碳排放权交易是否促进企业投资效率？*——基于碳排放权交易试点的准实验

□ 张 涛 吴梦萱 周立宏

内容提要 碳排放权交易政策是我国实现“双碳”战略的重要抓手。本文基于中国沪深A股上市公司数据，利用企业分批、分期进入碳市场这一准实验，评估碳排放权交易政策对企业投资效率的影响与作用机制。研究结果表明：碳排放权交易能够有效提升企业投资效率，这一作用主要体现在缓解企业投资不足，而对企业过度投资的影响有限。考虑平行趋势问题、经过一系列稳健性检验后，结论仍然成立。进一步分析发现碳排放权交易通过缓解企业融资约束、减轻政策性负担以及促进企业技术创新等途径对企业投资效率产生积极影响。并且碳排放权交易对企业投资效率的提升作用在低碳排放行业以及非国有企业中更为明显。本文结论可为加快全国统一碳市场建设提供参考，对于实现“双碳”战略具有重要意义。

一、引言

碳排放权交易（以下简称“碳交易”）是指通过配额制度确定碳排放权初次分配，将过度排放的外部性内部化，同时发挥市场配置资源的优势，对排放权进行再次分配，减少控排带来的效率损失。2021年2月1日起《碳排放权交易管理办法（试行）》（以下简称“《管理办法》”）开始施行，厘定了全国碳排放权交易市场（以下简称“全国碳市场”）的基本框架，2021年7月16日全国碳市场正式启动交易。在碳排放权交易之外，我国也展开了其他与碳排放相关的金融产品创新。2021年7月，浙江省丽水市通过《关于全面推进生态产品价值实现机制示范区建设的决定》，提出“开展碳排放权质押、碳汇质押、碳账户、碳期货、碳期权等碳金融创新”，拓展了碳交易的产品和方式，是对在更大范围内发挥市场减碳能力的积极探索。对已有的碳市场交易经验进行总结，能够为全国碳市场建设和先行示范区的碳金融创新提供重要的经验参考。

碳排放导致的气候问题是经济增长的附属产物（赵昕东和沈承放，2021）。基于产权理论和生态现代化理论衍生而来的碳市场能够解决碳排放的负外部性问题（曾文革和党庶枫，2017），是我国实现高效减碳的重要制度安排。但碳市场建设不是一蹴而就的，从2013年开始，我国先后在深圳、北京、上海等省市开展碳交易试点工作，不仅积累了配额确定、交易规则制定等政府规制经验，参与碳交易的企业也在碳盘查、 碳交易和碳资产管理等方面积累了丰富经验，为建立全国统一的碳市场奠定了基础。碳交易制度是实现“双碳”战略的重要抓手，也是在社会主义市场经济中积累的减碳“中国经验”。碳市场不仅能够调节碳排放的负外部性，同时也可能对企业创新和产业升级等产生溢出或抑制作用，影响企业价值、生产效率和财务绩效等（沈洪涛和黄楠，2019；周畅等，2020）。但当前关于碳交易政策对微观市场主体影响的研究尚未涉及到企业投资效率层面，碳交易政策如何影响企业投资效率，亟待学术界给出经验证据。

本文研究的贡献主要体现在以下三个方面：第一，随着市场型环境规制工具应用范围的不断扩大和对企业行为影响的不断深化，本文研究碳交易政策对企业投资效率的影响，进一步丰富了市场型环境规制工具影响企业投资行为的经验证据；第二，本文考察了多批次碳交易试点政策对企业投资效率的影响，样本范围更大、研究结论更为科学；第三，已有文献大多将碳交易试点地区的上市公司作为研究对象，对政策微观影响衡量的精确度较为有限，而本文通过手工收集2013~2016年各个试点纳入碳排放交易的企业名单，将试点企业名单数据与上市公司数据相匹配，以此精确筛选出参与碳交易的企业。

