薪酬参照落差、环境不确定性与企业战略调整

罗 昆 余 敏

(安徽师范大学 经济管理学院，安徽 芜湖 241002)

一、引言

战略调整作为企业应对外部环境不确定性、获取和保持竞争力的一种重要手段，长期以来一直深受理论界和实务界的重视。能否及时进行战略调整来顺应经济环境变化、获取竞争优势，成为企业持久生存发展的关键(傅皓天 等，2018)。

以往有关战略调整影响因素的研究主要围绕宏微观两个维度展开。在微观方面，相关研究重点关注了组织资源能力(Cui et al.，2011)、组织的前期绩效状况(Meyer et al.,1993)、组织内的管理者个人特征(Boeker，1997)、CEO变更(Nakauchi et al.，2015；刘新民 等，2013)等方面。研究发现，管理者年龄越轻、任期越多元、专业异质性程度越高、对业绩期望落差越大，其实施战略调整的程度越大(Brockmann et al.，2006；连燕玲 等，2014);新任CEO拥有的管理自主权越大，组织实施战略调整的程度也越大(Barron et al.,2011)。这些研究主要根植于委托代理理论，以利益最大化作为其最终的决策目标，却忽略了管理者在决策过程中薪酬参考点的选择。作为高管激励的核心内容，薪酬参照因素将对企业战略调整产生重要影响。根据行为决策理论，管理者会将目标期望薪酬作为参照点，当实际薪酬低于目标期望薪酬时，管理者会认为其遭受到“损失”，从而形成薪酬参照落差。在宏观方面，现有的研究主要围绕企业与外部环境之间的动态关系、外部环境不确定性等方面展开，强调环境不确定性与企业战略调整影响的重要性。Burgelman(1991)的研究发现，组织应主动适应外部环境的变化并对企业战略进行适时调整；Sydow et al.(2009)、傅皓天等(2018)的研究表明，外部环境不确定性程度越高，企业实施战略调整的程度越大。

有鉴于此，本文以2007—2016年沪深两市A股上市公司的数据为样本，将微观的薪酬参照落差因素与宏观的环境不确定性因素相结合，实证探究薪酬参照落差、环境不确定性与企业战略调整三者之间的关系。本文的贡献主要体现在以下几个方面：(1)已有的研究主要从业绩状况、组织资源、高管个人特征等角度展开，关注了CEO薪酬参照落差对研发投入等创新行为的影响(Lim et al.，2015)，但很少有关注CEO心理变化，特别是遭受薪酬参照落差时CEO的心理变化可能会对企业战略调整所带来的影响，也鲜有研究涉及薪酬参照落差对战略调整行为的影响。本研究重点关注CEO薪酬参照落差的心理变化，探究薪酬参照落差对企业战略调整的影响，不仅丰富了有关企业战略调整的相关文献，还为企业战略调整的动因提供了新的证据。(2)以往有关战略调整的研究往往将微观影响与宏观影响相分离，很少将宏微观影响因素结合起来进行研究。本研究不仅关注薪酬参照落差对企业战略调整的微观影响，还将其置于环境不确定性的宏观情境之中，宏观与微观因素相结合，其研究结论不仅有助于丰富微观领域的CEO薪酬激励研究，还有助于丰富宏观领域的环境不确定性相关研究。(3)以往的研究认为任期较短的CEO具有更高的开放性，其更可能进行企业战略调整(连燕玲 等，2014)，本研究发现遭受薪酬参照落差的CEO，在任期较长时更可能采取企业战略调整行为，原因在于较长的任期可以为其战略调整提供时间上的可能性与支持，该研究结论为更好地认识和理解CEO任期提供了参考与经验证据。

