基础设施REITs助力高质量发展

高伟　韩松

证监会和发展改革委于2020年4月30日联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，提出在基础设施领域推进不动产投资信托基金（以下简称基础设施REITs）试点工作。目前证监会已经就《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》完成征求意见，预计很快将正式发文。在此期间各类机构都在积极准备，努力推进基础设施REITs的尽快落地。

REITs（Real Estate Investment Trusts）是一種以发行收益凭证的方式汇集投资者的资金，由专门的投资机构进行不动产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。基础设施REITs作为国际通行的资产配置方式，具有流动性较高、收益相对稳定、安全性较强等特点，能有效盘活存量资产，拓宽社会资本投资渠道，推动基础设施投融资市场化、规范化发展。

今年以来，新冠肺炎疫情对我国的经济造成较大冲击，未来全球疫情和经贸形势的不确定性很大，我国的发展面临一些难以预料的影响因素。此次基础设施REITs的试点，有望为稳定经济运行做出贡献，为高质量发展助力。当前我国面临的去杠杆、引领资金脱虚向实、供给侧结构性改革、促进要素市场化配置等任务，都可以通过基础设施REITs的实施来推进。

自2008年美国次贷金融危机以来，我国居民、企业和地方政府的负债水平逐步提高，在国家提出去杠杆后才逐步得到缓解和下降，但目前仍然维持在高位水平。除居民的负债集中于住宅外，工程类企业和地方政府的负债基本集中于基础设施领域。目前资产负债率的红线限制了企业和地方政府的负债融资能力。基础设施REITs相当于基础设施项目的（Initial Public Offening），可以实现盘活存量资产、用资产负债表左侧融资的效果，是适应当前状况的解决方案。基础设施REITs不仅有助于融资，还有助于降低资产负债率，更有助于将重资产的经营模式转化为轻资产的经营模式，通过提高ROE（Return on Equity，净资产收益率）而提高发展质量。

今年的政府工作报告提出“稳健的货币政策要更加灵活适度。综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年。保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。创新直达实体经济的货币政策工具，务必推动企业便利获得贷款，推动利率持续下行”。近期关于财政赤字货币化的争论比较大，这与货币政策推动资金直达实体经济的效果不无关系。实际上，我国近年来一直面临资金在金融体系循环，难以直达实体经济的问题，其根源在于风险收益的难以匹配。资管新规之前，市场机构通过非标业务管道连接了金融与项目（主要是地产和地方政府平台），但是造成了资金池、刚性兑付等风险累积，以及助推房地产超常发展、地方政府隐性负债等问题。资管新规后，非标这一融通管道基本被切断，但是此次基础设施REITs的推出，却为资金脱虚向实打开了标准的通道，使得金融资本可以像买卖股票债券一样便捷地投入到实体经济，同时避开了房地产而聚焦于基础设施领域。

供给侧结构性改革是近年来我国经济领域改革的主线，基础设施REITs的推出，将极大推进我国基础设施领域的供给侧改革。基础设施REITs试点将加强融资用途管理，发起人（原始权益人）通过转让基础设施取得资金的用途应符合国家产业政策，鼓励将回收资金用于新的基础设施和公用事业建设，重点支持补短板项目，形成投资良性循环。由于历史的原因，我国的传统基础设施建设出现了一定的超前性，在新基建领域又存在一定的短板。在今年的政府工作报告中提出，要加强新型基础设施建设，发展新一代信息网络，拓展5G应用，建设数据中心，增加充电桩、换电站等设施等。由于发展改革委的前置参与，可以促使用传统基础设施的融资，投入到新基建等符合当前需求的领域，从而推动基础设施领域的供给侧结构性改革。

