新《证券法》实施对企业董事会的影响研究

程安然 刘名旭

（成都信息工程大学，四川 成都 610000）

一、新《证券法》出台背景、根本目的及意义

1.新《证券法》出台背景

我国证券市场在经过近三十年的发展后已经愈加成熟壮大，之前的《证券法》中不少规定已经明显滞后于现在市场发展的实际需求。近几年，在我国，深入资本市场可知，建设相关制度时问题频发，犯罪的代价不高，所以财务造假、欺诈上市等不合法行为屡次发生。这不仅导致大量投资者在合法范围内应享有的权益被损害，使健康的市场秩序遭到破坏，而且对资本市场产生抑制作用，造成了极为恶劣的市场影响。

在旧制度下，上市公司发现财务造假的，证监会仅仅只是给予警告，并处以60万元顶格罚款。60万元对于该类恶性事件给市场带来的巨大负面影响，以及造假利润的几个亿，就显得微不足道了。处罚力度太轻是资本市场乱象丛生的根本原因，所以只有严厉打击财务舞弊、欺诈等危害市场的恶劣行为，才能保障市场生态的稳定，形成良性循环。

当前，新出台的《证券法》开始生效，由此产生了一系列正向变化。根据新《证券法》的规定，在资本市场中，行为人触犯法律、实施犯罪行为，对应的成本更高，并且董监高也要承担更高层次的责任，逐步完善与监督管理相关的规章制度。由此产生了良好的打击效用，对犯罪活动起到有效的遏制作用，使包括中小投资者在内的全体投资者得到更加切实的保护，有效震慑市场乱象，促进市场平稳健康发展。

2.新《证券法》出台意义

出台新《证券法》之后，带动资本活力，推动资本市场迎来新发展阶段。根据前证监会主席肖刚的论述，“资本市场从未这样被党中央关注！”在这些修改中，有几项内容跟上市公司董监高治理结构有着密切的关系，也受到了市场的广泛关注，使资本市场的发展方向更加明晰，相关制度逐步建立健全。

第一，在资本市场内，对应的制度发展方向更为清晰。经过修订之后的《证券法》，对资本制度予以优化，并明确授权有关机构具有规章制度设定权。

第二，紧密围绕信息披露。所以，这次修订后的《证券法》中以专章系统规定了信息披露，要求针对发行证券，发行人在做出申请时，应当将必要的信息进行充分披露，方便投资者进行判断。由于新《证券法》的出现，对信息披露进行更为严格的规定，其中涉及的内容较为明晰，更容易被人理解，准确性和真实性也能得到保障，有利于规范资本市场。

第三，针对资本市场，其生态环境有所优化。经过修订之后的《证券法》，以不同的市场主体为对象，将其义务与权力界限划分清楚，使责任范围更加清晰。这样，对于各个市场主体来说，其能够按照法律要求行事，契约意识有所强化，自我约束力提升，为市场机制的完善贡献力量。

第四，促使资本市场逐步健全，为发展实力经济助力。根据新《证券法》的规定，关于发行证券，采用注册制，以提升融资效率；并且针对上市公司，将相应的收购制度予以改进，对资源进行引导，推动实体经济不断增强发展实力。

第五，为投资者提供切实的保障，使他们重拾信心，在资本市场中积极参与。在新《证券法》中，针对投资者，设置了多层保护，尤其是中小投资者，可以获得更加广泛的信息，维护自身权益的渠道也相对通畅。

《证券法》经过修订，更加完善，从法律层面为资本市场的发展保驾护航，使其能够稳定健康向前进，同时也为上市公司提供参考，推动改革治理结构。

二、新旧《证券法》对董事会要求的变化

在现代公司中，作为核心治理机构，董事会将内外联通，搭建沟通桥梁，增进内外了解。随着新《证券法》的正式落地实施，企业董事会的治理效果也随之发生了变化。

1.新《证券法》给董事会带来的法律责任变化

表1 新《证券法》相关法律责任

上表主要对比了新旧《证券法》中几个对公司治理具有重大影响的事项对上市公司直接负责的主管人员和其他直接责任人员的处罚金额的变化。由上市公司对直接负责的主管人员和其他直接责任人员的金额处罚对比看出，新《证券法》提高处罚金额，负有直接责任的主管人员以及其他责任人员被处以罚款的最高金额原本为30万元，但是现在上升至500万元，罚金的大幅提高将很大程度上遏制上市公司及董事、监事及高级管理人员谋求自身利益的动机，显著加强了对公司董事、监事及高级管理人员的监督和决策职能的要求，让他们自觉维护资本市场的正常运行。

