股权结构、资源冗余与家族企业合作行为研究——基于上市家族企业的经验证据

李 婧 朱莹婷

(1.上海政法学院 经济管理学院，上海 201701；2.兰卡斯特大学 管理学院，英国 兰卡斯特 LA1 4YW)

一、引言

竞争规则在战略形成过程中的重要程度已被接受，然而，合作关系也可以被视为企业的一种强有力的竞争资源。以往关于企业合作行为的研究主要是基于资源依赖、产业组织、交易成本等经济学理论，以成本收益为视角，对广义上企业组织的合作行为进行分析[1]-[20]，并没有对家族企业这一类特殊的企业组织类型进行有针对性的分析。然而，对于家族企业而言，其在自身经营发展的过程中，不仅仅追求经济目标，其对非经济目标的追求也非常重视，Gomez-Mejia et al.[21]将这种非经济目标视为“社会情感财富”，并认为家族成员或者家族企业控制者会将社会情感财富的获得或者损失作为家族企业战略决策的主要参考点。因此，家族企业的内部决策就有别于利润最大化的前提假设，而是会考虑该决策是否能够维系家族的社会情感财富。而也正是由于家族社会情感财富的存在，使得家族企业经常做出偏离企业的经济目标而追求非经济目标的决策行为。家族企业进行合作虽然可以帮助企业建立稳定的联盟关系，对于组织弥补自身的柔软与不足有着重要意义。[22][23][24]然而，组织之间的合作是存在风险的[25]，从而对家族社会情感财富产生威胁。因此，将家族企业作为研究对象，分析其合作行为，对于完善有关企业合作理论方面的研究具有重要意义。

同时，股权结构在一定程度上揭示了家族与企业的相关程度以及家族对企业的监督力度。股权集中度作为现代企业公司治理的核心，进行内部控制的手段，对企业决策的影响更是得到了广泛的关注和认可。就家族企业而言，不少学者关注了股权集中度对家族企业的战略自由度[26]-[29]、代理成本[30][31]、风险倾向[32][33][34]以及资源配置效率[35]-[39]的影响。然而，较少涉及对企业合作行为的影响分析。同时，是否是金字塔式股权结构意味着控制家族对企业进行掏空的程度不同。[40][41]进而，家族控制者对家族物质财富以及社会情感财富进行维系的能力就有所差异，家族企业的合作动机以及对合作行为的风险感知也就不同，也会影响其对合作行为的选择。因此，探讨家族企业股权集中度以及是否采用金字塔式股权结构对企业合作行为的影响，给出了从内部控制角度进行企业合作行为分析的新视角。

此外，结合情景理论以及资源基础理论，企业内部资源禀赋为企业探索提供了人力和财务资源，并在组织内营造了探索的文化氛围。考虑到家族企业普遍面临着较严重的融资约束问题[42]，冗余资源的积累能在经济层面适应组织变革的资金需求，也能在情感层面缓冲大股东对社会情感财富损失的感知程度[43]，从而会影响家族企业对合作风险进行有效控制的认识，进而影响其对合作行为的选择。

因此，本研究以家族企业为研究对象，探讨家族企业股权集中度对企业合作行为的影响，并进而分析金字塔式股权结构以及企业冗余资源对上述影响关系的调节作用，对于进一步加深对家族企业的认识、完善企业合作行为理论具有重要意义。

二、理论分析与研究假设

(一)股权集中度与企业合作

家族企业的一个核心特征是家族成员对企业战略行为以及企业决策的控制。[44]家族对企业的控制权是很直接的，如家族拥有企业的大部分股权。在任何情况下，家族控制或者家族对企业的影响都可以看作家族社会情感财富的核心部分，是家族成员所追求的。[45]

企业之间的合作行为可以为企业提供有效的异质性资源、信息和机会[46]，为企业竞争优势的构建提供一种助力。但同时也会让企业面临各种风险，如关系风险、绩效风险。[25]另外，企业与合作方之间由于过度嵌入而形成的锁定效应也不利于企业绩效的提升。因此，对合作关系的无效管理会影响家族企业社会情感财富的积累。从而，为了更好地控制合作风险以及对企业绩效的不利影响，更好地维护其社会情感财富，家族企业管理者需要对合作行为进行有效控制。然而，当所有权比较分散时，家族所有者持股比例较低，难以对经理人的自利行为进行有效约束。同时，所有权分散的股东结构使家族成员面临着潜在的代理成本和内部机会主义问题，内部股东常常为了自身效用最大化做出争夺企业有限资源的决策，从而降低家族企业生产经营和财富分配时的治理效率。出于对家族社会情感财富的考虑，家族所有者不太倾向于进行外部合作。

