新冠疫情背景下中美央行直达实体经济的货币政策工具分析

刘佳翰

摘 要：2020年受新冠疫情的冲击，我国实体经济尤其是中小微企业普遍面临订单下降、资金紧张、融资困难等复杂严峻的形势。为应对疫情危机，中国人民银行创新推出了直达中小微企业的货币政策工具，但在实际运用过程中遇到一些制约因素。本文通过分析中美两国直达实体经济货币政策工具的差异，提出建立我国直达实体经济货币政策工具体系的建议。

关键词：實体经济；货币政策工具；货币政策传导；新冠疫情

中图分类号：F202 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2020）10（b）-024-03

新冠疫情对经济社会的冲击是超预期的。全国“两会”刚刚闭幕，李克强总理在《政府工作报告》中对金融支持稳企业保就业提出了很多的要求，其中提出“要创新直达实体经济的货币政策工具”。据调查，在新冠疫情背景下为防止资金链断裂，中小微企业 “融资难”问题比“融资贵”更为迫切。2020年1—4月一年期贷款市场报价利率（LPR）下降30个基点；4月新发放的普惠小微贷款平均利率是5.24%，比2019年12月下降了0.77个百分点，下降的幅度较大。但受新冠疫情冲击，中小微企业目前普遍面临资金短缺，在对未来融资状况的问卷调查中，认为“融资难”的企业占比达75.3%，高于认为“融资贵”的企业30.6个百分点。所以在目前情形下，中小微企业解决生存难问题更为艰巨和迫切。

在2008年金融危机中美联储开发了直达实体经济货币政策工具。新冠疫情危机下，美联储3—4月集中出台了系列货币政策，并采取“无上限”量化宽松政策，这些政策包括降息降准、回购、量化宽松、货币互换及结构性货币政策工具等。其中有6种货币政策工具直接支持美国企业，即所谓的直达实体经济政策工具，这些政策工具对缓解美国公司流动性紧张起到了较好的推动和保障作用。美国等西方主要经济体在疫情期间创设的直达实体经济货币政策工具对完善我国结构性货币政策工具体系具有较好的借鉴意义。

1 我国央行创设的直达实体货币政策工具实施情况

一般而言，货币政策目标体系是由最终目标、中介目标和操作目标三个层次有机组成的。最终目标是中央银行通过货币政策操作所最终希望实现的宏观经济目标。从货币政策实施到最终目标变量的变动中间会有较长时间的时滞，从而不利于货币当局及时调整货币政策以及有效控制货币政策的影响力度。中国人民银行作为中央银行为及时解决小微企业融资困境，创设、使用了4种直达政策工具，分别是专项再贷款、专项额度再贷款再贴现、延期还本付息和信用贷款支持计划，其中后两项为新创设的两个货币政策工具，从政策目的上来看，就是希望让更多的中小微企业都能够“存活”下来，稳定就业，实现保市场主体、保就业的最终政策目标。

中国人民银行创设的直达实体货币政策工具有三个特征。一是精准性。新冠疫情危机对中小微企业的冲击相对较大。全国中小微企业需要延期还本的贷款大约有7万亿元。由于疫情时间不断拉长，影响程度不断加深，中小微企业贷款延期还本付息政策重要性越来越大。中国人民银行提出对2020年底前到期的普惠小微贷款本金、存续的普惠小微贷款应付利息，最长延长到2021年3月31日，免收罚息，并且明确对普惠小微贷款，银行要做到“应延尽延”。对地方法人银行的延期还本贷款本金按1%比例奖励金融机构。二是直达性。设立专项再贷款向主要全国性银行和湖北等10个重点省市的部分地方法人银行提供专项再贷款3000亿元，专门用于全国疫情防控重点保障企业生产防疫物资。贷款利率为LPR-100BP，财政贴息后企业实际融资成本低于1.6%。设立专项额度再贷款、再贴现，央行增加支农再贷款、支小再贷款、再贴现专用额度1.5万亿元。地方法人银行以提供合格抵押品的方式获得再贷款，促使地方法人银行聚焦中小微企业信贷需求，直接支持企业复工复产，提高了货币政策工具的直达性。三是普惠性。针对疫情危机除了对小微企业实行LPR+50BP优惠利率外，中国人民银行第一次创新推出了小微企业信用贷款支持计划，旨在促进银行加大小微企业信用贷款的投放，支持更多的小微企业获得免抵押、免担保的信用贷款支持。具体的操作是人民银行和财政部门共同创设货币政策工具，由人民银行提供4000亿元的再贷款专用额度，从2020年6月起按季度购买符合条件的地方法人银行（2020年3月1日至12月31日）新发放的普惠小微信用贷款的40%，促使小微企业更大程度地得到政策红利。

