公立医院专项债券融资方式研究

田晨阳

(云南省肿瘤医院，云南 昆明 650118)

随着我国公立医院改革的不断深入及建立现代医院管理制度的需要，公立医院正处于不断提升自身医疗服务水平和竞争力的关键阶段。在全面取消药品加成的改革背景下，公立医院取消耗材加成的全面推行也指日可待，这对公立医院的收入造成了一定的影响，加上很多公立医院成本管控能力较差，导致入不敷出、面临亏损的状态。另外，公立医院财政补助收入的数额有限，资金短缺的问题限制了公立医院的发展及公益性的发挥。如何有效拓宽融资渠道及提高筹资能力是相关政府部门及公立医院亟需解决的问题。

公立医院资金一般源于3种渠道：政府投入、医院内部积累和市场化融资[1]。市场化融资又分为股权、债权融资，而专项债券融资是债权融资的一种。自2015年地方政府首次发行专项债券以后，2018年公立医院专项债券终于出现在人们的视野。公立医院专项债券作为地方政府专项债券的一种，具有安全性高、融资成本低、筹资金额大等优点，一定程度缓解了公立医院资金缺乏的局面，但是因为其为新生事物，制度层面和运行层面都还不够成熟，还存在较多问题需要改进和完善。本文通过对公立医院专项债券的相关内容进行梳理，提出完善公立医院专项债券融资方式的相关建议。

1 政策梳理

1.1 公立医院融资政策梳理

1978年十一届三中全会的召开，中国从社会主义计划经济体制开始向社会主义市场经济体制转变，国家也逐渐重视公立医院的发展和运营。1979年4月28日，原卫生部、财政部、国家劳动总局联合发出《关于加强医院经济管理试点工作的意见》，指出医院应实行定额管理制度，国家对医院的经费补助实行“全额管理、定额补助、结余留用”的制度[2]。此后国家相继出台一系列的政策，加强对公立医院经济管理工作的指导。如国家通过放宽医疗收费制度来提高公立医院收入，进而弥补政府财政投入的不足。

1992年，深圳率先开展了医院制度改革。同年9月，在国务院下发的《关于深化卫生改革的几点意见》中指出：“改革卫生管理体制，拓宽卫生筹资渠道，完善补偿机制”，公立医院融资自主权扩大、外源融资渠道进一步被拓宽，社会资本开始进入人们的视野，但是处于新兴和探索阶段，各方面配套还不成熟。

2000年以后，随着看病难、医疗资源不均衡等问题的加重，国家相继出台了一系列政策文件，推进医院产权制度改革，开始鼓励社会资本进入公立医院。2009年3月，国务院按照党的十七大精神，下发《关于深化医药卫生体制改革的意见》，明确提出“鼓励和引导社会资本发展医疗卫生事业”。随后，市场化的融资方式逐渐兴起和完善，但这种粗放型的发展方式也带来公立医院盲目追求扩张、忽视资金使用效益等一系列问题。

2014年6月，原国家卫生计生委发布《关于控制公立医院规模过快扩展的紧急通知》，对公立医院提出了“四严”的要求，提出严禁公立医院举债建设，公立医院由粗放型发展开始向高质量发展转变。2015年5月，国务院办公厅下发《关于城市公立医院综合改革试点的指导意见》，提出“破除以药养医的机制、建立公立医院科学补偿机制”的措施。随着药品加成、耗材加成的取消，公立医院收入受到了一定的影响，很多公立医院负结余，再加上财政补偿数额有限，公立医院亟需引入资金平衡发展。国家有关部门陆续出台一系列政策文件拓宽公立医院融资渠道、完善医院融资流程。如今，公立医院筹资渠道逐渐多元化、规范化。

