浅谈房地产项目投资测算财务分析

文/谢承伟

房地产行业在现代经济中具有举足轻重的地位，在历年GDP占比中呈逐年上升的趋势。从1978年起，房地产市场至今已走过四十多年，行业发展由粗犷化转向规模化、精细化、规范化。房地产投资测算既是拿项目的可研需要，也是后续开发和财务预算的基础，做好房地产投资测算有着非常重要的经济意义。

房地产开发测算是对项目的财务情况预测，有几个重要假设依据：拿地方式、项目指标、工程成本和进度、销售和回款安排、期间费用及资金筹措。

一、土地取得方式和价格的财务分析

土地是房地产开发的重要组成部分，其取得方式和价格对项目效益影响巨大。目前主流拿地方式分四大类：“招拍挂”、收并购、合作建房与委托代建、勾地。

（一）“招拍挂”

“招拍挂”是土地招标、拍卖、挂牌制度的简称，是最为规范的拿地方式。因土地出让方为国家，相关成本均可列支，在企业所得税和土地增值税抵扣上不存在争议。收并购方式分为资产收购和股权收购。

（二）收并购

资产收购是直接以货币资产从业主手中购买土地的使用权，包括未开发的土地、在建中的项目、已建成未售的项目。《中华人民共和国城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》第十九条“未按土地使用权出让合同规定的期限和条件投资开发、利用土地的，土地使用权不得转让”，导致资产收购只能是对已完成一定投资额的在建工程收购。在实际操作中，购买在建工程，资金投入大、手续繁琐、办理流程复杂、税费极高，故鲜少公司使用。股权收购通过购买持有土地的项目或上级公司的股权，以达到能控制和支配该块土地的收购方式。股权收购的表现手法多样化，包括购买项目或上级公司的股权、持有土地一方以土地作价入股收购方、设立项目公司与持有土地一方项目公司合并、持有土地公司先分立再合并到收购方公司等方式。股权收购的方式如税收筹划得当可大幅降低购地成本，但更易受到国家财税政策影响和遭到税务机关稽查。

（三）合作建房与委托代建

合作建房是指持有土地的公司性质不变，以土地作为资本，合作方根据协议出资并运作，待房子建成后，按照协议约定来分房子。委托代建是指开发商根据委托方的需求提供从土地获取、产品设计、开发管理、工程施工到最终将产品提供给委托方的全过程服务。合作建房和委托代建方式需要公司有相当水准的运营和管理团队，一般只有大开发商采取这种方式。

（四）勾地

勾地是指购买方提前与当地政府沟通，锁定供地计划、规划指标、地价等条件，推动政府按开发企业的要求进行挂牌，企业再通过招拍挂途径获取土地。勾地，需要购买方与当地政府有良好的关系，购买方往往需承担净地前的拆迁和场平工作，一般是有影响力的本土企业才能使用。拓展部门应理清具体拿地方式，获取地块大概价格和技术指标。不同的方式对资金、税款影响巨大，财务部可提前介入，在可能的拿地方式中将土地成本及税负影响降到最低。

二、项目指标是做好单方成本的重要指标

项目指标，主要包括土地面积、容积率、建筑面积、绿化率等。土地面积是指一宗地权属界线范围内土地的面积。容积率是指一定地块内，地上计容建筑面积与建筑用地面积的比值。总建筑面积包括地上计容建筑面积、地下建筑面积、不算容积率的建筑面积。从土地面积、容积率、总建筑面积可以算出土地楼面价。绿化率，是指绿化用地面积与总用地面积之比。容积率、绿化率这两个指标关系到项目小区的舒适度，间接影响开发产品的售价，与项目测算的总收入有关。但需关注容积率和可售面积的关系，容积率越小，虽然小区的舒适度会提高，但项目的可售面积会变小，导致单方可售面积成本增加。对于我们财务人员，在做项目投资测算时，需重点关注的项目技术指标有土地面积、可售面积、地下建筑面积，这几个指标对单方成本影响较大。

三、科学、合理测算和安排工程成本

工程成本指除土地费用外的项目开发成本，一般包括前期费用、建安费用、基础设施费用、公共配套费。前期费用包括勘察设计费、报批报建费、三通一平费、临时设施费、咨询费、审图费等。建安费用包括主体建筑费用和主体安装费用。公司一般会进行细分，如主体建筑费用可分为基础工程、结构及粗装修、门窗工程、公共部位装修、室内装修等，主体安装费用分为室内水暖气电、设备及安装费、弱电工程。基础设施费用包括室外给排水工程费、小市政热力工程费、室外燃气外线工程费、室外消防工程费、电力工程费、室外智能化工程费、道路工程、市政接口费、园林绿化费等。公共配套费主要指为建造包括教育、医疗卫生、文化体育、商业服务、行政管理和社区服务及绿地等公共设施产生的费用。