然而，家族财富与企业资产会依赖于家族控制发生不同程度的重合，家族与企业的目标也可以在不同程度上被分割或整合。[47][48]追求非经济目标的效用从界定上来说不会导致经济上的无效率和代理成本的扩大[49]，只有当保持家族社会情感财富是以牺牲其他家族企业利益相关者(如债权人、供应商或者小股东)的利益时，代理问题才会产生。Christina[50]认为家族大股东与小股东之间存在“掘壕—协同—掘壕”的波动关系，国内一些学者也关注到只有在股权适度集中时大股东对经理的监督效应才会最强，有利于提升公司价值。[51][52]本文认为，股权适度集中下家族大股东的合作意愿是最强的，因为在适度范围内，家族企业的第一类代理问题得到控制，同时也不会使其面临严重的第二类代理问题的成本。一方面，家族股东权威能提高员工的凝聚力，消除经理人的机会主义行为，进而减少对其的激励和监督成本[30]；另一方面，适度的控制权下家族股东的掏空能力不大，而关注企业目标的非家族利益相关者为了保护他们的财务利益，给企业施加压力的动机始终存在，如将独立董事引入董事会，尽量在董事会上获得一个席位[53][54],或者在债务合同中添加限制性条款[55]等，迫使家族股东与其表现出利益协同。此时，家族股东为了避免这些方式对其社会情感财富造成威胁，排他性控制的思维模式会改变，家族对非经济与经济目标的追求发生了重合，倾向于接受可以帮助企业提高绩效方差的合作行为，表现出较强的合作意愿。

而当家族所有权进一步上升，高度集中时，家族企业对外进行合作的倾向又开始下降。原因如下：首先，所有权高度集中的大股东结构使家族大股东面临着巨大的私人成本和风险，而大股东持股水平越高越难以奉行分散股东风险采取的华尔街行走策略。为了最小化自身的投资损失以及进行外部合作经营过程中职业经理人的机会主义行为所造成的损失和威胁，此种情况下家族企业的合作动机更低。其次，社会情感财富刻画了家族大股东依靠对企业的控制权和所有权而积累起来的情感性禀赋(affective endowment)[56]，而家族所有权控制是家族社会情感财富维持的基础。随着股权的集中，家族的权力和财富会更多地聚集于企业，而企业一旦参与合作，不仅会导致以前存在于家族内部的身份和权力被其他合作伙伴分享，限制家族在战略决策过程中的自主权，还会使得家族在合作关系治理上对企业的影响受到削弱。[21]同时，在危机冲击下，企业破产清算的概率以及控制权丧失的可能性也会增加，这种威胁不仅使得前期投资的潜在损失增大，同时也使得家族成员对基于所有权控制积累的社会情感财富的损失感知程度增强。此时，为了保护家族企业的投资、维持家族身份以及维护家族的经营声誉，家族企业进行外部合作的动机也就较弱。最后，家族控制程度越高，传承意愿就表现得越强。Franz et al.[57]认为，在继承活动能得以成功进行的情况下，家族创始人往往想为后代保留一份持久的遗产，从而在面临可能的高风险活动或创业失败时，他们往往会变得保守谨慎。尽管也有学者强调，将所有权继续留在家族内部的长期视角加上家族董事从企业获得的深层知识会使他们更好地评估风险和进行战略投资[58]，但现实中的联盟管理因存在内部机会主义和外部环境压力等问题具有高风险性的特征[59]，更容易在面临“边界困境”时危及家族财富甚至企业生存。因此，即使对外合作能在长期给企业带来较高的投资回报，家族也会更注重当前财富的成功传承，避免合作可能带来的财富损失。