2.新《证券法》对董事会治理结构的影响

（1）新《证券法》对董事会的影响

在公司内部，董事会议的召开以后，可以就紧急或重大事项进行讨论，并分析制定战略，反映出监督各部门方面，董事会的积极作用。有研究表明，董事会会议举行的频率越高，越有可能发现管理层的不合理行为，也有利于重大决策的制定和重要信息的传递。

新《证券法》不仅强化了对各事项的要求，还增加了各方责任，上市公司应当将董事会议的举行次数适当增加，进而使董事、股东等更加全面掌握真实的经营现状，并及时发现存在的缺陷，加以弥补，避免酿成重大纰漏。所以在《新证券法》后，对于董事，企业会从内部和外部两个方向，强化监督，避免董事会懈怠履职，进而提升企业绩效。

因此，新《证券法》颁布后，董事会会议次数会越来越多。

（2）新《证券法》对董事会成员的影响

①独立董事出勤率增加。从董事会会议的功能来看，其主要是董事参与工作的积极性和董事会运作情况和决策效率的体现，是能够体现董事会监督职能的行为之一，而独立董事履行职责最主要且最普遍的方式也是出席董事会会议。一般来说，独立董事会议的出勤率是董事以何种心态面对工作的真实反映。换句话来说，在会议中，独立董事几乎从不缺席，那么他可以拥有更多沟通的机会，能够与其他董事互相探讨公司的发展，同时积极开展监督工作，对公司的经营战略、投资决策等提出自己的看法，并且会议中的提议如果不具备合理性，那么独立董事能够对这种行为进行有效的约束。相反，独立董事的会议出勤率若较低，经常缺席或者找人代为出席，那么与公司发展具有紧密关联的事项便无从知晓，可能会对建议的有效性产生负面影响。但是目前很多公司都会出现独立董事成员因为各种原因委托他人参加董事会议，并不自己亲自到场的情况。

新《证券法》不仅强化了对各事项要求，并增加了各方责任，对于独立董事，其监督职责加以优化，进而提升决策的正确性，为公司的稳定长远发展保驾护航。降低委托参会的频率，更好地履行勤勉义务，充分发挥对公司经营事务的建议权及对董事会和管理层的监督权，这样才能更有效地预防企业财务风险。

②独立董事成员兼任数减少。当前，从独立董事的视角出发，其在多个上市公司中担任职务，往往分身乏术。但是如果独立董事只在少数几家上市公司内兼任，其不论时间，还是精力，均较为充沛，职务的履行会更为积极，对公司的了解程度更深，最终作出的决策可能会更加适合公司的发展；反过来，在众多上市公司中，独立董事均担任一定职务，其可能会因为过于忙碌，而不能更好履职，难以充分发挥其治理作用。

新《证券法》的颁布，强化了董事的风险预警意识，董事就会为了避免由于公司潜在的财务风险所带来的或有成本，而主动获知信息，对企业进行实时监督，以慎重的态度制定决策，尽量避免因为过于忙碌所带来的不利影响，在必要时减少兼任企业数量。

③董事薪酬增加。董事会作为公司中至关重要的机构，被赋予董事权利的同时，合适的薪酬匹配也是至关重要的。由于薪酬存在差别，不同的董事工作态度和工作动力也具有一定差异，导致决策和监督成效参差不齐。所以，公司有必要逐步完善激励机制，进而促使董事积极履职。对企业而言，其董事收获更高水平的薪酬，工作热情自然有所提升，董事在董事会中积极地发表自己的看法并做出合理的决议，更有效地监督管理层。反之，假如薪酬激励不足，董事不积极地履行职责和义务，意见的发表总是慢人一步，不利于企业管理，极大增加了风险出现的可能性。

新《证券法》实施后对罚款金额进行了重新规定，对上市公司及直接负责的高管人员各项违规情形的违规成本都大幅度提高，若因为薪酬激励不足导致他们未能积极履行勤勉义务，那在企业财务风险增加的同时，董事也将面临巨额的违规成本。由此可见，新《证券法》在强化董事责任的同时，也让董事在巨额赔偿金面前有了前所未有的压力，积极的薪酬激励才能更好匹配董事所承担的风险，充分调动独立董事工作积极性，有效降低企业财务风险。

