关于租售同权下租赁市场的融资研究

黄治伟

摘 要：近年来，地产行业高速发展，住房供应量节节攀升，2017年1～8月，全国商品房销售面积98539万平方米，同比增长12.7%。全国商品房销售额78096亿元，同比增长17.2%。8月末，全国商品房待售面积62352万平方米。15个一线城市和热点二线城市新建商品住宅价格环比依然为增长态势。虽然供应量快速增长，但人口流入的城市，新进人口的住房需求依然难以得到满足。故2017年7月18日，住房城乡建设部、国家发改委等9个部门发布了《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，其主要内容是对于人口净流入的大中城市，要加快推进租赁住房的建设、培育和发展住房租赁市场。在培育机构化、规模化住房租赁企业层面，加大对住房租赁企业的金融支持力度，拓宽直接融资的渠道，支持发行企业债券、公司债券等融资工具，专门用于发展住房租赁业务。在本文研究中，主要就上市公司的定向增发股票进行分析，并针对长租公寓这一业务的发展做简要的介绍。

关键词：租售同权  长租公寓  定向增发

中图分类号：F293.33 文献标识码：A  文章编号：2096-0298（2020）01（b）--03

1 地产租赁市场发展的历史背景

中国改革开放40多年，各行各业蓬勃发展，人们的收入随着经济的发展逐步增加，对物质以及精神的需求也越来越多，在住的方面，对住房的需求也是与日俱增。尤其是1998年住房改革之后，人们对商品房的关注越来越浓厚，在需求增长的推动下，房价逐步上涨，2000—2017年全国商品房平均售价上涨了3.21倍，对于北京、上海、广州、深圳以及各省会城市的上涨幅度，远高于此。仅仅从2015年一季度到2016年二季度短短一年多时间里，北京房价上涨了38%，上海房价上涨了35%，广州房价上涨了25%，深圳房价上涨了64%。对于如此火热的地产市场，国家一方面通过限购限贷政策阻止房价的过快增长，另一方面为了保障人们正常的住房需求得到满足，发展多层次的地产市场，如保障房、廉租房等。而对于人口持续流入的大中型城市，采取了发展房屋租赁市场的措施，使得各种收入群体可以有房子住，从而从租赁、保障房、商品房等多种层次建立立体化的住房保障体系，保障居民的基本住房需求。

对于发展房屋租赁市场，在国家正式发布政策之前，亦存在了多年的租赁市场，房屋出租者有企业也有个人，管理上比较松散，安全一直是难以根治的问题。对于从国家层面规范以及推动发展住房租赁市场，企业在政策的红利下，必然会推动企业加强租赁行业的投资，进而提升房屋租赁的管理以及配套设施的建设，尤其是安全方面，这对社会来说是一件好事。

地产租赁行业基于地产，同样也是对资金的需求很大，目前市场上的租赁，分两种模式，一种是改造旧的厂房、办公楼以及员工宿舍等物业，形成标准化的公寓推向市场，另一种是收集个人持有的零散物业，如居民小区中的闲置房屋或者在出租房屋，通过简单配置后推向市场。这两种模式前期，都需要大量的资金投入，改造整栋的物业需要装修投入，同时与单套物业一样需要投入押金，这笔前期投入对于企业现金流来说，是个很大的挑战。

如何来解决这个问题？不同的企业有不同的方法，对于在地产行业经营多年的地产企业来说，资金雄厚，初期一般可以利用自有资金维持一段时间，后续根据发展的速度与规模来通过各种融资平台进行融资。对于初创企业，往往是想跟着政策的风口，快速发展起来，其初期资金压力很大，一方面初创企业通过风投可以获取第一步启动资金，然后通过打造产品以及市场，进而进行第二轮融资，将融资得到的资金投入到快速发展中，然后滚雪球似的进行后续融资。

租赁与地产开发在融资方面也存在不一样的地方，地產开发属于重资产经营，在获取资金方面通过抵押已有资产来获得，而租赁一般属于轻资产运营，物业的所有权还在原业主，企业只是租用了物业用于经营，故在融资方面会有所变化。通过研究轻资产模式下的融资模式与渠道，可以帮助企业减轻现金流的压力，帮助企业更好的开展业务。

当前，企业融资的渠道很多，如发行可转债、增发股票、银行授信、委托信托成立信托基金、与私募基金合作成立私募基金、租赁权资产证券化等。本文仅对定向增发研究论证。

论文结构上，第二节主要对定向增发已有的研究做一个综述，作为本文理论的一个基石予以阐述。第三节主要提出企业定向增发股票的方式和方法，以及对这些方式的论证。第四节对以上的论述做一个总结。

