股权激励会提升企业投资效率吗？

姚富馨

摘要：现代企业中所有权与经营权分离导致了委托代理与信息不对称等问题，这一定程度上会使一些企业高管会为满足自身利益而做出非效率投资决策从而降低企业绩效。股权激励可以将高管利益与企业利益联系起来，影响激励对象的投资行为进而影响企业业绩。本文选取工程机械行业的龙头企业三一重工为研究对象，通过分析两次股权激励前后投资效率的变动情况，最终认为三一重工第二次股权激励计划更为科学合理，对企业的投资效率起到了促进作用。

关键词：股权激励;投资行为;投资效率;三一重工

在现代企业中，大多数民营公司治理结构为两权分离形式，即所有权与经营权分离，这种模式优势在于经营者的专业化可以提高公司管理水平，但也会由于委托代理、信息不对称等因素会产生一些治理问题，这些问题会导致企业管理者为满足自身利益而伤害公司整体利益，通过影响高管的投资决策进而影响到企业的投资效率。企业高管的投资决策在企运营过程中具有不可替代的作用，投资不仅可以为企业创造现金流，同时也能为企业未来创造价值，企业价值的提高就取决于企业投资效率的提升。影响企业投资效率的因素众多，但管理层的努力是关键因素之一，这就需要治理层运用激励措施来提高高管们的积极性，而一个科学合理的激励机制可以将高管利益与股东利益联系起来，能够对企业高管的非效率投资行为起到抑制作用，使高管能够专注于企业的长期发展。因此，研究股权激励方案对企业投资效率的影响十分必要。

1.三一重工股权激励方案简介

1.1公司简介

三一重工是一家综合性工程机械制造商。1994年，三一重工股份有限公司创立，并迅速崛起。该公司于2003年在上交所上市，上市初期，其产品仅为混凝土机械和道路机械。2018年，公司产品除混凝土机械、道路机械外，还包括挖掘机械、起重机械等。短短20年，公司从一家初创的小公司成长为工程机械行业的领军企业，企业产品多元化，国际化布局不断扩大。目前已在亚洲、南美、欧洲、北美等国际市场设立了销售子公司或生产基地。目前，三一重工是全球最大的混凝土机械制造商，也是中国最大的工程机械龙头企业。

1.2股權激励动因

2012年，三一重工为了完善公司治理结构，建立激励与约束相互制衡的长效激励机制，以及充分调动公司高层管理人员和技术骨干的积极性，有效地结合股东、公司和经营者的利益，首次推出股权激励计划;在2016年，三一重工为了要吸引和留住优秀人才，充分调动董事、高级管理人员、中层管理人员和核心技术（业务）人员的积极性，有效结合股东、公司和核心团队的利益，使各方关注公司长远发展，启动第二期股权激励计划。两项股权激励计划的共同目的是调动企业管理层的积极性，促进企业的长远发展而企业管理者的投资决策对企业的长期发展起着至关重要的作用，因此三一重工的股权激励计划对投资效率是否起到了提升作用值得探究。

1.3股权激励计划内容

三一重工首次股权激励的激励方式为股票期权、限制性股票;涉及的激励对象中，企业高管有15人，中层管理和业务技术骨干有1393人;公司业绩要求是2013年净利润增长率要比2014年高10%、2014年净利润增长率要比2013年高10%（包含限制性股票）、2015年净利润增长率要比2014年度高10%（包含限制性股票）;个人业绩要求是考核需达到合格以上;有效期为六年。

三一重工第二次股权激励的激励方式同第一次一样为股票期权、限制性股票;激励对象为高管17人，中层管理和业务技术骨干1667人;公司业绩要求是2017年净利润较2016年增长10%或以上、2018年净利润较2017年增长10%或以上（包含限制性股票）、2019年净利润较2018年增长10%或以上（包含限制性股票）;个人业绩要求是按照个人考核结果确定行权系数（卓越：100%;优秀90%;良好70%;不合格0%）;有效期为五年。

1.4财务业绩与股权激励行权情况

通过分析三一重工两次股权激励方案可知，三一重工股权激励公司业绩考核指标是净利润增长率，2012年至2019年三一重工每年净利润分别是56.86亿元、29.04亿元、7.09亿元、496.1万元、2.03亿元、20.92亿元、61.16亿元、113.26亿元，年增长率分别为-48.94%、-75.57%、-99.30%、4001.13%、928.35%、192.33%、85.18%，由此可知，三一重工第一次股权激励由于连年业绩不佳没有达到行权条件，但在第二次股权激励中业绩连年上涨全部达到行权条件。

