企业并购中的财务风险管理

麦文龙

摘要：企业并购的过程是一种大量资金的流动过程，中间有任何一点差错都会使并购方付出惨痛的代价。本文A国有控股汽车集团为例，通过对A国有控股汽车集团;在并购活动中产生的财务风险进行分析，总结出一些有效的规避或解决各种在并购存在风险的经验，希望能给相关人员带来借鉴和启示。

关键词：企业并购;财务风险;规避策略

一、企业背景

A國有汽车集团是一家国有性质汽车制造企业，其经营的汽车品牌属于国产知名汽车品牌。集团主要从事汽车整车生产制造、汽车零部件及发动机制造、客车及改装车制造、汽车服务与贸易、汽车金融等业务。经过多年的经营与发展，它成为了一家同时拥有多家子公司的国有控股企业，在生产制造领域中，其综合实力名列前茅。

二、并购的财务风险的界定

企业的财务风险主要分为狭义的财务风险和广义的财务风险，狭义的财务风险是指企业因举债利用财务杠杆而导致财务成果的不确定性。广义的财务风险是指企业在各项财务活动过程中，由于各种难以预料或控制的因素影响，财务状况具有不确定性，从而使企业有蒙受损失的可能性。

并购中的诸多环节，如目标企业价值评估、融资以及整合等环节都有财务风险的存在。因此，在本文的分析中主要是针对一些难以预料或控制的因素等广义的财务风险进行分析，如股权协议条款问题、借款利息计提问题、无形资产出资问题、或有负债问题等。

三、并购财务风险的成因分析

一般来说，企业并购的流程可以划分为三个阶段：并购前的信息收集阶段、并购交易执行阶段、并购后企业内部整合阶段。在这三个阶段中，由于各个阶段面临的具体操作的不同，企业在具体执行中将面临不同的财务风险。现我们分析A集团最近两年在并购中产生的财务风险有哪些：

1、新增应收类资产未来收回风险

新增应收类资产未来收回问题属于并购交易执行阶段所发生的风险，主要是指并购双方签署股权协议条款时，股权并购方在股权协议中约定基准日的应收类资产由股权出让方负责，但是并购方对于基准日到交割日期间新增的应收类资产的收回未作约定。由于评估基准日至交割日期间未作约定，股权出让方在此期间可能会有置换资产或相关负债等经济活动产生，诸如应收类资产等在此期间大量增加，最后由谁承担无法界定，这就会导致股权购买方产生经济损失，A汽车集团旗下的一个项目就是如此。

2、无形资产出资减值风险

企业并购中无形资产大多都是智力劳动成果，属于一种无形的特殊商品，生产成本具有不完整性、弱对应性和虚幻性，其价值量不与社会必要劳动时间成正比，具有明显的特殊性和例外性。目标企业的估价基于并购方企业对并购目标企业未来现金流量及产生的时间的预测，若掌握的信息不充分，采用不合适的评估方法和模型，过高的估计目标企业的价值和并购后经济效益，并购企业将付出巨大的成本代价，容易导致并购企业的财务危机。

A汽车集团在与B公司进行的合资并购项目中合同约定，对方股东在合资公司成立时以专有技术出资。A汽车集团在与对方股东签订合同时，未能准确地对该项无形资产进行价值评估，给予对方股东的股权占比较大。现对方股东拟增资所以对合资公司进行整体的价值评估，评估中发现了该无形资产由于未来能够带来的收益下降导致评估减值，该项专有技术的实际转换产出回报并不能达到合同约定的对方股东应承担的实际出资额的价值要求，致使并购方产生经济损失。

3、产生或有负债的风险

或有负债是指因过去的交易或事项可能导致未来所发生的事件而产生的潜在负债，一般来说，或有负债的支付与否视未来的不确定事件是否发生。例如，A汽车集团在收购C公司的项目中，A汽车集团在交割日后发现在交割日前C公司有未审计出来的3个反担保协议、交割日后有1个反担保协议，这些都是在签订并购协议之前A汽车集团在征信系统中无法查询出来的未知因素，由于对外担保、财产抵押、诉讼纠纷等形成的或有负债常常具备金额大、后果严重等特点，一旦发生会严重影响目标公司的生产经营，给收购股东带来重大的经济损失。

4、信息不对称产生财务风险

信息不对称问题，在企业的并购过程中，信息不对称普遍存在。比如当目标企业是一些缺乏信息披露机制的非上市企业或民营企业时，并购方往往对其财务报表是否真实、负债多少、资产抵押担保、有无诉讼纷争等情况估计不足，以至无法准确判断目标企业的资产价值和盈利能力、偿债能力等，从而导致价值风险;即使目标企业是上市公司，往往也会对其资产的可利用价值、富余人员、产品市场占有率和未来发展能力等情况估计不足，导致并购后整合难度极大，最终导致并购失败;而当收购方采取要约收购时，目标企业的高管未来达到私人目的也会有意隐瞒事实，让收购方无法了解企业潜亏、应付账款、应付利息、或有债务以及技术专利等无形资产的真实价值，这样收购方的决策人基于错误的信息、错误的估价而做出错误的决策，并购成本增加，最终导致失败。

