大股东股权质押的财务动因及风险研究

秦海娟

摘要：中国经济的快速发展，企业面临众多发展机会的同时也需要更多的资金来支持自身的发展需求，企业融资面临较大的压力。企业不断寻找融资途径，股权质押就是其中的一种方法。随着股权质押规模的不断扩大，加上我国资本市场相关法律法规尚不完善，股权质押带来的一些潜在风险开始显现，对我国市场环境造成了不良影响。股权质押过于频繁和质押比例过高会引起股价波动、控制权转移等风险，致使质权人、中小股东等利益相关者的利益受损，甚至影响企业的经营。本文研究大股东质押的财务动因及影响，帮助了解大股东股权质押的财务动因以防范股权质押带来的风险。

关键词：大股东;股权质押;财务动因;风险

据分析报道，A股市场有50%以上的上市企业进行了股权质押，并且有不少企业进行了高比例股权质押。企业被质押的股权比例过高，会向投资者传递一种企业经营不佳或出现财务问题的不利信号，影响公司价值，引起股价波动。另外，控制权和经营权的分离会加重代理问题，企业虽然获得了融资的新途径，但也要承担各种风险。近几年，上市公司经常出现股权质押问题，对企业自身和资本市场环境都造成了不良影响，而中小投资者和质权人等由于利益连带关系也承担着大股东股权质押带来的风险。

截至2021年初，证券公司的质押业务数量占总市场的57%，而银行和信托公司紧随其后，分别占比24%和9%。证券公司是我国股权质押业务的主要质押方，这是因为它的质押期限相对灵活，对股权质押的条件限制较低，并且对资金如何使用限制较少。但这样宽松的质押条件，相应的风险也会比较高。

一、前期相关研究回顾

（一）关于大股东股权质押动因的研究

通过对现有股权质押的研究进行总结，发现大股东进行股权质押的动机可以分为两类，一是為了缓解财务状况，解决融资需求而进行的以获取资金为主的动机;二是为了实现控股股东某些私人利益，通过股权质押这一方式进而侵害上市公司和其他利益相关者为目的股权质押。

2018年有研究文章认为，上市公司股东进行股权质押，主要是为了增加融资途径，为企业发展提供资金或解决短期内的而资金不足。龚俊琼（2015）[1]认为，股权质押的动因之一是维持控股股东的控制权，甚至增加其控制权，如果将股权质押融入的资金用来买入本公司的股票，这样可以增加股东的控制权。2003年国外专家经过实证研究证明，控股股东为了自身利益有时会想要掏空公司，而股权质押是实现这一目标的有效方法。朱之伟（2019）[2]研究发现，大股东遭受困境时，不会考虑中小股东的利益，可能会将所持的股份质押给第三方，以转移自己的风险，这无形中侵害了中小股东的利。

（二）大股东股权质押风险的防范研究

对于股票质押引起的风险，现有文献提出了诸多应对措施。

从上市公司角度，提出建立健全股权制衡机制、规范股权质押信息披露制度等建议。袁明（2019）[3]认为可以完善公司的决议流程，避免一股独大，把决定权合理分散到更多人的手中，让公司的决策更加科学。公司的董事会和监事会要发挥好监督管理作用，维护好中小股东的权益。陈若愚等（2019）[4]认为应该进一步细化股权质押情况的披露要求，建立质押内部保证金制度。

从公司股东角度，提出成立中小股东联合会、强化公司内部治理等建议。在股权质押中，中小股东的利益经常被侵占，陈若愚等（2019）[4]建议，应当在公司内部按照规定设立监管机构或中小股东协会，使中小股东能够及时了解到股权质押的情况。2020年的研究认为，大股东在平时应该注重企业内部控制工作，规范运作流程，提高企业的偿债能力。公司的经营状况很大程度上会受到大股东决策行为的影响，规范大股东的行为，有助于降低股权质押带来的风险。

从外部监管者角度，2019年研究认为，应该加重对股权质押违法违规行为的处罚，建议监管机构除了在股权质押程序中实施严格监管，对后续的情况也应该重视并进行严格管理，这会促使企业增强防范质押风险的自觉性和警惕性。

二、案例介绍

本文选择B公司作为案例研究对象。B公司上市短短三年内，大股东股权质押比率迅速达到90%以上，并在2018 年后保持该高水平，属于典型的股权高质押比例企业，具有一定代表性。

B公司于2007年1月成立，主营业务为互联网信息服务、技术开发、技术咨询、销售电子产品等，依靠持续技术创新和高效运行，实现连续盈利。

B公司按照规定，公告了大股东股权质押事项，公告称控股股东在2015年6月进行了首次股权质押，质押股数为占其所持公司股份的2.59%。从此之后，大股东频繁将股权进行循环质押，质权人主要为证券公司和银行。

