从投资时钟看周期性行业的策略选择

胡语文

从投资时钟及行业轮动角度看，过去2个月市场风格明显开始转变，行业轮动节奏切换较快。上一期笔者曾经强调牛市下半场以周期股为主导，强调现阶段以把握周期成长性行业，比如券商和军工。券商作为急先锋，首先启动指数上攻，随后军工接力，将周期成长的特征演绎淋漓尽致。虽然，上周在大宗商品涨价的推动下，有色板块也有一定的表现，但并非经济复苏阶段的主流热点。那么，作为强周期行业的有色、煤炭和能源大概会在什么位置加速上行呢？笔者试图来探讨，欢迎批评指正。

强周期行业股票的超额收益主要取决于经济复苏的速度及PPI即工业品价格的上行速度。6月份制造业PMI是50.9%，已经连续4个月处于荣枯线以上。二季度以来工业经济稳步回升，经济运行初步判断已经回归到了正常轨道。换言之，经济已经步入复苏阶段，但离过热阶段仍有距离。

目前大宗商品价格的上涨仍处于复苏阶段，即库存周期进入上半场——主动补库存阶段，而庫存周期的下半场则是经济过热阶段，届时大宗商品涨价带来的业绩增长将会完全体现在强周期行业上市公司的利润表上。这个时候戴维斯双击的特征将会更加明显，即业绩弹性和估值弹性非常大的强周期行业股价将实现大幅上涨。

因此，通过分析投资时钟模型在战略资产和战术资产上采取的策略，可以通过大类资产和战术资产的不同配置比重和择时来获得跑赢市场平均收益的超额收益。

如果看好经济的复苏与繁荣，从战略资产配置角度而言，应提前布局权益类资产;如果经济进入过热期，则可考虑超配大宗商品;如果经济进入滞胀期，考虑到加息周期进入尾声，利率的回报率相对较大，而股票市场估值泡沫较大，性价比对比债券收益明显下降，则可考虑优先配置现金。

从战术配置角度而言，以周期性行业为主导。如果看好周期性行业，首先要布局的是券商和军工，2015年之前，基本以银行为主导，但随着直接融资比例提升及资本市场主导经济增长之后，券商的业绩增长会明显强于银行业。所以，券商作为周期成长的代表，更有经济发展不同阶段的特点。从市场风格属性来看，券商、军工行业都属于强贝塔的行业，能够获得较大的超额收益。

对比2014-2015年A股的牛市阶段可知，由于当时宏观经济下行（PPI下行带来强周期行业业绩下行），所以，更多的体现为资金驱动和情绪驱动的特征，周期成长的表现远优于强周期行业的表现。

但到2016年时，经济复苏并进入过热阶段，强周期行业的收益率明显跑赢周期成长。

预计2020年下半年或者2021年上半年，强周期行业主导股市风格特征的可能性较大，从而可以作为下阶段市场行业轮动策略下的一个优先配置方向。

表1：大类资产在在不同周期的收益率对比

表2：战术配置下的行业轮动逻辑