论我国电影版权证券化中基础资产转让的完善

童 谣

(西南政法大学 民商法学院，重庆 401120)

美国好莱坞开创了电影版权证券化的先例，涌现出了大批成功的电影版权证券化案例，包括梦工厂证券化融资案例等。随后，世界各国也逐步开始了对电影版权证券化的探索。电影版权证券化是发起人将可以产生稳定现金流的电影版权产生的未来收益权(即债权利益，但该债权在转让时还并未存在，属于将来债权的范畴)作为基础资产，通过集合组成基础资产池，并将其真实销售给特殊目的机构(Special Purpose Vehicle，以下简称SPV)，再通过信用增级和评级，最终发行证券融资的全过程(图1[1])。

图1 电影版权证券化的交易结构

在交易结构中，发起人向SPV转让基础资产的过程是证券化的核心环节，这涉及证券化中破产隔离及将来债权转让的实现，但我国目前缺乏对上述二者完善的规定，使得发起人向SPV转让基础资产的环节缺乏相关规定。

第一，我国目前缺乏关于破产隔离的相关规定。破产隔离是实现基础资产和发起人、SPV财务风险的隔离，目的是确保基础资产在电影版权证券化中的顺利交易，保障交易各方的利益。破产隔离分为第一层破产隔离和第二层破产隔离，前者的目的是将证券化的基础资产从发起人的资产中分离出来，实现与发起人自身财务风险的隔离，当发起人出现破产的风险时，基础资产不会被追及为发起人的破产财产；后者的实现载体是SPV，通过对SPV的限制实现第二层破产隔离。真实销售是实现第一层破产隔离的主要方式，构建信托型SPV是实现真实销售的主要渠道，要求受让人已取得基础资产的权益，但《中华人民共和国信托法》(简称《信托法》)没有明确赋予受托人信托财产的所有权，与真实销售的目的相悖，影响破产隔离的实现。

第二，电影版权证券化中的基础资产属于将来债权的范畴，而《中华人民共和国合同法》(以下简称《合同法》)对于将来债权是否可以转让没有明确的规定，其转让规则及债权转让的生效时间也并未得以明确，使得电影版权证券化中基础资产的转让没有相应的法律保障。电影版权证券化中的将来债权大量存在，并且将来债权的转让亦是实践要求，因此我国对将来债权转让的相关规定应进一步细化与完善。

一、我国电影版权证券化中基础资产转让的实现困境

电影版权证券化的落地需要完备的法律法规保障，因我国现缺乏完善的相关规定，进而影响破产隔离的实现及将来债权的转让。具体来说，破产隔离相关规定的不完备可能影响基础资产在转让中的权利状态；将来债权转让规则的缺失可能影响基础资产转让合同的履行，最终以至于影响整个电影版权证券化的交易流程，损害各方主体的利益。

(一)电影版权证券化中破产隔离实现的困境

电影版权证券化中破产隔离的实现与真实销售密切相关，而真实销售的实现取决于SPV的形式。实践中，其形式主要包括信托型、公司型和有限合伙型三种形式，其中信托型是大部分国家采取的主要方式。我国现有的信托制度对于信托财产的权属没有明确的界定，未赋予受托人信托财产的所有权，而真实销售要求受让人取得基础资产权益，所以我国现有信托制度还不能切实保障信托型SPV的建立，对真实销售的实现存疑，进而影响电影版权证券化中破产隔离的实现。

1.破产隔离的实现方式

在实践中，通常采用真实销售的方式实现第一层破产隔离，在美国资产证券化的实务中，总结出三个标准来判断是否构成真实销售：(a)当事人交易的主观意图是否为出售；(b)基础资产的风险与收益已转移；(c)受让人已取得基础资产的权益[2]。真实销售位于发起人向SPV转移基础资产的阶段，即发起人将电影版权产生的未来收益权，即债权利益真实销售给SPV，达成破产隔离。反之，如果不能实现真实销售，那么破产隔离的目的就可能会落空，一旦发起人出现财务风险，电影版权则可能会被用于破产清算，那么版权产生的债权利益自然也会受到波及，最终会严重损害电影版权证券化中投资者的利益。

