EVA在企业价值评估中的应用

赵寒

[提要] 雖然财务指标评价方法能够帮助报表使用者分析企业的经营和盈利情况，但是它过于强调企业的历史数据。EVA能够从一定程度上克服财务指标分析的劣势。本文以珀莱雅集团为例，分别利用财务指标和EVA对其进行企业价值评估，最终得出珀莱雅公司经营状况良好，股价被低估的结论。

关键词：EVA;企业价值评估;珀莱雅公司;财务指标分析

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2020年5月8日

以往，在对企业进行综合价值分析时，人们通常会倾向于选择各项反映企业能力的财务指标，但是财务指标分析也有其局限性，如具有易被操纵、更强调企业过去的经营情况、不利于评价企业未来的创造能力等缺点。相比之下，EVA更能评估投资者对企业进行投资的可行性，以及投资所能带来的经济效益，帮助管理者更加准确、短时间的判断他们的商业决策是否合适，拉长战略眼光。

一、珀莱雅公司简介

2006年，珀莱雅股份有限公司正式建立。公司创建至今，一直致力于发展其独特的营销策略，有效运用多种品牌和渠道共同发展的运营模式，并不断对国产化妆品市场进行深入的洞悉和掌握，从而使得珀莱雅公司规模不断发展，销售量逐年递增，公司的各项实力也在日益增强。现已成为国内化妆品市场数一数二的集研发、生产、销售三大模块为一体的集团之一。

为了扩大公司的融资渠道，2017年珀莱雅公司决定发行股票，正式成为一家国产化妆品上市公司，其股票代码为603605。上市后，珀莱雅公司利用其股权融资，对现有的专营店和商场等线下销售渠道进行升级改造，进一步完善和巩固了珀莱雅公司线下销售渠道的优势。同时，它还注重线上营销，强调线上与线下渠道共同发展，实现公司销售渠道的多样化。

二、财务指标分析

财务指标分析是一种传统的财务分析方法，它主要是通过各种具体的财务指标，对目标企业的经营状况进行综合性的分析与评价。为了能够更好地体现珀莱雅公司在同行业企业中各项能力指标的强弱，本文选取了同在A股上市的名臣健康和上海家化两家国产化妆品企业，计算3家公司的流动比率、资产负债率、应收账款周转率和净资产报酬率，从而分别从偿债能力、营运能力和盈利能力三个方面对珀莱雅公司及其余两家同行业企业进行对比分析。具体数值如表1所示。（表1）

偿债能力方面，珀莱雅公司的流动比率近4年来总体上呈现上升的趋势，从2016年的0.81%上升至2019年的2.19%，和本文选取的其他两家企业相比，该比值处于相对适中的水平，这表明珀莱雅公司的短期偿债能力良好。本文选取资产负债率作为衡量珀莱雅公司长期偿债能力的指标，从表1中可以看出，除2016年外，珀莱雅公司的资产负债率远高于名臣健康，总体来说与其他两家企业相比，珀莱雅的资产负债率相对略高;但若纵向对比可以发现，该指标从62.68%下降至30.52%，同比下降了105.37%，这说明珀莱雅公司正在努力降低资产负债率，提升其长期偿债能力。

营运能力方面，近4年来珀莱雅公司的存货周转率逐年上升，2019年较2016年同比增长了30.79%，并且，与同行业其他企业相比，其存货周转率处于相对较高的水平，这说明珀莱雅公司存货的周转速度较快，这能够在一定程度上帮助其降低存货成本，但是也会相应增加缺货的风险。同时，珀莱雅的应收账款周转率也普遍高于行业平均水平，意味着企业回收应收账款的速度较快，资金有较强的流动性。

盈利能力方面，珀莱雅公司净资产报酬率除2016年外，基本上稳定在25%左右，与其他两家企业对比可发现，其净资产报酬率处于较高的水平，且在2019年，该数值远高于名臣健康。总体而言，珀莱雅公司盈利能力良好。

三、EVA方法简介

EVA是近些年来流行的企业价值评估方法之一，它由美国思腾思特公司首次提出。与传统财务指标相比，EVA能够克服企业的短期经营行为，更为真实地反映企业经营业绩，帮助企业管理者准确判断商业决策的正确性，并且更强调股东自身价值的增长。

EVA是由目标企业的税后营业净利润减去年初投资总额与加权平均资本成本的乘积计算得出。EVA值大于零时，说明企业能够真正的创造其内在价值;EVA小于零时，即使企业利润为正，也意味着股东财富实际收到损害，企业并没有实现真正意义上的价值。

四、珀莱雅公司EVA的计算

（一）税后净营业利润。由于企业的净利润并不能完全反映企业的真实价值，因此需要对净利润做相关的调整。EVA中企业净利润的调整是基于重要性和导向型等原则，具体的调整项目会根据企业的不同而相应做出变化。因此，本文基于珀莱雅公司和国产化妆品行业的自身特点，选择部分重要的项目进行调整，具体调整过程为：税收净营业利润=净利润+所得税+利息支出+递延所得税负债-递延所得税资产+资产减值准备+企业研发费用+少数股东损益。通过查询珀莱雅公司2016～2019年的年度审计报告，利用上述计算公式，最终得出该公司近4年的净资产利润率分别为17，206.57万元、20，017.66万元、35，266.25万元和38，870.88万元。

通过计算结果可以发现，调整后，珀莱雅公司近4年的税后净营业利润总体上呈现较为缓慢的增长，但在2018年，税后净营业利润的增长率却高达76%，该比值也超过了同期净利润的增长幅度，通过对财务报表的观察可以猜测，导致2018年公司税后净营业利润较大比率增长的原因可能是所得税费用的大幅度增加。

