济体，“次一级”融资主体会继续遇到融资上的麻烦。

“次一级”融资主体和“优先级”融资者相对，后者指的是与政府更加靠近的融资者，比如一些经济体内部的国企，或者东南亚一些国家由权贵家族控股的企业，这些家族也拥有自己的银行，可以对财团下属的实体企业进行关联融资。

“次一级”主体则是“优先级”融资者以外的其他融资主体，特别是远离政府部门的私营企业，它们中的激进者，会继续为以前的过度扩张付出代价，可能爆发财务上的危机。有的为了生存，甚至不惜违约，即便以损害在金融市场上来之不易的信用为代价。

在这种情况下，“次一级”融资主体会出现版图的收缩，而“优先级”融资者会利用融资优势进行真正的逆势扩张，填补前者让出来的真空。于是，数十年不遇的兼并重组时代会来临。

除了全社会信贷扩张的影响之外，资产价格也将面临变数。

资产价格会和暴涨说再见，核心资产受到的影响不大，但非核心资产会出现下跌，而且止跌的时间不明。

在楼市，核心资产是核心城市的核心物业，而在股市，核心资产则是那些能够抗周期的龙头股票，它们即使跌，也会有一个底。相对的，越来越多的边缘股票将失去炒作价值，如果希望继续在这些垃圾股票中火中取栗，那么成为韭菜的概率，会比以前高很多倍。

在财金治理能力较强、行政体系效率较高的经济体，它们的管理部门将面临两个任务：

一是不能让核心城市的核心物业因为资金的避险效应，出现继续暴涨。二是楼市资产价格和银行的资产质量深度绑定，必须采取手段，让房地产的下跌不要那么激烈，从而危及金融体系的稳定。稳，是最好的结果。

以上是对全球经济而言，并非指的中国。

但作为一个经济货币化程度（M2广义货币/GDP代表这一程度的高低）很高的国家，中国无法把自己和美联储的货币政策进行100%的隔离。中国有独立自主的货币政策，也有强大稳定的金融体系，但这些都不是无视全球金融市场即将来临之变的理由。相信，经过了一整轮金融大整顿和楼市调控的中国，已做好了准备。

但也有一些人对变化视而不见。土耳其的埃尔多安认为，应对通胀最好的办法，非但不是加息，反倒是降息。2021年最后几个月，土耳其央行四次降息。而且，他干脆将国家统计局长免职。后者提供的通胀数据实在太高，让不加息的决定看上去越来越荒谬。

货币危机，已经爆发。2018年年初，1美元兑土耳其里拉为3.5，而2022年1月，不过四年之后，这个数字超过了12。也就是说，以美元计价，这个国家的货币贬值为了原来的1/4。

追捧者将埃尔多安的策略推崇为“埃尔多安经济学”，认为土耳其决不能按西方经济学的原理出牌。其实，这个世界没有什么“西方经济学”，也没有“埃尔多安经济学”，有的只是人类根据千百年经济社会运行所归纳的常识。

在通胀已趋于恶性的经济体，货币当局打死也不加息的理由，并不复杂，统治者的盟友们在过去的信贷狂潮中，无不是负债大户—那些有资格大规模举债的家族财团、建筑业巨头和承包商。一旦加息，利率水平走高，仅仅是利息支出就会压垮这些人。

不加息，任凭本幣币值下跌，国内爆发通胀，损失的则是那些没资格进行大额负债的人。而背负巨额债务的统治者盟友们，却会因通胀而受益。债务的实际价值会随着通胀缩水，要还的钱实际上变少了。

盯紧货币的暗流，事关一个国家的经济，也事关每一个人的财富未来。