有限合伙型最初是为了税收的优惠，但其需要承担连带责任，不能有效实现破产隔离，在实践中该方式的运用已经较少。部分国家采用公司型，特殊目的公司的成立是为了保证证券化中风险隔离的有效实现，我国针对特殊目的公司并没有单行立法，同时对债务人财产的规定，根据《中华人民共和国企业破产法》第30条①(1)①《中华人民共和国企业破产法》第30条，破产申请受理时属于债务人的全部财产，以及破产申请受理后至破产程序终结前债务人取得的财产，为债务人财产。，在证券化中，如果特殊目的公司因财务风险而陷入破产风险，特殊目的公司所受让的基础资产属于债务人财产，基础资产则会受到特殊目的公司破产的影响，最终波及证券化中破产隔离的实现。

此外，在我国资产证券化的探索中，还设置了专项资产管理计划作为企业资产证券化所采用的方式，但由于专项管理计划不具备独立的法律主体地位，不能针对基础资产的所有权进行变更登记，不能实现真实销售，以至于不能有效实现破产隔离[3]。

2.破产隔离实现困境分析

虽然大部分国家的证券化实践都采用信托型SPV，因为信托制度具有较高的优越性。信托制度最早源于英国的Use制度，信托制度有两个最基本的特征，一是所有权和用益权分离，在普通法意义上信托财产的所有权归属于受托人，但其需将对信托财产的管理和处分行为所产生的收益交付给受益人，受益人拥有衡平法意义上的所有权；二是信托财产独立，信托财产独立于三方主体的自有财产，包括委托人、受托人及受益人[4]。信托财产在普通法和衡平法的渊源下产生双重所有权，有别于我国遵循的一物一权原则，所以在将信托制度如何适用于我国法律时，学术界和实务界意见颇多。

依照我国《信托法》的规定②(2)②《信托法》第2条，本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。，委托人只是将财产权委托给受托人，对于“委托”是否可以解释为转移所有权，没有正式的官方解释，根据一物一权的原则及目前的法律条款，应当理解为信托财产的所有权仍然由委托人保留；依照《信贷资产证券化试点管理办法》的规定③(3)③《信贷资产证券化试点管理办法》第6条，信托财产独立于证券化的发起机构、受托机构、贷款服务机构、资金保管机构、证券登记托管机构及其他为证券化交易提供服务的机构的固有财产。，对于信托财产的权属仍然没有明确的界定，只是提出信托财产独立。所以，依据我国现有规定，信托制度依然未明确赋予受托人信托财产的所有权，在电影版权证券化中，发起人向信托型的SPV转移基础资产时，对信托型的SPV是否可以获得信托财产的所有权存疑。如果SPV不能获得信托财产的所有权，不构成真实销售，即具有破产隔离的目的不能达成的风险。

(二)电影版权证券化中将来债权转让的困境

因电影版权证券化中的基础资产属于将来债权的范畴，其转让规则也表现出差异性，包括是否继续适用债权转让的通知主义以及债权转让生效时间的不同。

1.基础资产的特殊性

在电影版权证券化中，因基础资产是将来债权，所以发起人向SPV转让基础资产的过程属于对将来债权的转让。

转让规则的特殊表现有，一是债权转让的通知主义不适用于将来债权的转让。债权转让的通知主义是指当事人之间就债权转让达成的合意，非经通知债务人，对债务人不产生效力。除债权转让的通知主义外，域外各国关于债权转让的生效要件还有两类模式，即自由主义与同意主义，前者是指债权人可直接根据债权转让合同转让其债权，不必通知债务人或者征得债务人同意，后者是指债权转让须经债务人同意后才生效[5]。我国债权转让秉持的是通知主义，但若是电影版权证券化的将来债权转让适用通知主义，债务人在债权转让时无从确定且数量较大，所以适用通知主义存在障碍，而应根据将来债权的特殊性适用适合的转让规则。二是将来债权转让的生效时间有待考量。已存在债权的转让合同在符合合同生效要件后随即生效，而将来债权的转让因转让合同签订和债权实际发生处于两个不同的时间段，我国对将来债权转让的生效时间缺乏规定，域外关于将来债权转让的生效时间也有不同的做法。