综上所述，可以从董事会会议次数、独立董事会议出勤率、董事成员兼任情况及董事薪酬情况这四个维度反映新《证券法》颁布对上市公司董事会的影响。

董事会会议次数。受开展董事会议的影响，在传递信息方面，渠道更加通畅，决策的制定效率也有所提升。按照会议组织的频次，可以知晓董事会的职能发挥情况。

独立董事会议出勤率，能够体现其是否勤勉。从独立董事的角度切入，其出席会议的次数，可以将其职务履行现状充分体现出来，具体采用以下方式进行度量：针对独立董事，将其会议参与的实际次数以及应到次数分别统计，之后用前者除以后者，得出对应的比值，计算得出每位独立董事在会议中出现的频率，并以此为变量，其中若是委托出席的也不算作独立董事实际出席。

董事成员兼任情况，可以反映董事会成员的专注度。根据上市公司的现实情况可知，其独立董事的数量可能不止一个，而且存在兼任的现象。

独立董事薪酬情况，可知其是否能够被激励，这会制约决策、监督的质量。

三、新《证券法》对四川省上市公司董事会治理结构的影响分析

为了更好地研究新证券法对上市公司董事会的影响，本文选取了四川省上市公司作为研究样本，从四个维度对所研究的样本进行了分析。在事前先对样本进行预处理 ， 剔除以下样本：（1）剔除金融类（银行、保险、证券等）公司；（2）剔除ST以及*ST 等特殊交易状态的公司；（3）剔除上市不满3年的公司；（4）剔除数据不完整或异常的公司，剩下的一共98家上市公司，对比证券法实施前（2019年）和实施后（2020年）的相关数据，分析新《证券法》给董事会带来的影响。数据来源于CSMAR 数据库及上市公司公开的年报。

表2和表3是相关数据的统计结果。数据显示，新《证券法》的颁布对董事会会议的次数、独立董事出勤率以及董事薪酬均具有积极的效果。

表2 2019年及2020年董事会变化情况

表3 2019年及2020年董事会特征比较

截至2020年12月31日，董事会会议次数较上年增加的上市公司占总样本的46.94%，与尚未出现数量波动的上市公司相加，在总样本中占比超过50%，反映出在大部分公司中，董事会会议已经被认可，其召开有利于降低决策风险，加快信息流通传递的速率，避免公司走入错误的经营道路，更加从容不迫地应对各种经营问题，达到预期目标。

在独立董事出勤率方面，2020年出勤率明显高于2019年，其中表2里出勤率不变的上市公司2020年出勤率均是为100%，说明新《证券法》后独立董事责任感有所加强，从而也证明前文假设。

在董事薪酬方面，2020年上市公司薪酬较2019年增加的占比67%，并且从表3可较为直观地反映，2020年薪酬平均值及中值是大于2019年的，并且变化较为明显，所以说明在新《证券法》颁布后，董事所承担的风险变大了，相应的薪酬也就越来越高了。

还有一项特征较为特殊，独立董事的兼任数量，从表2及表3可以看到，独立董事兼任职数量并没有减少，甚至有点微微增加的趋势，没有办法证明前文的假设。其原因有可能是新《证券法》颁布时间较短，独立董事面对政策和市场的变化，短时间内还没有来得及去改变，需要缓冲时间去应对。

四、结论及启示

本研究以2019年及2020年期间四川省上市公司作为研究样本，分析新《证券法》正式实施后给董事会带来的影响，以董事会会议频数、独立董事出勤率、独立董事兼任数量和董事薪酬作为研究指标。

研究发现，新《证券法》实施后与董事会会议频数呈正相关，在董事会成员特征中，对于独立董事出勤率以及董事报酬也有积极的正向影响。但是对独立董事兼任职数量上没有显著影响，这有可能是新《证券法》颁布时间较短的缘故。不过从整体上来看，新《证券法》对董事会的治理效果确实带来了积极的影响。

本研究的结论意味着新《证券法》不仅增加了各方责任，提高了违规成本，还从董事会行为强度、勤勉度和激励强度三方面为董事会带来了实质性的变化，从而整体上提高董事会的监督和决策效应。后续上市公司还面临着更大的挑战，更高的违法成本。董事会作为连接股东与管理层之间的纽带，更应该对新《证券法》形成更加清晰的认知，将违法责任予以明确，在法律框架内履职，保障资本市场稳步发展。