美国加税事件对人民币汇率的影响研究

薛秋悦 于恩锋

摘要：本研究分析了美国加征关税事件是否会导致人民币汇率加剧波动。以人民币汇率波动为指标，采用事件分析法，实证美国2017年11月到2019年3月这段时间发布的对华加征关税决定对人民币汇率变动是否产生了显著性影响。研究证明基于市场的预期和现实影响，美对华相互加征关税显著影响了人民币与美元的双边汇率，但影响效应存在一定差别。

关键词：中美贸易战;人民币汇率;事件研究法

中图分类号：F832.63    文献标识码：A

文章编号：1005-913X（2019）11-0097-03

一、引言与文献简述

近年来，随着我国综合实力不断增强，我国外汇储备不断增加、国际收支持续顺差，许多国家和地区要求人民币升值的呼声日益高涨。但中美两国间的博弈是造成人民币升值的主要因素。美国对中国贸易逆差加大，导致中美两国间的贸易摩擦越来越多，美国的单边主义和贸易保护主义行径，使其对人民币升值的施压行为也愈演愈烈。

赵真睿（2012）指出人民币汇率的低估导致了美国极大的贸易逆差，使美国失业率居高不下。[1]基于相同的逻辑，自2018年3月，美国逐渐列出一系列加征关税清单，也不断加大关税额度，矛头逐渐指向中国。愈演愈烈的中美贸易战冲击着人民币汇率，人民币由2017年11月的6.63元左右升值到2018年2月的6.28元左右，升值幅度超过3 000点。紧接着人民币汇率加速下行，抹去前期所有涨幅，连续八个月走低，人民币由2018年4月的6.28元左右贬值到2018年11月的6.96元，贬值幅度超过6 000点，中间价分别跌破6.50元至6.90元五个整数关口。之后，人民币汇率连续三个月走高，人民币由2018年12月的6.89元左右升值到2019年2月的6.68元左右，升值幅度超过2 000点。2019年3月份开始，人民币又呈现出贬值的趋势。

如果美国达到预期目的使人民币升值会对我国带来哪些影响呢？李学和钟税针（2018）通过运用全球贸易分析系统（GTAP）模型，分析了人民币升值对中美两国的宏观经济、生产格局和贸易的影响，得出人民币升值对我国GDP存在负面影响。[2]金雪军和钟意（2013）运用世界37个国家的数据，采用面板数据向量自回归（PVAR）方法进行经验检验，发现汇率波动通过贸易渠道、资本流动渠道以及资产价格渠道传导冲击各国的金融稳定。[3]在要求人民币升值的外部压力中，美国是最主要的压力来源，在中美贸易战中，加税事件是最主要的施压手段，将基于事件研究法分析美国的四轮加税事件对人民币汇率波动造成的影响。

国内外已经有许多学者将事件分析法运用到汇率的研究中。Fatum和Huthcinson（2003）基于事件研究法研究了1991—2000年间美国与日本的中央银行干预操作有效性。郭维（2017）用事件分析法及相关检验分析2005—2016年美国政治施压事件对人民币汇率的施压效果，发现美国政治施压事件对人民币汇率的影响从长期看并不显著。[4]胡再勇和刘曙光（2013）基于事件分析法和 GARCH 模型的研究表明，外部政治压力对人民币/美元汇率日收益率影响不显著，但显著影响人民币兑美元汇率的条件波动率。[5]杨双会（2018）采用事件分析法，归纳美联储 2016 年 4 月到 2017 年 4 月这段时间发布的公告与声明，使用 t 检验构建显著性检验的模型，检验美对华加征关税事件对人民币汇率变动是否产生了显著的影响。[6]

二、美国加税事件影响人民币汇率的实证研究

事件研究法最早是用来分析某事件的发生对股票价格带来的影响。但近年来出现了许多有关金融经济方面的文献也是基于事件研究法来分析的。基于一些研究学者的分析思路，采取此方法来研究美国加税事件是否对人民币汇率产生显著的影响。将从定义事件和事件研究窗口、定义事件成功的标准、数据来源和样本选择、估计异常波动、估计正常波动、实证结果与解释六个步骤来进行事件分析。