总体而言，电影版权证券化中因基础资产的特殊性，其转让规则并不能完全照搬适用已存在债权转让的规则，我国目前对于将来债权转让的相关规定也较为欠缺，应当根据将来债权的特殊性对其转让规则进一步加以完善。

2.将来债权转让困境分析

(1)将来债权是否可让与？电影公司作为电影版权证券化的发起人就电影版权产生的未来收益权作为基础资产与SPV签订了债权转让合同。我国目前对于将来债权的转让没有明确的规定。《合同法》第79条规定了3种不能转让的债权，即(a)根据合同性质不得转让(主要包括债权人身份构成给付的内容，债权人变化会使给付内容改变；债务人只能向特定债权人给付；债权与基础关系不可分离[6])；(b)按照当事人约定不得转让(由当事人意思自治)；(c)依照法律规定不得转让(此条需援引其他法律，主要包括最高额抵押的主合同债权等[7])。除这三种情形，债权人可自由的将合同的全部或部分权利转移给第三人。基于电影版权的未来收益权不属于以上三种禁止转让债权的类型，按规定而言，未来收益权是可以进行自由转让的。但依照传统民法，法律行为的成立要件需满足当事人、标的、意思表示的构成要件，将来债权的转让中，法律行为标的的将来债权尚不存在，所以法律行为的构成要件缺乏，而只有等到将来债权确实发生时，才可以进行转让，但现在社会的经济交流相当快速，将来债权大量存在，各国对于将来债权转让的认可，值得我国借鉴[8]。

(2)将来债权的转让规则有待明确。关于债权转让的通知，根据中国证券监督管理委员会发布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》(以下简称《证券化业务管理规定》)第23条第2款的规定①(4)①《证券化业务管理规定》第23条第2款，开展资产证券化业务，基础资产为债权的，应当按照有关法律规定将债权转让事项通知债务人。，债权转让应按规定通知债务人。根据《合同法》第80条，债权转让应通知债务人，并不需要获得其同意，但若是未通知则该债权转让对其不发生效力。电影版权产生的未来收益权为将来债权，在发起人将该将来债权转让给SPV时，债务人还并没有得以明确，所以通知债务人更是无从进行。

(3)将来债权转让的生效时间有待确认。将来债权转让的生效时间与电影版权证券化破产隔离能否实现密切相关。在电影版权证券化中，发起人向SPV转让将来债权并签订转让合同，若是认为在合同签订时的将来债权仍归属于发起人，只有当未来债权实际发生时转让才发生效力，那么在合同签订至将来债权实际发生这一段时间，一旦发起人陷入破产的危险，将来债权则可能会受到影响，并最终影响破产隔离的成就。

二、域外关于电影版权证券化中基础资产转让的经验

相较于我国，域外电影版权证券化的起步较早且案例更为丰富，以美国好莱坞为代表的电影版权证券化更是为各国提供了可借鉴的先进经验，好莱坞的电影公司也越来越趋向于用电影版权证券化来融资。在破产隔离及将来债权的转让中，域外经验可以为我国提供参考意见。

(一)电影版权证券化中破产隔离的经验

美国信托制度促使电影版权证券化中第一层破产隔离的实现，保证证券的发行。信托制度有助于实现基础资产转让的真实销售，达到破产隔离的效果。美国对于真实销售的规定，采用分散立法的模式，在美国《统一商法典》《破产法典》等中都有规定[9]，并且结合判例法在实践中不断探索，对于新问题的解决弥补了制定法的滞后性。同时，证券化基础的信托制度也促使了美国资产证券化的发展。信托制度本身就起源于衡平法，原理为双重所有权。证券化中发起人将基础资产真实销售给SPV，采用信托制度，SPV在普通法意义上拥有信托财产的所有权，一旦发起人陷入破产风险，此阻却了将基础资产纳入发起人破产财产的风险，实现了第一层次的破产隔离。