1.2 公立医院专项债券政策梳理

1995年1月1日，《中华人民共和国预算法》实施，其中第28条中明确提出除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。在《预算法》实施后的很长一段时间内，由于法律和具体发行操作的限制，地方政府实际上并没有发行政府债券。2009年2月，财政部印发《2009年地方政府债券预算管理办法》指出地方政府债券发行额度由全国人大批准，且全部应由财政部代理发行，并由财政部代办还本付息，即“代发代还”模式。2011年10月，财政部印发《2011年地方政府自行发债试点办法》，对地方政府债券的发行模式进行了第一次改革。办法中规定启动上海、浙江、广东、深圳4省(市)的地方政府自行发债试点，并明确“自行发债是指试点省(市)在国务院批准的发债规模限额内，自行组织发行本省(市)政府债券的发债机制”。试点省(市)可发行3年和5年期债券，并对发行额按年进行限额管理。此次改革之后，地方政府债券的发行端逐渐放开，不过其还本付息仍由财政部代办执行，即变成了“自发代还”模式。2014年5月，财政部印发《2014年地方政府债券自发自还试点办法》，推行“自发自还”模式。新模式在很多方面进行了改进：首先，明确指出地方政府债券以地方政府信用资质为基础，由地方政府自主发行和偿还；其次，地方政府债券期限拉长，由以前的3年、5年、7年变为5年、7年和10年；最后，首次引入地方政府债券信用评级机制，要求公开披露发债主体的经济、财政状况及债务数据。此次改革之后，地方政府债券市场完成了“代发代还”向“自发自还”的试点转变[3]。

2015年3月，财政部印发《2015年地方政府专项债券预算管理办法》(财预〔2015〕32号)。同年4月，财政部印发《地方政府专项债券发行管理暂行办法》(财预〔2015〕83号)及《关于做好2015 年地方政府专项债券发行工作的通知》(财库﹝2015﹞85号)，地方政府专项债券开始登上历史舞台。这些文件规定了专项债券的基本形式、预算管理和发行方式等内容。2016年11月，财政部印发《地方政府专项债务预算管理办法》(财预〔2016〕55号)，规定专项债务收入、安排的支出、还本付息支出和发行费用纳入政府性基金预算管理。2017年，财政部印发《地方政府土地储备专项债券管理办法(试行)》(财预〔2017〕62号)、《地方政府收费公路专项债券管理办法(试行)》(财预〔2017〕97号)、《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》(财预〔2017〕89号)。2018年3月财政部印发《试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法》(财预〔2018〕28号)，这是财政部首次提出项目收益专项债券，并在土地储备、收费公路、棚改等区域进行试点。2018年8月以来伴随着财政部发布一系列鼓励支持文件的出台，项目收益专项债品种创新显著加速，这也促进了公立医院专项债券的诞生。

2018年9月13日，青海省通过财政部上海证券交易所政府债券发行系统公开招标发行33亿元地方政府债券，其中包括6亿元的医疗卫生专项债券，这是我国首单医疗卫生专项债券，自此拉开了公立医院专项债券发行的序幕。根据青海省财政厅披露的文件显示，青海省本次募集资金主要用于青海省第五人民医院整体搬迁项目、青海大学附属医院门诊就诊综合业务楼项目、青海省人民医院全科医生临床培养基地、藏区区域医疗中心项目，项目预期收益主要来自门诊收入及住院收入，债券期限为7年，品种为记账式固定利率附息债，全部为新增债券，利息每年支付一次，到期归还本金和最后一期利息。东方金诚国际信用评估有限公司为该次债券发行出具了信用评级报告，债券信用等级为AAA级。该级别反映了青海省政府偿还本期债券的能力极强，本期债券基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。随后，云南省、四川省、广西壮族自治区、青岛市、新疆维吾尔自治区、河南省、深圳市等陆续发行公立医院专项债券，主要用于公立医院建设项目、医疗设备采购、区域医疗中心建设项目等。一些没有发行公立医院专项债券的省份，陆续开展专项债券相关的培训和准备工作，为发行公立医院专项债券做好充足的前期准备工作。

2019年，财政部印发《关于开展通过商业银行柜台市场发行地方政府债券工作》(财库〔2019〕11号)的通知，指出地方政府应当通过商业银行柜台市场重点发行专项债券。随后，浙江省开始通过商业银行柜台市场发行土地储备、棚改专项债券，标志着地方债券柜台发行成功推出。推出后，个人和中小机构投资者可以通过商业银行柜台网点或网上银行、手机银行等渠道认购地方债券，起投金额为100元，交易门槛低，增强了债券的流动性，进一步拓宽了地方债券发行渠道，丰富了投资者结构。