二、理论分析与研究假设

(一)薪酬参照落差与企业战略调整

现有有关企业战略调整的研究，主要集中在对战略调整的动因方面。潘安成(2009)将传统战略调整动因研究的文献分为强调“强迫成长”的外生理论和强调“自主成长”的内生理论。其中外生理论的支持者们认为，环境包容性越高，企业战略调整程度越低(Wiersema et al.，1992)；环境不确定性对企业战略选择具有驱动作用(傅皓天 等，2018)。内生理论主要聚集在微观层面，包括企业前期绩效状况、组织资源能力以及管理者个人特征等方面(Meyer et al.，1993；Cui et al.，2011；Boeker，1997)。然而，以往的研究都忽略了管理者参照点因素对企业战略调整可能带来的影响。Kahneman et al.(1979)在其经典的前景理论中首次提出了参照点的概念，认为个体在决策时依据的不是各种决策结果可能带来的绝对效用值，而是以某个已有的心理中立基点(即参照点)为基准，将决策的实际损益量与心理参照点进行比较，其偏离的方向和程度即为决策结果。

行为决策理论认为，CEO后续的行为决策会受到当前薪酬与参考薪酬的差距的影响。当有限理性CEO的实际薪酬低于目标期望时，其会将该状态界定为“损失”状态(March，1958)，该损失状态将驱动管理者实施一定的探索行为，以使其薪酬达到期望薪酬标准。这是因为，首先，CEO面临这种财富上的显性损失可能会产生一种自身努力水平不足的自省心理效应，并认为通过风险承担能够改变损失现状；其次，薪酬在一定程度上代表了CEO在行业内及企业内的声誉和地位，当认定损失发生，CEO会学习竞争者的行为，希望通过对企业进行战略调整来增加业绩进而提升自己的声誉；最后，由于显性激励和隐性激励之间存在替代效应，当CEO感知存在薪酬参照落差时，会增加其在职消费、职务侵占等代替性隐性补偿激励的可能性。因此，通过调整企业战略，CEO能够取得更多的补偿性激励，在一定程度上可以使其获得心理平衡(Hart et al.，2008；Fehr et al.，2011)。

威胁刚性理论认为，决策者将所感知到的落差视为一种威胁，进而很可能导致采取刚性行为(Dutton et al.，1987)。当人们面对威胁时，可能会变得害怕和谨慎，在搜寻和使用信息上会变的小心翼翼(Staw et al.,1981)。根据威胁刚性理论，个人信息处理取决于先前的预期，如果预期情况不佳，相对于积极广泛地收集信息和进行有效的加工利用来扩大行为选择的机会，CEO偏向根据有限信息来做决策，行为选择的范围较为狭隘。当实际薪酬低于目标期望薪酬，因没有达到预期而产生心理落差时，CEO可能将此视为一种威胁，从而更倾向于保守、谨慎而不是变革(Staw et al.，1981；Palmer et al.，1999)，这是因为低效状态限制了决策者的信息处理能力，导致其不愿意选择战略调整行为。具体而言，一方面，感知到参照落差的CEO，可能会由于低效状态而导致其信息处理能力的下降，倾向于保守而不进行战略调整；另一方面，损失带来的消极心理可能使得CEO降低自身努力程度，进而规避一些对企业长期有利而在短期内不能给自己带来利好的战略调整。

