多空博弈下的白酒股

文/许 芸

跌、跌、跌……

自农历春节过后，大跌的股市打了持股、持基过节的投资者一个措手不及，上证指数已从节后第一个交易日的3675.36 点跌到了3 月19 日的3404.66 点，曾在微博热议“基金”的年轻人也成了一茬鲜嫩的“韭菜”。

2020 年受到热捧的白酒股、饮料股等消费股也没能挺住，即便春节是白酒的销售旺季，且相关数据显示春节期间白酒仍有不错的销量，但股价下跌仍是主旋律。一时间，关于“白酒股是短暂回调还是泡沫破裂”的讨论甚嚣尘上，看空者认为白酒股已经被严重高估、泡沫过大迎来破裂的危险时刻，看好者则仍在择机加仓。

在多空分歧之下，近年来一路暴涨的白酒股，还能迎来反弹吗？白酒业究竟发展得如何？股民们经历了一场什么样的风暴？

春节狂欢与股价暴跌

俗话说“无酒不成席”。中国酒文化历经数千年而不衰，白酒更是与人情往来深度绑定，在国民心目中占据难以撼动的地位。农历春节历来是白酒销售旺季中的旺季，白酒不仅是宴请宾客、朋友聚会时的主角，也是送礼佳品，一瓶白酒就成了春节期间重要的“社交工具”。

据部分电商平台公布的数据，在疫情影响及“就地过年”的呼吁下，包括白酒在内的酒类销售额在春节期间仍出现了较大幅度的上涨。

京东大数据显示，春节期间酒类消费成交额同比增长2-3 倍。苏宁易购消费大数据显示，2 月11日-17 日（除夕到正月初六），白酒类目销售额同比增长95%。茅台、五粮液、洋河、汾酒和泸州老窖，是拉动白酒销售快速增长的TOP5 品牌。

从2020 年全年业绩预报来看，截止3 月19日，19 家上市白酒企业中共有12 家发布了相关预告，贵州茅台、五粮液、泸州老窖和山西汾酒等8家酒企业绩都实现了不同程度的增长。

看起来，白酒经历了一个“暖春”。然而，白酒业春节期间的相关利好消息并没能让投资者们在节后如愿迎来补涨。节后第一个交易日（2 月18 日），A 股三大指数中，只有上证指数微涨0.55%，深证成指和创业板指都处于下跌状态。

如今回头看来，这未尝不是一个危险讯号。但在彼时，未来市场的走势无人能判断。对于春节后的大跌，前海开源基金首席经济学家杨德龙指出：“节前上涨过大，涨多了出现获利回吐是必然。”

A 股股王贵州茅台同样没能挺住。节前最后一个交易日（2 月10 日），贵州茅台冲破2600 元大关，报收于2601 元，总市值接近3.27 万亿元，2月18 日更是达到了2627.88 元的高点。

一家位于贵州省的白酒企业，总市值与一线城市一年的GDP 总值相比也不遑多让，不仅超过了2020 年GDP 总值2.8 万亿元的深圳，与上海（GDP 总值3.87 万亿元）、北京（GDP 总值3.61万亿元）相比，差距也不算特别大。

但在节后，贵州茅台股价一路暴跌，3 月9 日其股价跌至一个月以来的最低点，报收于1936.99元，总市值2.43 万亿元，较节前最后一个交易日缩水8340 亿元。截止3 月31 日收盘，股价报收2009 元。其他白酒股股价同样一片惨绿。

农历春节历来是白酒销售旺季中的旺季，白酒不仅是宴请宾客、朋友聚会时的主角，也是送礼佳品，一瓶白酒就成了春节期间重要的“社交工具”。

多空分歧

事实上，对于以白酒股为首的消费股在2020年的暴涨，市场上一直不乏质疑声。

与美股以苹果、特斯拉等科技公司为龙头代表不同，在中国股市，贵州茅台稳坐股王之位，其他细分消费领域龙头则被赋予“奶茅”“水茅”“酒茅”“酱茅”等称号。

白酒股的集体暴涨更是引发了网友关于A 股白酒股“九大科技巨头”（分别指茅台科技、五粮微、泸州半导、洋河精密、古井创新、山西汾电、酒鬼光电、舍得智能、青青集成）和“浓香型科技和酱香型科技”的调侃。