基于以上论述，本文提出以下假设：

H1：家族企业股权集中度与企业合作行为之间存在倒U型关系。

(二)金字塔式股权结构的调节效应

国内外研究表明，家族控制在治理结构上呈现出明显的复杂性，控股家族不仅直接参与上市公司的经营管理，还通过金字塔式股权结构来强化其终极控制权。[60]同时，Claessens et al.[61]在对东亚国家家族企业的研究中发现，控制家族一般通过金字塔式股权结构来确保获得不成比例的高度的控制权，实现控制权和现金流量权之间的偏离，为实施掏空行为提供便利。因此，就家族企业的合作行为而言，首先，金字塔式股权结构提供的掏空便利使企业内部利益输送行为更加隐蔽[62]，当合作行为面临风险时，家族企业可以通过金字塔式股权结构对家族财富进行转移和保护，避免了家族财富的损失。其次，金字塔式股权结构给控制家族带来的不成比例的高度的控制权也有利于控制家族在合作行为中保持对合作关系进行经营管理的投票权，削弱了家族在合作关系中丧失控制权的可能性，在一定程度上维护了家族对企业的持续控制。最后，金字塔式股权结构能使大股东在公司中以较少的现金流量权获取较大的控制权，有利于形成组织内部资本市场，缓解企业对资金等要素需求的市场摩擦[63]，降低了由于合作行为进行借债而导致的控制权的丧失，也使家族的旧有员工免于因面临外部不确定性高的资本市场而被立即淘汰的风险。[56]因此，金字塔式股权结构为家族企业进行社会情感财富的维系提供了保障，使得家族企业更有信心抵御由于合作行为带来的风险，从而会刺激家族企业进行合作。

基于以上论述，本文提出以下假设：

H2：金字塔式股权结构对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起正向调节作用。

(三)冗余资源的调节效应

企业的资源存量影响到企业冒险行为的选择。[64]拥有更多的可支配资源赋予了企业家更多的资源运作权。[65]随着资源运作权的增大，企业家便会拥有更多的余地去冒险和探索。[66]而组织可支配性资源的缺乏则降低了企业家实施战略选择的范围、机会和能力。如Audia and Greve[64]的研究指出，期望落差背景下到底是冒险创新还是规避风险主要取决于引致参考点变化的因素，比如资源禀赋，它影响到决策者对风险的可忍受程度。他们还基于这一理论进行了经验研究，结果发现，在资源禀赋较少的小企业中冒险行为显著地降低了，但对于禀赋高的大企业其冒险行为的动机并没有显著地发生变化。就家族企业而言，首先，随着家族对企业控制权的提高，其对外部环境的变化就越敏感，此时充足的冗余资源不仅能降低家族CEO对于失败的恐惧感，增强其对风险的忍受程度[64]，还能保障企业转型升级的资金需求，促使家族CEO开始尝试对外合作。其次，资源禀赋度高的环境能够给企业提供关键性要素资源，降低家族大股东经营企业的运行风险，为其拓展更多的生存空间[67]，从而进一步保障了大股东在关键职位的任职能力。这不仅使企业能够继续雇佣家族成员，维系家族控制和情感纽带[68]，还能缓和其与非家族成员之间因权力差异导致的紧张感和关系冲突[69]，对于保护以家族为中心的社会情感财富具有积极作用，进而减少了家族成员因企业合作产生的情感顾虑。因此，在家族股权集中的情况下，家族企业冗余资源越多，其进行合作的动机越强。

然而，由于不同的冗余资源具有各自的固有特性，它们的调节效应也会不同。按照资源的流动性和转换能力的强弱，企业的冗余资源可以分为沉淀性冗余资源和非沉淀性冗余资源。[70]沉淀性冗余资源因为内化于企业的经营和管理活动中，面向特定的应用，具有使用范围受限、转换能力较弱的特点[71]，并且威胁—僵化理论认为，威胁、危机会导致管理的僵化，企业往往不能针对逆境做出适应性调整。[72]那么，当企业面对外部市场的不确定性、合作者缺乏承诺、家族成员内部利益冲突等问题时，此类资源的积累会加剧多重压力下的管理僵化问题，从而可能威胁公司生存，不利于危机情况下家族社会情感财富的维护。而非沉淀性冗余资源由于没有沉淀于企业内部，可以适用于较多情境，能给管理者较多的选择和支配空间[73]，是企业经营运转的命脉。[74]当企业合作行为面临风险和不确定因素时，此类资源的积累为家族企业化解合作危机提供保障，从而可以更好的维护家族社会情感财富，更能促进家族企业选择合作行为。