基于行为决策理论和威胁刚性理论所产生的竞争性解释，本文提出如下竞争性假设：

H1a:上一期薪酬参照落差越大，本期公司战略调整程度越大；

H1b:上一期薪酬参照落差越大，本期公司战略调整程度越小。

(二)薪酬参照落差、环境不确定性与企业战略调整

战略调整的特点在于非常规、不确定、风险高、周期长，而环境不确定性是指公司经营活动受到外界环境的冲击，一般包括政治制度变革和技术转型等，这些冲击既可能给公司带来生存危机，但也充满潜在的发展机会。根据Duncan(1972)、Dess et al.(1984)等学者的观点，环境是企业得以生存的土壤，其不确定性会影响甚至决定企业的战略选择和绩效表现。一方面，组织发展过程中存在的路径依赖特性会将组织引入一个“漏斗”，企业战略行为的空间受到压缩，企业为适应环境变化而进行行为选择的机会也逐渐减少(Lamberg，2006；Sydow et al.，2009)，当企业竞争力跟不上环境变化时，组织的战略刚性会使企业陷入能力陷阱，即使资源丰厚，也难逃淘汰命运。在不确定性程度高的环境中实施战略调整，企业将面临高层管理者的惯性思维或过度自信可能导致对原有战略实施过程中负面信息的忽略性察觉障碍(Shimizu et al.，2004)，若公司不能适应环境变化，则面临市场份额骤减风险，发生破产或兼并的可能性也随之增加。当CEO薪酬参照落差形成，环境不确定性的压力和投资者与市场的质疑会加剧落差带来的损失心理，CEO为降低减薪、声誉受损和解雇的风险，会倾向主观能动地承担风险，选择战略调整，促使公司优化或改变发展路径，重新获得竞争优势；另外，环境不确定性带来的淘汰压力使公司希望获得更多竞争对手运营信息，CEO注意力也被分散到其他领域。这种基于新投资机会的搜寻活动所获得信息可以促使CEO根据环境需要调整自身资源配置，CEO进行战略调整的动机变强。

另一方面，外部环境的不可预测性会使得企业抓住发展机遇的难度提高，获取经营信息的成本费用也会有所增加，这些都会增加企业战略调整的不确定性，从而在一定程度上对进行经营战略活动的动机起到一定抑制作用。Lumpkin et al.(1995)、Das et al.(2000)、Ghosh et al.(2009)的研究发现，环境不确定性对企业的经营活动造成的冲击，会使得企业资金盈余的变动幅度增大，进而导致经营风险的提高。可见，尽管动荡的外部环境会为企业带来一定的发展机遇和为取得竞争优势提供契机，但是也提高了企业获取信息的难度和成本。从风险控制和成本预算角度而言，CEO会形成防御心理，加之薪酬参照落差带来的威胁，CEO进行战略调整的欲望并不强烈，有可能导致战略调整趋向于谨慎和保守(郭蓉 等，2017)。

基于上述分析，本文提出如下竞争性假设：

H2a：环境不确定性强化了薪酬参照落差对企业战略调整的正向影响；

H2b：环境不确定性强化了薪酬参照落差对企业战略调整的负向影响。

三、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文选取2007—2016年中国A股上市公司为研究样本，并对初始样本进行了以下处理:剔除金融保险行业上市公司；剔除无法手工补齐的数据缺失样本；对所有连续变量进行上下1%的缩尾处理。最后，得到2949个上市公司的11601个有效样本数据。本文研究数据主要来自国泰安(CSMAR)数据库。对于存在缺失的高管背景数据，通过上市公司年报以及新浪财经等网站手工补充整理。

(二)变量定义与模型设计

1.被解释变量

被解释变量为企业战略调整(TZ)，用于反映企业战略偏离行业常规的程度。参考Geletkanycz et al.(1997)、Tang et al.(2011)的研究，利用如下方法构建该指标：首先，通过六个维度来分析企业战略调整，分别是广告投入(销售费用/营业收入)、研发投入(无形资产净值/营业收入)、资本密集度(固定资产/员工人数)、固定资产更新程度(固定资产净值/固定资产原值)、管理费用投入(管理费用/营业收入)和财务杠杆(负债总额/权益账面价值)。其次，将每个维度指标先标准化处理(各指标分别减去同行业当年该指标的平均值，再除以标准差)，再取绝对值(Finkelstein et al.，1990；Geletkanycz et al.，1997)。最后，对每个公司标准化后的六个战略指标求和，得到企业战略调整指标(TZ)。