完善要素市场化配置是建设统一开放、竞争有序市场体系的内在要求，是新时代加快完善社会主义市场经济体制的重要内容。此次基础设施REITs的实施，完全采用市场化的方式，能否发行成功，取决于市场对于项目本身及其收益水平的认可程度。项目权属清晰，具有成熟的经营模式及市场化运营能力，企业信用稳健、内部控制制度健全等条件具备，就可以成功使用基础设施REITs的工具，进一步实现高质量发展。如果项目本身质量不佳或存在瑕疵，则很难得到资本市场的认可。在未来基础设施REITs充分发展的情况下，必将促使业主在项目建设初期就需要考虑市场认可的问题，从而做好项目的评估与选择。

基础设施REITs的推出，从微观角度来讲，对于各类市场机构和基础设施项目业主，都是一个具体实在的业务机会，目前所有相关主体都在积极推动。从宏观角度来讲，鉴于其在助力高质量发展中的实际作用，应该得到更多的重视和支持。除了证监会和发展改革委的大力推动，各类市场机构和基础设施项目业主的积极参与外，也需要相关监管部门和社会各界的关注和支持。

基础设施REITs领域的税收优惠政策还没有建立。由于REITs的交易结构比较复杂，因此按照目前的税收政策，必然会导致税负较重甚至重复征税的情况。如果这一点不能处理好，REITs市场就很难像海外市场一样快速蓬勃发展。在REITs设立环节，一般需要对标的资产进行重组，主要有两种方式。一种是资产交易方式，以买卖标的资产的方式设立REITs。此方式主要涉及到增值税及附加税、所得税、契税、土地增值税、印花税等。另一种是收购项目公司的方式，REITs通过收购项目公司的股权从而持有项目公司下的标的资产，主要涉及到所得税和印花税等。在REITs的产品层面（公募基金+专项计划），根据营改增相关法规的规定，资管产品取得的保本收益需按3%简易征收缴纳增值税，由管理人作为纳税义务人;而在项目公司运营层面，则涉及增值税、房产税、印花税、企业所得税等税项。所以在目前现行的法律法规下，REITs产品在设立和持续经营环节的税负均较高。为了更好的推动我国公募REITs的发展，友好的税收制度和税收环境起着至关重要的作用。

国资监管机构还没有参与到基础设施REITs的实施。由于大量基础设施项目业主都是国有企业，在项目交易过程中必须符合国资交易的流程要求，同时国资的项目估值体系与资本市场的估值体系也需要予以匹配，否则很可能会触碰国资转让的红线。当前国企改革已进入攻坚期，以管资本为主的改革导向，需要金融创新的支撑。国有企业可以运用基础设施REITs，将存量资产盘活，从而推动混合所有制改革，实现提高证券化率、降低资产负债率、增强盈利水平等效果。所以不论从推进基础设施REITs发展的角度，还是从运用基础设施REITs助力国企改革的角度出发，都需要国资监管机构系统地参与到基础设施REITs的实施中。

另外，市场的培育需要过程，这也需要主体的摸索与舆论的引导。比如很多优质项目同时是企业报表中的亮点，企业如何经营会有很多选择，在是否采用REITs方式还有犹豫。比如公募基金如何与券商合作，是以资产管理业务为主线，还是以投行业务为主线，还存在着一定的分歧。凡此种种，有大量的实操问题都需要在实践中去解决。

在今年经济承压的状况之下，基础设施REITs是一项难得的宏观有价值，微观有积极性推动的改革创新之举，即使在实施初期有一些困难需要逐步解决，但是这不足以影响我们大力推动和发展的决心。星星之火，可以燎原。相信基础设施REITs的实施，一定会为我国的高质量发展做出巨大贡献，也相信基础设施REITs会发展成为中国资本市场和资产管理市场的一个重要的品种。

从现在开始，基础设施REITs不再只是一个热议的话题，“它是站在海岸遥望海中已经看得见桅杆尖头了的一只航船，它是立于高山之巅远看东方已见光芒四射喷薄欲出的一轮朝日，它是躁动于母腹中的快要成熟了的一个婴儿。”

（高伟，中央财经大学资产证券化研究中心主任;韩松，中央财经大学资产证券化研究中心副主任/责编 张栋）