基于以上论述，本文提出以下假设：

H3a:冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起正向调节作用。

H3b:沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起负向调节作用。

H3c：非沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起正向调节作用。

三、实证研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文以我国家族上市公司为研究对象，样本的确定标准为[75][35]：(1)最终控制者能追踪到自然人或家族；(2)最终控制者直接或间接持有的公司必须是被投资上市公司第一控制性股东。数据来源于国泰安(CSMAR)数据库，选取了2012—2018 年在沪、深两市A 股上市的家族企业，并做出了如下的样本筛选:(1)剔除金融、保险等行业上市家族企业的数据;(2)剔除ST、*ST类的上市家族企业;(3)剔除样本研究期间实际控制权进行变更的数据;(4)剔除存在部分数据缺失或者数据异常的家族企业样本，最后得到164家样本共计1 148个观测值。同时，为了剔除极端异常数据对结果产生影响，本文对涉及到的所有连续变量1%以下和99%以上分位数都进行了Winsorize 缩尾处理。

(二)变量定义与度量

1.因变量

企业合作行为(COOPERATION)：以往学者大多是通过企业设立的合营和联营企业数来测量企业合作行为[76][77][78][79]，但也有学者认为应该从合作所花费的时间、精力以及经济花费[2]，或是从人员配置、资源投入、资源开放程度以及对合作活动管理的重视程度来进行考量。[80][81][82]因此，本文同时选取了企业设立的合营和联营的企业数(NUMBER)、企业新增长期股权投资(EQUITY_IN)以及合营以及联营企业的权益性投资增量(INVESTMENT_C)作为表征企业合作行为的指标，并在后续检验中进行因子分析处理。

2.自变量

股权集中度(CR)：一般认为，CR5越大，股权结构越稳定。大股东对公司未来前景的预测容易通过CR5的变化反映出来，即CR5有同比增长趋势时，说明股权有集中趋势，股权对公司未来前景持看好态度；反之，股东可能比较担心公司的长远发展，从而大量减持。故本文以前五大股东持股比例进行衡量。同时，为了增强结论的可信性，本文还一步引入第一大股东的股权集中度来进行稳健性检验。

3.调节变量

金字塔式股权结构(PS)：设置虚拟变量。通过查阅上市公司年报中的股权结构图，来判断是否采用金字塔式股权结构。如果采用金字塔式股权结构，则赋值为1，否则为0。

冗余资源(SLACK)：借鉴Bourgeois[83]提出的财务指标测量方法来衡量企业内部资源禀赋，本文将冗余分为已吸收冗余与未吸收冗余。其中，用费用收入比(三大期间费用之和/销售收入)指标来反映已吸收冗余，用流动比率和资产负债率来衡量未吸收冗余。并且参照蒋春燕和赵曙明[84]的做法，本文取三个指标的平均值作为冗余资源的衡量。

沉淀性冗余资源(ABSOR)：借鉴Greenley et al.[85]的做法，由于管理费用面向组织中特定的经营管理活动，其转化和利用都会受到时间的约束，符合沉淀性冗余资源的特性，故本文采用管理费用占销售收入的比重来衡量。

非沉淀性冗余资源(UNABSOR)：速动比率高低反映了企业立即可用的资源的数量，该指标经常被用于表示非沉淀性冗余资源。[86][87][88][89][71][73]因此，本文也用速动比率衡量非沉淀冗余资源，即(流动资产-存货)/流动负债。

4.控制变量

首先，企业规模(SIZE)是影响企业绩效的重要指标，企业在搜寻联盟伙伴时也常将企业规模作为考虑因素。[90]其次，从时间上来讲，成立时间长的企业往往具有较丰富的资源[90]，因而企业寿命(LIFE)会影响其对合作资源的投入。再次，债务资本比(DEBT)和资产负债率(ALR)反映了企业可用资金情况、对合作风险的承受能力。最后，年度虚拟变量(YEAR)和行业虚拟变量(INDCD)可以控制年度变化趋势以及企业所处行业的环境复杂性对合作决策的影响。因此，本文将它们作为控制变量。