二、制度背景与理论分析

（一）我国碳排放权交易的制度背景：从CDM到全国碳市场

市场无法自发解决环境污染导致的外部性问题，从而产生了对于政府环境规制政策的诉求。根据环境规制对经济主体的不同约束方式，通常可分为命令控制型环境规制和市场激励型环境规制，碳交易政策就是典型的市场激励型环境规制。排放权交易制度的起源可追溯到经济学家庇古提出的“庇古税”，主张通过征税或补贴来弥补市场失灵所引起的环境过度污染问题，但“庇古税”的弊端在于很难量化污染的外部性。而后“科斯定理”给出了优于“庇古税”的解决办法：通过明确的产权界定将排污的外部性内部化，借助市场机制可以将排污控制在最优水平。

相比于欧美等发达国家，我国碳交易市场建设起步较晚，大致可分为三个阶段。第一阶段为2002~2012年，这个阶段的市场机制主要是项目层、收益性的、单向的国际交易。中国可以通过国际清洁发展机制（CDM）项目，将“核证的温室气体减排量”出售给发达国家。第二阶段为2013~2020年，是碳市场的培育发展阶段。2011年国家发改委发布了《关于开展碳排放权交易试点工作的通知》（发改办气候 〔2011〕2601 号），批准北京、天津、上海、重庆、湖北、广东及深圳7 个省市开展碳交易试点工作。2013年7 个省市先后发布各自的碳交易管理办法，并正式启动碳市场，2016年福建省成为全国第8 个碳交易试点地区。表1 简单梳理了我国各个碳交易试点的基本情况。第三阶段为2021年全国碳市场启动交易，标志着我国碳交易进入全国统一市场阶段。《管理办法》规定了全国统一的重点排放单位标准，并确定碳排放配额总量和分配方案由生态环境部根据国家要求制定。全国碳市场启动结束了各试点碳市场“各自为政”的情况，将碳市场的调节功能放大到全国范围。

碳交易政策作为一种市场激励型环境规制，以“谁污染，谁付费”为原则，通过价格机制将环境污染的外部性内部化，约束企业的碳排放总量。该制度具体实施过程为：首先，政府根据环境容量确定整体减排目标，即实现总量控制；其次，按照一定的纳入标准确定试点企业；再次，各试点地区选择基准法或历史法将初始碳排放权分配给纳入碳交易体系的企业；最后，企业基于自身成本约束，选择在二级市场买进或卖出碳排放权。由于存在经济激励，减排成本相对较低的企业会率先进行减排，并通过出售多余的碳排放权获取额外收益，减排成本较高的企业则通过购买碳排放权来降低减排成本，以此实现全社会减排成本最小化。

（二）碳交易影响企业投资效率的理论分析

关于碳交易政策对企业投资效率的影响，理论界存在两种对立观点： 一种观点认为碳交易政策会产生履约成本和控排成本，影响企业内部资源配置效率，导致投资偏离最优水平；另一种观点则认为，碳交易政策能够激励企业创新、优化企业资源配置、缓解委托代理问题，同时还能减少市场上的信息不对称，提高企业投资效率。

表1 中国各个碳排放权交易试点情况

直观地看，不论是政府制定减排要求、征收污染税还是排污权交易都会产生新的成本，使企业生产偏离原定的最优状态（林伯强等，2021）。原因在于环境规制加大企业污染治理成本和制度遵循成本（Gray & Shadbegian，2003），部分企业可能会采取减产、停工等措施（Petroni et al.，2019），挤出企业正常投资，降低投资效率。史敦友（2021）研究发现市场激励型环境规制工具可能会产生技术创新“挤出效应”。随着各试点市场对于配额的分配越来越严格，企业面临的减排压力越来越大，企业被迫将大量资金投入到减排设备购置和减排技术改造上，导致投资不足现象更加严重。此外，很多企业重履约而不重交易，将参与碳交易视作改善与政府关系的途径，而不是一种低成本降碳的方案（Yang et al.，2016），这种隐形的政府干预同样可能对企业投资效率产生负面影响。由此可见，碳交易政策作为一种环境规制会使企业的生产成本上升，却可能没有产生节约减排成本的作用，从而损害企业投资效率。