2 定向增发的综述

定向增发是上市公司给予满足特定条件的少数投资者非公开发行股份的一种融资方式，一般投资者限定在10人以内，而发行价格也有规定，即不低于公告前20个交易日的市价均价的90%，而且非公开发行的这些股份，认购后12个月内不得转让。对于认购后变成控股股东或者掌控实际控制权的，36个月内不得转让。

作为股权融资的重要方式之一，定向增发有着独有的优势，定增不会造成股价下跌，反而会刺激股价上涨。而且，上市公司定向增发新股所需要走的审批程序相对简单，对公司的盈利也没有要求，等待的时间相对较短，承销佣金也比其他股权融资方式少一些，这些特点使得定向增发成为上市公司所青睐的再融资方式。

定向增发的根本目的是为了筹集资金，用于业务发展，常见的资金用途包含：（1）引入战略投资者，以实现与战略投资者的资源共享，吸收先进的管理经验和技术，提升企业的竞争力。（2）用于项目融资，为公司培育新的利润增长点。（3）通过向控股股东定向增发股票，将控股股东的相关经营性资产装入公司，以达到上市公司控股股东整体上市的目的。（4）通过定向增发向公司高管及核心骨干员工发放股票或者期权，以激发公司管理层及员工对企业的忠诚度和积极性。（5）上市公司通过定向增发募集资金，收购产业链上下游的优质资产，构建完整的产业链，提升行业内的定价能力、盈利能力以及风险控制能力。（6）大股东通过认购定向增发的股票，拉开与第二控股股东的持股比例差距，加大对公司的控制权。（7）在财务困难的情况下，通过定向增发股票获得资金，用于偿还债务，这种情况一般会涉及上市公司控制权的变更。

定向增发的模式主要包含四种：（1）资产并购型，一些流通股本较小的公司，通过定向增发获取资产，增加了上市公司的市值水平与流动性。（2）财务型，通过定向增发实现外资并购或引入战略投资者，实现并购兼并。（3）增发与资产收购相结合，上市公司在获得资金的同时反向收购控股股东的优质资产。（4）优质公司通过定向增发并购其他公司。

虽然定向增发有诸多优势，但也存在一些问题。（1）定价困难，定向增发的股份，并非按比例对原股东进行配售，其所产生的影响会关系到流通股与非流通股股东、流通股新老股东以及不同类型流通股股东的利益。若按流通股市价进行配售增发，会让资产的出让方付出过高的代价，不利于上市公司的并购发展。一般的做法是，收购方根据拟注入上市公司资产的公允价值，认购上市公司发行的相应数量的新股。认购价格以前一段时间内的流通股平均市价为基础，乘以一个折扣比例来确定。（2）定向增发流通股解禁的期限问题，据《证券法》的规定，收购方至少应持有6个月以上，到期之后才能上市流通。假如公司高管持有非流通股份，定向增发流通股的上市还有可能冲击高管所持股份需锁定的规定。（3）定向增发流通股所收购资产的质量问题，一般来说，定向增发是为了公司业务扩大再发展，但也不排除有部分通过定向增发搞投机，注入劣质资产损害股东的利益，然后将所获得的流通股票套现。

故对于定向增发股票，一方面需利用好其优势，帮助公司健康稳定的发展，另一方面也需要通过制度与监管，防止投机分子利用该方式损害股东的利益，影响股票市场的有效性。

3 世联行2015年定向增发股票实例及其住房租赁业务发展情况

2015年5月28日，深圳世联行地产顾问股份有限公司（以下简称世联行）就2015年度非公开发行股票发布了公告，以不低于定价基准日前二十个交易日公司股票市价均价的90%，即8.23元每股，在世联行2014年度利润分配方案实施完成后，以5.11元每股的价格，向9名特定投资者，发行不超过223654630股股票，募集资金总额为1142875159.30元，其中4亿元用于基于大数据的O2M平台建设项目，剩余的部分，将用于补充世联行的流动资金。

2017年8月24日，世联行再次发出公告，对于2015年定向增发募集的资金，其用途发生变更，变更募集资金金额为86754.83万元以及2017年6月30日后所产生的利息收入，变更后的用途为长租公寓建设项目。

