刍议货币发行之锚

杜峰

本文从小型经济体的汇率锚谈起，分析了早期锚点的探索和发展中国家在经济发展过程中货币锚的不同选择类型，最后分析和总结了美元货币锚的选择及其本质。

想要维持经济体的稳定，需要各种各样的锚作为参考点，否则将会出现经济体的混乱变得不可控制，尤其是在环境恶化对经济的冲击。锚点尤其重要。理解经济学中的各种现象，精确的定位锚点将很多看似复杂的问题简单化，尤其是理解和每个人息息相关的货币发行。比如各国货币发行依赖什么指标？寻找发行货币的定价锚，无锚印钞则对应恶性通胀。现在国际上有很多印钞的锚，比如汇率稳定、货币供应量增速、通货膨胀率、GDP增速等等，都可以作为印钞的锚，作为不同经济体货币发行的依据，对货币发行之锚的深入理解能帮助我们更好的理解和把握我国人民币的货币政策的走向和趋势。

一、小型经济体的选择-以汇率为锚印钞

小型经济体想要建立自己的央行独立的印钞体系，必须参考本国的经济产出和商品流通，但由于经济产出商品的种类和规模有限，很大程度依赖对外贸易获得本国人需要的商品，导致印钞的不确定性非常强，比如一个地区的小经济体完全依赖水果，但水果的价格和出口是具有较强的周期性和不确定性，以水果产出作为锚点印钞同样面临不确定性，结合政府铸币税的存在，以及金融体系的健全程度不足，使得这个区域往往存在货币超发和较高的通货膨胀率，经常性的出现100%以上的通胀，但有些国家通胀率可以长时间的保持低位。

这时小经济体就会出现一个维持本币购买力的方法，那就是将自己的货币与规模较大、通胀率较低的国家货币（比如美元）捆绑在一起，制定印钞的锚点，假设今年本币兑美元是100：1，则印钞的目标定制在5%以内的汇率波动，即本国货币兑美元不得低于105：1，就保证了本国货币的购买力，尤其是本国居民的消费商品极大的依赖进口时居民手上货币的购买力，只要美元购买力不跌，则一切以美元与本币汇率为锚点的国家货币购买力就不会下跌，这种方法又可以变相的称为把自己的小锚挂在别人的大锚之上，但也出现过问题，就是德币发生过较大规模的贬值事件，也就是大锚也是会松动，会导致一切以德币为锚的小经济体货币购买力下降，再比如最近美联储的利率下调为0开启无限量化宽松印钞，全球以美元为锚的经济体都会受到波及。

二、早期锚点探索-货币供应量增速

一个经济体大到一定程度，就不可能以一个国家的货币汇率作为自己印钞的锚点，就必须探索找到一个新的锚点，印钞没有锚点就意味着混乱。早期就有一些国家提出以货币供应量增速作为印钞的锚点，假设去年的货币供应增速是5%，那么制定一个较长期的时间都要求货币供应量维持在5%± 0.5%之内，这样，市场上流通的货币总量总是稳定在一定的范围内，我们知道宏观通胀一定是货币现象，限制了货币的供应量，则能够有效控制通货膨胀率，事实上在一些国家早期确实发挥了抑制通胀的效果。但影响通胀的不只是货币供应量一个指标，还有社会产出，当发生重大的经济衰退导致社会投资产出下降时，那么及时货币供应量维持在锚点范围内，依旧会发生通货膨胀。相反的当经济由于某种科技进步极大的促进社会生产时，社会投资产出增加，商品数量高速增加，这是维持货币供应量增速不变又会导致通缩，限制经济发展。

三、货币最多沿用的锚-通货膨胀率

说起通胀，人们最害怕什么？当然是购买力的下降，自己的钱越来越不值钱，通胀是货币现象，也就使得印钞的锚点逐渐靠向直接与通货膨胀挂钩，也就是说央行印钞不得引发较高的通货膨胀，高低的制定当然是依赖数字指标，一般情况下2%左右的通胀是认为对于发展比较有利的指标，也就使得现在很多国家沿用的货币发行均依赖通货膨胀为锚点，有的是1.5～2.5%，有的是1～3%，也就是说这些国家的央行发行货币，都不能引发较高的通货膨胀率，保证居民手中的货币购买力是首要目标，其次才是GDP增长、就业率以及其他次要指标。这就对居民判断央行称不称职给了严格的数学判断，一旦连续三个月超过规定的通货膨胀率，则央行行长直接被辞退，更换新的负责货币发行的人，以此来保证居民手中的货币购买力不会因为货币超发而贬值，并且事实证明只要沿用着通货膨胀率作为货币发行锚点的国家，长期都会维持较低的通货膨胀率，但同时首要目标是通货膨胀率，而非经济GDP增速，这些国家都有一个共性，那就是低的经济增长速度。