关于碳交易对企业投资效率正面影响的研究，主要有“波特假说”和信息显示理论。基于“波特假说”的理论分析认为环境规制，尤其是市场激励型环境规制（Jaffe & Palmer，1997），能够提高企业的研发投入力度，通过倒逼企业进行设备升级或投资相关技术来提高盈利能力，以削减环境规制带来的高额成本支出 （Rassier & Earnhart，2015；陈屹立和邓雨薇，2021；万攀兵等，2021）。这将使企业的生产效率随之提高，并进一步促进企业投资效率的提升。此外，环境规制可能表现为一种外部压力，这一外部压力有利于企业克服投资惰性，并与内部治理机制形成互补关系，转化为促进企业投资效率的激励因素（Ambec & Barla，2002）。基于信息显示理论的分析则认为，不同于命令控制型环境规制，碳交易政策通过再造一个交易市场，减少企业间的信息不对称和委托代理问题，可能会在缓解企业融资约束、减轻企业政策性负担等方面发挥其积极影响，从外部提高企业投资效率（许东彦等，2020）。此外，配额过剩也可能是碳交易政策提升企业投资效率的途径，从欧盟的碳交易市场数据来看，欧盟制定的配额总量目标远高于实际排放，导致配额规制无效，甚至企业可通过配额获利。配额过剩使获得碳排放权交易资格的企业不受配额约束，同时还能享受到加入碳交易市场带来的政策优惠和信息显示优势，以较低成本获得资金，从而提升企业投资效率。

综上所述，碳交易政策对企业投资效率既有正面影响，也有负面影响，需要规范的实证研究进行检验。尤其是在建设全国碳市场和建立健全生态产品价值实现机制的开局之期，理清碳交易政策对企业投资行为的影响，能够为我国进一步完善碳市场建设提供必要参考。

三、研究设计

（一）变量说明

1. 被解释变量

本文的被解释变量为企业投资效率，根据Richardson（2006）的研究，以企业实际投资水平与期望投资水平的残差作为企业投资效率的代理变量。若残差大于0，表示过度投资，记作overinv；若残差小于0，表示投资不足，本文对残差小于0 的值取绝对值，记作underinv。另外，本文还对整体残差值取绝对值（noninv）用以表示企业的非效率投资，noninv 值越小，企业的投资效率越高。

2. 核心解释变量

本文以企业是否被纳入碳交易（did）作为核心解释变量，若是则取值为1，否则为0。基于手工收集整理各碳交易试点地区公布的纳入碳交易企业名单①，通过各企业的统一社会信用代码与上市公司数据库相匹配，将被纳入碳市场交易的企业赋值为1，否则为0。需要说明的是，尽管各地区发布的碳交易企业名单会有所调整，既有一些因倒闭破产而退出的企业，也有新增参与碳交易的企业，但由于各地历年新增上市企业不多，且本文已剔除破产企业，因此本文以2013～2016年各试点地区第一批被纳入交易的企业作为处理组。

3. 控制变量

本文的控制变量分为两类：一是企业层面控制变量，包括企业规模（lnsale）、企业年龄（age）、企业现金持有量（cash）、企业负债率（tl）、总资产收益率（roa）、企业是否为国有控股（soe）以及是否两职合一（dual）。企业规模（lnsale）以当年该企业营业收入的对数来测算；企业年龄（age）以样本所在年份与企业成立年份之差进行量化； 现金持有量（cash）主要通过货币资金及交易性金融资产与企业总资产之比来度量；企业资产负债率（tl）以总负债除以总资产来衡量；总资产收益率（roa）为净利润与总资产的比重；企业是否为国有控股企业（soe）主要根据企业的国有股占比是否超过50%进行赋值，若是则定义为1（即绝对控股），否则为0；两职合一（dual）即以企业总经理与董事长是否为同一人来取值，若是同一人则为1，否则为0。二是城市层面控制变量，具体包括地区GDP 的自然对数（lnGDP）、第二产业比值占GDP 的比重（industry）。