（一）定义事件和事件窗口

以美国发布的四轮对华加征关税清单为线索分析中美贸易战对人民币汇率造成的影响。四轮清单以中美双方发布的交战消息为主，并且将该事件分为四个阶段一一分析比较。

从现实情况而言，这些事件都为连续事件，所以将事件消息的发布日定义为每一个单独事件的事件窗，以中美贸易战中美国四次加税决议宣告日作为事件日。Fatum和Huthcinson（2003）使用2日作为事件窗口长度以避免事件重叠的影响。[7]考虑到中国時间比美国时间快13小时可能导致人民币兑美元汇率中间价的交易日期并不一致，所以将事件窗口定为3日，即衡量事件发生日前后1日的异常波动，若事件窗包含周末则不计算。确定了事件窗后，为了避免估计窗中包含某一事件窗造成分析不准确，且保证估计窗足够长以便完整地捕捉到对人民币汇率造成的影响，所以其前50个交易日作为事件估计窗， 在此基础上估计事件发生前的正常汇率。选取的事件如下（中国当地时间）。

1.2018年3月2日（T1事件日）：美国特朗普总统于中国当地时间2018年3月1日宣布计划对钢铁和铝分别征收25%和10%进口关税。

2.2018年5月29日（T2事件日）：中国当地时间2018年5月29日上午美国突然在白宫网站贴出一纸声明，白宫发表声明称会对中国价值500亿美元的高科技产品加征25%关税。

3.2018年9月18日（T3事件日）：美国白宫在美国东部时间9月17日下午股市收市后（中国当地时间2018年9月18日8：00）发布了总统声明。声明中显示，美国将继续对约2 000亿美元的中国进口商品加征10%的关税，于2018年9月24日生效，并于2019年1月1日起，关税上升至25%。

4.2019年2月25日（T4事件日）：中国当地时间2019年2月25日早上特朗普最新发推文称，他将推迟原计划，于3月1日提高对华关税的最后期限。

将T4事件作为一个好消息来对比前三个事件进行分析。

（二）定义成功事件的标准

事件成功的标准是检验的依据。当用事件研究法来分析美国对中国增加关税对人民币汇率造成怎样的影响时，通常要考虑该事件是否导致了人民币汇率“ 异常波动”。因为并不是所有美对华加征关税事件都能成功推动人民币的升值，所以为了鉴别这一系列事件最终是否达到了预期的目的，我们要引入相关的判定标准， 通过比较估计窗和事件窗之间人民币汇率的变化来确定事件的效果。原假设和备择假设设定如下。

原假设：H0：μ=正常汇率

备择假设：H1：μ≠正常汇率

若原假设被接受， 说明此时人民币汇率变动与美国加税无关，而一旦原假设被拒绝， 则说明人民币汇率受美国加税的影响。

（三）数据来源和样本选择

人民币与美元双边汇率数据采用中间价，来源于中国外汇交易中心官方网站。选择2017年12月13日至2019年2月25日作为总样本。将针对四次加税事件分析人民币汇率的变化趋势， 进一步将总样本分为四个阶段：（2017.12.13—2018.03.03）、（2018.03.13—2018.5.30）、（2018.7.09—2018.9.19）和（2018.12.06—2019.2.26）。四个子样本的划分便于研究中美国政府加税事件对人民币汇率影响程度的差异，对比在人民币升值期间还是贬值期间。需要说明的是，升值期和贬值期的划分并不代表人民币汇率持续升值或者贬值， 而是代表人民币变动的一种较持久的趋势。

（四）实证过程

1.估计窗的数据描述统计

通过表1可以看出，T1估计窗内汇率的波动较大，数据分布比较分散。T2、T3、T4估计窗内汇率的波动都较小，数据分布比较集中。即T1事件对汇率造成的波动比较大。

2.估计正常汇率

使用均值模型来估计样本期间人民币对美元的双边汇率正常值，设εi是人民币对美元的每日双边汇率中间价，AR为整个样本的平均正常汇率，则均值汇率模型为：AR=

尽管均值模型被认为是最简单的模型，并且不常采用，但Brown与Warner（1980，1985）发现该模型产生的结果与那些比较复杂的模型产生的结果相近，所以本研究也使用均值模型来分析。[8][9]

