跨境贸易模式下人民币国际化路径分析及政策建议

姚文宽

摘 要：2009年我国实施跨境贸易人民币结算，离岸人民币市场规模迅速发展，跨境贸易+离岸模式促进了人民币国际化，形成了以香港、伦敦和新加坡为中心的人民币离岸市场，推动资本项目的有序开放。2015年受到国内外宏观经济的影响，跨境贸易模式下人民币国际化进程放缓，离岸人民币缺少合理的回流机制，境外人民币国际直接投资和国际储备货币功能滞后，过早进行人民币汇率形成机制改革引发人民币贬值和外汇储备减少。未来人民币国际化进程应当加强大宗商品定价权，实施人民币区域化和向跨国公司+资本输出模式转变。

关键词：跨境贸易;人民币国际化

货币国际化是指货币持有和发行超越了国界，在世界范围内被广泛地用于交易、投资和储备。根据已经实现货币国际化国家的经验，货币国际化是一个由低级向高级循序渐进的过程，依次经历了国际结算货币、国际投资货币和国际储备货币三个阶段。就已经实现货币国际化国家而言，多数国家也是从贸易结算货币开始实施货币国际化的。

早在20世纪90年代，中国-东盟边境贸易中就已经使用人民币作为结算货币，但是小额边贸结算不能表明一国货币已经具备国际结算货币职能。人民币真正开始行使国际结算货币职能是从2009年4月国务院决定在上海等五城市试点跨境贸易人民币结算开始的。

一、多重优势推进人民币国际化进程

一国政府可以制定法律，使非贵金属的本币在国内范围强制流通，但是一国政府并不能通过立法，强制非贵金属的本币在国际范围流通。一国货币能够具备国际货币职能，既与本国在国际上强大的经济地位密不可分的，也与该国选择货币国际化的时机和路径相关。

（一）持续稳固增长的经济基础

2010-2019年，我国GDP保持年均7%的高速增长，GDP仅次于美国，居于全球第二。截止2020年我国GDP突破100万亿元，超过美国GDP的70%，这是第二次世界大战以来，首次有国家的GDP达到美国GDP的70%。2019-2020年我国人均GDP连续两年超过1万亿美元，按照世界银行2017年公布的最新标准，中等收入经济体人均GDP在3956美元- 12235美元之间，我国很快将跨越中等收入陷阱。我国已经成为全球对外贸易大国，2014-2019年，我国对外贸易额连续6年居于全球第一。2020年我国外汇储备达到3.2万亿美元，连续15年稳居世界第一。我国人民币汇率保持长期小幅升值的趋势，截至2021年5月，人民币兑美元汇率突破1美元=6.4元人民币。我国促成了经济总量全球1/3的最大的自贸区RCEP的建成。我国已经具备推进人民币国际化的强大的经济和贸易地位。

（二） 跨境电商推动人民币国际化进程

跨境电商凭借其扁平化的服务流程，集约化的交易服务体系，大大提升了传统国际贸易的效率，降低了国际贸易的交易成本。目前全球40%的跨境电商结算业务使用人民币结算。跨境电商企业与金融机构和第三方支付平台相融合，实现跨境电商人民币结算业务，将推动人民币国际化进程，特别是促进人民币跨境贸易结算功能。我国跨境人民币渠道已经形成包括清算行模式、代理行模式和第三方跨境支付在内的多渠道模式。我国跨境电商网站更多使用人民币计价，跨境电商商务的发展将促进国际贸易中人民币的使用范围。

（三）多元化货币体系逐步成型

美国次贷危机和欧债危机对全球货币体系产生了重大而长远的冲击，许多国家已经意识到美元主导的国际货币体系存在严重的系统风险，为了规避汇率风险，人们希望选择一种国际上认可的币值稳定的货币作为国际结算货币。人民币币值稳定，可以成为替代美元的可行性选择。2015年，在G20财长和央行行长会议上，轮值主席国法国提出应当推进人民币国际化进程，建立多元化的国际货币体系，替代美元为主导的国际货币体系，降低金融风险。2016年，人民币在资本项目尚未开放的条件下被正式纳入SDR货币篮子，所占权重10.92%，仅次于美元、欧元。人民币纳入 SDR表明国际货币体系出现重大变革，多元国际货币体系格局在进一步加强。

