国有企业改革中管理层收购存在的相关问题研究

柏晶晶

(兰州财经大学 甘肃 兰州 730030)

一、我国国有企业改革中的管理层收购的困境

(一)会导致国有资产的流失

其主要原因之一是国有资产出售主体的不清晰，或者叫股东空缺。在整个出售过程中地方政府原本是受托方但实际上政府官员或企业中的国有资产代理人是出售权利的掌握者。这其中没有真正的利益相关者，管理层还对公司的财务状况和经营情况非常了解，十分清楚公司的实际价值，往往会导致国有资产价值被低估，导致国有资产以低价转让。

(二)无法保障工作人员和债权人的合法权益

管理层为了尽可能降低转让价格，会把职工的工资、福利等都剔除在外，这样的收购极大地损害了职工的合法权益，就只是偏向管理层利益，而这样也为后续职工能否正常或者积极工作埋下隐患。

(三)过程不透明，容易导致暗箱操作，滋生腐败

美国公司实行管理层收购时，谈判双方是股东代表。公司在实施管理层收购时如果是收购上市公司的股份，则要通过市场来解决。这样的运作方式对于全体股东都是透明的。

我国的管理层收购在实践中，大多是管理层和政府私下进行的，而不是在完全竞争甚至相对竞争的市场中进行。这样的话，事实上进行谈判的国有企业管理层占有一定的信息优势，只能说是一方透明，另一方相对透明。

(四)极大的考验与挑战了市场公平原则

在我国的管理层收购中，有许多“低卖低买”的现象，公司的管理层以很小的代价获得了绝对或相对的控股权，并且与广大中小投资者一道同股同利，使市场公平原则受到极大的挑战与考验。

二、国有企业改革中管理层收购遇到的问题

(一)定价问题

1.以每股净资产作为定价标准不符合实际要求。首先，每股净资产只是从会计角度对企业资产的反应，既不反应目前的资产质量也不反应未来的盈利能力，不是公司价值的真实体现，另一方面，与市场上流动股的公允价格无法保持相差较小的情况下也是会有导致国有资产被低价出手的情况出现。其次，公司价值不是单项资产的简单汇总而是一个整体。

2.过多考虑管理层历史贡献。多企业以此为理由来降低收购价格，造成国有资产的大量流失，但实际上管理层受雇于企业，付出劳动作出贡献应该是合理的，是他们的义务与职责，并且公司对于他们是给予了相应的工资待遇就不应该过分夸大对其降低转让价格来作为回馈。再加上缺少相应监督，致使收购定价受人为因素影响较大，影响了整个交易过程的公平性。

3.收购价格谈判存在徇私舞弊现象。往往是企业所有者缺位，变为代表国企的政府和有收购意向的企业管理层之间的谈判。地位不平等，过程缺乏透明性，收购相关信息很少进行披露，极大损害中小股东的权益，可能发生寻租行为，导致腐败和国有资产流失。

4.证券市场不发达和中介机构不成熟。我国资本市场相对国外发展的时间不长，缺乏有效性，所以股票的价格反映出的价值并不够真实准确。同时，我国管理层收购过程中还缺乏一批具有成熟专业的中介机构。如咨询机构、投资银行、会计师事务所、律师事务所等。与西方发达国家相比,我国的证券市场和中介服务机构还需要进一步地规范完善和大力发展。

5.现行有关管理层收购法律法规不完善。国资委先前出台了《关于规范国有企业改制工作的意见》,要求上市公司的国有股的转让价格参考上市公司的盈利情况和市场表现合理定价,而且转让价格不能低于每股净资产。该规定基本否定了财政部之前颁布的《上市公司国有股权转让管理暂行规定》中以净资产为国有股转让定价依据的定价模式。之后国家又出台了一系列有关管理层收购定价的文件,虽然都规定不能低于每股净资产,但是却没有具体的硬性要求,因此在很多企业的管理层收购中每股净资产依旧还是重要定价依据。可见,目前我国在管理层收购方面还没有完整的法律规范,关于定价也没有具体的相关规定。

(二)融资问题

1.融资主体的合法性无法确定。目前我国管理层收购主要有两种方式，一是建立新公司，受到《公司法》对超过净资产50%限制的对外投资方面的限制；二是成立职工持股会，受到相关法律对社会团体法人的限制，因为按照规定是非营利机构不能进行营利活动，那么进行融资活动就会与现行相关法律冲突从而对融资活动无法顺利有效进行。

2.对融资主体缺乏有效的监控。主要是缺乏法律法规和职业道德方面的监管，管理层收购是一种杠杆收购，那么管理层其实会面临着巨大的融资压力，如果缺乏行之有效的监管体制就会加剧管理层的资本套现。