3.估计异常波动（异常汇率=实际汇率-正常汇率）

检验结果显示，都在5%的显著性水平上拒绝原假设，所以美国增加关税确实影响了人民币汇率。即便第四次加税并没有成功执行，但造成的影响和前三次一样，都對人民币汇率产生了一定的影响。

4.实证结果与解释

第一，T1事件前后，人民币汇率上升，高于正常汇率水平。可能的解释是因为这次美国政府仅针对钢铁产品加征关税，且主要目标不是中国，而是欧洲国家，对中国影响较小，人民币仍延续之前的上升惯性。

第二，T2事件和在T3事件为一个连续事件，期间美国与中国摩擦加大，威胁升级，加征关税事件持续进行，中美贸易冲突的烈度出乎市场预料， 加剧了看空人民币的市场情绪，导致人民币汇率有进一步贬值的压力。

第三，针对T4事件，即特朗普宣称美国加税将延后，这无疑是一个好消息，催生了人民币汇率的阶段性反弹，使市场经济趋于稳定，在短期内人民币汇率持续上升，事实证明人民币对美元汇率涨破6.70元且处于上升通道中。

三、结论与建议

研究美国加税事件对人民币/美元汇率的影响，基于事件分析法研究表明美国加税事件对人民币/美元汇率的波动影响显著。

加征关税影响了我国对美出口，削弱了人民币升值的基础。贸易战对我国进出口贸易尤其是出口带来的影响较大，贸易顺差又是支撑人民币升值的重要因素之一，贸易战的加剧影响了市场对中国贸易顺差的担忧，造成市场预期人民币的贬值走向。

人民币汇率的变动会影响我国很多方面的发展，人民币汇率的波动加剧扰乱市场预期行为，贬值则加剧国内资金的外流倾向，在我国不断扩大资本账户开放的过程，无疑会使金融市场风险加剧，不利于中国经济的发展与社会的稳定。

为了稳定人民币汇率，第一，要同国际社会一起对抗来自美国的贸易保护主义和单边主义行径，塑造一个稳定、可预期的国际经济政治环境，减少外部事件对人民币汇率的冲击。第二，调整中国的出口市场结构，减少对美国的贸易依赖，稳定中国的贸易顺差，弱化单一贸易对象摩擦对人民币汇率影响因素的破坏性。第三，完善汇率政策，实现人民币完全兑换，健全汇率形成机制，增强人民币汇率的弹性。第四，保持国内经济健康高质量发展，夯实人民币币值的国内经济基础，增强人民币对抗外部冲击的能力。

参考文献：

[1] 赵真睿.浅析中美人民币汇率之争[J].中国证券期货，2012（6）.

[2] 李 学，钟税针.人民币升值对中美两国的经济贸易影响[J].当代经济，2018（6）.

[3] 金雪军，钟 意.汇率波动影响金融稳定的传导机制研究[J].浙江大学学报：人文社会科学版，2013（2）.

[4] 郭 维.美国政治施压事件对人民币汇率的影响研究：2005～2016年[J].世界经济研究，2017（1）.

[5] 胡再勇，刘曙光.外部政治压力影响人民币对美元汇率吗？[J].国际金融研究，2013（12）.

[6] 杨双会.基于事件分析法的美联储加息对人民币汇率的影响研究[J].宜春学院学报，2018（5）.

[7] Fatum R，Hutchison M. Is sterilized foreign exchange intervention effective after all？ An event study approach[J]. The Economic Journal，2003（487）.

[8] Brown，S.，and J.Warner，Measuring security priceper-

formance.Journal of Financial Economics 8，1980：205～258.

[9] Brown，S.，and J.Warner，Using daily stock returns： Thecase of event studies. Journal of Financial Economics 14，1985：（3～31）.

[责任编辑：王 旸]