2 公立医院专项债券概述

2.1 公立医院专项债券定义

地方政府债券分为一般债券与专项债券。其中地方政府专项债券是指省、自治区、直辖市政府(含经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府)为有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券[4]。公立医院专项债券是指省、自治区、直辖市政府(含经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府)为公立医院改扩建设工程、医疗设备采购等有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以对应项目产生的专项收入(一般为门诊收入和住院收入)还本付息的政府专项债券。发行市场包括银行间债券市场和证券交易所市场，投资者包括银行、基金、保险公司等机构，也鼓励个人投资者购买。发行利率采用承销、招标等方式确定。

2.2 公立医院专项债券特点

公立医院专项债券作为地方政府专项债券的一种，属于项目收益专项债券。其具有以下特点：一是发债规模及限额被严格限定。美国、日本等发达国家发行专项债券较早，发债主体相对多元化。我国则是由省、自治区、直辖市政府(含经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府)为公立医院专项债券的发行主体。公立医院专项债券作为地方政府专项债券的一种，发债规模受到地方政府债务总规模的约束。二是兼具风险与收益性质。公立医院专项债券属于地方政府长期债务，同时又是具有一定收益的公益性项目。因此，公立医院专项债券收益高于国债和地方政府一般债券，同时风险显著低于一般企业债券。根据规定，我国公立医院专项债券的收支将纳入政府基金预算管理，债券本金及利息的偿还从相应的公益性项目形成的专项收入弥补。另外，投资者取得的公立医院专项债券利息收入，免征所得税。三是债券期限较长、资金专款专用。根据规定：专项债券期限为1年、2年、3年、5年、7年和10年。2018年5月发布的《财政部关于做好2018年地方政府债券发行工作的意见》，进一步放宽了专项债券的期限设置，明确“公开发行的普通专项债券，增加15年、20年期限”。从目前发行的公立医院专项债券的情况来看，5年、7年、10年期债券居多。另外，公立医院专项债券发行和偿还都与具体项目相对应，偿债期间一般与项目建设周期相匹配，具有“专款专用”的特点。

2.3 公立医院专项债券发行流程

以市县级政府为例，梳理公立医院专项债券申请发行的审批流程，一般分为三个阶段：(1)上报阶段。发行前1年，由市县级财政部门会同公立医院主管部门(市县卫生计生委/卫生健康委)上报下1年的公立医院专项债务额度需求，由省级财政部门汇总上报财政部，经国务院报全国人大批准全年专项债务限额；(2)下发阶段。财政部在全国人大批准的限额内根据债务风险、财力状况等因素提出分地区专项债务总限额及当年新增专项债务限额方案，报国务院批准后下发至省级财政部门。省级财政部门在财政部下达的本地区专项债务限额内，提出省本级及所辖各市县当年专项债务限额方案，报省级人大批准后下达市县级财政部门；(3)发行阶段。由市县级财政部门聘请咨询机构进行方案制定、材料编写，其中包括信用评级报告和法律意见书等，上报省级财政部门进行审核。省级政府制定实施方案及专项债券管理办法，报财政部审核通过后，向国库司申请组织发行，通过债券市场完成发行后由省级财政部门转贷给市县。

3 公立医院专项债券融资方式存在的问题

随着医疗行业的竞争的日益加剧，公立医院为了竞争生存和发展，资金需求也越来越大[5]。公立医院药品加成、耗材加成的取消一定程度上降低了公立医院的医疗收入，但是公立医院的财政补助金额占总收入的比例却略有下降，财政补助明显不足。其次，医疗服务价格尚未理顺，设备检查收入提高，体现医疗人员技术劳务收入的手术、治疗、护理等收入亟需调整[6]。医疗服务收费作为公立医院最重要的资金来源，体现医疗人员技术劳务价值的劳动却未得到合理补偿。再次，国家虽然出台了一系列鼓励社会资本进入公立医院的多元化融资方式，但具体的操作、运营和管理方式等配套制度尚未完善，在一些问题上不够清晰，缺乏具体的指导[7]。此外，公立医院在引入资金以后如何提高资金的使用效益，在逐利性和公益性之间进行平衡及进行后续资金的监管也是需要明确的问题。