（二）模型设定

考虑到碳交易政策在不同地区并不是在同一时间发生的，而是各试点地区分批分期逐步展开。因此，本文采用多期双重差分法对碳交易政策与企业投资效率间的关联进行定量评估。基准回归模型如下：

其中，i 表示城市，j 表示企业，t 表示年份。变量noninvijt为本文的被解释变量，表示i 城市t年份j 企业的非效率投资程度，该值越小，则企业的投资效率越高。变量didjt为核心解释变量，表示第t年j 企业是否可参与碳交易，被纳入碳交易的企业则取值为1，否则为0；λt为年份固定效应；μj为企业固定效应。Xjt和Zit分别指代模型中企业层面及城市层面的控制变量。εijt是随机扰动项。系数β1反映的是碳交易政策对企业非效率投资的具体影响，若β1>0 则说明碳交易政策将促进企业的非效率投资；反之则对企业非效率投资有抑制作用。

（三）研究样本与数据来源

为有效分析碳交易政策对企业投资效率的影响，本文选取2007～2019年中国沪深A 股上市公司数据为研究对象，并根据以下原则对样本进行筛选：第一，剔除ST、ST*以及PT 等非正常交易企业；第二，剔除金融行业企业样本，主要是考虑到金融行业的特殊性，其会计准则与其他行业会计准则有较大差异；第三，剔除财务数据严重缺失以及数据极端异常的样本。本文所涉及的企业层面数据主要来源于CSMAR 以及Wind 数据库。城市层面数据来源于历年的《中国城市统计年鉴》；碳排放相关数据来源于中国碳排放数据库（CEADs）；还有部分指标数据来源于历年《中国工业统计年鉴》；纳入碳排放权交易市场的企业名单通过各个试点所披露的数据手工收集。此外，为避免离群值对回归结果造成影响，本文对连续变量进行了1%和99%分位处的缩尾处理。主要变量的描述性统计分析见表2。

四、实证分析

（一）基准回归

为研究碳交易政策对企业投资效率的影响，本文将是否参与碳交易（did）作为解释变量，企业非效率投资程度（noninv）作为被解释变量进行回归分析。回归结果见下表3 列（1），在控制相关变量、年份效应及个体效应的情况下，参与碳交易能够显著抑制企业的非效率投资程度，即碳交易政策能够促进企业投资效率。原因可能在于：第一，参与碳交易倒逼企业优化内部投资决策；第二，在碳交易制度下，高碳排放企业通过购买碳排放权来降低其减排成本，低碳排放企业通过出售碳排放权获得资金收益，从而提升企业的投资效率。

表2 主要变量描述性统计分析

表3 碳排放权交易对企业非效率投资的影响：基准回归

进一步地，文章分析了碳交易对过度投资（overinv）以及投资不足（underinv）的影响。从表3列（2）可以看出，参与碳交易对企业过度投资无显著影响，可能的原因在于企业以减碳投资对其他投资用途进行替代，使企业投资组合符合低碳发展要求，虽未缓解过度投资，但可能提升企业的节能降碳能力。从表3 列（3）可以看出，碳交易政策显著缓解了企业投资不足的情况。可能的原因在于纳入试点的企业在向社会公布碳排放量的同时也传递给社会自身产能较大、实力较强的信息，从而更容易获得外部融资支持，缓解企业投资不足的问题。综合而言，碳交易市场的信号显示功能和优化投资组合功能同时发挥作用，过度投资企业本身可能受融资约束较弱，参与碳交易主要起到优化投资组合作用，但对过度投资抑制作用有限，这一点从核心解释变量的系数为负可以简单判断；对投资不足企业，参与碳交易则同时起到缓解融资约束和优化投资组合作用，显著提升企业投资效率。

