管理层薪酬——业绩敏感性的影响因素分析

一、前言

根据管理学相关理论，上市公司内部由委托代理关系产生的代理成本的承担者主要是股东，上市公司为了降低自身承担的代理成本，通过引入外来监督分担自身的代理成本。上市公司债权人出于自身利益的考量，会对管理层业务行为进行起到一定的监督作用。与此同时上市公司还将公司业绩与管理层的薪酬待遇挂钩，对管理层而言，这是一种积极的激励措施，二者形成正相关关系。但在实际中，出现了薪酬与业绩出现相反变化的情况，如在2008 年金融危机之后的一段时期，非银金融、钢铁行业等的上市公司经营业绩表现平缓甚至呈现下降趋势，但是管理层的薪资待遇并未受到丝毫的影响，这似乎有悖于最优薪酬契约理论。据此发现有些上市公司在制定管理层的薪酬的时候，并未对公司的业绩进行考量。

本文将从代理成本角度出发，运用面板回归的分析方法，探究股东为了降低自身代理成本，引入外来债权人的行为，会对管理层薪酬—业绩敏感性产生怎样的影响。

二、研究设计

（一）相关变量设计

表1 相关变量设计

（二）模型构造

将资产负债率（LEVER）*净资产收益率（ROE）当成一个变量来研究，作为一个被解释变量，其回归系数就代表着薪酬--业绩敏感性，系数越大则代表相应的薪酬--业绩敏感性越高。

PAY=β0+β1ROE+β3LEVEL+β4LEVEL*ROE+β5ASSET+β6IND+β7DUAL+β8CEN10+β9Z+ε

当β4的系数为正时，则说明负债对于管理层薪酬--业绩敏感性有促进作用，为负时，则会抑制薪酬业绩敏感性。

三、实证检验

使用Eview 软件对样本数据进行五年的面板分析，采用统计学上的最小二乘法。

表2 Eviews 线性回归

管理层薪酬（PAY）与公司规模（ASSET）呈现正向相关关系，并且通过了1%的统计学检验，具有显著性。其标准化系数为0.010383，随着公司规模的扩大，管理层对于自身的薪酬也有了更高水平的要求，同时也增加了管理难度，在董事会和管理层两方面，出现的信息不对称的局面也随之加大，增加了公司自身的治理成本。

对于代表公司负债情况的变量资产负债率（LEVER），其与管理层薪酬（PAY）呈现负相关关系，标准化系数为-22.92755，通过了统计学1%的检验，具有显著性。从代理成本方面，随着企业负债水平的增加，公司资金运转方面可能出现危机，管理层出于对于公司的考量，往往会主动降低自己的薪酬待遇，另一方面，也是为了缓和和董事会的关系。

表3 分样本回归分析

独立董事比例（IND）和管理层薪酬（PAY）呈现一种负向相关关系，但不具备统计学显著性，这个结果则显示管理层薪酬待遇对于独董比例并不敏感，而对于两职是否兼职的情况（DUAL）与管理层薪酬的关系是正向相关，且通过了统计学10%的检验，标准化系数为0.023560，说明当二者之间存在兼任情况时，董事会对与管理层的监督相对减弱。对于被解释变量LEVER*ROE，其与管理层薪酬（PAY）呈现一种正向相关关系，标准化系数为1.717691 并且通过了1%的统计学检验。结合模型分析，这一指标说明负债对于管理层薪酬——业绩敏感性呈现一种正向的激励作用。

为了进一步验证负债对于管理层薪酬——业绩敏感性的影响，将资产负债率分为 0～30%，30%～60%，60%～100%的区间范围。

从数据来看，回归分析模型拟合度较高，且被解释变量的回归系数通过了统计学的检验，具有显著性，因此该实验数据可用。资产负债率在0～30%，30%～60%，60%～100%的区间标准系数呈现一种逐渐降低的趋势，其值分别为5.225，3.009，2.340，通过这三组数据的对比，本文得出负债与薪酬——业绩敏感性的进一步关系，公司的负债水平在一定程度上对于薪酬——业绩敏感性是促进作用，但随着负债水平的增加，对于薪酬——业绩敏感性的激励作用成直线下降趋势。

四、研究结论与完善建议

通过对2014-2018 年上市公司年度样本的分析，建立回归方程，设立模型，实证探究公司负债是否会对管理层薪酬——业绩敏感性产生影响，得出结论：一是公司的负债水平对于管理层薪酬——业绩敏感性呈现一种显著的正相关关系。对于管理层来说，引入外来债务符合公司的利益目标，使公司获得充足的现金流，进一步扩大公司的业绩，对于自身薪酬的提升有一定的促进作用。二是上市公司不能一味的增加公司负债来降低公司股东的代理成本，在当负债达到一定高度后，对于管理层薪酬—业绩敏感性会产生抑制作用，从而不利于管理层自身的激励效果，久而久之对公司的经营也会造成负面影响。三是管理层的薪酬与上市公司的负债、前十大股东集中度是一种负相关关系，与公司的两职兼任情况是一种正向的关系。上市公司债权人及其股东对于管理层有一种明显的约束关系，而董事长和总经理两职兼任不利于对管理层自身的监督。

上市公司应积极调整自身的资本结构，适当的借助外部债权人分担企业代理成本，同时制定科学的薪酬激励制度，加强上市公司自身监督体系的作用。具体建议如下：一是适当利用金融杠杆，降低代理成本。二是完善公司治理体系，加强董事会的监督职能。上市公司应继续完善独立董事的相关职能，充分发挥其专业性和独立性的特点。优化公司的股权结构，避免股权过于分散。三是建立健全薪酬激励体制。建立一套科学的薪酬激励方法，能最大程度上保障管理层和股东的权益。