世界经济2020年运行态势与2021年趋势预判①**

〔 DOI〕 10.19653/j.cnki.dbcjdxxb.2021.01.001

〔引用格式〕  张锐.世界经济2020年运行态势与2021年趋势预判[J].东北财经大学学报，2021，（1）：3-22.

〔摘要〕遭遇新冠疫情重击与倾轧的世界经济在2020年发生大幅度的倒退，除了失业率急速上升和物价水平持续低迷外，国际金融市场还出现了负利率、负收益率、负油价和股票市场大面积熔断等极端现象。为了遏制与抗阻新冠疫情对经济的深度撕咬与侵害，美联储亘古未有地将美元利率降至零，并罕见地启动了无限制量化宽松政策，全球数十个国家跟随美联储开启与加大了宽松货币政策。另外，发达国家与新兴市场国家还整齐划一地实施了大规模的财政刺激计划，国债、信用债的发行规模创出历史新高，各种减税举措次第性推出，多种政策的合力联动终于让世界经济自2020年第三季度开始显现回升曙光。展望2021年，随着新冠疫苗的落地使用，新冠疫情将得到进一步控制，公众免疫力也会得到有效加强，同时在扩张型货币政策与积极型财政政策的持续托举之下，世界经济将出现力度不小的增长，但同时会面临诸如债务危机、通货膨胀和贸易保护等不确定因素的扰动。

〔关键词〕世界经济;新冠疫情;财政政策与货币政策;负利率与负收益率;贸易摩擦与冲突;风险再生与传染

中图分类号：F113    文献标识码：A    文章编号：1008-4096（2021）01-0003-20

穿越2020年整个年度，在全球蔓延的新冠疫情不仅残酷撕裂着人类的身体健康与生活安宁，而且所到之处野蛮地打断了企业生产链与市场供应链，世界经济因此陷入几乎窒息的境地。不仅如此，非洲与亚洲数十个国家遭遇蝗灾的严重袭击与疯狂吞噬，数十万公顷的耕地绝收与减产，人类赖以生存的粮食作物发出刺耳的警告之声。与此同时，地缘政治不安因素连连发酵，已经签署了正式脱欧协议的英国依然还在与欧盟进行着剪不断理还乱的推拿与纠缠，美国针对伊朗的制裁不断升级与加码，伊朗政府通过宣布退出伊核协议还美以颜色，全球能源与金融市场为之颤抖。至于美国总统大选，双方剑拔弩张之后终有尘埃落定之时，世界经济也因此承受了许多的不安与扰动。值得庆幸的是，各国政府都在积极寻找与出台抗御与治疗方案，国际社会也慷慨伸出援助之手，从而推动着世界经济在自己的顽强耐力与坚定毅力支撑下逆风艰行。

一、经济增长：形态与面貌

在世界经济脚步正式踏入2020年之前，从国际基金合作组织（IMF）到世界银行（WB），再到经济合作与发展组织（OECD），三大权威国际机构均一致性预测新的一年世界经济会出现正增长，IMF、WB和OECD的预测结果分别是3.4%、2.7%和2.9%。然而，新冠疫情的不期而至彻底改写人类所有的预期，从中国武汉为抗击与阻断新冠疫情做出封城决策开始，美国、英国和澳大利亚等数十个国家先后大面积封城甚至封国，民众生活链、企业生产链和市场供应链因此被无情掐断，世界经济出现人类现代史上的罕见大收缩与大衰退。

在2020年第一季度做出了深幅下蹲的基础上，世界经济在第二季度接连出现断崖式下挫，全球所有经济体齐刷刷地掉入最黑暗冰窟之中。数据显示，美国第二季度GDP收缩32.9%，创下美国公布季度GDP数据60年以来的最大跌幅。美国经济曾在1958年出现过10.0%的季度降幅，金融危机期间的经济最大季度降幅也只有8.4%。当然，GDP剧烈萎缩背后就是作为美国经济最主要动能的消费罕见收敛，第二季度个人消费支出剧降34.6%，拖累当季GDP超过25个百分点，成为有史以来的最差表现。

欧洲经济增长状况同样萧杀凄凉。按照欧盟习惯性使用的环比统计指标，欧盟和欧元区2020年第二季度GDP相较前一季度环比分别下降11.9%和12.1%，同比分别出现14.4%和15.0%的大幅降速，从而成为欧盟开始有相关统计数据以来所遭遇到的最大经济减速。作为欧盟的核心成员国，德国与法国第二季度GDP分别出现10.0%与13.8%的环比负增长，而与欧盟关系一直未能理顺的英国第二季度GDP更是环比剧烈萎缩20.4%，成为该国自1955年以来的最大季度降幅，同时英国也沦落为七国集团中受新冠疫情影响最大的国家。整体来看，所有纳入统计的欧盟成员国中，西班牙成为了2020年第二季度GDP环比下降最严重的国家，降幅达到18.5%，接下来是葡萄牙，降幅为14.1%，而降幅最小的是立陶宛，只有5.1%。

日本内阁府发布的统计数据表明，日本2020年第二季度GDP同比实际下降9.9%，环比年化缩减27.8%，为日本有可比数据以来的最大降幅;同期加拿大GDP年收缩率为38.7%，为该国有史以来的最大季度降幅。另外，继第一季度出现9年以来首次GDP萎缩之后，澳大利亚经济第二季度大幅萎缩10.0%，标志着该国经济30年以来首次陷入技术性衰退;即便是发达国家中经济衰退幅度最小的韩国，第二季度GDP也同样出现了3.3%的环比负增长与2.9%的同比负增长。

与发达国家相比，在生产链、物流链被新冠疫情残酷打断的同时，由于本国公共卫生和医疗体系薄弱，可以调动的财政资源非常有限，加之新冠疫情对大宗商品价格的冲击和外部贸易环境的恶化，新兴市場国家经济收缩幅度更为剧烈。印度第二季度GDP直线下挫24%，为该国有数据记录以来的最差季度表现;巴西GDP环比下跌9.7%，为25年以来的最大季度环比跌幅;南非GDP环比巨降51%，成为该国自1990年以来下滑最为严重的一个季度。值得庆幸的是，俄罗斯第二季度GDP仅同比下降8.5%，好于市场预期，而中国第一季度GDP下降6.8%，为有统计数据以来的最大季度降幅，但第二季度则奇迹般地由负转正，当季取得3.2%的经济增长成绩。

2020年第三季度成为了发达国家经济开始爬坡的重要时间窗口。数据显示，随着制造业新订单的强劲增长和消费的强势恢复，加之企业投资与房地产市场的谨慎反弹，美国第三季度GDP按年利率弹跳33.1%，同期德国环比暴涨8.2%，法国猛增18.2%，欧元区非核心国家如西班牙和意大利分别增长16.7%和16.1%，从而带动整个欧元区GDP在第三季度环比劲升12.7%。同期，英国GDP环比高跳15.5%，创下自1955年以来的最大增幅，日本GDP增幅达到5.0%，年化增长率创40年之最，加拿大GDP增长2.8%，澳大利亚GDP只增长0.9%。但是，除中国外，新兴市场国家拐头向上的劲头要比发达国家弱了不少。数据显示，中国第三季度GDP同比增长4.9%，但印度却萎缩7.5%并进入技术性萎缩期，俄罗斯依然没有扭转负增长格局，巴西与南非经济同样还处在下滑状态。

从全球整体来看，由于第一季度与第二季度许多国家连续负增长，特别是第二季度跌幅太深，即便是接下来的第三季度和第四季度出现上修之势，但依然不能改变全年经济大幅下挫的结果。根据《世界经济展望报告》预测，2020年世界经济萎缩4.4%，而联合国贸易和发展会议也预计世界经济在2020年将萎缩4.3%。就单一经济体而言，IMF预测中国将是唯一一个2020年经济实现正增长的主要经济体，增长幅度约为1.9%，其他所有国家都会跑输2019年的水平，其中，美国萎缩4.3%，欧元区萎缩8.3%（德国萎缩6.0%、法国萎缩9.8%、意大利萎缩10.6%），日本萎缩5.3%，英国萎缩9.8%，印度萎缩5.8%，巴西萎缩5.1%，俄罗斯与土耳其均会出现5.0%左右的萎缩。受到影响，发达国家与新兴市场国家2020年的经济将分别出现同比5.8%和3.3%的负增速。在IMF看来，2019年全球233个国家和地区GDP总量约为86.6万亿美元，新冠疫情在2020年所造成的实际折损可能超过10万亿美元，而且全球170多个国家和地区的人均收入都将出现下降。

二、就业市场：生态与概貌

失业与经济衰退犹如孪生姊妹。新冠疫情无情地撕裂着世界经济肌体，对劳动力市场形成灾难性打击。在营业收入锐减与财务压力巨增之下，全球几乎所有行业的绝大多数企业都纷纷选择了裁员，加之众多企业的破产倒闭，无数失业者被残酷地抛向市场。以受新冠疫情冲击影响最大的航空与旅游业为例，全球已经多达60家商业航空公司宣布破产，蒸发掉35万个工作岗位，裁员总量超过60多万人。与此同时，旅游业产生了高达1亿人的失业数量。航空与旅游业如此，其他行业的裁员更是家常便饭，其中，奔驰戴姆勒裁员超过2万人，宝马集团裁员多达1万余人，迪士尼裁员近3万人，可口可乐裁员5 000余人，包括汇丰集团在内的全球银行业裁员接近10万人。根据国际劳工组织（ILO）编写的《全球就业与社会展望》，2020年全球登记失业的人数预计将增至1.95亿人。

与失业并存，就业市场因新冠疫情出现的结构性变化也分外鲜明。由于许多人不得已选择居家办公，或者失业后重新找到了临时性与非固定性工作，根据ILO的数据，与2019年相比，2020年劳动者所减少的工作时长相当于3.2亿个全职工作岗位的消失。而在劳动人群中，那些无法选择在家工作的低技能劳动者受到的冲击最大，同时不同性别之间的收入损失幅度也不一样，特别是在一些国家，女性低收入劳动者承受最为严重的经济后果。全球至少有约20亿非正式就业的劳动者在工作时长和实际收入层面受到严重打击，算上未充分就业人口，全球范围内有超过4.7亿人处于失业或半失业状态，且2020年有近9 000万人陷入极端贫困。

美国月度失业率飙升至14.7%，创下自大萧条以来的最高纪录，其國内失业人数虽然随着经济的重启出现逐步下降趋势，但整个2020年申请失业金的人数一直稳定在80万—90万人，持续徘徊在历史高位，表明美国劳动力市场的改善状况趋于停滞;而更为槽糕的是，美国国内永久失业情况日益加重，高达25.0%的适龄人口没有工作，与金融危机期间失业最严重时的水平相当。按照穆迪的估计，新冠疫情至少让美国损失了2 330万个工作岗位，而美联储预计2020年美国失业率将达到7.5%。

作为缓冲新冠疫情对劳动力市场冲击的重要政策，特朗普政府推出了失业援助计划，即失业者可以向政府申请领取每周600美元的失业补助，同时美国政府对因失业造成收入减少的个人与家庭进行了财政直接补贴，包括年度收入低于7.5万美元的个人每月可得到1 200美元的直接补贴，收入低于15万美元的已婚夫妇能得到2 400美元的补贴，每个孩子还会得到500美元的补贴。另外，白宫小企业管理局单独为小企业提供了至少100亿美元的贷款担保，以确保小企业能够维持就业吸纳能力与工资支出。按照穆迪的估计，科技泡沫破灭危机之后美国花费了近4年时间才让就业恢复到危机前的水平，而金融危机之后则花费了6年时间才使就业回归到危机前状态，新冠疫情之后就业状况恢复到新冠疫情之前水平至少要等到2024年。

与美国一样，欧洲地区的劳动力就业状况所受到的新冠疫情冲击同样剧烈。根据欧盟统计局发布的统计数据，欧元区的月度失业率最高达到了8.1%，全年失业率有可能升至9.4%，除了德国、法国等欧元区核心国家的失业率都超过了9.0%之外，西班牙与希腊的失业率攀升至17.1%和19.9%。更为严峻的是，在欧元区失业人口中，青年失业人口占比较高，其中，西班牙登记的青年失业率达到43.9%，为欧盟平均水平（17.6%）的近3倍。不仅如此，由于英国与布鲁塞尔始终未能就脱欧达成圆满协议，就业岗位的损失将不可避免，尤其是在无协议脱欧的情景下，对英国出口的欧盟企业将发生超过70万个就业岗位的损失，德国、法国、波兰和意大利企业及其供应商将分别发生超过17.6万个、8万个、7.8万个和7.2万个工作岗位的损失。