“美国的比较优势是科技，而我国的比较优势是消费，这是客观的事实。因此，对于全球资本来说，配置科技股一定会在美股配置，而配置消费股无疑要在A 股配置，因为中国拥有世界上最多的人口，最大的消费市场。”杨德龙此前指出。

在杨德龙看来，白酒的毛利率高达50%以上，龙头股更是达到了90%以上。另外，从ROE（净资产收益率）的角度来看，大多数白酒企业的ROE都超过了20%，超过了巴菲特的选股标准。而A 股市场大多数行业的ROE 低于20%，甚至低于10%。

由此来看，白酒股等消费股的上涨逻辑其实很清晰。但在看空者眼中，白酒股市盈率过高、泡沫过大的迹象也很明显。

早在2017 年贵州茅台股价从300 多元涨到超过600 元时，有分析人士认为，贵州茅台股票市盈率已超过30 倍，相对于蓝筹股而言已经不是一个低估值，所以继续长期持有并不太合适。

事实上，早在2017 年贵州茅台股价从300 多元涨到超过600 元时，即已有不少观点认为其市值被高估。彼时，有分析人士认为，贵州茅台股票市盈率已超过30 倍，相对于蓝筹股而言已经不是一个低估值，所以继续长期持有并不太合适。

值得注意的是，2018 年贵州茅台股价曾从700 多元跌下过600 元，这也成为后来不少股民心中的痛，很多投资者为“错过了茅台最后的抄底机会”懊恼不已。或许，这也成为支撑现在一部分投资者持“茅台能够反弹”观点的一个论据。

今年2 月份，贵州茅台的市盈率曾达到过73倍的巅峰，如今，市盈率仍有50 多倍。从市盈率角度来看，贵州茅台有高估之嫌，而类似金徽酒、老白干酒和顺鑫农业（牛栏山）等白酒股的市盈率与贵州茅台相比也是不相上下，甚至更高。

不过，在杨德龙看来，现在是消费时代、金融时代，市盈率对于两类公司是不适用的，一类即是品牌消费品。“因为市盈率只反映了公司的财务回报，没有反映品牌价值。像白酒龙头这些企业，它们的品牌价值是企业最值钱的，但恰恰不在资产负债表上。”

“投资本身就是赚泡沫的钱，如果一个行业没有泡沫，说明这个行业已经走到了要被淘汰的边缘。”一位不愿具名的投资人直言。

该投资人进一步指出，现在白酒股的泡沫过大是市场上玩家们都心知肚明的事情，“白酒股龙头企业本身不管泡沫多大，从业绩、品牌知名度方面来看，还是能对股价起到一定支撑作用，加之机构抱团让其股价暴涨，而只要市场还愿意炒，白酒龙头股就还值得买。”

虽然贵州茅台等白酒股在春节后出现了大跌，但将时间线拉长来看，看多者显然仍是这场多空博弈下的赢家。以贵州茅台为例，其股价从2018 年底时的500 多元涨到如今的2000 多元，不管是因为机构抱团还是其他原因，显然都是看多者共同作用的结果。

白酒业集中度不断提升

近年来，白酒业内人士、分析人士从不讳言白酒股的泡沫过大，而泡沫不止表现在暴涨的股价上，还表现在不断提高的售价上。在白酒整体销量不断下滑的背景下，白酒业的集中度不断提升。

如今，提价、往高端化转型在白酒行业已是司空见惯的事情，不管是高端品牌还是大众品牌，都在铆足了劲涨价。高端化转型带来的好处显而易见。以五粮液为例，2019 年五粮液销售量为16.54 万吨，同比减少13.67%，但全年营收仍实现25.2%的同比增长，达到501.18 亿元。

旺季前夕涨价已是行业惯例。2020 年12 月起，白酒企业就出现了一波密集调价，酒鬼酒、泸州老窖、水井坊、牛栏山、国台酒业和舍得酒业等企业宣布对旗下部分产品售价进行不同程度的上调。在投资价值的带动下，贵州茅台虽然进行了很久的控价，但原价飞天茅台仍然一瓶难求，在京东等电商平台，几十万人预约抢购飞天茅台的现象也变得常见。

近年来，飞天茅台一定程度上已成为商超、电商平台的一种拉新、引流方式。比如，2020 年12月，家乐福在渠道放量29 万瓶飞天茅台，但消费者仅获得预约购买资格就需要满足实名认证、账户内100 云钻、一定时间内3 笔购买记录等要求，此外，预约和购买都有时间限制，若购买成功还要去指定门店提货。