2 我国直达实体经济货币政策工具运用中存在的制约因素

2.1 小微企业贷款抵押担保条件难以落实

在延期还本付息政策工具执行过程中，小微企业需续办抵押担保，有的企业一时难以做到。一些企业尤其是小微企业相对于银行处于弱势，当提出延期要求时，因为抵押担保难以继续落实就无法续贷。另外，银行之前的一些贷款虽然原先抵押担保手续齐全，但抵押担保到期后银行却不具有抵押担保主动权，需要企业主动联系担保、重新办理抵押。因此小微企业缺少抵押担保已成为制约企业续贷的瓶颈。

2.2 地方法人银行存款成本偏高

由于地方法人银行竞争力远低于国有银行，吸收低成本存款的能力较差，同时地方法人银行风险偏好明显高于国有银行，习惯于“高成本吸收存款，高利率发放贷款”，因此近年来央行再贷款政策对地方法人银行的吸引力不断下降。一方面货币市场利率有时明显低于再贷款利率。另一方面地方法人银行的贷款客户大多数是小微企业，由于风险溢价高的原因，贷款利率一直居高不下。而再贷款政策规定运用再贷款资金对小微企业发放的贷款利率相对较低，所以地方法人银行积极性大受挫伤，考虑到贷款利率刚性即“易降难升”原因，一旦贷款利率下降了就难以再回升，加之目前形势下净息差加速收窄，地方法人银行对未来的盈利预期大幅下降。

2.3 地方法人银行金融创新能力不足

大银行的金融创新、风险控制和风险承担能力相对较强，近年来大银行的信用贷款占比上升较快，截至目前国有大型银行信用贷款占全部普惠小微贷款的比例已经达到20%。但是地方法人银行由于各种各样的原因，信用贷款比例较低。基于此，中国人民银行通过创新货币政策工具，促进地方法人银行加大小微企业信用贷款的投放，支持更多的小微企业获得免抵押、免担保的信用贷款支持。

2.4 容易造成政策套利空间

我国直达实体货币政策工具大多通过地方法人银行来实施，这是由我国的国情“多数小微企业都在地方法人银行贷款”这种情形决定的。在政策工具运作过程中，一些地方法人银行很有可能对政策的理解有所偏差，政策实施的广度、准度不够。银行在政策实施过程中完全掌握选择客户的自主权，可能致使受疫情程度较大或关系国计民生的企业不能及時受到救助，反而是那些关联企业或关系人优先获得贷款或优先获得优惠利率。

3 对中美两国直达实体货币政策工具的对比分析

新冠疫情危机中，美联储创设、启用的直达实体货币政策工具有6个（见表1），相当全面，支持了各个层次的实体对象。由于中美两国国情的不同和受疫情影响程度的不同，此次中美两国政策工具实施的力度、范围、途径均有所不同，美联储直达实体政策工具的市场化程度较高，中国央行则主要依靠对银行机构的激励约束措施来实施货币政策工具。

3.1 实施对象范围

美联储政策工具支持的实体企业覆盖面涉及不同规模的企业和具体的消费者，通过票据融资、债券发行、个人贷款、工资保障、消费者贷款等多种融资途径提供资金支持。中国人民银行政策工具的实施对象主要是普惠性小微企业，包括小微企业、小微企业主和个体工商户，不包括大型企业和消费者。