为有效缓解新冠疫情对就业市场的杀伤与损害，欧盟委员会设立了短时就业保障机制，该临时机制允许欧盟委员会以整个欧盟的名义，从国际资本市场中融资1 000亿欧元，并以贷款的方式发放给提出申请的成员国，用于支持成员国在保障个人就业方面的公共支出，有效期至2022年12月31日，且每次可延长6个月。另外，欧盟还委托银行发行了首批社会债券，用于新冠疫情期间帮助促进就业，由于是AAA评级，该社会债券取得了超过2 330亿欧元的认购，创出了欧元区的纪录。德国政府还为中小企业供最高500亿欧元的资助，支持德国家庭和个体经营创设就业岗位。英国政府推出了强制“休假计划”，即政府为“居家工作”的职员发放80.0%的工资，同时启动了“冬季经济计划”，凡是完成“居家工作”1/3工作量的职员可获得包括雇主、政府共同支付的高达77.0%的工资。

新冠疫情之下的其他发达国家的就业市场表现同样也不好看。历史上就业率非常之高的日本2020年失业率也上升到了3.0%，同期澳大利亚失业率也维持在8.0%的历史高位，加拿大失业率更是突破了9.0%。为此，日本政府为中小企业提供了最多5年的无利息贷款，支持其稳定与扩大就业，加拿大政府也推出大幅增加薪资补贴计划，联邦政府为所有中小企业提供比例为75.0%的薪资补贴，再加上各省提供的补贴和其他诸如缓交房租、推迟纳税等举措，以促进企业就业动能的释放，而澳大利亚政府更是别出心裁，以提出25亿澳元额外托儿补贴的方式鼓励人们重返工作岗位的同时，还耗资10亿澳元打造新的JobTrainer计划，帮助人们能够找到工作。

新兴市场国家方面，各国就业状况受新冠疫情影响程度有所不同，其中，印度失业人数为1.2亿人，失业率为27.0%;俄罗斯失业人数为600万人，失业率升至7.5%;巴西失业人数为1 380万人，失业率突破13.1%;南非2020年第三季度失業率猛增到30.8%，创出史上新高，全年失业率也会突破历史最高水平;沙特阿拉伯第二季度失业率达到15.4%，创下年度历史最高纪录;阿根廷失业人数为360万人，失业率飙升到13.1%;拉美和加勒比地区失业人口达到了2 500万人。中国月度失业率达到6.0%，但随着援企稳岗、扩大灵活就业等多种举措的落地和经济复苏力度的不断加强，失业率降到新冠疫情之前的水平。按照2020年度世界经济“悲惨指数”，以失业率为计算标准，全球最“悲惨”经济体为委内瑞拉、阿根廷、土耳其、南非和哥伦比亚，榜单上展示出的几乎是清一色的新兴市场国家。

三、通货膨胀：体态与风貌

通货膨胀往往反映一国经济的增长现实，物价指数上涨过快或恶性通货膨胀代表经济过热，同时也是资产泡沫破灭的前兆;物价连续大幅下降两个季度或通货紧缩说明经济景气度低迷，并可能出现投资与消费的萎缩，进而出现经济衰退。而在温和型通货膨胀环境下，企业的产品价格得以在成本价格线以上运行，生产资料价格（PPI）在成品与半成品适度涨价因素的作用下向上提升，商业投资被有效激活，民众消费也在通货膨胀预期因素中被不断刺激出来，宏微观经济运行得以实现良性循环。正是如此，温和型通货膨胀是所有国家追求的共同调控目标。

美欧日等发达国家自21世纪初以来就一直锚定2%的通货膨胀目标，而且金融危机后物价也出现缓步抬升的迹象，但好景不长，新冠疫情的突袭让稍稍转暖的通货膨胀情势再度变冷，并重新拐头向下。按照IMF的判断，2020年全球通货膨胀总体持续疲弱，其中，发达国家的平均通货膨胀水平由2019年年末的1.7%下降至2020年年末的0.5%，下降幅度达到1.2个百分点。在整个发达国家阵营中，物价疲软与脆弱程度以美欧日等主要经济体更为典型。

美国往往以10年期和30年期损益平衡值作为衡量通货膨胀的预期指标，损益平衡值走高代表CPI会上升，反之则是下降。数据显示，新冠疫情期间美国损益平衡值一度创下1.2%的纪录低点，对应的CPI环比下降0.7%，创下12年以来的最大降幅，同比增长放缓至0.3%，为5年以来的最小增幅。随后自8月开始美国核心CPI（除去食品与石油能源价格）和核心PCE（个人消费支出）逐月走高，至年末10年期损益平衡通胀率触及1.83%，衡量5年平均通货膨胀水平预期的掉期利率升至2.25%，尽管如此，美国CPI依然没有达到2%的目标水平。

如果说美国的通货膨胀正在艰难地向着设定目标迈进的话，那么欧元区的物价前行步伐则是步履维艰。虽然欧元区经济得到了一定的回升，但CPI并没有同步发生令人乐观的表现，而是伴随着新冠疫情的蔓延不断走低，直至从7月开始发生连续5个月的负增长。按照欧盟统计局的预计，2020年欧元区通胀率只有0.3%，核心通胀率不到2.0%，而在所有的欧元区国家中，希腊通货膨胀的负值程度最大，为-0.6%，由此可以说欧元区不仅不可能实现2.0%的通货膨胀目标，反而已经陷入通货紧缩。

从其他发达国家的CPI走势看，英国CPI在新冠疫情最严重的月份一度负增长0.4%，创下5年以来的最低纪录，全年CPI涨幅不会高于0.2%;同样，一直试图摆脱通货紧缩魔影的日本因新冠疫情的重压物价情势更趋严峻，月度CPI曾经发生0.2%的负增长，为该国5年以来首次跌入负值区域，而据日本央行预测，2020年CPI仅能上涨0.8%，为此日本央行下调了截至2021年3月的2020财年通货膨胀预期。另外，虽然澳大利亚CPI上涨幅度在第二季度以后开始转正，但全年CPI涨幅只能维持在1.5%以下，加拿大和韩国CPI涨幅都也不可能触碰到2%的边缘。

与发达国家物价水平整体表现出万马齐喑的生态有所不同，新兴市场国家的CPI则呈现出冰火两天的格局。南非通胀率创下了16年以来的月度最低纪录，全年CPI涨幅不超过3.4%;印度尼西亚通胀率跌至20年以来的最低位置;而中国CPI同样在2020年创下了11年以来的月度涨幅新低，全年CPI不会超过3.0%。与此相反，印度通胀率将突破7.0%，高出印度央行设立的通货膨胀容忍上限1个百分点;巴西通胀率升至10.74%，大大高出该国8.5%的年度CPI控制目标，而且也是巴西连续第二年未能实现通货膨胀目标;俄罗斯通胀率将突破4.0%;巴基斯坦的通胀率将飙升至10.74%;土耳其CPI将突破12.0%，阿根廷通胀率更会蹿升到37%。

综合以上数据，IMF预测新兴市场国家平均通胀率会从2019年的5.4%降至2020年的4.2%，降幅为1.2个百分点。因受美国制裁影响，伊朗里亚尔汇率不断走低，里亚尔在30年来贬值幅度超过3 500倍，国内通货膨胀异常剧烈，为此伊朗政府开始对里亚尔的“面值”进行改革，将官方货币由里亚尔变更为土曼（1土曼相当于10 000里亚尔），而且伊朗议会投票通过《伊朗货币和银行法》修正案，要求监管机构重新估算新币之下的国内通货膨胀情况。

如果说伊朗政府基于通货膨胀压力而不得不在本币上做文章只是一国货币管理行为的话，那么美联储对通货膨胀目标管理态度所发生的鲜明改变则必然影响全球央行通货膨胀政策的风向标。在2020全球央行年会上，美联储主席鲍威尔发表的《长期目标和货币政策策略》主题演讲中正式引入了“平均通胀目标”的提法，代表着美联储对先前“对称式通胀目标”概念一次力度空前的改变，同时也意味着美联储不再将央行视为是遏制通货膨胀的力量^[1]。

按照传统理论，控制货币供应量并在此基础上防止和遏制通货膨胀是中央银行的核心职能，8年前美联储宣布了2%的“对称式通胀目标”，其要害就是将通货膨胀控制在2%以内，也就是只要CPI超过了2%，美联储就会进行货币紧缩。然而，由于美国CPI始终乏善可陈，导致菲利普斯曲线的斜率平坦化，美联储根本无法按照CPI走势来做出货币政策的决定。“平均通胀目标”下美联储开始引入失业指标来引导货币政策，虽然“平均通胀目标”对标的也是2%的CPI上涨目标，但却允许“一段时间内”CPI上涨幅度可以超出2%，代表“平均通胀目标”之下美联储关注的不是短期物价走势，而是长期目标状况，也表明美联储对通货膨胀在态度上显示出更宽的实际容忍度，也就是说，只要CPI和通胀率不同时攀升，当菲利普斯曲线中的失业率下降时，美联储也不会收紧货币政策。

美联储对通货膨胀管理的新姿态已经开始影响其他国家的中央银行，其中，欧洲央行开启了对货币政策的全面审查，包括通货膨胀目标。虽然欧洲央行不会抄袭美联储的“平均通胀目标”，但却与美联储一样可以暂时容忍通货膨胀超过目标，也就是将2%视为中期管理目标而不是上限或可实现的目标;日本央行也表示，通货膨胀已经不再独占其注意力;前中国央行行长周小川也明确表示，应当拓展对通货膨胀的观测范围。

四、货币政策：姿态与形貌

世界经济在金融危机之后出现了显著改善，特别是国内失业率创出50年以来的新低，美联储开始迈动货币政策正常化的脚步，不过，还没有来得及检验政策调整的成色，突袭而来的新冠疫情以其强大的负能量之势裹挟着美联储不得不进行急速与猛烈地转身与变道。新冠疫情发生后，美联储召开两次紧急会议，最终将联邦基金利率降至0%—0.25%，超额准备金率也同期从1.1%降至0.1%，美国正式进入零利率时代。不仅如此，美联储还启动总额高达7 000亿美元的量化宽松政策（QE），之后又发展成为无限QE，即美联储无节制地购买美国国债和机构抵押支持证券，并且取消了存款准备金要求。

充当“最后贷款人”是美联储在过去一年中成色十足的角色扮演，这主要由美联储与财政部联袂合作完成，即由财政部提供资本金、美联储提供贷款，成立2.3万亿美元信贷工具，为实体经济注入必要资金，主要包括商业票据融资工具（CPFF）和货币市场基金流动性工具（MMLF），同时美联储将“最后贷款人”拓展至私人部门，由此形成了一级交易商信贷工具（PDCF）、小企业贷款流动性工具（PPPLF）、资产支持证券贷款工具（TALF）、一级市场公司债信贷工具（PMCCF）、二级市场公司信贷工具（SMCCF）、“主街”贷款工具（MSLP）和市政债流动性工具（MLF）共9种融资工具。

当然，除重启金融危机期间的国债购买计划外，美联储还创设了向学生提供贷款的工具，而更令人没有想到的是，美联储还宣布购买“坠落天使”，即仍具备投资级评级、但此后被降级到高收益级（垃圾级）的最高三个级别的债券（BB+，BB，BB-）。由此也不难看出，无论是从救市手段“花式”、还是政策投放频率、融资规模，美联储的货币宽松都绝对是史无前例。受到影响，美联储资产负债表规模扩充至7.1万亿美元。

作为“全球中央银行”的美联储将联邦基准利率一次性沉降到接近于零的水平，很快引起了世界各国官方利率的“多米诺骨牌效应”。英国央行先后3次降息，银行利率下调至0.1%的历史最低水平，同时金融机构存款准备金率从1厘下调至0厘;加拿大央行两次宣布降息，基准利率下调至0.75%;澳洲联储也先后3次降息，银行利率下调至0.1%的历史最低点。新兴市场国家方面，巴西央行以每次25个基点的幅度8次降低商业银行利率，基准利率降至2.0%，创出该国自1999年采用通货膨胀目标以来的最低水平;印度央行将回购利率降至4.4%，流动性借贷便利政策回购利率下调90个基点，存款准备金率下调至3%;马来西亚央行将官方隔夜利率从3%下调至最低点2.75%;泰国央行将基准利率下调至历史最低水平。

