我国货币政策调控房价有效性的实证研究

严翊铭

摘要：近几年，中央和各级政府高度重视房地产市场泡沫问题，出台了相关的政策调控，但“房地产热”并无显著缓解。本文基于SVAR 模型与脉冲响应函数分析，探讨我国房地产调控政策有效性的问题，尤其是结合我国当前经济增速放缓的背景，分析了房地产调控的政策搭配问题。本文以期通过实证分析，对调控我国房地产价格提出更具有应用价值的相关建议。

关键词：货币政策;房价;SVAR 模型;脉冲响应函数

1.引言

房地产行业作为市场不可或缺的一部分，在各国经济发展中都有明显的推动作用，尤其在我国，房地产对于经济的贡献率更加凸显。这种现象有其传统观念和现实的双重原因，从中国传统来看，衣、食、住、行在中国人的生活中是最基本的要求，诗圣杜甫曾言：“安得广厦千万间，大庇天下寒士俱欢颜”。由此来看，拥有宜居而稳定住所的愿望在中国人传统思想中生生不息。从现实来看， 当前中国经济地区发展的不平衡，经济活跃地区主要集中在东部沿海，众多年轻人怀揣梦想，引起人口向东部转移，因此，对于当地的住房需求会急剧增长，也导致了当前部分地区房价畸高的现象。

房地产具备了实体经济和金融的双重属性，一方面具备完整的一套生产环节，另一方面不得不借助金融市场的巨大的融资潜力。而且，房地产的保值特点也使金融在房地产行业体现得淋漓尽致。

房地产极易产生价格泡沫，我国政府出台了相关政策进行调控房地产价格，例如限购等。这些政策达到了稳定经济的目的，但是我国一些城市买不起房的现象还存在。我国近年经济下行压力较大，货币政策的调控主要以适度宽松为主，信贷规模有所扩张，货币政策是否与调控房价的初衷相悖呢？“治大国如烹小鲜”，我国宏观政策如何实现逆周期调节，达到“稳地价、稳房价、稳预期”的目标， 这是我国货币政策和宏观审慎政策“双支柱”体系下亟待思考的问题。

2.理论框架

麦卡勒姆规则主张以货币供应量为中介目标的货币政策，该规则强调货币供应量的目标增长率应根据名义 GDP 的增长率与目标增长率的缺口来确定，从而使名义 GDP 的增长速度向目标增长率趋近。

从 20 世纪 70 年代起，按照麦卡勒姆规则下的数量型货币政策暴露出许多问题，并且与当时美国经济发展不适应，具体体现为 20 世纪 70 年代美国混业经营和影子银行体系盛行，货币供给的内生性逐渐强化，仅仅通过单一货币规则中介手段，而不考虑实体经济的发展已经不能满足当时美国政策的需求（耿恒智、屠卫，2010）。结合当时的状况，泰勒于 1993 年提出以利率作为调控货币政策调控工具的思想和建议

3.模型构建

本文构建货币供给量 M2、上海银行间同业拆借利率（SHIBOR）和房价三变量 SVAR 模型，得到三元动态联立方程组表达式：

其中， Γp 表示滞后算子矩阵， Y 表示变量矩阵， A 是当期变量间相互影响的估计系数矩阵。

4.实证分析

4.1数据选取

本文数据选取 2003 年 1 月-2019 年 11 月的月度数据。

4.2实证过程

（1）模型估计

根据结果可知，当期的利率受当期的货币供应量 M2 沖击的影响不显著，当期房价与当期的利率关系也并不显著。当期的货币供给量对房价有显著的正向冲击，三变量当期均受到各自上一期的显著影响。

（2）脉冲响应函数图

SVAR 模型的优点在于可以通过脉冲响应函数图观察各变量的冲击所带来的影响。由于版面有限，仅用文字描述，货币供给 M2 和SHIBOR 发生变化时，房价变动，但是冲击产生的影响会迅速消失。

5.结论及建议

无论价格型货币政策还是数量型货币政策，对房价调控的作用力均有限，如果将房价调控纳入货币政策目标中，与央行稳预期目标冲突，货币政策调控房价的有效性被大大削弱。相较于数量型货币政策对房价的调控，价格型货币政策的调控会显得更稳健且温和，适应于我国渐进式调控。同时，为防止金融风险和资产价格泡沫的滋生，理论上，以信贷为主的宏观审慎政策则与宽松货币政策有相互削弱的影响。但是，本文实证发现，其相互影响的作用力极小，尤其是在当期的影响并不显著，所以当期货币政策可以与宏观审慎工具搭配调节经济变量，发挥既稳定经济，又减少金融风险敞口的政策作用。为此提出如下建议，一是注重政策结构化、分层化治理;二是重视政策搭配;三是加快税收制度改革。完善房产税等税收制度，减少投机性房地产的购买。

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