基于EVA模型的中国乳品上市公司投资价值分析

李慧

摘要：本文以蒙牛乳业为例，基于财务指标和EVA模型对中国乳品上市公司的投资价值进行分析。对比探析了其盈利能力，偿债能力和营运能力，得出蒙牛乳业目前在盈利和偿债能力方面与同行业其他企业间存在一定的差距。通过EVA模型对蒙牛乳业股价进行了预测和评估，总结出蒙牛乳业目前股价整体上被高估。

关键词：EVA模型;蒙牛乳业;价值分析

中图分类号：F830    文献标识码：A

文章编号：1005-913X（2020）07-0129-03

一、乳制品行业微观环境分析

我国乳制品正处于转型发展期，人均消费量低于日本、美国等发达国家，乳制品需求市场远未达到饱和状态，根据中国报告网收集的数据显示，2018年上半年液体乳销售额增长7%，目前乳制品行业的竞争已从价格转向了产品差异化，各式各样的产品流向市场。随着低线城市人均收入的提升，乳制品的需求将不断增大，三四线城市乳制品零售比上年同期增长近8%，快于行业整体7%的增长。

从图1中可以看出，县和乡镇的乳制品销售额增长率较高，说明了消费乳制品的主引擎已从重点城市转移到中小城市中去，低线城市成为乳制品需求增长的主要动力。这也是乳制品发展新时期中的重要决策依据。

二、蒙牛乳业发展现状分析

内蒙古蒙牛乳业股份有限公司始建于1999年，成立19年来，已形成了独有的多产品框架产业结构，并分别在市场中占有一席之地。市场竞争的加剧，蒙牛不断升级产品和技术，并在全球范围内寻找优质奶源，设立工厂来扩大生产规模，在保证消费者满意的同时加速企业的发展。

（一）盈利能力分析

2014-2018年，由于2015年以发放红股为方案的分红派息和2016年的雅士利事件，导致蒙牛乳业每股收益和每股净资产整体呈先升后降再升的趋势，2018年的每股收益较2017年增长了0.25元，普通股获利水平大幅度上升，盈利能力随之提高。

（二）偿债能力分析

2014-2018年度，蒙牛乳业流动比率和速动比率大致处于1<流动比率<2，0.75<速动比率<1这一阶段，基于行业标准，说明企业资金流动性一般，虽然有一定的短期债务偿还能力但是不强，在未来的经营活动中还是有一定的债务风险隐患。

三、EVA评估

（一）指标的选取

EVA是指企业资本收益和资本成本之间的差额，即企业税后经营利润和全部投入资本（债务资本，权益资本总合）成本之间的差额 ，如果EVA为正，则说明企业创造了价值，反之企业发生价值亏损。理论上EVA的计算公式为：EVA=NOPAT-WACC*TC，式中NOPAT为税后净营业利润，WACC为加权平均资本，TC为资本总额。本文结合自身能力和蒙牛乳业为港股的特点对计算公式进行了简化和调整，其中：

NOPAT=净利润+利息支出+本期计提的各种减值准备+少数股东权益

TC=短期借款+长期借款+普通股股东权益+少数股股东权益

WACC=权益资本成本×权益资本比例+债务资本成本×债务资本比例×（1-所得税率）

（二）NOPAT的计算

因此参照公式，NOPAT=320372.1+37514.2+

7108-1716.1=363278.2万元。

（三）TC的计算

因此参照公式，TC=654582.7+819240+2710712.3-

1716.1=4182818.9万元

（四）WACC的计算

WACC的计算相对来说较为复杂，下面将分为债务资本和权益资本比率、债务资本成本、权益资本成本三部分进行计算。

1.债务资本和权益资本比率

由表计算可得，债务资本比率=债务资本总额/资本总额=35%，权益资本比率=权益资本总额/资本总额=65%。

2.债务资本成本

為了计算方便以及可获得的相关数据，本文选取香港银行贷款利率以及贷款利率的1.2倍分为作为蒙牛乳业的短期借款成本和长期借款成本，香港利得税税率为16.5%。

由表可得税前债务资本成本= 0.44*5.00%+

0.56*6.00%=5.56%，税后债务资本成本=5.56%*

（1-0.165）=4.64%。

3.权益资本成本

经查阅资料，权益资本成本没有计算的统一标准形式，本文中使用的是常用的资本资产定价模型：R=Rf+β*（Rm-Rf）     （3-1）

式中，Rf为无风险收益率，β表示该资产的系统风险系数，Rm为市场期望回报率，Rm-Rf表示市场组合的风险溢价。由于蒙牛乳业是港股，相关数据难以查找，因此采用香港隔夜拆借率代替无风险收益率，将1998-2017年香港恒生指数的年复合增长率当做市场期望回报率。在计算β时，本文选取2016年1月至2018年12月蒙牛乳业和恒生指数的月收益率，通过建立模型并回归得出，回归模型为：R1=R2*β+N     （3-2）