（二）资本总额。企业资本总额又包括债务资本和股权资本，为了得出珀莱雅公司的资本总额，需要在股东权益的基础上进行适当的调整。该调整同样因目标企业的不同有所变化，本文的具体调整过程为资本总额=股东权益+短期借款+长期借款+一年内到期的长期借款+资产减值准备+研发费用-递延所得税资产+递延所得税负债-在建工程。通过上述计算，可以得出珀莱雅公司近4年的资本总额分别为98，941.3万元、160，009.6万元、197，583.02万元和235，974.06万元。

（三）加权资本成本。一般来说，公司从外部融资的来源主要有两种：股票（普通股和优先股）和债务（发行债券和金融机构借款等）。根据珀莱雅公司的财务报表可知，公司的资本结构主要包含两个部分：普通股和金融机构借款。

1、债务资本成本的确定。通过对公司报表的查询可以发现，银行借款是珀莱雅公司的主要债务来源。具体而言，其银行借款又可以划分为短期借款和1～3年的长期借款。通过计算可以得到，2016～2019年珀莱雅短期借款比率分别为92.75%、89.16%、74.99%、100%，长期借款比率分别为7.25%、10.84%、25.01%和0。本文通过查阅资料，选取2016～2019年一年期银行贷款利率和1～3年期的银行贷款利率，其中，一年期银行贷款利率为4.34%、4.35%、4.35%、4.35%，1～3年期的贷款利率均为4.75%，并以此为基础计算出2016～2019年珀莱雅公司的债务成本率分别是4.37%、4.39%、4.45%和4.35%。

2、确定权益资本成本。本文以CAPM模型为基础对珀莱雅公司的权益资本成本进行测算。通过资料查阅，2016～2019年的国债利率分别为4.17%、4.40%、4.27%和4.27%，并将其作为该模型的无风险报酬率;采用我国近4年的 GDP 增长率作为该模型的市场风险溢价，根据统计局官网所得数据分别是6.91%、6.36%、6.47%、6.10%;同时，从锐思数据库中查询贝塔系数，珀莱雅公司的具体数值为0.83、0.79、0.65、0.99。根据上述所得数据，最终得出珀莱雅的权益资本成本率为9.91%、9.42%、8.46%和10.34%。

3、计算加权平均资本成本。利用珀莱雅公司年度审计报告中债务资本与权益资本的相关数据，可以计算出其2016～2019年的债务资本比例，数值分别为48.11%、19.89%、17.46%、9.08%;权益资本比例为51.89%、80.11%、82.54%和90.92%。基于前文的所得数据，可以计算出珀莱雅公司近4年的加权平均资本成本分别为：7.24%、8.42%、7.76%和9.79%。

（四）计算珀莱雅公司的EVA值。利用EVA的计算公式和相关数据，可以计算出珀莱雅公司2016～2019年的EVA值，其具体数值分别为8，519.76万元、2，015.61万元、11，393.61万元和9，539.3万元。从中可以发现，虽然珀莱雅的EVA值存在一定的波动，但该数值均大于零，这说明企业近4年的经营中真正实现了其内在价值。

（五）珀莱雅公司企业价值。企业的估值模型一般包括：永续增长模型、二阶段增长模型以及高速增长模型。本文通过对珀莱雅公司历史财务报表数据的研究和国产化妆品行业现状的分析认为，永续增长模型更适用于珀莱雅公司。在永续增长模型中，公司的企业价值是评估基准日资本总额与稳定增长阶段的现值之和。本文的评估基准日资本总额选择珀莱雅公司2019年调整后的资本总额235，974.06万元，稳定增长阶段现值中的EVA选取2016～2019年计算出来的EVA平均值，即13，187.75万元。通过对2016～2019年珀莱雅公司EVA值的计算發现，其数值近几年来较不稳定，并且考虑到国家经济受2020年新冠疫情的影响，企业的收入随之很可能受到牵连。因此，出于谨慎性考虑，本文选取3%作为其步入稳定期后的EVA增长率。计算得到，珀莱雅公司的企业价值为492，264.23万元。对2019年珀莱雅年度报告查询可知，2019年末，公司普通股股数共计201，269.56万股，根据EVA计算出的每股股价为2.44元，而2019年利润表显示其每股收益为1.96元，因此可以得出，其股价被略微低估。

五、小结

本文计算发现，虽然公司的EVA值在一定范围内不断波动，但是珀莱雅的EVA值一直为正，这说明珀莱雅公司在经营管理过程中真正产生内部价值，企业经营状况良好。并且，EVA指标在计算过程中还对递延所得税、研发支出等有关科目进行了调整，从而更加能够反映出企业的真实价值。但该价值评估方法较大程度依赖于方法使用者的主观判断，如果判断失误，则可能导致最终结果与实际情况大相径庭，从而在一定程度上减弱其有效性。因此，这也需要方法使用者有良好的主观判断能力，同时该方法还可以与其他评估指标相结合，以进一步确保企业价值评估的真实可靠。

主要参考文献：

[1]黄耀苇.EVA价值评估模型在企业评估中的应用——以贵州茅台为例[J].商业会计，2020（4）.

[2]温素彬，蒋天使，刘义鹃.企业EVA价值评估模型及应用[J].会计之友，2018（2）.

[3]吴小庆.基于EVA模型的新三板计量企业价值评估研究——以广电计量为例[J].经济研究导刊，2019（1）.

[4]陈瑞旭，谢群.EVA方法在我国上市公司业绩评价中的应用分析[J].中国管理信息化，2018（3）.