3.1 发行规模较小，融资数额有限

自2015年地方政府专项债券开始发行起来，根据国务院批复的政府债券发行限额，2015-2019年发行地方政府专项债券的批复数额为1000亿、4000亿、8000亿、13,500亿、21,500亿元。国家每年都明确提出要加大地方政府专项债券发行规模，地方政府专项债券批复金额逐年增加，为重点项目提供资金支持，体现了很好的政策导向[8]，但这还远远不能满足地方政府融资需求。且地方政府专项债券中比如棚改、土地储备等每年发行额占据了绝大部分，公立医院专项债券的发行金额占比很小。截止到目前，还有很多省份并未发行过公立医院专项债券，这与公立医院日益增长的融资需求未形成有效的匹配。

3.2 权责不对等，债务意识不强

我国公立医院专项债券的发行主体只有少数的省级发行主体，具体发行工作由省级财政部门负责，弊端较为明显。在省级转贷的专项债券模式下，市县政府再分配给相关部门使用，链条过长导致不少部门债务意识弱化，会本能地认为债券资金等同上级政府的转移支付资金，可能导致风险全部堆积给了财政部门。在具体偿还时很容易出现下级政府部门不重视、推脱等现象，造成地方政府偿债责任意识不足，责任不清晰。

3.3 定价评级不合理、投资者结构单一

在公立医院专项债券发行过程中，存在着行政干预的现象。如将投标与国库现金管理、本地融资等挂钩，采取指导投标等方式干预。根据目前发行的公立医院专项债券来看，债券信用评级均为AAA级，信用评级同质化，定价参照意义不大，且利率水平与一般债券差异较小，未体现地方政府债券的流动性溢价和信用溢价等利差，导致债券市场化程度不足。同时，我国公立医院专项债券主要在银行交易商协会市场成交，绝大多数债券由商业银行持有，个人投资者几乎没有，债券换手率低，不利于风险分散[9]。

3.4 披露力度较小、形式化

当前，我国公立医院专项债券很多信息披露多来自于工程可行性研究报告，多以获得批准为主，偿债能力指标也仅限于平均偿债覆盖率等，缺少对外部风险的评估及债券存续期间发行人对相关信息的持续披露。公立医院债券信息披露显得单薄和形式化，参考性不强。

3.5 项目跟踪监管不够、不及时

目前，我国公立医院专项债券所对应的项目主要为医院建设项目、医疗设备采购项目、区域医疗联合体项目建设等。但地方政府专项债发行多采用打包发债的模式，即公立医院专项债券为每一期地方政府专项债券发行的一部分，这导致很难有效监管资产项目，可能造成资产管理缺失。再加上公立医院专项债券发行期间一般为5年、7年、10年期，发行期限较长，相关部门容易逐渐淡化监督意识，缺少对收益项目的动态监管，很难获取项目的真实建设和收益情况信息。在收入压力的驱使下，很多公立医院在发展过程中盲目进行扩张和投资，为了偿还债务，很可能通过降低医疗服务质量和效率来压缩成本支出，增加不必要的开单检查来提高收入，助推了医疗费用不合理的增长，导致老百姓看病难、看病贵等问题愈加严重，影响公立医院公益性的发挥，背离了初衷。

3.6 公立医院忽略资本结构的影响

专项债券融资方式作为多种融资方式的一种，存在着融资费用和融资风险。从目前的公立医院债券发行来看，融资手续费多为发行金额的千分之一，还有其他的一些资料准备费等。通过专项债券融资虽然可以带来财务杠杆效应，但随着医院长期负债的增加，资产负债率提高。另外，每年的利息支出也增加了医院的流动性支出使得财务风险逐渐加大。公立医院提出专项债券方式融资需求时，往往忽略资本结构的影响，造成了发行后公立医院短期内没有享受到项目带来的收益，反而使公立医院陷入财务困境和运营困难。

4 完善公立医院专项债券融资方式的对策与建议

4.1 利用债务限额，加大公立医院专项债券发行金额

在国家每年都不断提高地方政府专项债券发行金额的基础上，适当向医疗卫生行业倾斜。尤其是公立医院承担着健康中国、为广大患者提供高质量的医疗服务等艰巨任务，随着医改的不断深入及建立现代管理型医院的迫切需求，公立医院建设需要大量的资金投入。在公立医院财政补助不足及严格限定举债规模的政策限制下，发行专项债券不仅不改变公立医院的产权性质，而且筹资数额大、融资成本低等优点都适合公立医院融资的需要。因此相关部门在制定债务限额和债券流向时，应适当向医疗卫生行业倾斜。未来随着公立医院专项债券市场的不断成熟、市场化程度的提高、管理经验逐渐积累等，可以适当考虑制定相关法律法规，不再限制医疗卫生行业专项债券额度，只作风险披露，不纳入债务限额管理，更好地满足公立医院建设发展的需要。