A汽车集团在收购D公司时，目标企业挂在其他应付款中的小额担保公司的借款在交割日账面价值显示已经还清，但是交割日审计报告出具后，收到目标企业反馈尚有借款利息未支付，需在交割日后支付。这就明显存在对方公司故意隐瞒自己的负债情况，导致收购方无法了解目标企业负债的真实情况，最终做出错误的决策，造成收购方发生经济损失。

A汽车集团在收购E公司时未发现目标公司的土地是设置了转让条件，其所收购的土地是不可以随意转让的，导致A汽车集团拟处置此项土地时无法处置，无形中也导致了收购方在收购时对该项土地的评估价虚增了。由于双方信息的不对称，造成收购方产生严重的经济损失。

四、并购财务风险的规避策略

1、新增应收类资产未来收回风险的应对措施

上市公司并购重组中资产评估基准日与交割日之间的损益处理，已发生的事项应尽力弥补资产损失。后续再签订股权协议，应在股权协议中增加对基准日至交割日期间新增的损益处理做出约定。本文给出的约定主要有四点：

（1）约定评估基准日至交割日期间，置换资产及相关负债所带来的损益由各方自行承担或享有;

（2）约定评估基准日至交割日期间，置换资产及相关负债所带来的损益全部由资产购买方承担;

（3）约定评估基准日至交割日期间非常短的，损益不计算;

（4）约定评估基准日至交割日期间，置换资产及相关负债所带来的损益全部由资产出售方承担和享有。

2、无形资产出资减值风险应对措施

应对无形资产出资减值风险，一项无形资产评估价值的高低受许多因素的影响，A汽车集团在并购中对无形资产进行评估时必须予以考虑：无形资产成本;现有无形资产的寿命期限;无形资应用后创造的效应;无形资产科学价值及发展前景;同行业无形资产计价标准和根据;无形资产供求变动趋势;转让方转让该项无形资产的机会成本;无形资产转让次数;无形资产价款支付方式等。充分考虑这些因素影响，才能对无形资产进行准确的计算和估计，且注意是否可以在未来的合资/股权协议中对出资问题做约定。

3、产生或有负债风险的应对措施

应对或有负债问题，在股权收购前，应高度重视前期洽商阶段的财务、法律、商业等审慎性调查，以及早发现目标企业中隐含的各种或有负债的风险。在本文案例中，A汽车集团应对反担保协议产生的或有负债问题，目前在征信系统中可以查询出反担保情况，如果有查询不出来的反担保协议，应在签署的协议中增加一条条款，如交割日前未审计出来的反担保协议，收购方概不负责等，后续与非上市企业或民营企业签署协议时也要注意防范此类问题的发生。

5、信息不对称产生财务风险的应对措施

应对信息不对称问题，收购方应对目标企业所在地政府、目标企业的管理层以及经营和财务状况进行详细的调查。一般来说，并购尽职调查主要包括法律、业务、财务和运营等四个方面。并购企业在目标企业的各种信息进行全面、系统、细致的分析比较后，在签订协议之前对目标企业有一个全面的了解。针对A汽车集团借款利息计提与利息未支付、收购的土地不能随意转让等问题，在以后签订协议前，应利用各种渠道关注收购企业的付息债务在交割日时是否存在未付清利息的情况以及土地评估时注意是否设置了限制条件，在合同条款或价格方面做限制处理。

五、结论

在中国，市场竞争力不断加大，优胜劣汰的生存法则在企业之间也同样存在，并购也被越来越多的企业采用，为了使企业并购更好的服务于企业的发展，对于企业并购中各种风险的揭示就显得尤为重要。本文分析了A汽车集团在并购时出现财务风险的成因，提出了规避策略。相关结论包括：

（1）上市公司并购重组中资产评估基准日与交割日之间的损益处理的四个约定;

（2）合資前充分考虑影响无形资产出资的因素，对其价值进行准确的评估，如无法对其进行价值评估的，应注意是否可以在股权协议中对出资减值作约定;

（3）应对或有负债问题，在股权收购前，应高度重视前期洽商阶段的财务、法律、商业等审慎性调查，以及早发现目标企业中隐含的各种或有负债的风险;

（4）应对信息不对称问题，并购企业在目标企业的各种信息进行全面、系统、细致的分析比较后，在签订协议之前对目标企业有一个全面的了解。

最后，对于风险的研究管理是难以达到完美的，但我们能做到不断积累总结以前出现的问题，得出经验，从而提出应对措施，再遇到类似情形时有一个快速的反应机制，使企业并购的可行性增加。

参考文献：

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