2.解释变量

外部参照落差变量(PPE)，本文主要参照Greve(2003)的做法，用Comp表示CEO薪酬，取CEO货币薪酬的自然对数；HComp表示同行业CEO薪酬的中位值。如果上一年CEO薪酬低于同行业CEO薪酬中位值，则外部薪酬参照落差虚拟变量PP1取值为1，否则取值为0。外部参照落差连续变量PPE=|

PP1(Compi,t-1-HCompi,t-1)|

。

内部参照落差变量(NB)，主要参照Greve(2003)、刘绪光(2010)的做法，首先用CEO薪酬与公司内部非CEO薪酬的差额代表公司内部薪酬差距(NComp)，再将公司内部薪酬差距与同行业中位值(NHComp)进行比较，若低于其行业中位值，则内部参照落差虚拟变量NB1取值为1，否则取值为0。内部参照落差连续变量NB=|

NB1(NCompi,t-1-NHCompi,t-1)|

。其中，NComp取非CEO货币薪酬的自然对数。

3.调节变量

调节变量为环境不确定性(BQD)。不确定性是外部环境的主要特征，环境变化会引发公司业务活动的调整变化，受此影响营业收入也会发生波动，因此本文通过公司营业收入的波动程度来衡量环境不确定性(Cheng et al.，1997)。参考申慧慧等(2012)的做法，先计算出公司过去5年营业收入标准差，再对每个公司过去5年的数据进行OLS回归，其残差值为非正常营业收入，然后用过去5年非正常营业收入标准差除以这5年营业收入平均值，得到未经行业调整的环境不确定性，最后再除以同一年度同一行业内所有公司的未经行业调整环境不确定性的平均值，以测度出环境不确定性变量(BQD)。具体模型如下：

Sale=φ0+φ1Year+ε

(1)

其中，Sale为营业收入，Year为年度变量，ε为残差。观测值为当前年度到过去4年，Year赋值为5到1。

4.控制变量

借鉴江伟(2011)的做法，本文选取的控制变量包括产权性质(State)、两职合一(Dual)、独立董事比例(Indep)、公司规模变化(Dsize)、公司业绩变化(Droa)、成长性变化(Dgrow)、财务杠杆变化(Dlev)、股权集中度变化(Dtop1)。

其中，公司规模变化、公司业绩变化、成长性变化、财务杠杆变化、股权集中度变化等变量均采取滞后一期处理。同时，本文还控制了年份(Year)和行业(Ind)变量。具体变量说明见表1。

表1 变量说明

(续表1)

5.模型设计

为检验薪酬参照落差对企业战略调整的影响，本文构建了模型(2):

TZi,t=β0+β1LCi,t-1+β2Statei,t+β3Duali,t+β4Indepi,t+β5Dsizei,t+β6Droai,t+

β7Dlevi,t+β8Dgrowi,t+β9Dtop1i,t+∑Year+∑Ind+ξ

(2)

进一步，为验证环境不确定性对薪酬参照落差与企业战略关系的调节效应，本文构建了模型(3)：

TZi,t=β0+β1BQDi,t+β2LCi,t-1+β3LCi,t-1×BQDi,t+β4Statei,t+β5Duali,t+β6Indepi,t+

β7Dsizei,t+β8Droai,t+β9Dlevi,t+β10Dgrowi,t+β11Dtop1i,t+∑Year+∑Ind+ξ

(3)

四、实证结果与分析

(一)描述性统计分析

表2为变量的描述性统计结果。由表2可知，企业战略调整(TZ)的最大值为1.996，最小值为0.192，均值为0.608，说明在样本期间上市公司战略调整幅度存在较大差异。环境不确定性(BQD)的均值为0.997，最大值为1.266，最小值为0.847，说明在样本期间上市公司面临着较高的环境不确定性。外部参照落差(PPE)的均值为0.254，内部参照落差(NB)的均值为0.156，说明样本公司存在薪酬参照落差。两职合一(Dual)的均值为0.185，说明有18.5%的样本公司存在两职合一行为。独立董事比例(Indep)的均值为0.368，说明所有样本公司的独立董事比例均值超过1/3。产权性质(State)的均值为0.551，说明有55.1%的样本公司为国有企业。