四、实证分析和结果讨论

(一)描述性统计结果

表1为本文样本数据的描述性统计分析结果。由表1可知：(1)企业设立的合营和联营的企业数(NUMBER)的最小值为1，最大值为49，标准差为5.124，均值为4.509，这意味着上市家族企业每年大约平均有4个合营和联营企业。企业新增长期股权投资(EQUITY_IN)和合营以及联营企业的权益性投资增量(INVESTMENT_C)的标准差分别为0.492和0.036，这说明上市家族企业中企业的合营和联营企业数量相比其他两者存在较大差异；(2)前五大股东的股权集中度CR5的均值为0.116，中位数为0.094，这说明上市家族企业前五大股东的股权持有水平普遍较高；(3)金字塔式股权结构PS的25%分位数、50%分位数和75%分位数均为1，且均值为0.883，这表明有88.3%的上市家族企业普遍采用金字塔式股权结构对公司进行控制，存在两权分离的情况；(4)冗余资源(SLACK)、沉淀性冗余资源(ABSOR)和非沉淀性冗余资源(UNABSOR)的标准差分别为4.452、10.680和13.391，这表明上市家族企业中的冗余资源水平存在较为明显的差异，且不同特征的冗余资源之间也存在一定的异质性。

表1 样本数据的描述性统计结果

续表

(二)相关系数分析结果

表2报告了主要变量的Pearson相关系数。由表2可以看出：(1)衡量企业合作行为的变量与股权集中度(CR5)均在1%水平下显著正相关；(2)金字塔式股权结构(PS)与新增长期股权投资(EQUITY_IN)、合营联营(NUMBER)和合营联营企业的权益性投资增量(INVESTMENT_C)之间的相关系数并不具有统计显著性；(3)冗余资源(SLACK)与沉淀性冗余资源(ABSOR)和非沉淀性冗余资源(UNABSOR)之间的相关系数分别为0.806和0.561，且在1%水平下显著，意味着三者之间具有一定的相关性，为后续进行因子分析提供了支撑。此外，其他变量间的相关系数大都在0.5以下，说明各主要变量间不存在强相关性，因此不存在多重共线性问题，可以进行回归分析。

在进行统计检验之前，本文对企业新增长期股权投资EQUITY_IN、企业设立的合营和联营的企业数NUMBER与合营以及联营企业的权益性投资增量INVESTMENT_C进行了因子分析，构建企业综合合作行为评价指标体系，以“企业合作行为因子(COOPERATION)”作为表征企业合作行为的指标。研究结果表明，2012—2018年企业合作行为因子的累计已解方差均在53.693%以上，最高达69.280%，样本充分性的KMO值在0.638以上，p值为0.000，最低的因子载荷值为0.731，且反映信度的Cronbach’sα值均在0.600以上，组合后变量的信度和效度是可以接受的，因此可以作因子提取。

表2 主要变量的Pearson相关分析结果

(三)多元回归分析结果

1.家族股权集中度对企业合作行为的影响

表3报告了家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系检验结果，其中模型(1)为基础模型，仅包含控制变量和相关调节变量，模型(2)包含了所有控制变量、调节变量以及股权集中度一次方项，模型(3)进一步将股权集中度二次方项引入研究模型。模型(1)的结果表明，金字塔式股权结构和冗余资源对企业合作行为的作用分别为正，不过这种作用在统计意义上不显著。从模型(2)可以看出，家族企业股权集中度一次方项与企业合作行为之间为负相关关系，但不显著。模型(3)的检验结果表明，家族企业股权集中度与企业合作行为之间呈现显著的倒U型关系。由于去中心化后的股权集中度值区间为-0.104～0.356，对称轴0.057在该区间内，因此表明家族股权集中度与企业合作行为之间呈显著的倒U型关系，假设H1得到验证。即在一定范围内，股权集中度越高，越能促进家族企业合作，而当股权集中度超过一定范围后，股权集中度越高，反而会阻碍家族企业的合作行为。