二、 跨境贸易模式下人民币国际化成效卓著

美国经济衰退，美元面临贬值压力;我国经济增长强劲，人民币具有单向升值的趋势，市场对人民币的需求增加。但是不发达的国内金融市场的制约，人民币利率和汇率形成机制尚未形成市场化导向，资本项目不能迅速开放。因此我国选择跨境贸易模式下的国际化路径。经过几年的发展，我国人民币国际化进程取得了巨大的进展。

（一）推动人民币国际化进程

跨境贸易模式下人民币国际化实施取得了显著的成效，人民币作为国际结算货币、国际投资货币和国际储备货币的职能得到国际认可。在国际货币体系中的地位显著提升，人民币国际化进程取得重大进展。

1.人民币支付结算功能不断增加。2009年实施跨境贸易人民币结算之前，我国仅允许边境小额贸易直接使用人民币进行结算，人民币贸易结算规模很小。以边境小额贸易最发达的中越边境贸易为例，2007年中越边境小额贸易为100亿元人民币。2019年人民币跨境收入金额为19.67万亿元，成为全球支付第五大活跃货币，中国人民银行在中国大陆以外25个国家和地区设立了人民币清算行。

2.人民币国际投资货币功能凸现。根据國际收支平衡表的分类，国际投资货币职能表现为国际直接投资、国际间接投资和其他投资。我国相继开通了“沪港通”、“深港通”业务，允许境外机构直接投资我国银行间债券市场，沪市指数被纳入了MSCI指数。截至2018年，境外机构持有我国债券的突破1万亿元，在我国国债市场份额为5.85%。

3.人民币国际储备比例持续增加。在资本项目尚未完全开放的条件下，人民币被纳入SDR货币篮子第三大权重货币。2015年国际货币基金组织在综合评估后认为尽管人民币尚未实现资本项目下的可以自由兑换，但是就其在跨境结算的份额以及结构，已经满足可以自由使用的条件，将人民币纳入SDR货币篮子。人民币在SDR的权重超过日元的8.33%和英镑的8.03%。据国际货币基金组织统计，截至2019年境外中央银行将人民币作为外汇储备的规模达到2162亿美元，占全球外汇储备的1.96%，成为仅次于美元、欧元、日元和英镑之后的第五大国际储备货币。超过60家境外中央银行和货币当局将人民币作为储备资产。人民币作为储备货币的职能开始显现。

4.货币互换规模双向增长。跨境贸易人民币结算业务开展后，人民币与其他国家的货币互换合作也迅速发展。东南亚各国和拉美新兴国家意识到，盯住美元的汇率形成机制存在弊端，当美国实行紧缩的货币政策时，实行盯住美元汇率制度的国家会出现汇率和利率的大幅波动。我国经济保持持续高速增长，人民币汇率稳定，许多国家开始同我国签订人民币互换协议，规避盯住美元的汇率风险。截至2019年我国已经与马来西亚、泰国、新加坡、印度尼西亚、阿根廷、巴西等十多个国家和地区签订了人民币互换协议，人民币互换协议金额超过2万亿元。其中泰国和马来西亚连续三次续签人民币互换协议，每次续约有效期三年。

（二）形成了人民币离岸市场

跨境贸易模式下人民币国际化进程促进了我国人民币离岸市场的形成。人民币离岸业务形成了以香港离岸人民币为中心，新加坡和伦敦人民币离岸业务快速发展的格局，离岸市场人民币交易头寸开始迅速增加。一个成熟市场不仅应当为买卖双方提供交易机制，更应该实现商品的价格发现功能，离岸金融市场应当具备汇率和利率的形成机制， 2010年7月和2011年6月离岸金融市场人民币可交割远期汇率和离岸市场人民币即期汇率开始厘定，标志着离岸人民币市场汇率形成机制建立起来。2013年6月香港人民币离岸市场银行间同业拆借利率正式报价，人民币离岸市场利率机制开始形成。2015年8月我国再次对人民币汇率形成机制进行改革，人民币中间价的开盘价由前一天的收盘价，转变为参考前一日收盘价、国内外外汇市场供求及全球重要货币汇率变化综合定价，在岸市场汇率报价机制中引入了离岸市场人民币汇率。