3.2 运行机制

由于中美金融市场直接融资和间接融资状况的差异，中美直达实体政策工具的运行机制有很大的不同。美联储政策工具除了支持实体外，重点是确保股市、债市、票据等市场的稳定。中美两国传统政策工具都难以直达实体经济，美国主要通过设立特殊目的公司（SPV），由SPV以持有的特定实体的商业票据、债券等资产为抵押物，向央行获取贷款，从一级或二级市场购买企业债券或资产，进而间接对特定实体进行支持，此类政策工具包括商业票据融资工具（CPFF）、一级市场公司信贷工具（PMCCF）、二级市场公司信贷工具（SMCCF）、定期资产支持证券贷款工具（TALF）四种。中国此次支持的重点对象是小微企业，地方法人银行相当于美联储设立的特殊目的公司。美联储设立的特殊目的公司（SPV）使大多数金融机构都参与进来，而中国央行创设的政策工具主要通过地方法人银行来实施，政策工具实施的渠道相对单一。

3.3 抵押品政策要求

美联储政策工具的抵押品范围广，抵押品市场化程度高，包括各类证券、贷款、商业票据等，本次疫情危机中美联储放宽了SMCCF、TALF、PPPLF合格抵押品范围、评级标准和合格发行人等政策。而中国央行再贷款抵押品主要为符合一定资信条件的中小微企业贷款，抵押品范围窄，对抵押品资信评级的公信力相对有限，并且还受到抵押银行合格抵押品总量的限制。

3.4 风险程度

政策工具运用的结果反映在央行资产项目上。美联储直达实体政策工具的运用均形成了对SPV的贷款资产。中国央行在资产负债表上仅形成对抵押银行的再贷款资产。由于美联储政策工具抵押品与金融市场关联性强，因此美联储承担了相对较大的市场风险，可能还会承担疫情危机导致的企业经营恶化的信用风险。

4 对我国创设直达实体经济货币政策工具的建议

4.1 完善宏观经济调控，实施稳健货币政策

创新和完善宏观调控，稳健的货币政策要更加灵活适度，把支持实体经济恢复与可持续发展放到更突出的位置。深化利率市场化改革，完善再贷款、再贴现利率调整机制，促进贷款市场报价利率推广应用，降低贷款实际利率。加大宏观经济逆周期调节力度，当前要把工作重心集中到稳企业保就业上来。要综合运用货币政策工具，保持银行流动性的合理充裕，银行在安排流动性方面可以借助货币市场等途径和方式，保持流动性稳定。

4.2 开发多种政策工具，健全政策运行机制

综合运用并创新多种直达实体货币政策工具，有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用。要注重研究开发市场化程度高的政策工具，降低使用政策工具的道德风险。在多层次的资本市场融资支持方面，大力发展公司类债券融资和资产证券化。针对不同规模的支持对象，适用不同的政策工具，规范相应的运行机制，明确相应的抵押品范围、评级标准，实现政策工具功能与保障央行资产安全之间的平衡。直达实体货币政策工具的开发运用要着眼于长远，激励性政策措施要实在、实惠，并保持连续性，实行制度化，以解决小微金融服务供给结构性失衡难题为着力点，督促金融机构加快观念转变和业务转型。

4.3 完善激励约束措施，提升政策传导效率

监管部门加强政策执行窗口指导，明确金融机构社会责任，进一步明确激励约束措施，督促金融机构提升小微企业信用贷款比重，建立健全金融机构服务小微企业监管评价和绩效评价，将金融机构政策工具执行情况纳入宏观审慎评估考核体系，对政策执行不力的机构提高准备率，限制其准入及业务开展。金融机构自身要提升普惠金融在分支行综合绩效考核中的权重，进一步带动基层放贷的积极性。通过内外部监督管理进一步推动金融支持政策更好地适应市场主体的需要，提高政策工具的“直达性”。

4.4 强化政策措施协同，优化外部政策环境

人民银行要大力推进中小企业信用体系建设和数字化普惠金融，支持有条件的地区设立市场化的征信机构。信用评级机构要提升自身业务水平和公信力。政府部门对信用贷款超过一定占比的、积极拓展中小微企业首贷户的金融机构，建立健全贷款风险的差别化奖补机制，提供中小微企业贷款贴息和奖励。建立银、政、企担保机制，共同分担贷款风险，支持金融机构加大不良贷款核销力度，提升金融机构放贷积极性。深化“放管服”改革，采取切实措施优化营商环境和金融生态环境，支持民营银行、中小银行增强实力和发展业务，鼓励小微企业信贷服务充分适度竞争。

参考文献

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