表3 家族股权集中度对企业合作行为的影响

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2.金字塔式股权结构与冗余资源的调节效应

表4列示了金字塔式股权结构和冗余资源对家族股权集中度与企业合作行为关系的调节作用。模型(4)和模型(6)中，金字塔式股权结构以及冗余资源和股权集中度一次方的交互项系数虽然都为正但不显著。模型(5)的结果表明，金字塔式股权结构与股权集中度一次方的交互项系数显著为正，但与股权集中度二次方项的交互项系数为负，且不显著。然而，在模型(8)的全模型检验中，金字塔式股权结构与股权集中度一次方的交互项系数显著为正，与股权集中度二次方的交互项系数显著为负。这意味着金字塔式股权结构对股权集中度与企业合作行为之间的关系起显著的负向调节作用，这与假设H2相反。我们认为，金字塔式股权结构之所以呈现出显著的负向调节作用，是因为虽然金字塔式股权结构为家族企业提供了控制、掏空以及进行财富转移的便利，然而金字塔的层级限制了家族对企业经营行为的直接控制。而直接控制的股权结构形式有利于家族更直接地掌握企业经营行为，更好地对企业经营行为进行管控，从而在合作行为中更容易帮助家族企业识别合作风险，对合作行为进行经营和管理。

模型(7)检验了冗余资源的调节作用，其中，冗余资源与股权集中度一次方的交互项系数为负且不显著，但它与股权集中度平方项的交互项系数显著为正。同时，在全变量模型(8)中，冗余资源与股权集中度一次方及二次方项的交互项系数也分别呈负相关与显著的正相关关系，这些结果说明在同等的股权集中度下冗余资源越丰富越能促进企业合作，本文假设H3a得到支持。

更进一步地，本文检验了沉淀性冗余资源与非沉淀性冗余资源对股权集中度与企业合作行为之间关系的调节作用。模型(9)为沉淀性冗余资源调节效应的实证检验结果，由结果可知，沉淀性冗余资源与股权集中度一次方以及二次方的交互项系数均为负，但不显著。因此，沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起负向调节作用，但是不显著，本文假设H3b没有得到支持。模型(10)为非沉淀性冗余资源调节效应的实证检验结果，由结果可知，非沉淀性冗余资源与家族企业股权集中度一次方以及二次方的交互项系数均显著为正。因此，非沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起显著的正向调节作用，即家族企业所拥有的非沉淀性冗余资源越丰富，越有利于家族企业进行对外合作，本文假设H3c得到支持。以上结果也再一次证明，沉淀性冗余资源与非沉淀性冗余资源在适用范围以及转化能力上是存在差异的，同时非沉淀性冗余资源由于具有较高的使用弹性，更可以帮助家族企业应对合作过程中带来的各种风险和不确定性，保护其社会情感财富不受损失，为家族企业进行对外合作提供了资源保障。

为了更好地了解金字塔式股权结构和冗余资源对股权集中度和企业合作行为的调节作用，本文还根据表4的检验结果分别绘制了股权集中度与企业合作行为之间的动态关系(图1、图2、图3和图4)，图形均是在股权集中度、金字塔式股权结构、冗余资源的所有取值范围上预测的企业合作行为的三维图。

图1为金字塔式股权结构对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系的调节作用，图示表明，对于采用金字塔式股权结构的企业而言，它们在同等的家族企业股权集中度水平下的合作行为低于采用直接控股方式的家族企业。图2为冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系的调节作用，结果显示：首先，在冗余资源相对少的环境下，家族企业股权集中度与企业合作行为存在显著的倒U型关系，这与本文的假设H1也完全一致，即家族企业股权集中度在一定范围内更有可能促进企业合作，而当股权过于集中时企业则更可能规避合作；其次，对于拥有丰富冗余资源的企业而言，在同等的家族企业股权集中度水平下的企业合作行为要高于冗余资源更低的企业，即冗余资源的增加能促进企业合作；再次，在冗余资源相对丰富的环境下，家族企业股权集中度与企业合作行为之间的倒U型关系翻转为正U型。这表明对于拥有充足冗余资源的企业而言，家族企业股权的集中现象表现出的合作意愿可能会发生变化。该结果表明，冗余资源能够提高企业进行对外合作的意愿，对股权集中度和企业合作行为之间的关系起正向调节作用，假设H3a得到支持。