（三）资本项目开放有序推进

在跨境贸易模式下人民币国际化进程的推动下，人民币跨境结算经历了先跨境贸易结算后经常项目结算，先开放经常项目后开放资本项目，我国初步形成了以跨境贸易结算为主，其他经常项目和资本项目结算为补充的多层次、多渠道人民币跨境结算格局。

跨境贸易模式下人民币国际化进程高速发展，也推动了资本项目可自由兑换大大提速，国际货币组织对资本项目所做的40项目分类中，除非居民参与国内货币交易、基金信托市场、衍生金融工具买卖少数领域我国未实现自由兑换之外，其余资本项目领域已经实现部分可自由兑换或者基本可自由兑换，对资本项目的管理转变为境外投资市场准入和额度管理。2019年9月，我国外汇管理局取消了QFII和RQFII投资额度的限制，但是仍保留境外投资者市场准入资格的管制。

三、跨境贸易模式下人民币国际化存在的问题

2015年“8.11汇改”后，人民币汇率由单向升值转变为双向波动，资本外流管制加强，外汇储备减少，人民币国际化进程出现放缓甚至停滞的现象，跨境贸易模式下人民币国际化路径引起反思。

（一）离岸人民币回流机制不畅

跨境贸易模式下人民币国际化发展过快，境外离岸人民币存量增加，资本项目开放相对较慢，离岸市场的人民币无法通过正常的投资渠道流入国内市场。根据凯恩斯的货币需求理论，人们出于投机动机持有货币。境外投资机构和个人持有人民币也希望能够投资我国人民币资产获得收益，如果不能通过适当的渠道投资于人民币资产，人们将对持有人民币缺乏兴趣。我国在资本项目下仍实行较为严格的管制，货币当局建立了以人民币存款为主，跨境直接投资和跨境证券投资为补充的资本项目下的人民币回流机制。允许境外央行、港澳清算行和境外参与行三类机构从事银行间债券市场交易;允许合格境外投资者以RQFII方式投资国内证券市场;允许境内企业投资离岸人民币市场点心债等。

资本项目下人民币分账户管理是离岸市场与在岸市场分割的最主要方式。资本项目回流的人民币存款资产只能通过香港清算行中银国际以人民币存款的形式存入中国人民银行深圳分行，不能进入内地市场。合格境外投资者（RQFII）、沪港通、深港通和境外投资者投资我国证券市场的比重偏低。沪港通交易上限为420亿元/日，深港通交易上限为130亿元/日。境外机构投资者在银行间债券市场持有我国国债规模1万亿元，占我国国债市场规模的7.6%，低于日本债券市场中境外投资者占比11.7%，更低于美国国债市场中境外投资者占比28%。

（二）国际化进程中人民币职能显现不平衡

跨境贸易模式下人民币国际化发展较快，导致人民币国际投资货币职能显著落后于人民币结算职能。超额的离岸人民币无法通过投资货币流动于境外市场。当一国货币作为投资货币尚未被国际认可，人们持有该国货币除了进行贸易结算外，就是为了套利。20世纪80年代中期日本启动日元国际化进程，由于日元的投资货币功能缺位，使得日元在很大程度上成为国际金融市场套利投机货币，最终导致日元国际化失败。2019年我国跨境贸易人民币结算业务规模6.04万亿元，人民币直接投资规模2.78万亿元，人民币对外直接投资规模远低于跨境贸易人民币结算规模。人民币作为国际支付货币地位和作用也开始下降。根据环球银行金融电信协会的数据，2015年8月人民币在国际支付货币中排名仅次于美元、欧元、英镑和日元，位居世界第五，占国际支付货币比重的2.79%，达到历史的峰值。之后由于受到离岸市场人民币投资渠道不畅的影响，2016-2018年人民币在国际支付货币中的比重跌破2%，排名再次落后于澳大利亚元和加拿大元，排名世界第七。