（二）平行趋势检验

双重差分法的一个重要前提是在政策事件发生前，处理组和对照组的变化趋势应该是一致的。就本文而言，企业的非效率投资程度是否在碳交易政策实施之前就存在下降趋势这一问题尤为重要。为此，本文对基准回归结果进行平行趋势检验。首先文章构建了衡量企业是否纳入碳交易的时间差变量，pre_ 代表样本被纳入碳交易前与被纳入碳交易当期的时间差；post_ 代表样本被纳入碳交易后与被纳入碳交易当期的时间差；current 代表样本企业被纳入碳交易的年份。若双重差分法检验结果是稳健的，那么在current 之前的时间差不应该显著抑制了非效率投资。本文参考Alder et al.（2013）的做法，将模型（1）扩展为模型（2）：

其中t 表示年份，currentj表示j 企业被纳入碳交易的年份。式中的取值方式为当tcurrentj=n 时，取值为1，否则为0。在这一检验中，文章重点关注系数τn。如图1 的结果所示，在企业被纳入碳交易之前（pre_5 至pre_1），回归结果显示碳交易政策对企业的非效率投资程度无显著影响； 而在企业被纳入碳交易之后（post_1 至post_3）的第三年，碳交易政策对企业非效率投资有显著的抑制作用。已有文献证实碳交易的政策效应存在较长的周期性（李治国和王杰，2021），因此这一滞后性结果可能与政策效果表现滞后以及政策实施初期碳交易的具体制度不健全有关。

图1 平行趋势检验图

（三）稳健性检验

本文按以下方法对基准回归结果进行稳健性检验： 首先，为了避免可能存在的样本选择性偏误，采用倾向得分匹配法（PSM）缓解这一问题，再利用双重差分法来估计碳交易政策对企业投资效率的影响；其次，为减少模型的系统性偏差，将企业的非效率投资按照大小划分为三分位组，并剔除中间组样本，重新对模型（1）进行回归分析；最后，为保证投资效率指标不受新增投资衡量方式的影响，参考刘慧龙等（2012）的方法，改变企业投资的衡量方式并重新对模型（1）进行回归分析。经过上述一系列稳健性检验，本文发现碳交易政策能够显著提升企业投资效率②。

五、进一步检验

（一）机制分析

为进一步明确碳交易政策对企业投资效率的影响机制，本文在前文分析的基础上，分别对企业融资约束、 政策性负担以及企业技术创新等作用变量进行检验。具体地，首先，融资约束是衡量企业外部融资难易程度的指标。现有文献中关于融资约束的衡量指标主要有KZ 指标、WW 指标以及SA 指标等。为了避免内生性的影响，本文主要参考Hadlock & Pierce（2010）的研究，选取企业规模（size）以及企业年龄（age）这两个外生指标来构建融资约束指标（sa），计算公式如式（3）所示：

其次，政策性负担分为社会性政策负担和战略性政策负担，本文主要参考林毅夫等（2004）的研究，以企业实际资本密集程度与企业按要素禀赋决定的最优资本密集程度之差进行衡量，计算公式如式（4）所示：

其中，cit即为估计出的企业最优资本密集程度（资 本/劳 动 力）；sizet-1、levt-1、roat-1、growtht-1以 及tangt-1分别表示t-1年的企业规模、 资产负债率、资产收益率、成长性以及资产结构，其中资产结构以固定资产净值占总资产的比重来衡量。同时还控制了地区效应、行业效应及年份效应。残差δ 即为模型关注的指标，表示企业实际资本密集程度与最优资本密集程度的偏离。文章以δ 的绝对值作为政策性负担（ovci）的取值。若δ>0，说明企业实际资本密集程度超过了最优资本密集程度，代表企业的战略性政策负担（overci）；若δ<0，说明企业实际资本密集程度低于最优资本密集程度，表现为企业冗员过多或员工福利承受压力大，代表社会性政策负担（undci）。