2.三一重工股权激励投资效率分析

本文从两个方面来对三一重工股权激励进行分析，分别为投资规模分析和投资效率综合指标分析。为了更好的反应股权激励对投资效率的影响，同时剔除宏观经济与行业因素的影响，本文选取未实施股权激励的可比公司徐工机械来进行横向比较。

2.1投资规模分析

2.1.1长期资产投资增长率

投资支出反应企业在生产经营过程中的所有做的投入，本文的投资支出指标选取长期资产投资增长率，其计算公式为：长期资产投资增长率=（本期实物资产投资增加额+本期长期股权投资额增长额）/（期初实物资产投资增加额+期初长期股权投资额增长额）。结合三一重工的制造业属性和高科技属性，实物资产投资增长额包括固定资产、无形资产、研发投入和在建资产增长额等增加资本存量的支出。经测算，2011年～2020年三一重工长期资产投资増量率为60.32%、37.95%、-2.53%、-0.9%、-1.18%、-8.9%、-8.06%、-1.4%、-4.34%、17.55%;而徐工机械2011年～2020年长期资产投资増量率为59.12%、36.67%、12.97%、7.98%、-23.09%、20.81%、1.51%、18.83%、5.93%、6.93%。

由此可以看出，在實施股权激励之前，三一重工与徐工机械长期资产投资增长率相近，实施股权激励之后三一重工长期资产投资增长率大幅下滑，且连续7年为负增长，而未实施股权激励的徐工机械仅在2015年和2020年低于三一重工。

2.1.2投资支出资产比

为了更好的衡量三一重工投资支出情况，本文从现金流的角度运用投资支出资产比指标衡量三一重工投资支出的变化情况，其公式为：投资支出资产比=（构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+投资支付的现金+支付其他与投资活动有关的现金）/期初总资产。经测算，三一重工2011年至2020年的投资支出资产比为26.304%、15.355%、4.978%、5.389%、2.679%、2.072%、3.535%、24.299%、35.801%、22.980%;徐工机械2011年至2020年的投资支出资产比为12.364%、8.175%、4.979%、2.698%、5.194%、6.085%、4.154%、6.823%、6.348%、3.936%。

根据测算结果可以看出，自2011年开始三一重工与徐工机械投资支出资产比都出现下滑，一直持续到2014年才趋于稳定，自2017年后三一重工投资支出资产比大幅提升远超徐工机械。三一重工在实施第一期股权激励计划前投资支出资产比高于徐工机械，仅在2015年至2016年略低于徐工机械，其他年份均高于徐工机械。

2.2投资效率综合指标分析

对投资效率的考察，主要是考虑企业投资对企业经济价值是否起到提升作用。经济增加值（EVA）是指从税后净营业利润中扣除企业的资本成本的所得，包括股权成本和债务成本，EVA可以更加真实地反映企业的资本使用效率和价值创造能力，更客观地反映企业的获利能力。但经济增加值是绝对数指标，无法较好的进行对比，因此，本文亦选取经济增加值回报率（EVAs）指标来衡量企业创造的经济价值。经测算，三一重工2011年至2020年EVAs是550.09、314.13、-106.67、-80.29、-107.82、-47.82、19.38、174.64、253.03、247.29;徐工机械2011年至2020年EVAs是321.00、120.00、53.00、26.00、-35.00、-53.00、10.00、65.00、141.00、163.00。三一重工与徐工机械在2011年到2015年EVAs都逐渐下降，2015年以后才开始提升，其中在2013年至2015年期间，三一重工EVAs甚至低于徐工机械。

3.结论

通过三项指标对比可以看出，三一重工在实施第一次股权激励后投资规模增速有所放缓，特别是在2012年，投资规模缩减较大，一度出现负增长现象，分析其原因，主要是由于2010年至2012年我国经济增速放缓，工程机械行业产能过剩，市场的低迷使得各大公司都减少投资活动，而在2016年实施第二次股权激励计划之后，我国经济回暖，工程机械行业开始复苏，市场前景广阔，企业投资也随之增加，投资效率也不断提高。结合三一重工两次股权激励计划我们也不难发现，去除宏观经济与行业因素的影响，三一重工第二次股权激励计划对投资效率起到的促进作用要优于第一次股权激励计划，而第二次股权激励计划设置的行权条件与业绩考核要求相比于第一次股权激励计划更加科学合理。因此，本文认为科学合理的股权激励计划对企业投资效率可以起到促进作用。