SPV为第二层破产隔离的载体，通过对其自愿性破产(债务人主动提出的破产)和非自愿性破产(债权人提出的破产)的限制来实现，前者主要通过三种方式：在SPV的章程中限制申请破产的情况；设立独立董事阻止自愿性破产的启动；为SPV设立附条件担保，若有偿付能力却申请破产，则担保生效，后者主要通过对SPV债权人申请破产的权利加以限制[10]。

(二)电影版权证券化中将来债权转让的经验

根据大部分国家的经验，将来债权的转让没有法律障碍。美国的《统一商法典》，法国颁布的《金融安全法》《新证券化指令》等都对将来债权的转让作出了规定。

以美国、日本为例，将来债权的转让规则得到了进一步完善。以前要使债权转让对债务人发生效力，需通知债务人，但将来债权在转让时还未发生，债务人不能确定，所以经过探索后将通知改为登记，即要使将来债权的转让具有对抗第三人的效力需完成登记即可，这样既解决了将来债权转让时无法通知债务人的情况，又便捷化了交易过程。

关于将来债权转让的生效时间，美国和日本以将来债权转让在合同签订时生效，德国和瑞士的多数学者则认为将来债权转让于实际发生时才能产生效力。对于电影版权证券化而言，将来债权于合同签订时即生效，其经真实销售后转移给SPV，从而形成破产隔离，反之将来债权转让于实际发生时才生效，在合同签订至实际发生的期间内，将来债权的转让并未生效，发起人一旦陷入破产的风险，则其就可能被纳入破产财产，破产隔离的效果无从实现。相较而言，将来债权转让于合同签订时生效为权利归属提供了确定性。

三、我国电影版权证券化中基础资产转让的实现路径

我国现有规定无法保障电影版权证券化中基础资产的转让，包括破产隔离的实现和将来债权的转让。就破产隔离的实现而言，我国应从完善信托制度的相关方面着手，确保真实销售的成就后保障破产隔离的实现；就将来债权的转让而言，我国应完备将来债权转让的相关规则，确保将来债权的顺利转让。

(一)电影版权证券化中破产隔离的实现路径

破产隔离机制的健全与否在电影版权证券化中有着非常重要的影响，我国破产隔离相关规定的缺失会加大整个交易结构的风险。在构建破产隔离制度时，我国应该从以下路径实现。

(1)我国应给予真实销售立法保障并且明确真实销售的界定标准。其一，真实销售是实现第一层破产隔离的主要方式，美国对于真实销售的规定采用分散式立法，对真实销售的各方面进行规定，以求保障电影版权证券化的破产隔离。而我国只是将真实销售视为普通的资产转让，并未给予其独立的立法保障，我国应当在相关的法律法规中明确真实销售是证券化交易的必要条件，只有经真实销售的基础资产转移，才能认定交易的法律效力[9]。其二，我国应明确真实销售的定义、内涵及外延范围以及真实销售的界定标准，判定交易行为本身是否构成真实销售，具体包括：(a)当事人交易的主观意图是否为出售；(b)基础资产的风险与收益已转移；(c)受让人已取得基础资产的权益。

(2)SPV形式应当明确适用信托型SPV。与SPV其他形式相较，信托型SPV具有较大的优势，这是因为信托财产的独立性更有助于实现电影版权证券化的破产隔离，信托型SPV也成为大部分国家证券化中选择的主要模式。同时，信托型SPV作为第二层破产隔离的载体，应当对其破产加以限制，例如在SPV的章程中限制申请破产的情况。

(3)扩大信托公司的业务范畴。依照《信托公司管理办法》对经营范围的规定，其包括受托经营国务院有关部门批准的证券承销业务。2017年9月7日，《关于意向承销类会员(信托公司类)参与承销业务市场评价的公告》发布，并于2018年4月17日及11月22日发布结果的公告，确认中信信托有限责任公司、广东粤财信托有限公司等12家信托公司可开展非金融企业债务融资工具承销业务。较之已失效的《信托投资公司管理办法》第9条的规定(信托投资公司不得发行债券)，信托公司的经营范围进一步扩大，但还应当进一步优化扩大信托公司的经营范围，为电影版权证券化建立信托型SPV提供支持。