（三）过快进行人民币汇率形成机制改革

在我国在岸人民币汇率市场化改革尚未成熟的条件下，过快实行人民币汇率形成机制改革，將会导致人民币出现双向波动和人民币汇率超调现象。 2015年8月我国实行人民币汇率形成机制改革（即8.11汇改），中国人民银行主动放弃对在岸人民币开盘价的干预，同时将中国人民银行干预中间价的汇率区间由1%放松到2%。8.11汇改后，境外投资者可以利用前一天的人民币离岸市场和在岸市场汇率差来预测第二天在岸人民币汇率的走向，进行套利，中国人民银行为了稳定汇率不得不动用外汇储备对在岸人民币汇率市场进行干预，我国外汇储备也由2014年底接近4万亿美元的峰值，下降到2015年的3万亿美元。2016-2019年，美联储持续加息，全球美元紧张，东南亚国家和拉美新兴经济体货币持续大幅贬值，我国人民币汇率面临贬值的压力。2019-2020年由于我国是唯一正增长的经济体，2021年第一季度我国经济增长率更是达到18.2%。外国资本对我国经济看好，国际资本以热钱的方式流入我国境内，推动我国人民币相对美元升值，2021年5月人民币汇率相对年初大幅升值9%。中国人民银行不得不采取上调我国境内美元存款准备金率2%，抑制国际热钱对我国人民币汇率的冲击。

四、人民币国际化的政策建议

（一）建构人民币的合理回流机制

东南亚金融危机和日元国际化失败的教训表明，一国金融市场管制放松和利率市场化改革实现后，才能逐步开放资本项目领域。即使是开放资本项目，也要遵循先开放直接投资项目，后开放证券金融间接投资项目;先开放长期资本项目，后开放短期资本项目的规律。因此在短期内开放人民币资本项目是不切实际的。应当拓宽人民币回流的渠道和完善人民币回流的机制。

完善上海离岸金融市场人民币回流的机制，一方面将上海人民币离岸金融市场建成全球人民币资产配置中心，实现全球人民币资产的存托中心、清算中心功能。另一方面利用上海自贸区离岸金融市场的政策优势，按照“一线管住、二线放开”的原则，实现人民币由内外分离型向内外渗透性转变。自由贸易账户之间，以及自由贸易账户与境外账户之间的人民币资金可以自由流动，仅进行宏观审慎管理，不再进行微观监管。自由贸易账户与境内的资金流动，可以进行有限度的渗透。

拓宽境外投资机构投资我国银行间债券市场的渠道。在全球经济低迷的背景下，我国宏观经济运行良好，人民币资产避险功能强化，人民币债券在全球主要经济体中保持较高的收益率，境外机构投资者进入我国银行间债券市场的限制，吸引离岸人民币合理回流。

（二）助推人民币区域化中心的形成

美国和欧盟等发达国家和地区在全球产业链中居于主导地位，更倾向于在国际投资中使用本国货币，美元欧元在国际储备货币和投资货币的地位在相当长的时间内是不易发生改变的。日本在总结20世纪80年代日元国际化经验教训时，也得出同样的结论，日本应当先实现日元周边化和区域化，最终实现国际化，并开始与东盟地区签订《清迈协议》，实施日元亚洲化。

我国在人民币国际化进程中，也应该在一带一路和东盟自贸区加速人民币区域化，助推人民币区域化中心的形成，提升新加坡人民币离岸金融中心的职能，扩大泰国、马来西亚人民币区域交易市场规模，加速人民币区域性的投资货币和储备货币功能，最终实现人民币国际化。