最后，本文以企业申请的发明专利衡量技术创新指标（invent）。用这一指标原因在于：其一，尽管已有文献大多将企业研发投入作为企业创新研发的代理变量，但考虑到技术创新活动所具备的高风险特征，研发投入转化为企业创新产出的难度较大，因此用这类指标测算将存在高估企业创新能力的可能；其二，根据中国专利法，现有的企业专利分为发明专利、 实用新型专利和外观设计专利三种类型。其中，发明专利代表的是企业产品与方法上的创新，相比于其他两类专利技术含量更高，因此发明专利更能体现企业的创新能力以及核心竞争力。基于此，本文用企业申请发明专利数量来度量企业创新，具体度量公式为invent=ln（发明专利数+1）。

1. 缓解融资约束

根据MM 理论，在完美的市场条件下，企业投资决策以及投资行为与其资金结构无关。但在现实情况下，信息不对称和道德风险问题会加大企业的融资成本，导致融资约束。基于此，本文试图探究融资约束是否为碳交易政策影响企业投资效率的机制。具体以融资约束（sa）作为被解释变量进行回归分析。回归结果如表4 列（1）所示，结果表明在控制相关变量、年份效应以及个体效应后，碳交易政策显著缓解了企业的融资约束。由此可知，通过参与碳交易可能能够减少信息不对称和委托代理风险，缓解企业融资约束，从而提升企业投资效率。

2. 抑制政策性负担

政策性负担（ovci）作为企业效率低下和预算软约束的根源所在，将对企业投资效率产生负向影响。政策性负担又分为社会性政策负担与战略性政策负担。其中，社会性政策负担主要是由于企业雇用过多人员，致使其资本密集程度低于以要素禀赋决定的最优资本密集度； 战略性政策负担指的是企业投资于不具有比较优势的资本密集型产业所产生的负担。为了检验碳交易政策是否通过影响政策性负担而影响企业的投资效率，文章对碳交易政策与政策性负担间的关系进行了实证分析，表4 列（2）结果表明，碳交易政策的实施对企业的政策性负担具有一定的抑制作用。

进一步地，文章检验了碳交易政策对社会性政策负担（undci）与战略性政策负担（overci）的影响。从表4 列（3）可知，碳交易政策在1%的显著性水平上抑制企业的社会性政策负担，列（4）则显示碳交易政策对企业战略性政策负担无显著影响。由此可知，碳交易政策可能通过缓解企业的社会性政策负担来提升企业投资效率。

3. 促进企业技术创新

“波特假说”指出适当的环境规制对于企业技术创新能力的提高具有正向作用，使企业的生产能力得到提高，同时抵消环境规制所带来的制度成本。考虑到企业创新行为是由一系列投资决策及行为产生的，因此本文试图探究碳交易政策是否通过技术创新这一机制来影响企业投资效率。由表4 列（5）的检验结果可知，碳交易政策显著提高企业的技术创新能力，从而“波特假说”得到验证，说明碳交易政策的实施能够激励和推动企业进行技术创新，而技术创新形成的先行优势以及其带来的潜在收益进一步反馈于企业的投资效率，由此带来企业投资效率的提升。

（二）异质性分析

1. 行业碳排放强度差异

为了进一步探讨碳交易政策对投资效率在行业层面的异质性影响，本文依据碳排放强度将行业划分为高碳排放行业和低碳排放行业。参考余壮雄等（2020）的方法，首先计算各行业的碳排放强度，即利用各行业能源消费品的碳排放量分别除以各自的工业销售产值；其次，基于全国各行业碳排放强度的年度中位数将所有行业分为高碳排放行业与低碳排放行业③。若某行业在某年的碳排放强度高于所有行业的中位数，则定义该行业在该年为高碳排放行业，若低于所有行业的中位数，则为低碳排放行业。在此基础上，本文通过分样本回归考察碳交易政策影响企业非效率投资的行业异质性。回归结果见表5。