表2 描述性统计结果

(二)多元回归检验与分析

表3是薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整三者之间关系的实证检验结果。由列(1)可知薪酬参照落差(PPE、NB)、环境不确定与战略调整均在1%的水平上显著正相关。由列(2)和列(3)可知，外部参照落差(PPE)与内部参照落差(NB)的估计系数均在1%的水平上显著为正，说明外部参照落差和内部参照落差分别与企业战略调整之间具有正相关关系，即薪酬参照落差越大，战略调整的程度越大，H1a得到验证。可能的原因在于，中国情境下的“不患寡而患不均”的文化背景强化了CEO对损失的敏感度，当外部参照落差和内部参照落差越大时，CEO越可能选择战略调整行为来改变现状，这支持了行为决策理论的观点。由列(4)和列(5)可见，外部参照落差和环境不确定性的交互项(PPE×BQD)、内部参照落差和环境不确定性的交互项(NB×BQD)的估计系数均在1%的水平上显著为正，说明环境不确定性对薪酬参照落差与企业战略调整的正向关系存在促进作用，H2a得到验证。这意味着，随着环境不确定性的增大，薪酬参照落差越大的CEO会寻求新的机会以期通过增大战略调整幅度来适应环境变化。表3中的控制变量检验结果显示，公司业绩变化越大、资产负债率越高，企业战略调整程度越大。

表3 薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的实证检验结果

(三)内生性问题的处理

考虑到企业战略调整是一种自选择行为，薪酬参照落差会对企业战略调整产生影响，但企业战略调整也可能会对薪酬参照落差产生影响。比如，CEO进行了一系列战略调整，而并非所有策略调整均对企业产生了绩效提升，使得CEO绩效考核不过关，从而导致了薪酬的落差。即薪酬参照落差与企业战略调整之间可能存在内生性问题。参考徐细雄等(2014)的做法，本文选取滞后两期的参照薪酬的中位值作为参照薪酬落差的工具变量。为了进一步验证工具变量选择的有效性，本文采取弱工具变量检验，检验结果显示Shea’s partial R-sq均大于0.04，F统计量分别为739.368和511.873(超过10)，p=0.0000，拒绝“弱工具变量”的原假设，说明工具变量的选择是有效的。

表4是薪酬参照落差、环境不确定性与企业战略调整之间关系的IV-2SLS检验结果。由回归结果可以看出，外部参照落差的工具变量(P2)和外部参照落差(PPE)之间在5%的显著性水平上呈现正相关关系，内部参照落差的工具变量(N2)和内部参照落差(NB)在1%的显著性水平上呈正相关关系，说明工具变量的选取是合适的。根据工具变量的第二阶段回归结果可知，外部参照落差与环境不确定性的交互项系数在1%的显著性水平上呈现正相关，内部参照落差与环境不确定性的交互性系数在5%的显著性水平上呈现正相关。说明环境不确定性在薪酬参照落差和企业战略调整的正向关系之间起到了强化作用，进一步验证和支持了H2a的观点。

表4 薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的IV-2SLS回归检验结果

(四)进一步分析

考虑到业绩期望落差、CEO个人特征(年龄和任期)也会对企业战略调整产生影响(连燕玲 等，2014；Boeker，1997)，本文进一步区分业绩期望落差是否存在、CEO年龄差异以及CEO任期差异，验证在这些差异因素下薪酬参照落差、环境不确定性与企业战略调整三者之间的关系。