实际上，包括欧洲央行、日本央行、瑞典央行和瑞士央行在内，全球已经超过40多个国家在2020年的官方利率跌落到负值或零值，而在负利率与零利率对货币政策的宽松空间形成不小约束的前提下，为了维护与刺激被新冠疫情侵害的本國经济，各国央行还不约而同地采取临时性政策安排。如欧洲央行将本地信贷申索的非统一最低金额门槛由先前的25 000欧元下调至0欧元，以方便小型公司申请抵押贷款，同时信贷机构抵押品池中任何银行发行的无担保债务工具的最高份额由2.5%增至10%，欧洲央行还全面降低抵押品价值减记20%这一固定操作利率，以提高银行信贷业务的风险承受水平。

与欧洲央行做法类似，德国联邦金融管理局将逆周期资本缓冲从0.25%下调至0%;日本央行将放贷操作的范围扩大到更多的银行，将从每个发行人购买商业票据和公司债券的最高限额分别提高到5 000亿日元和3 000亿日元;加拿大央行将定期回购操作增加到至少每周进行一次;爱尔兰央行将逆周期资本缓冲率由1%下调至0%;墨西哥央行干脆实施规模为20亿美元外汇对冲，以扩大流动性;韩国央行则每周高频率展开1万亿韩元的回购操作;印度央行要求银行和金融机构冻结股息支付，银行和金融机构在2020财年不再支付任何股息;巴西国家货币委员会授权央行向金融机构发放抵押贷款，同时授权金融机构联合信用担保基金使用定期存款等特殊担保融资。

因为QE与无限QE使用起来简单方便、效果立竿见影，与美联储打开货币闸门相竞速，全球其他发达国家的量化宽松程度均齐刷刷地进入快道。欧洲央行最初启动了7 500亿欧元紧急资产购买计划（PEPP），3个月后资产规模又扩大至1.35万亿欧元;日本央行推出总额高达110万亿日元特别贷款计划，还宣布购买无限量的日本国债，并购买总额为20万亿日元的企业债券和商业票据，而且日本央行加大了交易型开放式指数基金（ETF）的购入力度;英国央行推出了一项3 300亿英镑的贷款担保，还实施了规模为8 950亿英镑的债券购买计划;澳大利亚央行在释放约3 200亿澳元财政-货币组合措施的基础上，展开了规模高达1 000亿美元的大规模资产购买（LSAP）计划;新西兰央行针对本国国债的购买计划规模也达到了300亿新西兰元。当然，新兴市场国家的QE力度同样超乎历史，其中，印度央行进行定向长期再融资操作规模高达1万亿卢比，历来保守的印尼央行购买的印尼盾政府债券全年也超过了110万亿印尼盾。初步统计，全球跟随美联储展开QE操作的国家在2020年超过了40多个。

值得注意的是，新冠疫情倾轧之下的流动性短缺不只是一国与少数国家所面临的难题，而是一个全球性话题，美联储将“最后贷款人”扩展到了全球。一方面，美联储联合加拿大央行、英国央行、日本央行、欧洲央行和瑞士央行宣布采取货币互换的协调行动，各国央行一致同意将货币互换协议价格下调25个基点，同时美联储与上述央行的互换操作频率从每周提高到每天;美联储与澳大利亚、巴西、丹麦、韩国、墨西哥、挪威、新西兰、新加坡和瑞典等9个国家的中央银行建立临时性规模不等的流动性互换安排。另一方面，美联储创设了临时性的回购便利工具（FIMA），该工具首次允许约170家外国中央银行和其他在纽约联储拥有账户的国际货币机构加入到称为回购协议的一项贷款安排，即将持有的美国国债换成美元，时间至少持续6个月，以有效缓解全球金融市场上的“美元荒”。

五、财政政策：步态与外貌

在宏观调控的政策工具箱中，财政政策与货币政策历来是珠联璧合的两种作用力量，彼此的搭配矢量既有同向关联性，也有异向共振性。如在经济过热状态下，往往会选择紧缩型货币政策与收敛型财政政策;在经济下滑趋势下，则启用扩张型货币政策与积极型财政政策。在不同区域和不同行业中货币政策与财政政策的作用力度也会存在错位与差别，如对待高度市场化行业，货币政策可以放宽基本口径，但财政政策不可进入太深，以免产生“挤出效应”。对于遭遇新冠疫情侵蚀与破坏的世界经济来说，无疑需要财政政策与货币政策在两种不同的轨道上同时开足马力赋能加力。

从最初设立第一轮主要用于支持医疗卫生部门抗疫的救助基金，到美国国会通过的主要用于对家庭支持的第二轮救助计划法案，再到向居民、企业和地方政府提供全面资金支持的第三轮救助措施，以及到最后一轮价值近5 000亿美元的用于应对新冠疫情经济危机的新纾困法案，美国财政部共推出了4轮财政刺激计划，规模近3万亿美元，特别是第三轮共达2.2万亿美元的刺激方案创下了美国历史上最大的单一经济刺激计划规模，同时4轮财政刺激计划的总规模也创出了美国财政史的最高纪录。

新冠疫情肆虐之下经济危机导致财政收入锐减、国库存量资金见底，财政开支只能依赖对外借债，即发行国债。值得注意的是，除了常规的1年期、3年期、5年期和10年期国债品种，基于对财政还债能力的担忧，2020年美国政府重新发行了暂停34年之久的20年期国债，美国财政部共发行了规模高达7.7万亿新增国债，国债总规模超过30万亿美元，创出历史新高。按照美国财政部公布的数据，2020财年美国国债总量达到GDP的近102%，升至自1946年以来的最高水平。

国债规模的膨胀同时意味着政府债务比和财政赤字的增加，其4轮财政刺激计划下来，政府财政赤字就激增1.1万亿美元，按照美国国会办公室的估计，2020财年美国政府财政赤字规模将达3.7万亿美元，相当于美国国内生产总值的15.2%，是2019财年的3倍以上，也是二战以来的最高水平。2020年美国新增政府债务比16.4%，超过2009年的新增政府债务比12.5%，创下过去74年以来的新高。按照惠誉国际的测算，2020年美国政府债务比超过130%，惠誉国际将美国AAA主权债的评级展望从稳定调整为负面。当然，在2020年新增的庞大国债规模中，美联储无疑充当了最大的买家，先后吃进1.8万亿美元国债，财政赤字货币化的操作规模也创出了历史纪录。

历来在公共财政赤字方面倍显矜持的欧盟面对新冠疫情的冲击也完全放弃了先前的克制与约束。由于认为起初规模为5 400亿欧元的救助计划不能对经济形成有效提振，欧盟委员会经过反复讨论，最终推出了具有里程碑意义的“欧盟下一代”全面复苏计划，按照该计划，欧盟发行7 500亿欧元的联合债券，帮助成员国减小新冠疫情带来的经濟下滑影响，包括向成员国发放3 900亿欧元救助金和3 600亿欧元的低息贷款。另外，欧盟向成员国拨款3 100亿欧元，为发展“绿色经济”、进行数字化转型等提供财政支持，该资金规模与2021—2027年欧盟1.8万亿欧元的预算一道，构成了欧盟历史上最大的绿色刺激一揽子计划，也被外界称为现代版的“马歇尔计划”。

在欧盟整体“输血”与“供氧”的基础上，成员国也集体迈大了积极型财政政策的步伐，其中，德国启动了总规模为1 560亿欧元的史上力度空前的一揽子经济纾困计划，法国推出了总额约1 000亿欧元的经济重振计划，即便是政府财政极度吃紧的希腊政府也不甘落后，推出了68亿欧元的经济刺激计划，而意大利与西班牙的经济援助计划规模分别也达到了500亿欧元与2 000亿欧元。债务扩张的结果就是赤字率的提升，据测算，新冠疫情对2020年欧盟预算的总体影响近5%，赤字占比率提升2.75%，政府总债务将达到GDP的25%以上。当然，本已财政拮据的相关国家负债压力更大，其中，意大利债务比突破150%，远超过此前欧洲债务危机爆发的水准，西班牙债务比逼近130%，希腊债务比更是升至170%。

英国政府在新冠疫情暴发后短短5个月内就发行了1 737亿英镑的公债，超过了其在全球金融危机期间12个月内创下的1 577亿英镑的纪录，英国政府的借贷总额占GDP的比重迅速高到18.9%，达到第二次世界大战以来的最高水平。英国政府后来又发行了近3 000亿英镑的国债，其国债发行量超过了5 000亿英镑。英国政府债务超过2万亿英镑，推动公共债务占比突破100%，成为自1960年代初以来最重的债务负担。另外，英国财政部还将购房印花税的征收门槛从12.5万英镑提高至50万英镑，同时向酒吧、餐饮和旅游业等提供200亿英镑的减税、补助和其他措施。

其他发达国家的财政扩张方面，日本政府出台了史无前例的108万亿日元紧急经济救助计划，规模相当于GDP的20%，日本政府将2020财年发行的国债规模从年初的152.8万亿日元提高至200万亿日元;同样，韩国政府在过去一年中先后4次通过召开临时国务会议的方式修改补充预算案，经济刺激规模从最初的11.7万亿韩元扩张到277.8万亿韩元，相当于GDP的15%左右;新西兰央行在资产购买计划中增加了330亿纽元的地方政府融资机构债券，首先开启了南半球国家财政赤字货币化。

在新兴市场国家中，印度政府推出了20万亿卢比的一揽子经济刺激计划，规模相当于印度GDP的10%;巴西政府实施了金额达882亿雷亚尔经济纾困计划;印尼政府开展了总额为120万亿印尼盾的刺激计划，规模相当于本国GDP的0.8%，同时印尼央行购买了110万亿印尼盾的政府债券，首开新兴市场国家财政赤字货币化的先河。另外，南非财政部针对南非储备银行向商业银行的贷款提供了2 000亿兰特的财政担保支持。而在中国政府方面，除了增加财政赤字8.5万亿元从而将财政赤字率升至创纪录的3.6%之外，中国政府还发行了总额为1万亿元的特别国债，同时全年发行地方政府债券288万亿元，并且中国政府为企业减税降费超过2.5万亿元。

六、股票市场：情态与容貌

股票市场是经济的“晴雨表”，同时也是货币政策的“感应器”。一般而言，当经济处于上升周期，企业经营业绩会不断改善，财务报表也相当好看，更多的资金愿意入场，股票市场由此会做出较为积极的反应;不过，此时的货币政策口径会趋向收缩，从而对股票市场构成一定压力;而当经济进入下滑通道，企业收入会受到负面影响，亏损公司有可能增加，这种情况下资金往往会表现出更多的观望，场内交易多为存量资金博弈，股票市场上扬力度由此受到制约甚至不排除开启下跌窗口;为阻止经济的过分收缩，货币政策又会做出逆向选择，充分流动性供给常常会构成对股市的推升之力，因而也不排除会出现阶段性的牛市行情。回望2020年全球股票市场，后一种市场痕迹似乎更为明显。

2020年伊始，无论是道琼斯指数还是纳斯达克指数，美股都延续了过去一年持续扬升的態势，甚至还创出了阶段性新高，距离历史最高点也只是一步之遥。然而，高位盘整了20天后，美股还是未能抵挡住新冠疫情的荡涤与撕裂，巨量资金蜂拥而出，投资人惊恐地夺路而逃，道琼斯指数出现一日约3 000点的史诗级暴跌，为历史所未有。资料显示，2020年2月24日—3月23日，一个月不到的时间美股先后出现5次熔断，期间虽然闪现过一日超过9%的惊人涨幅，但整个时段空方依然占据绝对优势，最终道琼斯与纳斯达克指数分别降到18 213和6 631的阶段性低点，同时也是5年以来的最低点，代表着特朗普上台以来美股的全部涨幅被悉数吞没。