由回归结果可知，碳交易政策显著抑制低碳排放行业企业的非效率投资程度，而对高碳排放行业企业投资效率无显著影响。一方面，该结论说明低碳排放企业通过碳排放权交易能够获得一定的额外收益，并且交易信息的公开使其融资约束有所缓解，以此促进投资效率；另一方面，对于高碳排放行业的企业而言，由于固定资产投资回报的周期性较长，其投资决策短期内可能无法体现到生产效率或是收益上，即碳交易制度对高碳排放企业投资效率的影响短期内可能无法观测。

表4 碳排放权交易对企业非效率投资的影响：机制检验

表5 碳排放权交易对企业非效率投资的影响：异质性检验

2. 企业性质差异

为理清不同企业所有权类型下碳交易政策对企业投资效率的影响，本文按照企业是否为国有企业进行分组回归。表5 列（3）、（4）的回归结果显示，碳交易政策显著抑制非国有企业的非效率投资，但对于国有企业却无显著影响。我国国有企业由于政治关联优势等原因，较少受到融资约束的限制，主要产生过度投资的非效率投资行为，民营企业是受融资约束限制的主要对象，主要产生投资不足的非效率投资行为。故而，碳交易政策不能显著地提升国有企业投资效率，但是能够减少投资不足，显著提升民营企业的投资效率，这与基准回归结果一致。

六、结论与政策建议

碳市场是我国实现“双碳”战略的重要抓手。本文利用企业分批分期被纳入碳交易市场这一准实验，从微观角度探究碳交易政策影响企业投资效率的作用渠道与内在机制，主要的研究结论如下：第一，碳交易政策显著抑制企业非效率投资，且这一结果通过了稳健性检验；第二，碳交易政策可缓解企业投资不足问题，而对企业过度投资的影响并不显著；第三，碳交易政策对企业投资效率的积极影响主要通过缓解企业融资约束、 抑制政策性负担以及促进企业技术创新三个作用机制实现；第四，碳交易政策对企业投资效率积极影响主要作用于低碳排放行业以及非国有企业。

根据上述研究结论，本文提出如下政策建议：第一，应加速推进全国碳市场的建设，将更多行业和企业纳入到全国碳市场，扩大碳市场边界，充分发挥碳市场对企业投资效率的积极作用。结合中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于建立健全生态产品价值实现机制的意见》（中办发〔2021〕24 号）等中央文件和丽水市等示范区在生态产品价值实现机制方面的探索实践，坚持“政府主导、市场运作”的原则建设碳交易市场，积极推动碳交易产品和交易方式创新，有利于更好地解决碳排放的外部性问题。第二，要严格审查微观主体的减排效果（陈林和万攀兵，2019），完善碳市场的信息披露机制，提高市场主体间的信息透明度，充分发挥碳交易市场的信号显示作用，缓解企业融资约束，提高企业投资效率。第三，坚持分类管理原则，充分考虑高碳排放企业与低碳排放企业、 国有企业与民营企业的差异性，设置排放配额应该兼顾公平与适度从紧原则，发挥碳交易制度在优化投资组合、 倒逼企业提升内部管理效率等方面的作用，提升企业投资效率。

注释：

①由于北京市2013年纳入碳排放交易的企业名单未公开，故采用2014年替代。

②限于篇幅，关于稳健性检验的详细回归结果及解释说明留待备索。

③本文主要是在采矿业（B）、制造业（C）、电力、热力、燃气及水生产和供应业（D）等行业进行高碳排放与低碳排放的划分，并将其他行业界定为低碳排放行业。