1.业绩期望落差

由于企业战略调整不一定都是薪酬参照落差这一因素带来的，以往研究证明业绩期望落差越大，企业越可能进行战略调整(连燕玲 等，2014)，为此，我们引入业绩期望落差因素，考察业绩期望落差这种心理因素所带来的影响。本文以滞后一期的企业ROA与行业ROA中值进行比较来判定是否存在落差，以测度业绩期望落差变量(Yeji)，存在业绩期望落差取值为1，否则为0。

表5是区分是否存在业绩期望落差下薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的实证检验结果。由列(1)和列(2)的结果对比可以看出，无论业绩期望落差是否存在，外部薪酬参照落差与环境不确定性的交乘项与企业战略调整之间均在1%水平上呈显著正相关，而存在业绩期望落差的组回归系数为1.176，大于不存在业绩期望落差组的0.650，说明当存在业绩期望落差时，外部薪酬参照落差与环境不确定性交乘项对战略调整的正向影响更大；由列(3)和列(4)的结果对比可知，相对于不存在业绩期望落差组，存在业绩期望落差下内部薪酬参照落差与环境不确定性的交乘项对战略调整的正向影响更为显著。以上检验结果说明，当存在业绩期望落差的情况下，环境不确定对薪酬参照落差与战略调整之间的正向调节作用更大。

表5 业绩期望落差下薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的检验结果

2.CEO年龄

年龄较轻与年龄较长的CEO在生活阅历、教育背景和任职经验等方面存在差异，这会对企业战略调整程度带来不同的影响。具体而言，年长组的CEO在临近退休的阶段，创新思维和激进意识已逐渐衰减，他们对于工作和财务安全的保障看得更重(Tihanyi et al.,2000)，更加趋于稳定和保守，组织行为出现惯性(Carlsson et al.，1970)。相比之下，年龄较轻的CEO更加自信，更愿意承担由改变和调整带来的风险。本文借鉴徐细雄(2012)的做法，将CEO样本以临近退休的55岁作区分，55岁以上为年长组并取值为1，55岁以下为年轻组并取值为0。表6是CEO年龄差异下薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的实证检验结果。

表6 CEO年龄差异下薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的检验结果

由表6可知，在年轻组(55岁以下)，无论是外部参照落差与环境不确定性的交乘项(PPE×BQD)还是内部参照落差与环境不确定性的交乘项(NB×BQD)，均与战略调整(TZ)之间在1%的水平上呈显著正相关关系，而年长组(55岁以上)样本中两个交乘项均无显著关系，说明相较于年长的CEO，年轻CEO面对环境不确定性的情形，更偏向于通过战略调整来缩小外部和内部的薪酬参照落差。

3.CEO任期

CEO的任期差异也会对企业战略调整带来不同的影响。Mezias et al.(2003)认为，经验丰富与经验匮乏的管理者对于信息的感知有明显差别。CEO任期的长短反映了他们在同一领域内的经验程度，CEO在任时间越长，对企业整体运作越熟悉，对风险控制就越有信心，从而在不确定的环境中对企业战略采取调整行为时更加游刃有余。除此之外，任期长的CEO拥有更多的资源，包括人力资本(尤其是经验)的积累和物资资本的积累(Wei et al.,2003)，更具备战略调整的资源基础。本文将CEO任期变量划分为任期较长和较短两种，高于CEO任期中位值的为任期较长组(取值为1)，反之为任期较短组(取值为0)。

表7是CEO任期差异下薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的检验结果。结果显示，外部参照落差与环境不确定性的交乘项(PPE×BQD)与企业战略调整(TZ)之间在1%的显著性水平上呈现正相关关系，内部参照落差与环境不确定性的交乘项(NB×BQD)与企业战略调整(TZ)都在5%的显著性水平上呈现正相关关系；对比不同任期组的回归系数大小可以发现，相比较任期较短的CEO，任期较长的CEO在环境不确定性情况下，薪酬参照落差对企业战略调整的正向影响更大。

表7 CEO任期差异下薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整之间关系的检验结果

五、稳健性检验

为了验证以上研究结论的稳健性，本文针对核心变量做了以下几个方面的稳健性测试:

(一)替换薪酬参照落差变量

1.用显性薪酬及隐性薪酬测算薪酬参照落差

CEO的薪酬收益可分为显性和隐性两个部分，显性薪酬除了货币薪酬之外，还包括股权激励收益，而隐性收益主要为高管在职消费。本文仅用货币薪酬来测算薪酬参照落差，在度量上可能会存在一定误差，故此处用货币薪酬和股权激励组成的广义薪酬以及隐性的在职消费来重新测算CEO薪酬参照落差变量。其中，股权激励强度的测算借鉴Bergstresser et al.(2004)的做法，并按照如下公式进行测度：

Guangi,t=0.01×Pricei,t×(Sharesi,t+Optionsi,t)+Compi,t

(4)

其中，Gunagi,t为广义薪酬，Pricei,t为年末公司股票的收盘价，Sharesi,t和Optionsi,t分别为公司高管持有股票和期权的数量，Compi,t为公司高管当年的现金薪酬，包括年薪和各类津贴。

在职消费部分，陈冬华等(2005)对管理费用进行了细分，把可能计入管理费用的高管在职消费项目分为八类:办公费、差旅费、业务招待费、通讯费、出国培训费、董事会费、小车费和会议费。通过查阅样本中所有上市公司2007—2016年的年报，得到高管在职消费的数据(unperks)和CEO在职消费数据(ceounperks)，外部参照落差用CEO在职消费数据与其中值之差来表示，内部参照落差用全部高管在职消费减去CEO在职消费得到其他高管数据，再用其中值和CEO在职消费的差距截尾后来表示。

将上述广义薪酬变量(Guang)和在职消费变量(perks)替换原模型中的货币薪酬计算出薪酬参照落差，并重新带入上述模型进行回归，其结果如表8和表9所示。

表8 薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整三者关系的稳健性检验结果(广义薪酬测算薪酬参照落差)

表9 薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整三者关系的稳健性检验结果(在职消费测算薪酬参照落差)

重新测度薪酬参照落差变量后，除了个别变量的显著性发生变化之外，其他变量显著性及系数的符号与上文保持一致，说明本文研究结论具有稳健性。

2.“一元薪酬”“零薪酬”现象处理

为了剔除CEO“一元薪酬”及“零薪酬”这种异常薪酬对战略调整回归结果的影响，此处将CEO薪酬小于10000的样本剔除，然后带入上述模型进行重新回归，所有变量显著性及系数的符号与上文保持一致，说明上述研究结论具有可靠性，相关表格不再列示。

(二)替换企业战略调整变量

1.熵值法测算企业战略调整变量

上文借鉴Finkelstein et al.(1990)等的方法来测度企业战略调整(TZ)，为了验证研究结论的可靠性，这里参考了Boeker(1997)的做法，用公司多元化战略程度的熵值衡量战略调整幅度，具体测算方法如公式(5)所示，其中Pi表示上市公司第i类业务占公司主营业务收入的比例。用第t+1期的熵值减去第t-1期的熵值的绝对值衡量公司多元化程度的变动情况，即战略调整幅度(TZ2)，其中t取2007-2016。用新的企业战略调整变量替代上文中的该变量，将其代入模型(2)和模型(3)重新进行回归，具体实证检验结果见表10。可以看出，以上研究结论并没有发生实质性改变，本文研究结论具有稳健性。

(5)

2.企业战略调整测算方法改进

参考连燕玲等(2014)的做法，将上述战略调整变量测度使用的六个指标分别以2008年、2009年和2010年为基期T，测算出上述每一个指标在5年内(T-1,T+3)的方差(∑[ti-T]2/[n-1])，然后对其进行行业标准化处理，最后将标准化后的6个指标值进行相加，得到每个企业每年度的战略调整，以此来替换原文的企业战略调整变量。代入原模型进行回归，除了个别变量的显著性发生变化之外，其研究结论与上文保持一致，具体检验结果见表11。