根据纽约证券交易所的规定，标普500指数若出现大幅下跌与震荡，可在“三个熔断门槛”处暂停交易，即以前一个交易日标普500指数的收盘点位为基准，暂停交易“门槛”分为三个级别，第一级是如果标普500指数下跌7%，则交易将会暂停15分钟;第二级是如果标普500指数下跌13%，交易将再次暂停15分钟;第三级是如果标普500指数下跌20%，则当天剩余时间全部停止交易，直至收盘。资料表明，美国证监会于1988年建立熔断机制之前，美股曾出现过一日暴跌22.6%的惨状，但熔断机制创建之后，美股再也没有发生过熔断险情，因而2020年的5次熔断可谓打破了历史纪录。

其实，遭遇熔断之殇的不仅仅只有美股，巴西、加拿大、泰国、菲律宾、巴基斯坦、韩国、印尼、墨西哥、哥伦比亚和斯里兰卡等11国股票市场均因暴跌发生熔断，而且意大利富时指数一日巨挫17%让美股根本无法企及，科威特股市开盘后30分钟内暴跌11%的景象更是美股不可比拟。然而，股票市场不仅是重要的融资场所，也是关键的投资场所。股票市场的暴跌不仅会让企业融资无法进行，也令投资者望而却步，最终股票市场会变成一潭死水，投融资功能尽失。

作为缓冲性举措，英国、意大利、西班牙、韩国和泰国相关监管部门出台了不同的限制卖空政策，其中，西班牙市场监管机构要求禁止卖空69只股票，意大利证券交易委员会宣布禁止做空85只股票，英国金融行为监管局暂时禁止部分卖空工具和交易，泰国证券交易所临时调整卖空规则，对卖空交易实行报升规则，韩国宣布禁止股票卖空交易6个月，同时放宽公司回购股份的限制。菲律宾针对熔断宣布暂停股票市场、债券市场和汇率市场交易，由此成为第一个因新冠疫情而关闭金融市场的国家。

随后，全球股票市场便在经济回升与扩张型货币政策的联袂推动下从低点出现躁动，并纷纷比肩攀高，而且美国道琼斯指数出现过日涨2 000点的惊艳纪录，特别是受新冠疫苗临床推广的利好消息刺激，加之美国总统大选的尘埃落定，许多不确定性因素的消失令美股可以空中加油，最终美国三大股指在2020年成功达到历史最高点，其中，道琼斯指数全年上涨7.25%，纳斯达克指数则狂飙43.64%。为美股创出历史最高纪录做出最大贡献的是美国科技公司，一定程度上说美国股指行情可以说是科技股行情。统计资料显示，包括微软、亚马逊、苹果、谷歌和Facebook等美国五大科技巨头过去一年中均在市场上争鲜斗艳，股票价格与市值均同步创造了历史新高。由于“五朵金花”市值占美股总市值的20%，他们的扬蹄高飞必然带动整个美股的一路高歌。不仅如此，特斯拉全年股价上涨近5倍，市值逼近3 900亿美元，由此也被成功纳入标普500指数成分股系列，成为有史以来纳入的最大新成员。按照美国银行全球研究部的最新统计报告，得益于过去一年科技公司股票的上涨，美国科技板块的市值达到9.1万亿美元，首次超过了整个欧洲股票市场的市值（8.9万亿美元）总额。

同美股一样一路攻城拔寨的还有日本股票市场。虽然日经225指数没有承受住新冠疫情的覆压一度降至16 358的年度阶段性新低，但日本股票市场向上大踏步行走的力度却格外猛烈，日涨7%以上司空见惯，同时一月劲升15%以上也刷新了30年以来的历史纪录，最终日经225指数全年上涨16.01%。与美股依靠科技股引领及科技板块带动有所区别，日本医药企业和高端制造业成为其最大的推手。另外，日本股票市场上涨的起步之日，正是日本央行扩大ETF买进规模之时，巨额的ETF购进规模成为了点火器，同时日本央行持有股票市值增加到了4 000亿美元，账面浮盈超过560亿美元。

相比于日美股票市场，除了韩国股票市场赢得了高达30.75%的上涨成绩外，欧洲与其他发达国家股票市场整体上暗淡了许多，其中，英国富时100收出一根带下影的长长阴线，全年下挫12.50%，德国DAX30勉强收出一根涨幅不到0.50%的小阳线，法国CAC40也是全年下跌7.14%，意大利富时MIB跌幅超过5.40%，西班牙IBEX45和葡萄牙PSI20分别下跌15.45%和6.06%，而且二者至今还处在历史最低位置。另外，比利时、瑞典、奥地利和冰岛等欧洲国家的股票市场均出现了6.00%以上的年度跌幅。其他发达国家方面，加拿大S&P微涨2.17%，澳大利亚普通股小幅上涨0.71%，墨西哥BOLSI全年仅上涨1.24%。

再看新兴市场国家，股票市场的分化现象非常明显，其中，印度孟买SENSEX全年取得了高达15.75%的涨幅，成为继美国之后全球股票市场创出历史最高纪录的第二个国家，同期越南胡志明上涨14.87%，巴西BOVESP上涨2.92%，马来西亚富时上涨2.42%;下跌阵营中，俄罗斯RTS全年下跌10.42%，印尼雅加达综合下跌5.13%，泰国SET下跌8.88%，菲律宾马尼拉下跌8.64%。总体来看，新兴市场国家股票市场是跌多涨少。另外，历来相对独立的中国A股市场两大指数均收出了一根阳线，其中，沪综指全年上涨13.87%，深成指上涨38.73%。综合世界各国股票市场的涨跌幅度，虽上涨国家并不占多数，但美国、中国两大市场所占全球上市企业的市值最大，截至2020年年末，全球股票市场的总市值在历史上首次突破100万亿美元。

七、债券市场：状态与相貌

在全球多层次的资本市场结构中，债券市场的功能与重要性日渐凸显。一个统一、成熟的债券市场往往是全社会的投资者和筹资者的低风险投融资工具，同时债券的收益率曲线构成了社会经济中一切金融商品收益水平的基准，债券市场也是传导中央银行货币政策的重要载体。从债券市场的构成看，既包括充当发行场所的一级市场，也包括具有交易功能的二级市场，既包括场内交易市场，也有场外交易市场;种类上看，既存在国家主权债，也承载金融债、企业债、公司债等信用债，还包括期限结构不同的票据和资产证券化产品。因此，透過债券市场，可以认识到一国的信用度状况，也能看到金融竞争力、微观领域企业的资信程度与经营状况。

为了阻隔新冠疫情对经济的深度戳伤，同时也是紧急性开展卫生防疫公共设施基础建设之需，过去一年中各国政府推出了总计12万亿美元的财政刺激计划，但由于经济的巨幅收缩导致财政收入难以平衡支出，政府只能选择大规模举债的方式，增发国债成为各国政府融资的一致性行动。根据IMF的预测，2020年全球政府债务将达到几乎与全球GDP（约90万亿美元）同等的规模，债务比升至98.7%，创历史最高水平。与国债发行相比，全球企业债、公司债的发行也进入快道。国际金融协会（IIF）认为2020年底全球债务将打破纪录，达到277万亿美元，超过此前的272万亿美元，创出历史新高。发达国家债务接近200万亿美元，其中，美国超过80万亿美元，欧洲达到53万亿美元，同时新兴市场国家债务超过76万亿美元，接近GDP的250%。就公共债务而言，目前发达国家占比相对较低，并且主权信用度更高，能够维持发新债还旧债的方式;而新兴市场国家则不同，阿根廷、巴西、印度等主权信用在2020年先后被国际信用评级机构降级，整个新兴市场国家融资能力相对有限，因而债务的增加势必增加违约风险。如厄瓜多尔、黎巴嫩两国出现债务偿还延期，而且黎巴嫩还是首次违约，至于号称全球“违约钉子户”的阿根廷也发生了技术性违约。就信用债而言，规模的扩大既增加了企业的财务压力，同时也对未来全球如何去杠杆化产生了严峻挑战^[2]。

在一级市场上，货币利率即资金价格决定债券利率，二者之间呈正相关关系。由于全球货币政策的极度宽松，特别是美联储将联邦基金利率下限降至0%—0.25%，由此带动了债券收益率的不断下降，其中，10年期美国国债收益率一度触及0.487%的历史低点，30年期美国国债收益率也创下0.974%的新低，两种产品历史上首次跌破1%的门槛。国债收益率曲线大幅平坦化的同时，美国公债利率还屡次出现倒挂，也就是说本来债券期限越长，收益率就越高，但现实是，10年期国债收益率跑输了1年期甚至3个月期国债收益率。收益率的倒挂代表市场对经济前景的悲观估计。

国债收益率的不断走低也反映到信用债市场上，其中，2020年美国在一级市场上发行了规模超过2万亿美元的公司债，远远高出2019年的1.423万亿美元。除了供给量的增大会推低收益率外，在国债收益率下沉的裹挟下，美国投资级公司债信用息差也从年初的357bp（基点）降至111bp，回到了新冠疫情之前的水平，高息债信用息差从1 091bp降低至450bp。同样，日本在过去一年中发行了至少1.1万亿美元的公司债，各个品种信用息差的降幅都超过300个bp。

当然，由于全球许多国家实行了货币负利率，随之负收益率债券也在全球大面积丛生，日本、德国是两个以国债收益率长期为负值而著称的国家。日本5年期国债收益率在2020年创下-0.135%的历史新低，10年期国债收益率始终保持在0%附近不变;德国除了以负利率发行了30年期国债外，5年期国债收益率在2020年也同期降到了-0.76%，10年期国债收益率跌至-0.584%。与此同时，法国5年期国债收益率降至-0.65%，由此带动整个欧元区主权债券平均收益率降至-0.45%。值得注意的是，英国也在过去一年中加入到国债负收益率的队伍，除了首次以负利率发行了37.5亿英镑2023年到期的国债外，英国2年期国债收益率也深入负值区间，创下纪录低点。总体来看，至2020年年末，全球负收益率债券市值升至18.04万亿美元，创历史新高。

无论是债券收益率的平坦化，还是负收益率，对于债券发行人与一级市场投资人来说所产生的风险是完全不一样的，前者因收益率走平或为负而大大减轻偿债负担，避免了可能违约的风险，因而负利率债券得到了许多国家政府的拥戴;对后者而言，申购了低收益或负收益率债券，等于就是获益甚微甚至要承受亏损，既然如此，投资人为何仍然愿意出资购买？或者说债券为何还能顺利发行呢？一般来说，一级市场债券价格与二级市市场债券价格是反向关系，等于就是债券收益率越低，二级市场的债券价格就越高，一级市场申购者的套利空间就越大，尽管低收益率或负收益率带给投资人的收益不显著甚至亏损，但其完全可以通过在二级市场抛售获利。美国各档期债券收益率不断走低的同时，债券价格则分别收出了不同程度涨幅，其中，2年期国债上涨2.52%，5年期国债上涨5.28%，10年期国债上涨7.48%，即便表现不好的30年期国债也上涨了1.51%，欧洲国家与日本的国债价格也是同样如此。不过，尽管像安哥拉、尼日利亚等全球18个新兴市场国家发行的以美元计价的债券收益率都要比美国高，但二级市场的表现却是格外萧条，同时这些国家由于发行利率较高的主权债，导致偿还压力增大，违约风险乍现的情况下不得不寻求IMF的援助^[3]。

值得注意的是，中国在时隔15年后重启欧元主权债券的发行，而且在总规模为40亿欧元的主权债券中，5年期7.5亿欧元，发行收益率为-0.152%，中国首次实现负利率发行。从簿记情况看，国际投资者认购踊跃，订单规模达到发行量的4.5倍。目前实行负利率的国家基本上都是发达国家，他们的经济增长乏力，财政支付能力式微，只能依赖负利率融资，并且采取负利率形式发债一旦上瘾又很难摆脱，即便企图淡化负利率的偏好，但利率提高又会反过来损害投资与消费，进而压制经济增长^[4]。正是如此，凡是经济具备一定活力的国家，都不会轻易实行负利率，比如美国，尽管政府债务已经是一个天量，但在实行负利率上仍然非常谨慎^[5]。对中国而言，无论是消费还是投资，内生性经济动能依然非常丰厚与活跃，支持经济增长的惯力与定力还在，自然也就没有进入全面负利率时代的必然性。