表4 金字塔式股权结构以及冗余资源的调节效应

续表

图3为沉淀性冗余资源对家族股权集中度与企业合作行为之间的关系的调节作用，结果显示：对于拥有较高沉淀性冗余资源的企业而言，它们在同等程度的家族企业股权集中度水平下的合作行为基本上低于沉淀性冗余资源较低的企业。同时，对于拥有较少沉淀性冗余资源的家族企业而言，股权的集中也有可能促使企业进行合作。然而从斜率上来看，在股权集中度较低的状态下，沉淀性冗余资源的变化对企业合作行为的影响不大。所以，沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间关系的负向调节作用不显著，即假设H3b没有得到支持。图4为非沉淀性冗余资源对家族股权集中度与企业合作行为之间的关系的调节作用，该结果与图2基本一致，但值得注意的是，就曲率表现而言，随着非沉淀性冗余资源的增加，一方面虽然在临近股权分散的区间相较于冗余资源具有更强烈的企业合作的可能性，但此区间斜率相对较小；另一方面当非沉淀性冗余资源的积累达到临界值时，在股权集中的区间斜率较大，具有较强的合作意愿。该结果表明，非沉淀性冗余资源有助于提高同等股权集中水平下的企业合作行为，假设H3c完全得到支持。

图1 金字塔股权结构、股权集中度与企业合作行为 图2 冗余资源、股权集中度与企业合作行为

图3 沉淀性冗余资源、股权集中度与企业合作行为 图4 非沉淀性冗余资源、股权集中度与企业合作行为

3.分样本检验

为了更加清晰地了解金字塔式股权结构和冗余资源对家族企业股权集中度和企业合作行为之间关系的调节作用，本文还进一步进行了分样本检验。基于样本是否采用金字塔式股权结构将企业分为采用金字塔式控股结构样本和直接控制样本。分年份按照冗余资源的均值，将冗余资源分为高冗余资源样本以及低冗余资源样本。依照同样的逻辑，又将样本分为高沉淀性冗余资源样本与低沉淀性冗余资源样本，以及高非沉淀性冗余资源样本与低非沉淀性冗余资源样本，并对以上分样本进行回归分析。回归分析结果如表5所示。

由表5的分样本回归结果可以看出，在任何一个分样本的检验结果中，家族企业股权集中度与企业合作行为之间均存在倒U型关系，只是这种关系在直接控制股权模式下的家族企业中不显著，在其它分样本的检验结果中均显著，假设H1得到进一步支持。同时，就股权结构的分样本检验结果来看，金字塔式股权结构下的企业的合作行为低于直接控制模式下家族企业的合作行为，即金字塔式股权结构对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起负向调节作用，与前边全样本检验结果一致，假设H2没有得到支持。由冗余资源的分样本检验结果来看，高冗余资源的家族企业的合作行为高于低冗余资源家族企业的合作行为，即冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起正向调节作用，这也与前边全样本检验结果一致，假设H3a进一步得到支持。就沉淀性冗余资源的分样本检验结果来看，高沉淀性冗余资源的家族企业的合作行为高于低沉淀冗余资源的家族企业的合作行为，所以沉淀性冗余资源的负向调节作用，即假设H3b同样没有得到支持。就非沉淀性冗余资源的分样本检验结果来看，高非沉淀性冗余资源的家族企业的合作行为高于低非沉淀性冗余资源的家族企业的合作行为，即非沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起正向调节作用，这也与前边全样本检验结果一致，假设H3c进一步得到支持。

表5 家族股权集中度与企业合作行为的分样本分析结果

(四)稳健性检验

本文采用以下三种方式进行稳健性检验。(1)更换股权集中度的测量方式。借鉴刘汉民和王芳华[31]的做法，以第一大股东的赫芬达尔指数HHI衡量控制家族股权的集中程度。检验结果与表4和表5的结论一致。(2)更换企业合作行为的测量方式。本文进一步调整了企业合作行为的参照时间，即以时间t+1的企业合作行为作为企业合作程度的替代性变量，检验结果显示：家族企业股权集中度与企业合作行为之间存在显著的倒U型关系，这与表4的检验结果一致；金字塔式股权结构对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起负向调节作用，但是不显著，这与表5的检验结果基本一致；冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起正向调节作用，但不显著；沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起负向调节作用，但不显著；非沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起显著的正向调节作用，这与表5的检验结果一致。(3)更换不同特征的冗余资源的测量方式。借鉴Singh[86]、Wiseman and Bromiley[91]和季桓永等[92]的做法，本文进一步以销售、管理和一般费用对销售收入的比例来衡量沉淀性冗余资源，并以流动比率来衡量非沉淀性冗余资源，检验结果显示：沉淀性冗余资源与家族企业股权集中度二次方交互项系数显著为负，即沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系表现出显著的负向调节作用。同时，非沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间关系的调节作用依据显著为正。进一步支持了假设H3b和H3c。