四、发展中国家的锚-GDP增速

发展中国家大多体现在发展二字，也就使得货币供应的目的往往是为发展服务，制定的锚点也就优先是GDP增速，我们国家最具代表性，GDP增速成了过去几十年最优先的目标，比如制定维持十年的GDP增长大于8%或者6%的目标，以通胀为锚点发行货币，就要牺牲GDP增速，此时的货币发行毫无疑问是以GDP增速目标为锚，而相应的通货膨胀就一定是牺牲的成本，经济学很少有两全齐美的情况，有得必有失，发展中国家往往对应较高的GDP增速同时有着不稳定的通货膨胀率。找到了锚点，再来看近十年的货币政策和三次大放水就比较容易理解了，到2019年底，近十年都可以维持住6%以上的GDP增长，但同时M2增长已经从40万亿飙升至200万亿，约等于西方发达国家货币供应量的总和，实际通胀（货币购买力）可想而知，房价也不可能不涨，并且房地产近十年常位于GDP增长贡献的重要位置，换句话来说，房子暴涨得益于我们选取GDP增长作为印钞锚的红利，这就是以GDP增长为首要锚的必然结果。

但也要警惕，15年的降息和大放水并没有像08年和12年那样刺激GDP有一个上涨，而仅仅是缓和和GDP的下降速度，这就给央行一个难题，仅用货币供应来刺激经济发展是有极强的边际效益，没用一次付出的成本与收益比值（性价比）会极大的下降，引起的副作用逐渐蚕食刺激效果，居民的实际工资增长（名义工资增长-通货膨胀率）在货币超发下并没有增加，甚至负债更多了，明斯基时刻以肉眼可见的速度袭来，那么未来的趋势是什么呢？我们不妨大胆预测一下，首先应对疫情毫无疑问的损失了一个季度的GDP，出现了历史低位-6.8%，相应的M2连续两个月瞬间飙升到10%和11%，发行货币的锚暂时看来还是GDP，根据上面的结论，以GDP为首要锚点的货币发行必然是不能照顾到通货膨胀的，未来一段时间大概率伴随着高的通胀，很可能是生活必需品的涨价。但也应该注意到，以货币政策来刺激GDP增长效果已经非常弱了，想连续一年用高的货币供应来刺激经济无异于饮鸩止渴，加速明斯基时刻的到来，所以本篇文章的预测是这种高的M2增速不会持续太长时间，在经济逐渐恢复后很快又会回归到8%左右甚至更低，与其说是不想，更重要的是大放水副作用已经高于其刺激作用，是不能再通过货币超发来刺激经济。

五、美国的货币锚-美债以及国际大宗商品

美国的货币归口部门是美联储。美联储系统主要由三个主要组成部分：联邦储备管理委员会（FED）、联邦公开市场委员会（FOMC）和地方 12家联邦储备银行（FRB）。可以看出这个组成里面有公的部分也有私的部分。美联储主要通过买卖美国联邦政府债券的方式来实现美元基础货币的投放，并通过各类利率工具调控流通中的广义货币数量。

对于美元而言，作为全球最主要储备货币，其“锚”只能回归本源包括美债以及国大宗，特别是石油、粮食、贵金属等。也就是说，脱离了金本位，黄金不再是美元之锚，充其量它只是组成美元之描的一个环节而已。美元是否贬值，主要应看美元在国际市场和美国国内市场上的实际购买力，而不是黄金价格的高低。

如果我们把全球美元的流动比喻成一条条管道的话，那么石油美元就像是管道里的水流，美联储货币政策作为管道输送和回流的水泵，美国就是利用一条条美元循环管道将世界各国财富输送回美国境内。当美国通过管道大规模放水，把美元注入被掠夺目标国境内，等这些美元在当地掠夺到足够财富以后，再由美联储收紧货币政策也就是开动水泵从管道中抽取流動性，回流的不仅是美元还有美国从目标国掠夺的大量财富，然后美国再放水、再抽水不断循环往复。

在美元循环管道内有三个技术指标即美元流速、流向、流量。流速指标由美联储货币政策的松紧度来调节，同时美国还负责清理全球美元流动管道中的阻塞物：各国的金融管制政策，消除美元管道上的漏点比如石油欧元和石油人民币等威胁，金融管制和货币政策越严格的国家越有可能成为美国的眼中钉，德国和中国目前就是这种角色。

清理阻塞物能够利于美元掠夺的顺利开展。美元的流向主要借助于美国军事、政治力量施压目标国来控制，对于军事政治手段施压无效的国家，美国会出动几十年来培养的公知第五纵队进行舆论施压、引导社会舆论唱空目标国经济甚至直接导演“颜色革命”。

美元流量这个问题是最重要的，他是石油能够成为美元锚定物最主要的原因。在整个美元掠夺过程中，美元在放水和收紧的时候流量变化是非常大的，这要求石油的产量和价格也必须与美元同步上涨和下跌。也就是石油的产量必须拥有足够大的弹性，才能承载起美元的扩张和收缩。

（作者单位：陕西财经职业技术学院）