然而，若从白酒近年来的销量变化来看，提价未尝不是白酒企业“自救”的无奈之举。国家统计局数据显示，2016 年至2019 年白酒行业的销量累计值分别为1305.71 万千升、1161.68 万千升、854.65 万千升和755.53 万千升。四年时间里，白酒总销量下降了550.2 万千升，减少近一半。

在总销量减少的情况下，提高销售单价无疑是保障收入的重要手段。在外部竞争加剧的情况下，白酒企业近年来也采取了诸多手段来吸引年轻人的目光。

在江小白成功“出圈”后，小瓶装的产品开始走红，传统白酒企业也顺势推出了多款“青春小酒”，如五粮液火爆原度小酒和歪嘴酒、泸州老窖泸小二、汾酒集团闹他小酒和郎酒集团小郎酒等；在营销方面，传统白酒企业也进行了诸多跨界联名。

2016 年底，为了促进茅台营销事业传承创新，同时也为了经销商队伍的新老交替、事业传承进行人才培养和储备，茅台集团正式启动了“百年老店传承人”培养计划，传承茅台文化。

曾在银行业就职也经营过小买卖的孙俣，正是在“百年老店传承人”培养计划启动后的2017年，从父亲手里接过了茅台经销的生意。

“我父亲以前在北京市糖业烟酒公司工作，2000 年就开始自己独立经营茅台。我作为子女，接班、传承，做好茅台的工作。”北京茅台经销商、百年老店传承人孙俣告诉记者，北京现在有60 家左右的茅台经销商专卖店单位，其中百年老店传承人有15 人左右，而他是北京茅台联谊会传承部部长。

据孙俣介绍，茅台各省经销商会有经销商联谊会，传承部隶属于联谊会，但在茅台酒厂每次开会和开展大型活动的时候，全国的百年老店传承人单独开展会议工作和活动。“薪火传承，我们接父母的班，开展新的思路，将茅台年轻化。在开展文化茅台工作中，我们跟着酒厂方针走的同时也会尝试一些新的思路。”

孙俣坦言，白酒行业近年来竞争还是比较激烈的，各厂家在品牌年轻化、时尚化产品线方面做了很多重要工作。“我作为茅台百年老店传承人，在崇本守道的同时，也会发展新国潮、非遗工艺活动等市场活动，紧紧围绕文化茅台活动开展，紧抓年轻群体热点营销，做好客户累积，进一步提高市场竞争力。”

热闹终究是少数品牌的，近年来，白酒行业收入往头部企业集中的趋势明显。以2020 年半年报为例，据统计，19 家上市白酒企业在2020 年上半年共实现营收1299.27 亿元，归属于上市股东的净利润为478.45 亿元。其中，排名前三的贵州茅台、五粮液和洋河股份3 家即已占去营收的67.85%，占去81.22%归属于上市股东的净利润。

同时，不断有经营者退出市场。据国家统计局数据，2019 年全国规模以上白酒企业1176 家，同比减少269 家，已连续两年呈现下降趋势。而据黑格咨询报告，在2012 年至2018 年这6 年时间里，我国白酒生产企业消失了1 万多家。

在总销量减少的情况下，提高销售单价无疑是保障收入的重要手段。在外部竞争加剧的情况下，白酒企业近年来也采取了诸多手段来吸引年轻人的目光。

结语

饮食喜好历来是一件很私人的事情，白酒作为一种饮品，必然和所有饮品一样，有人喜欢，就有人不喜欢。白酒股的投资，虽然多了业绩、销量数据等外界因素供参考，但在经历贵州茅台多轮的暴涨、暴跌又触底反弹和白酒股暴涨之后，或许已很难有人可准确判断“白酒股还能不能继续涨下去”。

前述不愿具名的投资人提醒，要谨慎购买缺乏业绩和品牌支撑的小盘白酒股，“现在跟风炒作的小盘白酒股很多，股价确实也得到了很大提升，这样的股票抗风险能力是最差的，一旦白酒股泡沫破灭，首当其冲的就会是这些股票，就算后期出现反弹，可能也会因为自身缺乏支撑反弹的因素而导致难以翻身。”

白酒股还能不能投资？就如同“一千个观众眼中有一千个哈姆雷特”所阐释的那样，始终是“仁者见仁，智者见智”的事情。