五、结论与建议

家族控制以及家族控制所带来的社会情感财富是家族企业区别于非家族企业的本质特征。本文从内部控制视角，把股权结构和冗余资源对家族维系社会情感财富的影响，作为组织内部的重要因素引入到合作行为中，这对于进一步完善企业合作理论具有重要意义。基于2012—2018年164家沪深A股上市家族企业共计1 148个观测值的面板数据，本文的基本结论如下：(1)家族企业股权集中度与企业合作行为之间存在倒U性关系。具体而言，在适度的股权集中度范围内，股权集中度越高，越能促进家族企业合作；而当股权集中度超过一定范围后，股权集中度越高，越阻碍家族企业进行合作。并且，值得指出的是，其5.7%的极值点(2012—2018年股权集中度的中位数为9.4%)反映出大部分家族企业的股权集中度均较高，处于与合作行为负相关的阶段，符合家族保护社会情感财富的理论预期。(2)金字塔式股权结构对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起负向调节作用，这与最初的假设相反。本文认为主要是由于直接控制的模式相对于金字塔式股权结构模式，更有利于家族进行直接的企业经营管理工作，能够更直接获得企业经营的信息，对合作过程中的风险和不确定性进行控制，维护其社会情感财富。(3)冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起显著的正向调节作用。同时，如果进一步将冗余资源划分为沉淀性冗余资源和非沉淀性冗余资源，实证结果显示，沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起负向调节作用，但不显著；而非沉淀性冗余资源对家族企业股权集中度与企业合作行为之间的关系起显著的正向调节作用。这些结果说明，冗余资源确实能够为家族企业决定是否进行合作提供参考，而丰富的冗余资源可以帮助企业应对合作过程中出现的各种问题，保障家族的社会情感财富不受损失。但是，考虑到沉淀性冗余资源与非沉淀性冗余资源在使用灵活性上的差异，如果企业的冗余资源均为沉淀性冗余资源，则不利于家族企业进行对外合作。

图5 是否采用金字塔股权结构的分样本检验 图6 不同冗余资源水平的分样本检验

图7 不同沉淀性冗余资源水平的分样本检验 图8 不同非沉淀性冗余资源水平的分样本检验

本文的研究结论可以得到以下实践启示：第一，公司治理在家族企业合作战略中发挥着重要作用，企业应该充分关注公司的治理水平，尤其是家族内部股权结构的合理性。对家族企业而言，适度集中的股权有利于其进行合作，而当家族控制超过一定比例，出现一股独大，或股权过度分散的情形时，家族企业应更谨慎地对待合作行为。第二，家族企业应积极利用冗余资源以帮助自身解决融资约束问题，从而更有效地获取战略机遇。冗余资源能够为处于制度转型期的家族企业提供一定的资金保障，这对家族大股东而言，一方面能赋予其更多的资源运作权，提高战略选择的范围和机会，另一方面也能促使决策者更加自信，使其放松对组织的控制力度，改变企业刚性和不敢冒险的状态。[93]因此，家族企业应维持好冗余资源的积累量以满足企业的发展需要。第三，相较于沉淀性冗余资源，家族企业应重点关注非沉淀性冗余资源的积累量。冗余资源不仅单方面只为企业及其管理者提供可实施探索性行为以及维系旧有人力资本的丰腴性环境，而且其自身也是需要管理的对象。非沉淀性冗余资源不仅能减缓企业合作的核心刚性和路径依赖[73]，保证不同合作领域中资源的灵活转换和流动，同时也能减少家族大股东进行合作的情感顾虑。企业应注重此类资源的积累，有效维持和拓宽合作关系，赢得战略主动。

此外，本研究也存在一些局限性。本研究主要从所有权层面考察了股权集中度对企业合作行为的影响。然而，家族对企业决策、行为和目标的影响是全面的，包括所有权、管理权和治理方面的权力。[94]因此，多层面治理对企业合作行为的交叉影响必然存在。同时，企业合作行为的表现形式也是多方面的，本文在对企业合作行为的测量上主要关注了专有性投资的合作行为，对于其他形式的合作行为没有进行深入的探讨。这些问题都有待于今后做进一步的分析。