八、汇率市场：仪态与身貌

汇率市场的货币价格不仅决定于一国经济增长，也很大程度上为本国货币政策所左右，同时可以兑换的其他货币价格也影响着一国货币价值。具体来说，国内宏观经济表现愈强劲，预期越乐观，该国货币价格便表现较为强势，同时基础货币利率走低，也会拉低汇率市场的货币价格，也就是二者呈现正相关关系。另外，国际市场上各国货币价格存在着竞争性，跷跷板效应非常明显，尤其是在投资贸易结算领域占据着优势地位的美元利率变动对各国货币价格的联动影响更为强烈^[6]。

受到美联储零利率货币政策和无限量QE的干扰，加之美国经济的复苏力度总体不尽如人意，美元终于放弃了过去10年中一路攻城掠地的霸气，在创出了103的年度高点后径直向下，年度跌幅达到6.78%。理论而言，美元价格的走低会危及其在全球金融市场的霸主地位，但从目前和未来很长一段时间来看，IMF货币篮子中的主流币种没有一个能够与美元抗衡，被取而代之的可能性微乎其微。从比较汇率来看，美元拐头朝下应当撬动非美货币的昂首向上，但从发达国家的货币表现看，除了欧元和澳元兑美元分别上涨8.96%与9.63%之外，其他大多数货币包括IMF货币篮子中的主流货币行情均有精彩表现，其中，日元兑美元全年上涨4.91%，英镑兑美元上涨3.05%，瑞典克朗兑美元上涨12.11%，丹麦克朗兑美元上涨8.61%，瑞郎兑美元上涨8.58%，加元兑美元上涨1.97%。这主要是由于相關国家在新冠疫情之后经济也出现了一定的复苏，同时过去多年被压制的市场动能也存在释放的必要。

从货币竞争力的角度看，在组成美元指数的货币加权平均值中，欧元权重为57.6%，日元权重为13.6%，英镑权重为11.9%，加元权重为9.1%，瑞典克朗权重为4.2%，瑞郎权重为3.6%。由此可以看出，过去一年中除了欧元有所表现外，其他权重因子均普遍暗淡，美元贬值主要是由欧元升值的比较力量映衬出来了。目前来看，美元指数依旧处在16年以来的高位，说明过去一年的贬值幅度其实不大。一方面，欧元区实行的是负利率，欧元升值的动能不足，带给美元贬值的压力有限。另一方面，像瑞典、瑞士等国也是在基础货币负利率领域介入较深，由此难以形成对本国货币的提振，进而也就很难在IMF货币篮子中形成主流货币针对美元的联合压力。

再看新兴市场国家货币，本应随着美元的贬值而升值，但过去一年中不仅没有看到新兴市场国家货币升值的曙光，反而出现了集体性塌陷。之所以如此，一方面，新兴市场国家对旅游业和大宗商品出口的依赖程度高，经济遭受新冠疫情的伤害都比较重，像印度、巴西还是全球疫情的重灾区，而且这些国家的医疗基础设施落后，防止新冠疫情扩散蔓延的力量薄弱，经济重启与恢复的效度也不明显，进而难以形成对本国货币的托举之力。另一方面，新兴市场国家在金融危机时期对外以美元计价举借了大量外债，仅2019年借款额度就高达1 226亿美元，另有240亿美元在2020年到期，而问题的关键是，防控新冠疫情和提振经济的急需，新兴市场国家又必须增大财政支出，公共税收匮乏的情况下只能对外融资，形成老账不能还新账再压顶的恶性循环，违约风险乍现的情况下国际资本纷纷多路而逃，乃至新冠疫情肆虐期间短短两个月就发生高达550多亿美元从新兴市场国家流出的景象，相当于全球金融危机期间年度的2倍之多。当一国货币遭遇市场“用脚投票”力量的联合打压，其很难逃脱损身折骨的劫数。

实际上，为了防止本国货币的过度贬值，不少新兴市场国家不得不在外汇市场上大量抛售美元，使得本已不丰厚的外汇储备家底更加式微，而外汇储备存量额度越少，也表明一国偿债能力越弱，同时干预市场边际能力呈现递减趋势，这会加大国际资本从新兴市场国家流出的步伐与速度，也正是如此，阿根廷比索、印尼卢比、南非兰特和土耳其里拉，过去一年中均出现了大幅且持续的贬值。

总体上看，新兴市场国家货币的贬值幅度虽略低于上一次大危机时的水平，但代表性国家货币的损伤程度却格外惨烈。数据显示，巴西雷亚尔兑美元平均汇率为5.28，较上年贬值超过30%，成为2020年全球范围内相对于美元贬值幅度最高的货币之一。同样，由于受到美国财政部的制裁，伊朗的里亚尔兑美元创下了1∶32.2的历史新低，为了稳定外汇，伊朗政府只得下令进口商“不能转移外汇”，且只能使用本国境内或境外的外汇进行进口。另外，阿根廷比索兑美元也贬值了35%，为提升本币，阿根廷央行卖出了近50亿美元的外汇储备，使得本国外汇总额急剧萎缩，同时阿根廷政府放宽了对部分进口公司进口许可证的发放，并进行外汇管制，如对购买美元征收35%的预扣所得税等。

与其他新兴市场国家相比，土耳其在过去一年中所面对的本币压力更大。由于海外银行对土耳其的债权总额高达1 660亿美元，穆迪将土耳其的债务评级下调至垃圾级，国际资本对土耳其避而远之，由此带动了土耳其里拉的阴跌与连挫，整个2020年土耳其里拉大幅下跌40%，不仅兑美元创出了8.3的历史最低纪录，而且还是过去一年中全球贬值最为剧烈的货币。为此，土耳其央行不仅抛售了近2/3的外汇储备，而且为了保持土耳其里拉的准挂钩汇率，提高了伦敦市场上土耳其里拉隔夜掉期交易的利率，1 024个基点前后差额创出历史最高纪录。另外，土耳其各银行还削减了伦敦掉期市场的融资，以打击做空里拉的交易者，但尽管如此，还是未能阻挡住里拉的颓势，土耳其央行行长因此被撤职。

作为全球成功阻挡与隔断新冠疫情的国家，中国经济提前强劲复苏构成了对人民币强大的支撑，全年人民币兑美元升值6.25%，同时中国外汇储备稳定而殷实，2020年年末外汇储备规模超过3.1万亿美元，较前一年末增长超200亿美元。虽然漂亮的经济基本面与厚实的外汇储备家底垒起了人民币可以继续升值的底气，但为了减轻升值对出口造成的压力，同时促成人民币汇率的合理均衡，中国央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调为0%，这种对逆周期调节工具的使用也容易形成市场对人民币的稳定预期。

九、大宗商品：事态与全貌

观看国际市场原油期货K线图很容易发现，2020年开市后仅仅在前一年的位置维持了3天后，无论是纽约NYMEX原油期价还是伦敦布伦特原油期价便开始出现大幅跳水，而且动辄近10%的日跳水幅度让原油产品的投资者惊慌失措。公开资料显示，过去一年中原油市场价格日跌最大幅度达到了35.78%，为历史所罕见。

开年不利的行情源于欧佩克（OPEC）+成员国在原油减产协议上的巨大分歧。出于阻止过去几年油价持续走低的目的，沙特阿拉伯提出在原有170万桶/日减产协议的基础上再额外减产150万桶/日，但该建议随后被俄罗斯公然拒绝。沙特阿拉伯随后不仅做出了大幅降低售往欧洲、远东和美国等市场原油价格的过激反应，而且扬言要将既定的970万桶/日的原油计划增加到1 200万桶/日的纪录水平。作为硬气回应，俄罗斯决定将每日原油产量再增加50万桶。“骆驼”与“北极熊”公开对仗之下，市场闻风丧胆，原油价格遭遇多次暴击^[7]。没等到双方决出胜负，新冠疫情开始暴发并在全球快速蔓延。由于国际和国内旅行线路被新冠疫情打断，全球范围内许多交通工具停用，服务性用油大幅下降。与此同时，全球产业链与供应链几乎停顿，生产性用油急速锐减。另外，随着不少国家全国性与局部性进入紧急状态，当地许多炼油厂开工率大幅下滑甚至不得已进行关停作业，提炼性用油空前收缩。世界经济大步倒退形成了对原油需求的强大压制，反映到市场，纽约NYMEX原油期价和伦敦布伦特原油期价分别降到6.5美元/桶和15.98美元/桶的历史最低点;现货市场上，油价出现一日重挫300%的惨淡景象，并在4月20日跌落成负油价，日结算价格为-37.63美元/桶，世所罕见，闻所未闻。

随着世界经济在2020年第三季度开始出现回升，原油需求也变得逐渐旺盛起来，加之OPEC+成员国尝到了前所未有的油價跳水形成的超级别杀伤，不得不重新坐下来谈判并达成了历史上自OPEC+机制成立以来最大规模的减产协议，国际油价借此展开力度不小的日级别反弹与上攻，直至出现历史上最大单日涨幅的暴力拉升。多空平衡之下，截至2020年年末，纽约NYMEX原油期价下跌20.70%，伦敦布伦特原油期价下跌21.64%，分别吞并了前一年的所有涨幅。

相比原油，天然气的储存成本更高，即液化天然气通常必须冷却到零下160摄氏度，且有一部分天然气储存在盐洞之中，而盐洞基础设施的修建和天然气的注入都需不小的成本;运输上，原油可以储存于油罐、卡车或火车向外运输，但天然气只能通过管道运输，运力不足的情况下天然气只能选择直接烧掉，或寻找特殊的装备存储，甚至不排除重新打回地下。因此，在原油因需求压缩导致库存猛增和运输成本陡升从而形成负油价的牵引下，国际市场的天然气现货价格同时也跌入负值区间，负油价与负气价一起加入到了2020年由负GDP、负利率和负收益率组成的价格“负”家族阵营中。与石油价格呈现出年度大幅收低完全不同，国际市场上的天然气期价的后续表现则格外坚强，且全年取得了15.85%的涨幅。

作为大宗商品的重要成员，避险资产黄金对经济的萧条具有对冲意义，即越是经济不景气，投资者越会增加对黄金的仓位配置，需求力量从而构成对黄金价格的拉力。因此，从年初的1 500美元/盎司开始起步，金价便在新冠疫情的风声鹤唳之中不断逆行走高，突破2 000美元/盎司的关键价位后最终升至历史最高纪录的2 069美元/盎司，全年涨幅达到了24.85%，为连续第二年价格劲升。紧追黄金价格，白银价格也是一路走高，虽然没有突破历史新高，但却升至7年以来的最高点，COMEX白银价格全年上涨48.01%，为10年以来的最大涨幅。

与黄金价格伴随世界经济增长在第三季度出现恢复从而开始阶段性回调的走势不一样，作为纯黄金的附属品种，铂金却在过去一年持续攻城拔寨，最终纽约商业交易所铂金期货主力合约价格创出5年以来的新高，全年累计涨幅超过25%，而且是铂金连续第五年上涨。资料显示，铂是一种天然形成的白色贵重金属，与铱、铑、钯等矿物同属于铂族金属，主要可用于首饰制造、投资、化工原料的催化剂，汽车尾气净化器的催化剂和燃料电池的催化剂等应用场景。全球汽车业对铂金需求在2020年同比增加24%，加上其他方面，2020年全年铂金需求净增幅度超过32%，再考虑到铂金供应方产量的减少，预测2020年全球铂金市场出现37吨的短缺，铂金价格的不断冲高也就顺理成章。

从其他大宗商品的年度表现来看，虽然铜、铝、锌等主流金属品种因新冠疫情之压起初出现了幅度不小的下挫，但由于世界经济复苏，铜价全年上涨25.85%，创出8年以来的新高，同时铝、锌、镍的价格均出现了20%左右的涨幅。特别值得指出的是，铁矿石期价在需求拉升力的作用下持续出现井喷，全年大涨51.74%，并创出了有史以来的最高价格，同时铁矿石也是2020年涨幅最大的大宗商品。国际期货市场上玻璃期价强劲上扬25.44%，一举跃上历史价格的最高点，聚氯乙烯期价也是奋力高飞，以全年大涨9.36%的成绩登录历史顶部点位。