经过近20年地产大发展，我国地产市场由增量逐渐转向存量。以往的存量市场主要集中在二手楼交易方面，企业在运营和租赁方面，投入的相对较小，规模也不大。随着国家产业政策提倡“租售同权”，为住房租赁需求打开了发展的通道，住房的租赁既包含短租，也包含长租，短租主要集中于酒店，而对于租售同权的积极影响，更促进了长租公寓这一住房租赁模式的快速成长。世联行顺应行业发展趋势与市场需求变化，拟通过新项目的实施扩大长租公寓运营管理规模，完善企业服务链条。近年来，我国住房租赁市场快速发展，住房租赁规模逐步扩大，为解决居民居住问题、推动经济社会发展做出了重要贡献。城市居民家庭通过租赁解决住房问题的比例逐年上升，而进城务工人员、大学毕业生等“新市民”也主要通过租赁方式解决住房问题。经过多年发展，目前住房租赁市场已成为我国住房供应体系的重要组成部分。政府与社会各界也充分认识到，培育和发展住房租赁市场有利于完善住房供应体系，解决不同需求居民住房问题;有利于盘活存量房源，提高资源利用效率;有利于新型城镇化建设，促进人口有序流动;有利于加强和改进社会管理和服务，提高社会治理能力。传统的租房模式，其主要问题是房源供给分散、中介服务一锤子买卖、资源错配等，其主要原因是缺乏统一的管理，房东大部分为个人业主，或者一些小企业。中介作为信息的撮合纽带，经常人为制造信息的不一致来赚取佣金，缺乏后续的长期性稳定服务。这些逐渐成为住房租赁市场持续健康发展的掣肘。

品牌化的长租公寓，通过房屋托管、标准装修、统一管理服务、互联网智能信息推荐及物联网智能物业运营管理，为客户提供精准的信息、符合用户所需的房源、贴心精准的服务以及高度便捷化的互联网支付，从而大大的优化了传统租房模式的不足，提升了居住体验，为住房租赁市场健康的发展奠定了基础。

截至2017年底，世联行通过“红璞公寓”这个品牌，签约房间达到11万间，投入运营间数达到4万间，通过智能的互联网管理服务平台，为4万多用户持续的提供高质量的住房体验服务。据世联行测算，长租公寓建设项目年营业收入在5.6亿元左右，年净利润达到5000万元，内部收益率达到15.27%，平均投资回收期为4.47年。

4 结语

2000年以后，中国地产建设如火如荼，新的房子源源不断供应，给人民的生活带来很大的提升。同时，人民对住房的需求，从简单的居住，发展到了资产保值与升值，进而导致房价不断的攀升，使得一部分新流入的城市人口，无法在短期内购买房子。一方面，城市的发展需要人口的流入，特别是年轻的一代;另一方面，流入的年轻人需要有安全舒适的住所。为了解决这个矛盾，国家近年来做出了一系列决策部署，各地区要认真贯彻落实“房子是用来住的、不是用来炒的”这一定位，重视培育和发展住房租赁市场，解决新市民的住房问题，加快推进新型城镇化的重要方式。

国内地产企业在国家的号召下，积极响应，从以往的销售为主导的模式，逐步转变为以运营和服务为主要的模式，建立长期的经营策略，对住房租赁业务加大投入。而地产市场，其投入的資金量一般都较大，一些实力雄厚的地产企业，通过自有资金来发展，而大部分企业，需要借助外部力量，来实现业务的转型，故上市企业通过定向增发、发现可转债等低成本的融资方式来实现资金流的补充，非上市公司通过银行授信、私募基金等方式实现业务发展所需资金的补充。

世联行作为上市企业，通过定向增发获取资金，在行业趋势明确的情况下，加大对租赁业务的投入，为自身在未来的发展奠定了基础，同时也为社会解决住房问题提供了一份力量，于己于社会，都大有裨益。

参考文献

关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知http：//www.mohurd.gov.cn/wjfb/201707/t20170720_232676.html

中国新房价指数http：//data.eastmoney.com/cjsj/newhouse.html

世联行：非公开发行股票之发行情况报告暨上市公告书http：//www.cninfo.com.cn/cninfo-new/disclosure/fulltext/bulletin_detail/true/1201072704？announceTime=2015-05-28

世联行：中信建投证券股份有限公司关于公司变更募集资金用途之核查意见http：//www.cninfo.com.cn/cninfo-new/disclosure/fulltext/bulletin_detail/true/1203858057？announceTime=2017-08-24