(4)确认信托财产的所有权属于受托人所有。出自于普通法与衡平法的信托制度产生了双重所有权，而我国则是单一所有权的体系。对于适用信托制度，不应该径直抛弃我国原本的传统与体系，而应在适合我国国情的基础上，恰当移植信托制度。根据我国《信托法》，受托人并未取得信托财产的所有权，导致电影版权证券化中真实销售不能有效实现。我国应当将信托财产的所有权归属于受托人。这是因为，(a)所有权归属于受托人，不会打破我国原有的单一所有权体系，仍是基于我国实际情况做出的考量；(b)目前，受托人已经实际享有信托财产的占有权、使用权、收益权和处分权，与我国的所有权理论相吻合[11]。所以，将信托财产的所有权归属于受托人较为合理。

(二)电影版权证券化中将来债权转让的实现路径

电影版权的未来收益权系将来债权，由发起人将将来债权真实销售给SPV，但我国法律机制对将来债权转让的认可、转让规则的构建以及转让效力的发生时间还存在不健全的地方，为了最终完成电影版权证券化，我国应当从如下三个方面着手健全将来债权的转让。

(1)肯定电影版权证券化中将来债权可以进行转让。电影版权证券化中的基础资产大部分都属于将来债权，并且实践中将来债权也广泛存在，但我国对于将来债权是否可以转让没有明确的规定，参照域外的经验，以美国为代表的大部分国家都允许将来债权的转让，为将来债权的转让扫清了法律障碍。肯定将来债权的可让与性是国际趋势，根据我国现行国情，应当肯定电影版权证券化中基础资产，即将来债权可以转让，为将来债权证券化的成就扫清障碍。

(2)设立电影版权证券化中将来债权转让的登记公示机制。根据我国《合同法》及《证券化业务管理规定》的规定，我国对于债权转让对第三人的效力秉持的是通知主义，由于证券化中的将来债权在发起人与SPV签订转让合同时，将来债权的债务人并不能确定，所以通知主义不能实际性的解决问题。美国、日本则将通知改为登记，要使将来债权的转让具有对抗第三人的效力，需完成登记即可，登记是公示方法的一种，意在简化因证券化债务人繁多，通知事宜繁琐的问题并且解决了将来债权转让对抗第三人效力的问题。我国可以参考这种经验，完善将来债权的转让规则，以登记公示作为我国将来债权转让对抗第三人的要件。经公示登记，不仅简便了债权转让的通知主义，更重要的是解决了将来债权转让时债务人不确定但需对债务人发生效力的问题，并且当事人也可便捷的根据公示登记查询将来债权的转让情况。

(3)明确电影版权证券化中将来债权转让的生效时间是合同签订时。目前，将来债权转让的生效时间主要有两种做法，以德国和瑞士为代表的于实际发生时生效，以美国和日本为代表的于合同签订时生效。据上述两种做法的利弊，我国应当确立将来债权转让在合同签订时发生效力。这是因为确认将来债权转让于合同签订时发生效力与电影版权证券化的破产隔离机制的目的相一致，其相较于将来债权转让于实际发生时生效更能够实现破产隔离。发起人将将来债权真实销售给SPV，将来债权的转让于合同签订时就已生效，将来债权不再归属于发起人，实现和发起人的财务风险相隔离，而若是将来债权转让于债权实际发生时生效，从合同签订至将来债权实际发生期间内，将来债权仍归属于发起人，不能达到破产隔离的效果。

四、结 语

在电影版权证券化交易流程中，形成破产隔离的基础资产转让是重要环节，不成功的破产隔离无法将基础资产与发起人、SPV自身的财产相隔离，加大了投资者的风险，并且基础资产作为将来债权，在我国现行法下其转让规则没有得以明确。所以，首先应当保障我国电影版权证券化破产隔离的实现，具体通过给予真实销售独立的立法保障以及适用信托型SPV，并明确信托财产的所有权归属于受托人；其次对将来债权转让规则的完善应当先认可将来债权可以转让，再通过完善将来债权转让的登记公示机制及确认将来债权的生效时间，在合同签订时加以补充。