农产品期货方面，除了白糖期价收出了一根年度阴线外，其他品种用莺歌燕舞来形容一点也不为过。由于蝗虫等自然灾害可能造成的全球粮食产量减产的警示，加之新冠疫情蔓延导致居家办公人数的增多从而扩大了对非耐用消费品的需求，多种因素组成了对农产品价格的上拉之力。统计资料表明，过去一年中国际市场上大豆期价上涨37.10%，玉米期价上涨25.27%，小麦期价上涨14.85%，棉花期价上涨13.27%，豆粕期价劲升40.83%，尤其是棕榈油期价在前一年狂飙46.87%的基础上，2020年再度蹿升18.02%，从而成为目前为止唯一一个期货价格攀上最高历史价位的农产品品种。

十、数字货币：时态与新貌

从2020年3月的4 000多美元开始起步，比特币一路冲破1万美元、1.5万美元、1.6万与1.7万美元的重要关口，直至最后突破2万美元的历史最高点位。作为主流虚拟货币，比特幣的强劲上涨带动了其他币种的接续上扬。统计数据显示，包括火币、以太币和BNB等在内的加密数字货币年度上涨幅度都在60%和80%以上，同时超过100%涨幅的币种也不在少数。数字货币阵营的集体增色，让外围商业资本扩大了加持的步伐。来自数字资产管理公司CoinShares的统计报告，过去一年中机构投资者向加密货币基金和产品注入了超过30亿美元的额度，为历史次高水平，由此该行业的管理资产从2019年的25.7亿美元升至150亿美元，一年之中增幅超5倍。

美国联邦法院明确判定虚拟货币比特币是华盛顿特区《货币传输者法》所涵盖的一种“货币”，这应该是比特币价格不断走高的直接导火索，而且官方的推动力量则来自于过去一年中全球法定数字货币的风起云涌。国际清算银行发布的数据显示，全球66家央行中，80%的央行正在研究数字货币，10%的央行即将发行本国中央银行数字货币（CBDC），这大大超过了人们的预期。

也许很多人不会想到，地处欧洲的立陶宛会走在全球国家推出法定数字货币的最前面。据悉，2020年7月，立陶宛发行全球首枚CBDC，即LBCoin。与立陶宛比速，亚洲国家柬埔寨也发布了用名为Bakong的央行数字货币。新加坡金融管理局表示，新加坡已开发出基于区块链的支付网络，可以实现更快、更便宜的国际结算，并正在进行下一步的商业推广计划。资料显示，新加坡的法定数字货币支付网络可支持多币种，由新加坡金融管理局联合跨国投资企业淡马锡和摩根大通合作开发，是属于长达六年研究的“Ubin项目”的最后成果。泰国央行宣布在央行数字货币项目“Inthanon”上迈出了重要一步，数字货币研发进入第三阶段，并且数字货币已应用于与大企业之间的金融交易中。与此同时，韩国央行审查了引入数字货币的技术和法律，并宣布成立央行数字货币法律咨询小组，而且相关的试验系统研究也已启动。与韩国一样，菲律宾央行成立了本国法定数字货币委员会，开始研究发行数字货币的可行性和政策意义。在南美洲，委内瑞拉在发行与使用数字货币方面一直走在前面。从推出数字加密货币石油币（Petro）作为该国的国际记账单位开始，委内瑞拉政府就倡导与支持国内工资和商品、服务定价要以石油币为基准，而且可以用法币主权玻利瓦尔购买石油币，同时可在6家主流国际虚拟货币兑换所交易和流通。数据显示，委内瑞拉近15%的加油站已使用Petro进行支付。

与许多国家在研究与推行法定数字货币相比，发达国家的总体节奏似乎慢了半拍。按照美联储的最新表态，美国正在研究央行数字货币带来的机遇和挑战，并与麻省理工学院进行相关合作。欧洲央行虽在3年前就启动了数字货币研发，但当时只将目标设定为“创建一个实时支付系统”，不涉及银行间清算和结算，2020年在评估了推行数字货币的成本和收益后，欧洲央行发布了一份长达50页的全面报告，承认了数字欧元的重要性，在此基础上欧洲央行理事会设立了央行数字货币专门委员会和CBDC高级别工作组，实质性加快研究数字货币进程。与欧洲央行一样，日本央行最初对国家数字货币也是漫不经心，但进入2020年后，日本感到了压力，不仅对CBDC研究小组进行改组，还将其升格为正式的“数字货币组”，专司中央银行数字货币推进之责^[8]。

当然，发达国家也有少数国家的法定数字货币开发不落人后，其中，法国央行宣布汇丰银行、埃森哲和法国兴业银行等8家公司被列入央行数字货币（数字欧元）测试的候选人名单。同样开展测试的还有瑞典，瑞典央行所测试的数字货币名为“e-krona”，其会通过数字钱包等手机应用在付款、存款和取款等银行日常业务，而且瑞典央行提出了“e-krona”运用外币清算的4种路径与模式。特别值得关注的是，英国、瑞士、加拿大、瑞典、日本和欧盟还在2020年成立了“六大央行数字货币工作组”，决定就发行CBDC展开跨境合作。

与世界其他国家相竞速，中国的法定数字货币开发与推进显然走在了前面。按照设计，中国央行数字货币采取双层运营体系，即央行是数字货币发行人，商业银行负责储存与保管数字货币，其他机构与用户通过商业银行存取与兑换数字货币，存放在商业银行的数字钱包中，数字货币在性质上被认定为是央行负债，受到央行作为最后贷款人的保护，安全性极高。作为CBDC的落地成果，中国央行还于2020年在深圳、苏州、雄安、成都及未来的冬奥会场景进行内部封闭试点测试，包括苏州有公务员已领取用数字货币形式发放的部分工资，雄安新区麦当劳等19家公司已开始试用数字人民币，深圳面向5万名中签人员发放总额高达1 000万元的数字货币红包，此外还有支付宝、美团、滴滴、B站和字节跳动等均已与中国央行数字货币项目银行展开了合作。

回望过去一年，除了中国之外，国际上经济体量规模较小的国家对发行CBDC更为积极，之所以如此，一方面，这些国家的国内货币体系所面临的问题较多，如通货膨胀严重等，希望通过发行数字货币改善国内的货币价值状况。另一方面，更多国家是出于经济与金融主权独立自主性的考虑，尤其是像委内瑞拉等国家希望通过发行数字货币达到“去美元化”的效果，同时也能提升对国家经济运行的主导能力。而从技术的角度看，CBDC在性质上属于金融基础设施，建设成本较低，而且因用户少和金融系统相对简单，更容易快捷地获得相关应用场景，同时如果CBDC出现金融风险漏洞，损失也较小，且更容易及时停止、修复，试错成本不大，数字货币导致的经济波动对整个国际经济与金融不会形成较大的外部性影响。另外，对于像中国那样的大国来说，之所以CBDC的进展较为缓慢，主要是就有关法定数字货币对经济尤其是对货币政策的影响在认识上还没有完全厘清，同时这些国家更缺乏像中国所具有的非常完善的电子支付系统、电子支付场景和公众使用智能手机进行电子支付的习惯。

十一、投资并购：势态与品貌

与世界经济在2020年第二季度跌入谷底相映衬，受到新冠疫情的严重打击，国际范围内的投资并购市场也在当季发生重挫。根据富而德律师事务所（FBD）发布的报告，2020年第二季度全球并购交易额仅为3 460亿美元，创下17年以来的最小交易规模。即使算上第一季度，2020年上半年全球并购交易额也只有1万亿美元，同比大幅跳水50%，创下10年以来的最低水平。不过，经济复苏也强劲拉动了并购交易。FBD发布的最新并购报告显示，2020年第三季度的全球并购交易额在本年度首次上升，达到7 860亿美元，超过了去年同期，比前一个季度环比增加78%。算上接下来的10月并购交易额，2020年前10个月全球并购交易额逼近2万亿美元。由于前期杀伤太大，国际范围内投资并购的年度表现依然不能乐观。初步估计，2020年并购交易额大幅低于2019年的2.9万亿美元，约为2.3万亿美元，萎缩26%。

从地区来看，并购交易受到新冠疫情冲击影响最大的是美洲地区，年度并购交易额下降近50%，其次是欧洲、中东和非洲地区，并购活跃量分别下降43%、36%和34%，而亚洲国家的投资并购交易总体活跃程度仅下降23%。不过，尽管美国处于疫情肆虐最为严重的地区，但得益于宽松货币政策造就出的强大资金推动，美国国内的并购依然在全球首屈一指，全年前50大交易有近一半发生在美国，并购交易额达到2 000亿美元，占全球之比约10%。另从时间轴线看，美国在2020年前两个季度的并购交易额占据上风，但在后两个季度中国、日本、韩国的并购交易额呈逐渐扩大趋势，表明那些较快走出封锁或更有效管理疫情的国家的企业更能在全球施展并购的拳脚。

值得注意的是，虽然新冠疫情让美国国内的并购速度慢了很多，但以微软、亚马逊、Facebook、谷歌和苹果为主阵的美国五大科技巨头在并购市场表现却格外地亢奋与活跃，抓住一切机会展开大规模商业豪赌的投资和收购交易接连不断。如Facebook出资4亿美元拿下了美国国内的动画公司Giphy，又将商业脚步迅速迈出境外，斥资57亿美元收购了印度首富阿巴尼（印度信实产业集团）旗下的互联网平台公司Jio的部分股权，而且这也是Facebook自成立以来对外国公司实施的最大规模投资。与此同时，苹果在2020年至少收购了4家公司，微软收购了3家云计算公司，亚马逊也将一家自动驾驶汽车初创公司收入囊中，而谷歌则出资收购了移动聊天和视频服务领域的初创企业。

互联网巨头搅热了全球科技行业的并购潮流。在芯片行业，美国半导体制造商ADI出资210亿美元收购竞争对手美信（Maxim），由此造就了ADI历史上最大规模的商业收购，合并后公司的市值约为680亿美元，直接可与德州仪器抗衡叫板，ADI还收购了现场可编程逻辑阵列（FPGA）龙头赛灵思，交易规模达到350亿美元。与此同时，英伟达与日本软银集团达成协议，以出资400亿美元现金+股票的形式收购了后者名下Arm的全部股权，由此产生了有史以来全球最大规模的半导体收购案。粗略统计，2020年全球半导体行业并购规模超过900亿美元，2020年成为年度交易量居第三的商业年份。

新冠疫情讓不少行业受损，但同时也令部分行业获益，如游戏、电商、医药和生物科学等都成为利润高增长行业，也成为了商业并购频发的领域。以游戏产业为例，2020年全球游戏产业共发生37起收购交易，其中，前十大交易的规模为176.8亿美元，包括规模最大的收购案为微软出资75亿美元收购Bethersda工作室及其母公司ZeniMax  Media，以及Zynga出资18.5亿美元收购Peak  Games等。初步统计，2020年全球游戏产业的收购交易规模可以突破200亿美元，为历史上交易量最大的年份。

当然，传统行业领域的并购同样在新冠疫情中逆势而行。在能源行业，康菲石油公司出资97亿美元收购了专注于Permian盆地的钻探公司康乔资源，成就了2020年最大的页岩行业交易案;法国能源巨头达道尔从本国Bollore手中收购了伦敦最大的电动汽车充电网络;美国第二大原油生产商雪佛龙出资50亿美元收购了油气生产商诺贝尔能源公司，雪佛龙不仅由此获得诺贝尔在地中海东部最大的天然气田，而且成为第一个进入以色列的原油巨头。在金融行业，摩根士丹利出资130亿美元收购了亿创理财，增添零售经纪业务的同时，其手中管理的客户资产在2.7万亿美元的基础上再增加3 600亿美元。与此同时，全球第二大保险经纪公司怡安保险集团以换股方式收购了业内第三大的韦莱韬悦，造就了全球保险行业迄今为止最大的并购交易，且合并后公司的市值接近800亿美元，超过目前业内第一的威达信。另外，法国Covea出资90亿美元收购了Exor集团旗下的再保险公司PartnerRe，由此诞生了全球第三大再保险巨头。