三、案例分析

（一）B公司大股东质押动因

1.战略转型需要大量资金

B公司在上市后开始实行多元化战略，希望实现快速扩张，短期内进入多个新行业，并想要不断提高市场占有率，这需要大量的资金来支撑大股东先后制定了战略转换，希望能提高公司的经营业绩，而 新战略是一个国际化的战略，为了实施这一战略，B公司投入了大量资金，进行了多次高溢价的并购和收购，几乎消耗了全部的资金储备。每股经营现金流等于公司经营活动的现金流入减去经营活动的现金流出的数值除以总股本数，它可以反映公司的经营状况和资金情况。B公司自2016年开始，每股经营现金流均为负值，这说明B公司的资金流动出现了问题，营业利润不足以支撑新战略的开展。与此同时，B公司的资产负债率也在逐年上升，上市后都大于50%，在2018年和2019年甚至超过了100%，B公司的偿债能力下降，融资活力不足，利用银行贷款等传统融资方式变得困难。因此，B公司不得不寻求新的融资方式，拓宽融资渠道，股权质押便是主要的融资新渠道。大股东进行股权质押的目的之一就是为了获得资金来支持企业发展。

2.维持对公司的控制权

若上市公司选择发行股票筹集资金，那所有者总权益和总股数将会增加，大股东面临着控制权被稀释的可能。股权质押能够让大股东在质押期间不改变对公司的实际控制权，仍可以在企业运营决策中发挥主导作用。B公司上市初期业绩良好，但之后整体下降，股价也一路下跌，大股东质押的股权极有可能被强制平仓，对大股东的控制权造成威胁。由表 5 可知，大股东在公司上市后虽然进行了频繁的股权质押，但其对B公司的控制权基本上没有改变。所以大股东选择股权质押作为融资方式，目的之一便是在获得融资的同时还能保持对公司的控制权，但这导致质押比例快速升高，2018 年底其质押股权占到了所持股权的95.41%。

3.降低自身承担的股权风险

上市公司大股东的收益主要来源于股权分红和投资收益两方面，而大股东由于受减持规定的限制，所持的股份不能随意买卖，要等到限售期满才能进行交易。股价具有波动性，这给大股东的利益带来不确定性。大股东进行股权质押，此时控制权和现金流权分离，大股东可以选择对自身利益最高回报的项目，而非采取与企业经营状况最契合的项目（非效率投资），这不利于企业的持续经营导致股价下跌，此时风险转移给了质权人。在股价高位时选择质押，这种风险转移更加明显。若股价跌至警戒线甚至平仓线，大股东可以选择追加质押或偿还资金，当然也可以放弃赎回股票，这相当于变相套现，锁定收益，降低了所持股份的风险。B公司大股东在公司上市几个月内便进行了股权质押，当时股价处于高位，之后公司股价一路下跌并且大股东对部分质押股票没有进行回购，可见其有降低所持股份风险的目的。

（二）B公司大股东质押风险分析

1.出质人面临的风险

如果质押股权的股价下降，出质人又不进行追加质押或偿还资金赎回股权， 质权人按照合同规定会对质押股权进行强制平仓。出质人会失去质押的股权，也可能失去对公司的控制权。

2.质权人面临的风险

当被质押的股权股价下降，出质人不选择增加质押和偿还资金来赎回股权， 质权人将面临股票处置风险。 尽管质权人能够选择强制平仓来降低自己的损失，但由于各种原因， 此时这些出现问题的质押股权很可能会被冻结，让质权人无法进行股权质押，收不回借出的资金额。

3.中小股东面临的风险

对信息的滞后了解即信息不对称，面临利用受损的风险。

4.公司面临的风险

由于大股东股权质押，公司的偿债能力会受到影响，产生风险。

四、研究结论与建议

（一）研究结论

通过以上分析，本文认为：股权质押具有操作便利、成本较低等优势，为企业带来资金的同时还能够保持大股东控制权不被稀释，因此是备受上市公司青睐的融资方式。但股权质押具有两面性，伴随着各种风险，高比例的股权质押会对侵害质押利益相关方的利益， 同时资本市场复杂多变，股价具有波动性，一旦股价下跌，风险就可能发生。

（二）研究建议

1.转换经营战略，改善经营状况

B公司的财务危机与其盲目扩张的多元化战略分不开，企业的经济实力还不足以同时支撐较多新业务的开展，投资的新业务也没有带来相应的回报，应该及时调整经营战略，缩小其他业务的规模，集中现有资源来发展主营业务，提高企业的盈利能力，才不至于一直资金短缺只能靠借款来维持运行。同时，在不影响企业正常经营的条件下，可以适当引进合作伙伴，为企业带来发展的资源，改善目前的困境。

2.增强质权人风险防控能力

质权人应该增强对股权质押风险的防范意识，对出质人加强资格审查，对进行股权质押的股东实行信用评级和财务状况调查，筛选出符合条件的出质人。质押新规明确一个质权人接受股权质押的比例不能超过出质人所持某公司股票的30%，质权人应该调查清楚出质人在其他机构的质押情况，尽量选择优质的企业进行质押交易。其次，在接受股权质押后，应该及时关注企业的股票价格，加强风险的预测能力，当企业经营状况不佳或股价下跌幅度较大，应该及时处置股权， 导致更大的损失。此外，质权人可以利用法律来保护自己的权益，对出质人实施一定的限制，比如要求设定担保，或者引入第三方进行监管，确保能够收回借出的资金。

参考文献：

[1]龚俊琼.我国上市公司大股东股权质押的动机及后果[J].当代经济，2015，（20）.

[2]朱之伟.上市公司股权质押的文献综述[J].经营与管理，2019，（04）.

[3]袁明.上市公司股权质押风险与防控措施探析[J].财经界，2020（04）.

[4]陈若愚，霍伟东，张莹.民营上市公司股权质押： 政策评议与建议[J].西南金融，2019（12）.