式中R1为蒙牛乳业月收益率，R2为恒生指数月收益率，EVIEWS回归结果图如下

由图可知回归结果为R1=0.761867*R2+0.018524，因此β为0.761867。

则权益资本成本=1.44%+0.762*（6.03%-1.44%）=

4.94%。

结合以上计算结果得WACC=35%*4.64%+65%*4.94%=4.83%。

四、评估结论

由以上结果得出蒙牛乳业2018年EVA=363278.2-

4182818.9*4.83%=161248.0万元，说明蒙牛乳业创造了161248.0万元的价值增值。本文中假设蒙牛乳业未来EVA增率为2%，由蒙牛乳业2018年财务报表可得2018年蒙牛乳业所有者权益为3 046 427.9万元，经计算，企业的连续价值为5 697 809.19万元，因此公司总价值为8 744 237.09万元，目前公司总股本为39.28亿股，因此蒙牛乳业股价预估为22.26元。根据目前（2019年3月27日）蒙牛乳业股市均价为26.306元可得，当前市场对蒙牛乳业股票的报价偏高。

五、蒙牛乳业投资风险与建议

（一）市场风险

中国乳制品行业竞争激烈，其中蒙牛乳业和伊利乳业占据半壁江山，消费者黏度较高。从财务指标上来看，伊利乳业的盈利能力及生产规模要优于蒙牛乳业，尤其是在蒙牛乳业经历了2016年雅士利事件后，其在消费者心中的地位和形象大打折扣，销量大幅度下降，经过整整一年的调整运营蒙牛乳业才逐渐走出阴影。蒙牛乳业在产品质量这方面吃過亏，为了不重蹈三鹿的悲剧，管理层及生产部门一定要谨慎细心，乳制品市场竞争激烈，可能稍有不慎就会被淘汰，要做到对自己的产品负责，对企业的信誉负责，对广大的消费者负责。

（二）财务风险

蒙牛乳业资金流动性一般，其偿还短期债务的能力不强，如果短期债务危机爆发，蒙牛乳业没有足够的能力去应对。另外，蒙牛乳业为了追求高收益，不断加大银行贷款，资产负债比率逐年上升，偿还长期债务能力变弱，如果经营出现失误，在短期债务和长期债务的双重逼迫下，蒙牛乳业将会面临巨大的财务危机，投资者也会因此承受巨大的损失。企业应立足于根本，打好扎实基础，增加资产规模，尽可能减少负债，在保证风险承受能力的基础上增加收益水平。

六、投资建议

总体来说，目前乳制品行业发展不容乐观，但在政策和经济的推动下，2019年乳制品行业会迎来黄金发展期，各大乳制品企业都是顺势而上，蒙牛乳业作为乳制品行业的代表之一，更是会大放光彩，但是蒙牛乳业所面临的市场和财务风险一点都不能忽视，乳制品行业竞争激烈，一点小小的问题就会击垮一整个企业，因此不能因为行情好，企业的暂时的高额盈利而盲目投资。在股市方面，目前市场对于蒙牛乳业的报价偏高，不建议以当前的价格投资，建议买入价为23元，最后告诫广大蒙牛乳业投资者：投资风险大，请谨慎投资。

参考文献：

[1] 刘海东.蒙牛乳业投资价值分析[D].杭州：浙江大学，2017.

[2]李姝娴，包苏日古嘎. 蒙牛乳业融资的问题及对策研究[J].商场现化，2017（20）：157-159.

[3] 王东杰，董晓霞，王玉庭.全球化背景下跨境并购对中国乳业的影响分析[J].中国畜牧杂志，2018，54（4）：132-136.

[4] 张雪玲.基于财务报表的企业投资价值评估研究[D].西安：西安理工大学，2018.

[5] 卢 洁，杨 琴.EVA在企业价值评估中应用的问题及对策[J].经贸实践，2018（20）：131.

[责任编辑：纪姿含]

收稿日期： 2020-03-06

作者简介： 李 慧（1991- ），女，郑州人，助教，硕士，研究方向：金融学。