提供区域性人民币贷款，提升人民币的区域性投资货币职能。东盟自贸区和一带一路沿线国家以发展中国家和新兴市场国家为主，与我国经济存在较强的互补性。目前东盟自贸区和一带一路沿线国家双边的投资和贸易使用人民币结算的不足20%，人民币国际投资货币职能的潜力远未发挥。东盟自贸区和一带一路国家基础设施缺少资金，基础设施落后，每年大约需要8000亿美元的资金投资基础设施，世界银行和亚洲开发银行每年能够提供的基础设施建设资金只有200亿美元，远不能满足需要，可以通过亚洲基础设施投资银行提供基础设施人民币贷款，提升人民币在东盟地区和一带一路地区的投资货币职能。

提供双边及多边人民币互换，提升人民币储备货币职能。我国已经与新加坡、马来西亚、菲律宾及泰国等东盟国家签订了双边货币互换协议，应当继续拓展与其他东盟国家及一带一路国家签订人民币双边互换协议，同时深化双边货币互换协议职能，实现双边互换货币向多边互换货币转变，向储备货币转变。

（三）强化人民币在大宗国际交易商品中的定价权

如果没有大宗商品的定价权，本币国际化的范围只仅限于本国与他国的国际贸易与投资之间，很难用于外国之间的国际贸易结算和投资。日元在国际化进程中忽视了大宗商品的定价权，导致日元在国际化进程中主要用于日本与东南亚国家之间的贸易，在与欧盟和美国等发达国家进行交易时，日元基本被排除在结算货币和投资货币之外。我国作为全球最大的石油和铁矿石进口国，在石油和铁矿石国际市场上具有很大的谈判优势，也已经开始了大宗商品定价权的探索。2018年上海证券交易所推出以人民币计价的原油期货，推动了大宗商品以人民幣计价的进程。在人民币计价的原油期货基础上，农产品、矿石等大宗商品人民币计价结算功能也将加速发展。截至2019年我国已经推出石油、铁矿石、PTA和20号胶4个特定品种的人民币交易期货。

我国应当利用目前美国经济衰退，俄罗斯、伊朗、泰国、委内瑞拉等国开始逐渐去美元化，使用双边货币或者第三国货币进行国际贸易结算，加强人民币在石油商品的定价权，向伊朗、委内瑞拉等产油国提供“石油换贷款”计划，提供以人民币计价的项目贷款，推动人民币在石油商品市场计价比重。国际铁矿石市场份额的70%以上被巴西淡水河谷、澳大利亚力拓和必和必拓三大全球铁矿石供应商垄断，在铁矿石市场的定价权上形成垄断地位。2010年三大铁矿石供应商利用其垄断地位，要求以普氏能源咨询现货指数为基础的指数化定价。我国铁矿石行业集中度低，在与国外铁矿石巨头进行价格谈判时很难形成统一的价格联盟，在与国际铁矿石供应商进行铁矿石定价中处于弱势地位。我国的铁矿石企业应当形成产业联盟，组建铁矿石产权交易所，推出实体交易平台和国内铁矿石价格指数，提升人民币在国际市场铁矿石的定价权。此外全球对我国稀土矿严重依赖，应当组建稀土产品交易所，确定稀土交易定价机制，在出口稀土矿时直接采用人民币计价和结算，提升人民币作为投资货币的国际地位。

（四）跨境贸易对人民币国际化的作用

将跨境贸易与资本输出相融合，以跨境贸易促进我国人民币的资本输出，实现人民币结算职能、投资职能和储备职能的协同发展。以跨国公司为载体，实现由单纯的跨境贸易模式向“跨境贸易+资本输出”模式的转变。我国应当建立以跨国公司为核心的东盟自贸区和一带一路经济带产业链，掌握资源开发、中间产品加工和最终产品的销售的全产业链，通过完整的产业链提升人民币国际货币地位。我国也可以采用“跨境贸易+产业园区+人民币贷款”模式推动以人民币为载体的共建产业园模式，推动人民币国际化。截至2019年底，我国与168个国家和国际组织签订了200份“一带一路”合作文件，累计投资350亿美元，建成了中泰罗勇工业园、巴基斯坦海尔鲁巴工业园、中白工业园等产业园。通过产业园区的规模经济效应和产业集群效应，实现人民币在产业园区内企业之间的流动和兑换，通过产业园区形成相关产业的全产业链布局和人民币境外投资，促进人民币国际化。▲

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