四、及时预算销售和回款节点

营销部根据产品类型、施工进度预计产品售价、销售节点编制销售及回款计划表。

资金筹措的假设前提是公司总能筹足项目开发所需资金。

当上述的项目投资测算依据都拿到后，财务部就可对该项目进行测算了，一般按照收入预计、成本预计、税金预计的顺序进行。项目投资测算财务指标表格至少包括利润表和现金流表。

拓展部考察地块后，如该地块有前景，公司会安排前期部和营销部实地考察，走访周边楼盘，对该区域的产品定位、去化率进行了解。设计部根据项目指标设计产品类型及数量，工程部根据实际情况编制施工计划表，营销部根据项目产品定位，包括但不限于采用周边楼盘定价法的方式来预计产品售价，根据施工计划安排销售节点，按月分产品类型编制销售计划表发给财务部。财务部根据销售计划表的数据计算填列项目现金流表的收入项。

五、期间费用和资金筹措的测算安排

成本预计主要是土地费用、工程成本、期间费用的预计。拓展部将土地费用按节点拆分发给财务部。成本部和工程部配合将工程成本按月拆分后发给财务部。开发间接费用一般按照项目工程成本（不包括土地费用）的比例预计。管理费用预计有两种方法，一种按照营业收入的比例来预计，一种按照预计管理人数乘单人费用来预计。销售费用一般按照营业收入的比例预计。开发间接费用和管理费用按月平均拆分填列到现金流表中，销售费用需营销部根据营销节点按月拆分。

财务部根据营销部的收入数据按月计算税金，不仅考虑增值税、土地增值税、企业所得税等税种的预缴因素，还要考虑土地增值税和企业所得税的清算因素。财务部应重点关注地下建筑、公共配套对土地增值税和所得税的影响。财务部根据“月初资金余额+月收入+月投资额-月成本-月税金”的公式计算月资金累计净值，根据月资金累计净值来制定融资计划。融资计划需考虑实际情况，依据施工计划预计融资放款时点和金额，并计算利息。

经过上述的数据处理，财务部会得出按月填列的包括收入、成本、税金、投融资及利息等要素的现金流表和项目利润表。我们根据现金流表和项目利润表对项目进行静态和动态财务指标分析。

静态财务指标分析不考虑货币的时间价值，主要包括最大资金需求峰值、净利润率、股东投资回报率、静态投资回收期、净利润等。最大资金需求峰值，是指在项目开发过程中不考虑融资因素，累计资金需求最大的金额，反映项目对资金需求的规模，如超过公司所能筹集的最大资金量，项目不具可行性。净利润率是指项目的净利润占营业净额的百分比，综合反映项目的经营效率，如项目的净利润率低于公司要求，除非公司出于规模扩展的考虑，不然是不可行的。股东投资回报率是指项目净利润占股东投资的百分比，是股东选择项目投资的重要考虑因素，如低于股东要求的回报率，一般会放弃该项目。静态投资回收期是不考虑货币时间价值因素，以投资项目经营净现金流量收回原始总投资所需时间，可以体现项目的回本能力，一般应接近或小于同行业或者同类型项目的投资回收期。

动态财务指标是考虑了货币时间价值的，其主要包括内部收益率、净现值、动态投资回收期等。内部收益率（IRR）定义是使资金流入现值总额与资金流出现值总额相等、净现值等于零时的折现率。内部收益率常和公司融资成本进行比较，当内部收益率大于公司的融资成本时，该项目是值得投资的；反之，该项目不可行。但项目的现金流为非常态的情况下，内部收益率会失效，会出现多个数值，这时的内部收益率就不具有参考性。净现值（NPV）是指未来资金流入现值与未来资金流出现值的差额。项目投资测算的净现值的预计折现率是公司可以接受的最低投资机会成本，一般采用银行同期贷款利率来确定。如果项目的净现值小于公司所要求的最低投资机会成本，该项目不具可行性。净现值是项目投资测算的基本指标，往往和内部收益率一起使用。动态投资回收期是根据现值计算的投资回收期，考虑了货币时间价值，该指标应接近或小于同行业或者同类型项目的投资回收期，一般说来越小越好。

综上，房地产投资测算财务分析是一个系统的过程，并非一成不变，需各部门密切配合，根据环境的变化而不断修正[1]。对于财务指标，不能光看单一指标，需要综合考虑。比如因项目产品的差异性，初期推出的产品很畅销，但后期产品滞销，内部收益率会虚大，应重点关注净现值和动态投资回收期两个指标。在互斥项目的选择上还要考虑净现值率指标，在其他指标都接近的情况下，选净现值率大的。只有这样，才能最为有效地为房地产企业做好项目投资测算财务分析，规范可能出现的风险。