跨国并购无疑成为全球商业并购矩阵中最吸引人眼球的看点，其中，正大集团出资106亿美元收购了英国最大的零售商Tesco在泰国和马来西亚的全部业务，法国阿尔斯通收购了加拿大庞巴迪轨道交通设备公司的子公司庞巴迪运输公司的全部股权，加拿大魁北克储蓄投资集团出资27亿欧元收购了阿尔斯通约18%的股份，并成为后者的最大股东。另外，美国消费品巨头金佰利克拉克以约12亿美元现金的价格从第三方股东手中取得了印尼快速增长的个人护理市场领军企业Softex  Indonesia的控制权。统计结果显示，属于跨国并购的交易量占到了2020年全球商业并购交易量的15%。

不得不指出的是，由于一些国家政府对于外商直接投资（FDI）的限制或国家之间利益的摩擦，也导致了不少商业并购或中场折戟，或无疾而终。因法国决定实行数字服务税，法美贸易局势趋向紧张，受此影响，路威酩轩集团撤销了以166亿欧元收购奢侈珠宝品牌蒂凡尼的交易。与此同时，意大利政府也叫停了意大利电信向美国KKR集团出售二级网络的交易。按照联合国贸发会发布的《2020年世界投资报告》，全球FDI将在2019年1.54万亿美元的基础上下降近40%，而这也是全球FDI自2005年以来首次低于1万亿美元。

十二、金融整治：常态与地貌

鉴于金融机构极易在内部形成系统性风险与道德风险，也更易向外部传染负外部性，自金融危机以来全球主要经济体就从来没有放松过对银行等金融机构的监管，除了对违规行为罚款成为家常便饭而且罚金不断创出新高外，许多国家还成立与完善新的监管机构，健全相应的制度与机制，监管范围从传统金融到互联网金融等各个领域^[9]。

美国老牌银行花旗银行应该是被监管机构施以处罚的常客。按照美联储的说法，花旗银行未能改善自身风险管理系统，在系统的基础架构上出现缺陷，而且该系统又不能精确识别潜在风险，可能使银行犯下成本高昂的破坏性失误，为此，花旗银行在2020年接受了美联储开出的一张高达4亿美元的罚单。而在此之前，花旗银行闹出大乌龙，该行将一笔本应为150万美元的客户转账，“手滑”转成了1.75亿美元，由此也印证了美联储有关花旗银行风险管理缺失的说法。

摩根大通在华尔街历来是“模范生”，但2020年也因丑闻产生而被课以巨额罚款。因涉嫌在超过8年时间里对金属期货白银和美国国债交易中对市场的操纵，摩根大通被美国司法部提起诉讼，最终在2020年同意支付超过9.2亿美元的罚款，包括4.364亿美元的罚款、3.117亿美元的赔偿金和超过1.72亿美元的非法所得，罚款总额创造了美国对单一金融机构处以罚款的最高历史纪录，同时也是司法部多年来对操纵市场行为打击中最为严厉的制裁措施。

与花旗银行、摩根大通相比，欧洲的瑞银集团在历史上吃到的罚款可谓有过之无不及。来自美国证监会（SEC）的权威说法是，瑞银集团在长达4年时间里将一些面向散户投资者的债券优先认购权分配给被业内称为“炒家”的人，后者即刻将这些债券转售给了其他经纪交易商以谋利，而这些操作又主要由瑞银集团旗下的瑞银金融服务公司来完成，违规行为被查后，瑞银集团同意支付超过1 000万美元的罚金，以了结有关部门的指控。与此同时，另3家瑞典银行因在波罗的海国家缺乏足够的反洗钱治理和控制而被罚款5.36亿美元。另外，美国司法部、美联储和纽约州金融服务部（NYDFS）对一家以色列银行因涉及逃税和国际足联（FIFA）相关的洗钱行为处以了9亿多美元的罚款，并且NYDFS对一家著名的德国银行处以1.5亿美元的罚款，原因是该银行与入狱的金融家有关联。

与欧美监管机构对违规金融机构展开铁腕行动相似，2020年金融监管风暴之声也有不少来自非欧美国家。因3年内进行5.3万余次的可疑转账，澳大利亚规模最大的银行大利亚联邦银行被大利亚金融管理局处以高达7亿澳元的罚款，等于该行2019年7%的净利润瞬间蒸发，同时本次罚金是澳大利亚企业中有史以来的最大一笔罚金。而在新加坡、马来西亚、印度和巴基斯坦等国家，过去一年监管机构对金融违规行为作出的罚款额超过40亿美元，尤其是以马来西亚监管机构对政府基金被盗丑闻的处罚震动全球。调查结果显示，华尔街著名的投资银行高盛在马来西亚通过3次发行债券筹集到65亿美元，且该笔融资贴上了马来西亚政府基金的标签，高盛据此公开宣布融资将用于发电厂和石油钻探企业的投资，但超过45亿美元流向了由马来西亚和阿布扎比腐败官员控制的欺诈性空壳公司，而且主要被马来西亚政府顾问窃取，最终大量資金被用于豪华游艇、豪华公寓、高端奢侈品和一系列高端派对的支出上。对此，马来西亚的监管机构在2020年展开了涉案价值最高的执法行动，监管机构与高盛达成了和解，后者同意支付25亿美元的罚款和保证退回14亿美元的资产。

如雷般的监管还蔓延到了新金融领域。一家名为丝绸之路的网站利用比特币兜售各种东西，甚至包括毒品和雇凶杀人，不到3年的时间里进行了相当于12亿美元的非法销售，并获得了8 000万美元的佣金;同时美国监管机构调查发现，丝绸之路的第四大比特币包有69 369枚比特币被转移，价值超过10亿美元，经过持续跟踪，最终发现了转移的比特币，并做出了收缴69 369枚比特币的决定。同样，德国支付巨头Wirecard伪造相关文章声称19亿欧元现金存放在菲律宾银行，丑闻败露后旋即向法院申请破产，之后很快曝出欠下近40亿美元债务，并俨然成为德国历史上最大的财务丑闻。仍在取证过程中的德国监管机构最终做出的处罚结果相信不会很轻。

Wirecard曾经公告称以至多8 070万美元的价格入股收购中国商银信支付服务有限责任公司（以下简称“商银信”）所有股份，但在丑闻爆出前，因挪用备付金、擅自中止支付业务等16项违法行为，商银信已被中国央行课以1.16亿元的处罚，吃进了中国支付行业迄今为止的最大罚单。当然，中国监管机构过去一年中施以处罚的对象远远不止商银信一家，从国内四大国有商业银行到城市股份制商业银行，从保险公司到证券机构，从基金运营者到中介服务商，中国监管机构开出的1 500多张年度罚单覆盖了金融领域的每一角落，罚金额度超过6亿元。根据领先提供商Fenergo发布的关于全球金融机构罚款的调查报告，包括中国在内，全球对金融机构违规处罚金额可能超过2019年的84亿美元。

值得注意的是，鉴于巴塞尔银行监管委员会发布的《国内系统重要性银行框架》和金融稳定理事会出台的评估标准已经在2019年年末正式生效，至2020年全球已有30多个国家的中央银行结合自身实际建立起了系统重要性银行的监管政策框架与评判标准。中国央行在《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》的基础上也推出了《系统重要性银行评估办法》，明确了系统重要性银行的认定依据与标准，从而构筑起了系统重要性银行“大而不能倒”的坚实屏障。

与全球许多国家在制度层面不断收紧对金融机构的监管有所不同，美联储、美国货币监理署和联邦存款保险公司则批准了对沃尔克规则的修改，允许银行增加对风险投资基金的投资，同时还取消了银行在与其关联机构交易衍生品时必须持有保证金的要求。沃尔克规则以禁止银行自营交易为主，包括禁止银行利用参加联邦存款保险的存款进行自营交易、投资对冲基金或私募基金等，而美国监管机构放宽对银行的限制措施，在为华尔街银行创造更多盈利空间的同时也埋下了不小的风险因子。

十三、国际贸易：变态与姿貌

国际贸易的增长与繁荣程度取决于三大重要因素：世界经济增长状况、各国的贸易政策态度和贸易治理能力^[9]。然而，过去一年中上述三大力量无一不是乏善可陈。世界经济因新冠疫情出现大衰退，单边主义、贸易保护主义等逆全球化力量甚嚣尘上有目共睹，同时世界贸易组织（WTO）的功能边缘化也触目惊心，其中，被称为“最锋利牙齿”的WTO争端解决机制因美国的干扰完全停摆。对此，WTO预测，2020年全球贸易额将出现9.2%的下滑。联合国贸发会议的跟踪季报进一步佐证了WTO的推断。数据显示，虽然2020年第三季度相比于第二季度同比降幅有所收敛，但实际全球贸易额还是负增长，而且相较去年同期仍旧下降5%，第四季度全球贸易额同比降幅将进一步收窄至3%，2020年全年仍会出现至少7%以上的收缩幅度。另外，新冠疫情也加剧了全球贸易增长的不平衡性。按照联合国贸发会议的分析报告，虽然全球各地区均未能幸免于全球贸易的年度下滑，但中国却是唯一一个贸易正增长的国家，而且发展中国家出口总体上要好于发达国家出口，而在所有地区中，进出口降幅最大的则为西亞和南亚，年度降幅分别达到23%和26%。

双边贸易争端可以说是贯穿于过去一年国际贸易的一条主线，在所有国别争端中，中美贸易是最引人注目的事件。以2019年特朗普颁发总统行政令禁止美国企业使用被视为国家安全威胁的企业所生产的电信设备为基础，2020年美国针对中国企业华为和中兴的禁令又延长了一年，美国政府制定的针对联邦政府合同的《约翰·麦凯恩国防授权法》正式生效，从而将联邦政府采购合同中禁止任何公司与华为、中兴、海能达、海康威视和大华科技等5家中国公司的商品或服务合作行为上升到法律规制高度。另外，美国还将华为、中芯国际、中海油、中国移动和中国电信等33家企业列为“中国军事公司黑名单”，禁止美国企业与他们投资合作。同时美国启动“清洁网络”行动，对包括抖音海外版（TikTok）、腾讯、百度等在内的中国互联网公司下达封堵令，并对联想集团展开“337调查”。

美国近乎白刃的行动得到了盟友和相关国家的追随。除澳大利亚、瑞典明确放出禁用华为5G设备的政策口风外，英国更是责令国内运营商和企业在8年内拆除所有的华为设备，并停止与华为进行合作，同时英国政府还拟对使用华为设备的企业处以每天10万英镑的罚款。在印度，先是下架了TikTok在内的59款中国APP，接着宣布关闭了阿里在印度运营的UC浏览器，继而将封杀令扩围到另外的43款中国APP，短短数月内，印度共将175个“与中国建立链接”的APP纳入到封堵范围。

美国挑起的贸易战在过去一年中其实并不只在与中国的对垒战线展开，其同欧盟的贸易战火也愈烧愈旺。因欧盟违规补贴飞机制造商空客公司，前一年WTO做出了授权美国每年对约75亿美元的欧盟输美商品和服务采取加征关税等报复措施的决定，而到了2020年，WTO又做出新的裁决，允许欧盟以美国违规补贴飞机制造商波音公司为由，每年向美国总价约39.9亿美元的商品和服务施以关税等贸易惩罚措施，随后，欧盟便分别对美国飞机制造和以农业为主的其他领域商品展开征收15%和25%关税的行动，所征关税比例与美国向空客公司及其他领域输美商品征收关税额度完全一致。

然而，对于这起全球最大规模企业的贸易纠纷，美国单方面认为只有自己才有加征关税的资格，欧盟的行动只是一种报复。随后，特朗普再度点燃与欧洲的贸易战，不仅威胁要对包括英国的啤酒、威士忌和饼干、西班牙的橄榄、法国的蛋糕和德国的卡车在内的产品开征100%的关税，而且扩大了原有的征税范围，将从英国、法国、德国和西班牙进口的30个类别的商品全部加入征税清单，同时美国贸易代表办公室准备将原有15%或25%关税上调至100%。

与欧盟展开雌雄对决的同时，美国还与法国就开征数字税架起了枪炮。按照法国的征税计划，全球数字业务年营业收入超过7.5亿欧元和在法国境内年营业收入超过2 500万欧元的企业将被征收3%的数字税，由此对包括亚马逊、谷歌和Faceboook等在内的美国互联网巨头构成不利的财务打击，为此，美国先发制人，宣布对价值约13亿美元的一系列法国商品征收25%的关税，但鉴于法国尚未开始征收数字税，上述关税推迟实施不超过180天。美国贸易代表办公室威胁对法国企业启动“301调查”，并警告可能对法国进口商品采取加征关税等措施，对此法国政府强势表示开征数字税的决心不会动摇。