表11 薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整三者关系的稳健性检验结果(替换战略调整变量)

(三)替换环境不确定性变量

为了验证研究结论的可靠性，这里使用经行业调整的变量(BQD2)来替代上文该变量，代入模型(3)重新进行回归，表12是具体的实证检验结果。可以看出，除了外部参照落差与新的环境不确定性交乘项(PPE×BQD2)的显著性发生变化之外，其他变量显著性及系数的符号与上文保持一致。可见，本文研究结论具有稳健性。

表12 薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整三者关系的稳健性检验结果(替换环境不确定性变量)

(四)替代性解释

由于企业CEO薪酬较低的原因时常与企业经营业绩较差有关，而业绩较差的企业往往又需要通过战略调整来改变经营颓势。为排除此替代性解释，本文将企业业绩小于0的样本剔除，然后带入上述模型重新进行回归，具体检验结果如表13所示，所有变量显著性及系数的符号与上文保持一致，说明本文研究结论具有稳健性。

表13 薪酬参照落差、环境不确定性与战略调整三者关系的稳健性检验结果(剔除业绩小于0的样本)

六、结论、启示与展望

本文以中国上市公司2007—2016年的数据为样本，基于行为决策理论和权威刚性理论，实证探究了薪酬参照落差、环境不确定性与企业战略调整三者之间的关系。研究发现：上一期薪酬参照落差越大，本期发生企业战略调整的幅度越大，支持行为决策理论; 环境不确定性对薪酬参照落差与企业战略调整之间的正向关系具有加强作用，且这种作用在存在业绩期望落差、年龄较轻和任期较长的CEO情形下更为显著。此外，在考虑内生性问题可能带来的影响后，以上研究结论依旧成立。

通过上述研究，本文得到如下几点启示：一是强化对外部参照落差和内部参照落差的认识与理解。两种薪酬参照落差均会影响行为主体的决策，薪酬参照落差是由于薪酬激励不足而带来的CEO心理上的落差感知，公司所有者为解决委托代理范式下的代理成本问题，要合理估量CEO心理因素的变化而适当调整CEO薪酬，避免由CEO主观心理感知而诱发的一系列报复行为，从而影响公司战略的选择和决策；二是重视环境不确定性的调节作用，积极有效抓住发展契机。外部环境的复杂性程度和动态性变化会对企业的经营业绩产生显著影响，因而企业要密切关注环境的变化给CEO带来的心理影响，重视外部环境高不确定性在战略调整保持竞争优势中的作用，及时有效汲取有利信息，积极抓住发展机遇，快速准确规避市场风险。企业可以通过提升公司内部治理及外部治理两个方面的治理效应，以此减少代理成本和化危机为机遇，进而提升企业发展水平，使本企业在同行业中占据一席之地；三是加强对CEO的薪酬激励机制的优化。关注对年轻CEO和临近退休CEO的薪酬激励，有利于科学利用薪酬激励杠杆来实现代理双方利益的最大化，同时注重退休计划的优化和完善，这不仅可以弱化企业的委托代理矛盾，使企业减少不必要的非生产性支出，还对我国国有企业改革具有一定的启示作用。

本研究也存在一些需要改进和完善的地方，一是本研究的内部参照落差变量是选取公司内部 CEO 薪酬与非 CEO 薪酬中值的差距与行业内部薪酬差距的中位值进行比较来进行测算，如果能更为合理地界定内部参照基准，其内部参照落差变量衡量也将更为准确，研究结论也会更为精确；二是本文仅分析了企业所面临的外部环境对于CEO薪酬落差心理与战略调整的调节效应，未将企业内部环境资源，如CEO资源禀赋、CEO个人特征等变量纳入分析框架，未来可采取更为精确的变量衡量方式和更全面的变量考量来进一步研究。