3.专业的机构投资者的参与较少。由于资本市场不完善，大部分管理层收购都是由政府或者主管部门以行政控制方式来推动的。现有情况下，我国管理层收购的过程中还是缺少持有一定量股份并且能够参与到企业的重大决策过程中的个人和企业，这在一定程度上是限制了我国管理层收购的发展。

4.融资的退出方式较为单一。大多情况下，管理层往往是通过借贷来融资,如此并购完成后管理层将承担大额的债务,为了偿还债务,管理层有可能会采取一些不正当的手段,例如在企业内部加大季度或年度分红的份额,以此加大他们自身的股权利益,这样一来就使企业的现金流量水平降低,而且一定程度上增加了企业的财务风险,影响企业的发展。

三、解决管理层收购相关问题的对策建议

(一)关于定价问题的对策建议

1.引入市场竞价机制，打破管理层收购单边交易现象，保证定价的公开性、公正性、公平性。可以准许除管理层以外的其他企业参与收购,以形成公平合理的交易价格,也要注意保证定价过程的透明性。最后的价格可能更能得到市场的认可,能更准确的反映出企业真实价值。

2.合理量化管理层历史贡献，由于我国的文化大背景和长期以来形成的经济体制，在处理管理层收购过程中掺杂一定人情因素，所以规范量化管理层贡献显得尤为重要，这样才可以保证定价公正和公平。

3.加强对管理层收购方的考察审核从而使交易双方充分考虑到各方利益判断能够准确表现出企业价值的最终收购价格。另一方面也要发展专业且规范的中介机构，在符合法律规定且能考虑我国行业实际情况的条件下使得收购双方能够过程公平、结果满意。

4.对定价信息要加强披露。我国企业在管理层收购过程中定价的确定缺乏透明性和公正性,这就会使得国有资产流失和影响到企业投资者的利益,因此一定要对管理层收购定价过程的信息进行披露,保证这一过程的及时性和有效性。可以规范信息披露的内容和方式。也要加强中介机构和政府主管部门对信息披露的监督和规范。

5.加强法律法规约束。要防治管理层收购中的利益侵占行为，实现共赢完成收购的目标，就必须有完善的法律法规作为保障并且要切实有效的实施，让外部投资者在捍卫自身权益中有法可依，使政府主管部门在监管中有法必依。

(二)关于融资问题的对策建议

1.完善相关法律法规。我国应该在保护合规的融资行为同时又能规避风险的原则下修改完善相关法律法规,给企业管理层提供融资空间。应当制定相关法律规范解决管理层收购的融资困境。相关法律法规的出台对于基金的发展起到至关重要的推动作用。所以应该积极借鉴国际先进经验,尽早制定出规范风险投资和基金的法律法规。

2.实施金融创新以及改革金融体制，拓宽企业融资渠道。我国的管理层收购融资可使用的金融工具相对较少，并且按我国的相关规定在权益融资下,不能发行优先股。权益融资和债务融资之间的转换也因为没有转换工具而十分不便,这些方面的不足在很大程度上阻碍了我们企业管理层收购的发展,企业可以运用多种金融工具融资以降低成本和控制风险。

3.培育机构投资者。我国现有的一些财务企业、金融租赁企业及证券企业自发组织形成了投资银行,这一类投资银行可以为管理层并购中提供充足的过渡资金,保障管理层顺利完成目标企业的收购，充分发挥投资银行的作用,可以更好地为管理层并购创造合适的机构投资者。

4.建立融资有效退出机制以解决我国由于资金退出途径比较单一导致债务融资和权益融资的渠道不通畅，容易有较高的交易成本问题。合理科学有效的融资退出机制可以提高收购过程中的融资的流动性,可以确保这部分资金畅快无阻地退出,并且尽快将这部分资金投入到今后的生产中,最终使资金从投入到获取利润到再投入生产。结合我国国情,可以制定我国融资退出机制。提倡以提高企业效率的方式偿还贷款,督促管理层完成并购后,积极地对目前企业进行大胆的改革重组,提高企业的营业水平;建立可以将借贷融资转换为权益融资的金融工具,这些都是管理层收购中融资的退出机制,融资退出机制的健全也必然会使管理层收购更加顺利。

四、总结

随着我国经济社会的不断发展,我国的企业也将面临更加复杂和激烈的竞争。我国在管理层收购方面还有许多需要学习借鉴的地方，所以合理有效的进行管理层收购能让企业在一定程度上获得更加长足和稳定的发展。本文通过对我国企业管理层收购的定价和融资的现状和问题进行分析,借鉴西方发达国家市场化定价机制的先进经验、完善的融资市场以及相关法律规,总结我国过程中的不足和经验,研究如何建立公平合理的定价机制和完善多样的融资方式及退出机制,使其更好的服务于我国经济的发展。