我国天使投资行为、发展与对策研究

李爽

（辽宁大学经济学院，辽宁 沈阳 110136）

一、天使投资行为

（一）天使投资的定义与概念

天使投资是一种权益性资本投资，同时也是风险投资的一种特殊形式，是具有“高风险、高潜在收益”的投资方式。

（二）天使投资的性质

1、天使投资是股权投资

天使投资的主要投资方法是通过对一家企业进行投资从而获得企业的部分股权，随着企业规模扩大后，通过股权转让的方式出售股权以赚得投资资本并实现资本增值。

2、天使投资是直接投资

天使投资是投资者作为资金所有者直接对创业企业所进行的投资，从中获得一定比例的股权，拥有一定的企业利益。

（三）我国天使投资主体

1、天使投资人

天使投资人又称投资天使，是作为个人投资者对自己看好的企业或项目进行早期投资。

2、天使投资团队

天使投资团队天使投资俱乐部和天使投资联盟等。这些团队通常由几名至十几名天使投资人组成。

3、天使投资基金

在联合投资的基础上，天使投资者们成立了天使投资基金。国内的天使投资基金有蜜蜂会天使投资基金等。

4、政府或企业投资的孵化器式的天使投资

我国创业孵化器主要集中在各地的高科技产业开发区，在政府的主导下为初创的科技企业提供办公场所、资金等帮助和服务。

5、天使投资平台

天使投资平台是大量的天使投资人与创业者的聚集地。目前专注于天使投资的主要有天使汇、人人投等。

（四）天使投资的过程与环节

1、投资项目选择

选择正确的投资项目是投资最关键的原则。天使投资所选择的投资领域一般为高新技术产业。创业者具备创业精神且有独到、敏锐的眼光，创业企业还需要基于此项先进技术的广阔市场需求。此外，管理团队经验的丰富程度和股权结构的复杂程度都是投资者们的选择条件。

2、企业价值评估

由于创业企业是新创立的公司，一般没有上市，无法获得市盈率等相关数据，因此，现金流折现法更为适用。

3、风险评价分析

确定型风险方法主要有三种，盈亏平衡法、敏感性分析和概率分析。

不确定型风险方法主要有小中取大原则（大中取小原则）、最大可能原则、最大数学期望原则、贝叶斯概率法等。

4、投资交易管理

投资完成后，天使投资者将会对自己的资金进行管理，尤其是天使投资基金和机构。他们会根据自己的投资策略保证资金的安全并收获平稳的收益。

5、资金退出机制

在整个天使投资的过程中，退出机制是至关重要的。天使投资的退出路径主要有股权转让、首次公开发行（IPO）、并购、出售、回购和破产清算。

（1）股权转让

股权转让是指天使投资者依法将自己的股权有偿转让给他人的行为。这是天使投资中最为广泛和主要的退出方式。

（2）首次公开发行（IPO）

IPO是天使投资最完美的退出方式，但由于公开发行的要求严格、手续烦琐、费用较高，大部分企业无法做到。

（3）并购

并购是指天使投资者通过另一企业对被投资企业的兼并收购而退出投资的方式。虽然其回报比不上IPO，但可以用现金结算。

（4）股份回购

股份回购是指被投资企业出资回购天使投资所持股份。

（5）股份出售

股权出售也是天使投资常选择的退出方式之一。可以实现一次性完全退出，剩余风险很小。但容易遭到创业者的反对，也很难寻找到合适的买方。

（6）破产清算

破产清算是指当创业企业经营陷入严重困难而出现债务危机或天使投资者意识到不能取得预期经济回报时，采取的收回部分或全部投资方法的退出方式。

二、我国天使投资的发展与对策

（一）我国天使投资的发展历程

《中关村科技园区天使投资发展环境研究报告》中曾指出，中国最早的天使投资起源于1986年开始实施的“863计划”和1988年开始实施的“火炬计划”。

21世纪始，一些在发达国家学习和工作的“海归”归国创业并开始在国内进行“天使投资”。到了21世纪10年代左右，天使投资规模逐步发展起来，形成了以“成功的企业家”与“行业经验丰富的精英人士”为主的天使投资格局。近几年来，天使投资在我国发展迅速，市场中还涌现出天使投资基金和天使投资平台。

（二）我国天使投资的发展现状

1、我国天使投资的发展规模

根据清科研究中心2016年第一季度中国天使投资研究报告，我国天使投资募资情况在经历2015年飞速增长后，2016年第一季度的发展脚步放缓。根据统计数据，我国天使投资机构在此季度共新设立19只基金，其中完成资金募集近18.5亿元人民币，同比减少38.7%和45.2%（见图1）。而投资方面，2016年第一季度中国天使投资机构共投资353项，同比减少32.1%。披露金额超过22.36亿人民币，同比增长7.8%。与2015年第四季度相比，我国天使投资呈上升趋势（见图2）。

2、我国天使投资的投资分布差异

在我国，天使投资有着明显的行业与区域差异。2016年第一季度我国获得天使投资项目数最多的前三位行业分别是互联网、电信及增值业务以及娱乐传媒行业，其数量占总数的七成左右。而在融资金额方面，前三名分别是互联网、IT和电信及增值业务行业，融资金额超过全部融资金额的70%。此外就地域而言，北京依然是我国天使投资最活跃的区域，共发生147项天使投资，其次是上海和深圳。但从融资金额来看，前三名略有不同，分别是北京、浙江、上海。在2016年第一季度中，浙江省进行了多项与智能家居、生物科技相关的高额天使投资，使得融资金额跃居第二，受到人们广泛关注。