美国还将贸易战火烧向了自己的邻居与追随者，由于美国对加拿大铝产品征收10%的关税，加拿大宣布对美国出口到加拿大的产品完全对等地征收总额为36亿加元的关税。与此同时，因怀疑墨西哥未能批准美国的生物技术产品，美国贸易代表办公室抛出了针对墨西哥的贸易制裁方案。印度虽然在对待中国的态度上完全与美国站在了一起，但利益冲突之下同样没有得到美国的让步。为取得抗疫资金，印度政府宣布对在印度境内提供数字服务、本地销售额超过2 000万卢比的所有外国企业征收2%的数字税，此举同样触动谷歌等美国科技公司的利益，美国随后对印度发出了征收关税的警告。

雙边贸易战打得死去活来时，更具杀伤力的反倾销魔影在2020年弥漫扩散到了全球各个角落。韩国对日本产不锈钢厚板延长征收反倾销税3年，澳大利亚对进口自罗马尼亚的镀铬钢条发起反倾销，加拿大对原产于或进口自印度的石油管材展开反倾销调查，而在此起彼伏的反倾销声浪中，聚集度最高的则是针对中国企业的反倾销。除了美国等发达国家频繁对中国扬起反倾销的利剑之外，新兴市场国家成为了打压中国的反倾销主体阵容。印度对原产于或进口自中国全取向丝和全拉伸丝等产品发起了反倾销，阿根廷对原产于中国的铝管发起了反倾销，巴基斯坦对原产于或进口自中国的涤纶短纤维发起了反倾销，更让人瞠目的是，巴西竟然在一年内9次出手，对来自中国化纤毯、客货车轮胎和采血管连续发起反倾销。初步统计，2020年全球有多达70个国家对中国展开了反倾销调查。作为反制，中国过去一年先后宣布对原产于新加坡、马来西亚和日本的甲硫氨酸、原产于印度的进口单模光纤和原产于澳大利亚的进口大麦和葡萄酒等征收反倾销税。

然而，全球化贸易逆流也难以阻隔双边与多边合作的势能。在过去一年中，越南与欧盟达成了《自由贸易协定》，越南由此成为继新加坡之后第二个和欧盟签署自贸协定的国家。与此同时，中国完成了与柬埔寨自由贸易协定的全部谈判，且中国与欧盟正式签署了《地理标志保护与合作协定》，协定纳入了双方的酒类、茶叶、农产品与食品共550个地理标志（各275个），为双方地理标志提供了高水平的保护，也为双方更多优质特色产品进入对方市场打开了新的通道。特别值得称道的是，经过长达8年的长跑，东盟十国、中国、日本、韩国、澳大利亚和新西兰共15个国家参与的《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）正式签署，全球规模最大的自由贸易区横空出世^[10]。

十四、2021年世界经济：动态与神貌

对于2020年世界经济的动态预测，国际权威经济组织与商业分析机构都给出了各自的结论，其中，IMF认为世界经济增速可达到5.2%，OECD指出可以实现4.2%的经济增速，而WB则预估世界经济增速超过4.0%。同样，摩根士丹利预测经济增速为6.4%，花旗集团认为将达到5%，美国银行预测增速可实现5.4%，高盛集团则认为经济增速能够超过6.0%，摩根大通的预测值是5.8%。

从预测结果来看，数据具有3个方面的明显特征：首先，相对于2020年而言，世界经济在2021年会显示出“V”型增长模式，而且力度不小。其次，全球所有经济体将在2021年出现“普涨”，从预测结论看，发达国家与新兴市场国家的增速分别可以达到4.0%和5.0%。最后，2021年世界经济能够实现大幅增长，并不是该年度的绝对增长速度，而且因为2021年预期的高增长是建立2020年低基数基础之上的，即世界经济在2020年跌幅太深而使得2021年经济增速之高得到凸现。从个意义上说，即便是2021年世界经济能够实现预期增长，但依然还是一种“弱复苏”，当年的世界经济总量也只是回到了2019年的水平，由此也很难界定整个世界经济增长节奏是否真的进入到上升周期。

截至目前，新冠疫情还在全球蔓延，无论是感染人数还是死亡人数都在增加，新冠疫情无疑将成为影响世界经济的决定性因素，IMF也就此做出了两种不同情景下的世界经济增速预测^[11]：一是悲观情景，如果2021年初或者稍晚大规模暴发第二轮疫情或病毒发生变异并大面积传播从而导致再度行政性“封城”和“封国”，即便有宽松货币政策与积极财政政策的进一步对冲，甚至各国采取逆周期政策规模是2020年的2倍，但新冠疫情同样会造成长久的“伤痕”效应，如企业破产数量增加、生产率放缓、失业率上升等，2021年全球GDP将继续收缩4.9%，且发达国家和新兴市场国家的GDP收缩幅度类似，世界经济活动只有等到2022年才能回暖。二是乐观情景，即新冠疫情随着全球目前采取的防疫措施得到有效控制，全球金融条件持续宽松，货币政策与财政政策并未出现收敛，由此市场信心明显提升，经济“伤痕”效应显著减少50%，带动2021年经济加速复苏，当年GDP完成预期中的扩张。

比较来看，IMF预设的第二种情景出现的概率较高。截至目前，美国辉瑞公司、德国BioNTech以及美国阿斯利康和中国医药企业研发出的疫苗已经先后发布了三期临床早期分析结果，且疫苗的有效性至少在85%以上甚至超过了90%。一般而言，疫苗有效性在50%以上即可获得监管批准。因此，辉瑞公司与德国BioNTech联合开发的mRNA（新冠信使核酸）疫苗已经在2020年底获得美国食品药品监督管理局（FDA）的紧急使用授权。按照辉瑞医药团队的预测，这支疫苗将在2021年3月获得FDA的正式获批，随后将有更多的疫苗陆续获批。当然，新冠疫苗也会同时在欧洲、日本等地申请获得批准。按照辉瑞公司与德国BioNTech的说法，获得批准后，在2020年底之前会生产5 000万针疫苗，在2021年底之前可以供应13亿针、供6.5亿人口接种。在这种情形下，2021年全球疫情数量持续下降，并在2021年底清零，同时实现群体免疫。因此，按照世界卫生组织的权威判断，2021年3月疫苗开始陆续投放与使用，世界经济因此将形成一个重要的时间拐点。

其实，就IMF预设的两种情景中货币政策与财政政策共有的影响变量来看，任何一个因子在2021都不会出现逆转，即所谓的加速收敛与转向，而是会继续维持原状，甚至不排除有加码升级的可能。货币政策方面，根据摩根斯丹利的推算，未来2年，全球四大行（美联储、欧洲央行、日本央行和英格兰银行），印钞规模可能达到5万亿美元，若同样的规模扩展到8家央行（美联储、欧洲央行、日本央行、英国央行、加拿大央行、瑞典央行、澳大利亚央行、新西兰央行），相当于从2021年开始每个月向市场要多投3 000亿美元的钞票，也就是8家央行在2021年平均每月购买价值3 040亿美元的证券。虽然摩根斯丹利的推算有些夸张，但可以肯定地说货币政策的宽松砝码在2021年不会减弱。

財政政策方面，美国政府推出了9 160亿美元的经济刺激计划，虽然这是由特朗普操盘制定，但拜登出于公私目的都不会让这个计划在2021年搁浅。另外，美国财政部已经公布了1.3万亿美元的2021年财政支出计划，该计划涵盖了国防开支、劳工与卫生支出、人类服务教育支出、商业司法科学支出、能源和水支出、交通运输和城市发展措施支出等方面，其中，260亿美元用于基础设施建设的投资升级。同样，“欧盟下一代”全面复苏计划在2021—2027年的预算将达到1.85万亿欧元，2021年至少实际预算投入超过6 000亿欧元，欧盟将于2021年发行规模达7 500亿欧元的欧洲复苏基金债券。作为欧盟核心成员国的德国计划在2021年发行债券筹资1 798.2亿欧元用于经济的进一步改善，同期日本将推出总规模73.6万亿日元的刺激计划，加拿大政府计划从2021年开始3年内投入700亿—1 000亿加元刺激经济复苏。至于新兴市场国家，只要可能，财政政策的刺激口径也只会放大不会压缩。

必须承认，复苏途中的2021年世界经济也将面临着许多不确定性因素的干扰。一个需要正视的事实是，自20世纪80年代以来，全球造成系统性影响的灾难多次发生，频率比过去增加了两三倍，同时地缘政治和军事风险也居高不下，如果再冒出如同新冠疫情那样具有全球杀伤性的风险事件，即便是出现IMF预设的第二种情景，世界经济在2021年也难免再次出现大衰退的灾难。当然，这样的概率可能很低，但从客观分析，至少2021年世界经济将面临三只“黑天鹅”的威胁：

一是债务危机。按照IMF预测，发达国家政府债务比在2021年将达到125%，超过“二战”刚结束后1946年（124%）的水平，创历史新高，同时也远高于1933年经济大萧条时期（80%）和金融危机结束后2009年（89%）的水平。同期，新兴市场国家的政府债务比将达到65%，大幅高于1946年的47%、大萧条时期的最高值32%和金融危机时期的41%。虽然从发达国家的财务状态看，发生违约风险的可能性并不大，但更多的新兴市场国家在全球金融市场融资链条无法进行且偿债能力逐步减弱的情况下，不排除引发系列违约事件。在经济全球化程度日渐提升与加强的生态中，只要有局部的金融动荡与不安，风险很容易传染，进而殃及世界经济。

二是通货膨胀。理论上看，全球货币超发的必然结果是通货膨胀，而且如果美元在2021年继续贬值，大宗商品价格持续上扬并向下游消费品传导，通货膨胀的加速也不是没有可能^[12]。只是对于发达国家而言，由于通货膨胀尤其是核心通货膨胀长期处在低位，因而整体发生恶性通货膨胀的概率不高，即便通货膨胀有所抬头也是不少国家政府所愿意看到的现象。对于新兴市场国家来说，部分国家在过去一年本已遭受通货膨胀的煎熬，如果进一步恶化，势必最终吞噬民众财富与经济增长成果，使得经济复苏过程变得更为艰难，某种程度上也会拖慢世界经济的增长步伐^[4]。

三是贸易保护。一方面，新冠疫情打断了全球产业链与供应链，但也会倒逼各国对产业链与供应链的重要性进行重新认识，就像新冠疫情期间有些西方国家将医药产品的生产撤回国内那样，不少国家反思自己可以独立操控产业链和供应链的经济收益与商业价值，与此相对应的实际行为方式可能造成制造业大面积与大规模回流本土，经济全球化与协同共振效应将大大减弱。另一方面，拜登上台后，如果继续坚持单边主义的贸易政策，甚至变本加厉，不仅中美贸易冲突会进一步加剧，贸易摩擦也会持续扩围，由此注定2021年世界经济的复苏进程将变得一波三折。

参考文献：

[1]  张锐.平均通胀目标定调美联储“碎步慢走”[N].国际金融报，2020-09-13.

[2]  张锐.全球主权债务加速扩张发出预警信号[N].上海证券报，2020-10-24.

[3]  张锐.首只负利率主权债彰显中国经济底气[N].上海证券报，2020-11-28.

[4]  张锐.新兴市场债务危机一触即发[N].国际金融报，2020-06-08.

[5]  张锐.美联储会选择负利率吗[N].证券时报，2020-04-10.

[6]  张锐.美元的强势可能已埋下风险变量[N].上海证券报，2020-03-28.

[7]  张锐.低油价没有完胜只有多输[N].证券时报，2020-03-25.

[8]  张锐.菅义伟的经济考卷如何作答[N].国际金融报，2020-09-21.

[9]  张锐.WTO改革必须坚守多边自由贸易立场[N].证券时报，2020-05-21.

[10]  张锐.RCEP擎起全球区域经济合作新标杆[N].国际金融报，2019-12-05.

[11]  IMF.World Economic Outlook：Global Manufacturing Downturn，Rising Trade Barriers[R].World Economic Outlook，2020.

[12]  张锐.全球央行“大放水”是把双刃剑[N].上海证券报，2020-04-25.

（责任编辑：尚培培）