4.2 各部门积极配合与协调，促进权责一致性

明确省级政府责任主体地位，在额度内自行决定债券发行，各级财政部门、卫生健康部门互相配合，积极做好项目储备和申报工作，并按照政府债券发行要求，选择手续齐全、收益能力强的高质量项目。另外，积极组织关于专项债券政策学习、项目申报及管理的培训工作，努力做到项目申报、债券发行、资金使用等环节合法合规，有效防控债务风险。发行过程中，尽量以单一项目发行为主，减少多个项目集合发行方式，实行单个项目分开管理，更有针对性，有利于监督作用的发挥。公立医院专项债券必须要与具体的特定项目、资产、收益、支出对应，债券命名要具体到项目名称及使用市县政府[10]。公立医院也要相应做好申请发行前的论证工作，从实际融资需要、资本结构、项目建设期等方面全面考虑，以防范财务风险。

4.3 提升定价的合理性，丰富投资者结构

不断完善承销商、评级机构等招标、选择制度，避免国库资金管理等与地方债投标脱钩的现象，减少行政干预。建立科学的定价模型，应综合考虑无风险利率、流动性溢价、信用溢价等因素的市场化利率形成机制。财政部在《关于做好2018年地方政府债券发行工作的意见》(财库〔2018〕61号)中提出；“鼓励商业银行、证券公司、保险公司等各类机构和个人，全面参与地方政府债券投资”，且投资利息免收所得税，鼓励各类机构和个人购买专项债券。在公立医院专项债券发行中，应鼓励证券公司、保险公司、基金公司、个人等多元投资者持有，降低个人投资者投资门槛[11]。丰富投资者结构，建立更广泛的地方政府债券市场，提高债券的流动性，降低风险。

4.4 加强项目及资金管理，完善信息披露机制

各省市财政部门可以考虑建立医疗卫生行业的专项债券信息管理平台和预警机制，对专项债券对应的项目概况、专项债券规模和期限、发行计划安排、预期收益和融资平衡方案、还本付息等信息进行及时披露，动态化、全过程披露专项债券期限内的各种相关信息；督促各地切实加快债券资金拨付、使用进度，确保项目如期开展，防止出现债券资金挤占、挪用、拨付不及时等情况，防范项目建设进度不及预期的风险，加强资金使用过程的管理。在债券存续期的管理过程中，考虑相关风险因素，结合大数据等平台，实时收集相关数据进行论证分析，实现债券存续期内的全生命周期管理。公立医院和卫生行业监管部门应做好发债前期准备，确保专项债券资金及时落地，防止出现因项目储备不足、项目建设前期准备不到位等导致专项债券发行后出现钱等项目、资金闲置的情况。在项目运营过程中，合理控制支出，避免公立医院的资本逐利性行为，真正做到收益与融资自求平衡[12]。同步组织建立专项债券对应资产的管理、使用制度，实现对专项债券对应资产的动态监测，并完善基于项目自身风险、收益的信用评级制度和跟踪评级制度，建立风险预警机制。

5 结语

随着我国医疗卫生事业改革的深入，对公立医院提出了更高的要求。面对公立医院不断提高医疗服务水平和质量、更好地发挥公立医院公益性的迫切需要下，公立医院筹资能力不足、筹资渠道过窄问题愈发凸显。而我国地方政府专项债券市场方兴未艾，未来可期。公立医院发行专项债券融资，在不改变公立医院产权性质的前提下，能筹集足够的资金解决基础设施建设和设备采购资金短缺的问题，进而不断提高自身运营能力和竞争力[13]。与此同时，公立医院还应关注发行债券的风险，降低融资成本和财务风险，提高资金的使用效率，防范违约风险。虽然短期内债券融资仍难以完全替代旧有融资方式，但在不断的积累与实践中，相信市场将逐步建立起适合我国国情的公立医院专项债券发行和管理机制，更好地发挥其融资优势，提高项目收益债券资金的使用精准度和效率，切实解决患者看病难、看病贵的问题，促进公立医院公益性的发挥。