（三）我国天使投资的发展趋势

2015年3月，国务院发布了一项关于“发展众创空间，推进大众创新创业”的政策文件，所提出的发展目标中包括培育一批天使投资人和创业投资机构、孵化培育一大批创新型小微企业等，由此可见，我国天使投资市场将不断发展壮大并处在高速发展阶段，并且未来会有平民化、组织化和机构化的趋势。

（四）我国天使投资的发展瓶颈

1、信用风险

天使投资的投资时期处于企业创立初期，对创业者的品质诚信了解程度受限，这会导致信用风险的出现。同时也可能使得天使投资者更愿意对再度创业者进行投资，从而致使投资区域缩小。

2、信息不对称

天使投资者和创业企业是投资中的两个主体，双方信息的分布不均衡，创业企业掌握着更多、更真实的信息，而天使投资者无法掌握到创业企业全面的真实情况，这将导致信息不对称的产生，从而阻碍天使投资有效地进行。

3、投资环境不佳

在我国，天使投资发展历史较短，其退出渠道较少且相关法规缺位。当前我国的证券市场不规范，这使得天使投资的退出缺乏有效的健康途径。与此同时，我国没有与天使投资相关的法律，这无疑恶化了天使投资的投资环境。

4、投资文化匮乏

我国的储蓄存款金额极高，但居民的投资意识比较淡薄。受中华传统文化的影响，我国居民大部分都为风险规避者。虽然我国的潜在天使投资人数量很多，但缺乏创新和冒险精神，所以对于从事天使投资没有兴趣和动力。

（五）我国天使投资的发展对策

1、建立健全天使投资相关的法律法规

一项经济活动要充分发挥其作用，需要一套与之配套的法律法规体系。完善的法律是保证天使投资得以健康发展的必要保障。在我国，天使投资虽然已经发展有约二十年时间，但从未针对天使投资出台过任何直接相关的法律法规，仅仅分散在《民法通则》《合同法》《公司法》和《证券法》等法律条文中。立法的缺失，使天使投资行为没有明确的法律身份，缺少对天使投资人的权利保护，无法对天使投资行为进行法律规范，也无法有效地防范和监管天使投资的投资风险。因此，与之相关的法律应规定好以下几项内容：

（1）保护天使投资的法律地位

有关的法律法规应首先对天使投资做出准确的定义与界定，并对其法律地位做出明确的规定。同时，对于现有法律例如《民法通则》等所涉及的关于天使投资的内容进行适当修改，使之完善健全。

（2）保护天使投资者的权益

天使投资作为一项风险投资，应该加大对天使投资者的法律保护，促使更多潜在投资者进入天使投资领域。但我国现行的《合同法》《公司法》中对于投资者的保护有限，因此需要对此进行完善，进而从法律保护上推动天使投资的发展。

（3）完善和保护退出机制

退出是天使投资者们在投资前就已经考虑的问题，基于此退出机制显得尤为重要。因此应完善公司破产清算中的救济制度，提高破产法法规的可操作性，加强对天使投资者利益的保护。同时，对于与股权交易和兼并收购有关的法律法规也应予以完善健全。

2、颁布天使投资税收和财政优惠等激励政策

天使投资风险高，周期长，政府的引导不可替代。在国外，许多欧美国家政府对天使投资的支持力度非常大。在我国，全国性的引导扶持政策几乎没有，一定程度上延缓了天使投资的发展。国家政策支持最直接的便是税收和财政优惠，以此鼓励天使投资的发展。

3、政府加大对天使投资的引导示范

正如我国最早的天使投资计划，政府扮演着解决中小企业融资问题的重要角色。如果政府牵头建立天使投资基金，或者通过提供政府信托担保等形式对企业进行资金扶持，将直接带动当地经济发展，实现项目与资金间资源的合理配置和有效管理，并推动民间天使投资的快速良性发展。

4、完善资本市场与天使投资市场

与国外相比，我国天使投资市场仍处于初级阶段，完善天使投资市场任重而道远。天使投资目前还处于探索阶段，可以建立公开有效的天使投资平台来促进其发展。这些投资平台能够为创业者和天使投资者提供直接沟通交流的条件，有利于信息不对称风险的减小，也能提高天使投资寻找到合适投资项目的效率。同时，在建此平台时建立创业者的信用系统，以此降低信用风险产生的概率。

天使投资的发展也离不开资本市场的完善。资本市场更加规范健康地发展有利于天使投资的有效进行和安全退出。天使投资的退出，不仅是商业模式盈利本身的需要，回收资金后再对新项目继续投资也是资本市场滚动持续发展的保证。因此，完善资本市场是天使投资市场健康可持续发展的又一条件。

（六）本章小结

本章立足于天使投资在我国的发展历程和现状，提出天使投资的发展瓶颈和发展对策。

近几年，我国天使投资在投资市场上逐渐活跃，且处在高速发展时期。但天使投资要进一步深入发展仍需政府政策的支持与市场本身的完善，与此同时建立健全相关法律法规，从而促进天使投资更好地走下去。