论新形势下的国企改革与资产证券化

蔡凯

（广西北部湾投资集团有限公司，广西 南宁 530029）

一、前言

国有企业是中国的经济发展主力。他们对于国民经济来说很重要。中国的社会主义发展与国企的发展相辅相成，影响着我国的经济发展。2015年9月13日，《关于深化国有企业改革的指导意见》这一文章由国务院发布，其中提到了要制定国企改革的计划，并且提出了一个崭新的国企改革的思想。并且要求在2020年关于企业的改革有一个好的结果，要完成整体的公司制的变革。主要的国企经过了五年来的锤炼以及发展，应该有了在国际这一领域中立足的能力。在新的国企改革开始时。国企资产证券化要与国企改革背景结合。国有企业资产证券化必须适应国有企业改革的政策取向和改革要求。

在本轮中央和地方国企改革中，国企证券化率提高了，大部分地区的证券化率过半，而在广东的一些地方甚至超过了百分之70国企证券化已成为本轮国企改革的重要标志。主要原因有：

（一）某些地区的政府与国企的负债率高，不利于国企的发展，也不利于金融安全，同时也不易于证券化率的提高，向国有企业引资，出售长期股权。以公平市价设定或取得收益权，使得将一些地方政府和国企的负债率降低，对政府的财政情况有所改善。

（二）混合变化的实现方法很多，最容易的一个是资产证券化，在以前并购上市和股票上市的过程烦琐，但是资产证券化对于这两种来说很简单，在得到资金的难易程度上有优势。

（三）很多地方都希望优化本地和城市国有经济布局的愿望。各级政府的意愿是想把比较好的国有资源放在少数有发展前景的国企上，可以让这些国企迅速发展，做大，并且想让一些不适合国资发展的企业推出，所以证券化提供的手段解决了政府调整国有资产布局的难题。

二、资产证券化与国企改革

资产证券化是混合所有制中的一种。国企直接改革被限制，如担忧国有资产的流逝。资本市场是一个较好的办法。资本市场对于资产价值有着相对公平，透明的影响，使得国企改革的阻力减少。对于国企改革来说，资本证券化也很重要，论点如下：

（一）政企分开已经提到了很多次，但是并没有成功。主要是因为国企资本的特点，资本多元化形成了股东的多样化，这样才能形成了真正的国企现代企业制度。国企的企业证券化是通过发性有价证券和可转换债券，这样可以使得资本金增加，并且企业的杠杆率也降低了，政府更能接收。

（二）国企改革要保证国有资产保值增加，证券化很好地解决了这一问题。国企的外部监管压力大部分都是资本市场给的。外部的压力和上级的要求都存进了国企的公司治理，提高了盈利的能力。优化和调整国企资本布局是通过资本市场，这样有助于通过增资扩股、借壳上市、资产置换等方式调整国有企业资本配置比例。

（三）国有企业的改革进退要求通过国企证券化很容易达成。通过资产证券化和资本市场，国企在进退某一个企业也会更加的便利，可以很方便快捷的配置资源和资本。

三、国企资产证券化改革的思路和路径

国有企业资产证券化其实是资产证券化的一个延伸，不仅仅是发行企业资产证券化债券，还可以用多种方式去实现企业资产证券化交易。

改革主要途径包括：

（一）通过发行企业ABS、盘活流动性差的长期资产，来获得流动现金。企业的负债率减少，企业转型便很容易，新的发展动力可以由资金的发展和开发新产品、并购重组、调整企业结构来得到。

（二）集团的上市或者是核心资产证券化是已经上市的国企最能吸引人的一种方式。只要是中国股市除了银行和少数行业以外，市盈率很高，相应证券的发行价格也较高，这有利于企业形成大规模的资产和股价。融资能力的基础是价值。比如，浙江地产集团在上市前，国企的市值才31.66亿元。向国有控股的股东发放股份，这一方法很好的帮助它吸收了原来的集团公司，使得其上市。整体上市了之后，按照2015年的收盘价计算，国企市值增到了212.2亿元，将近7倍的增长。融资能力很强。这种模式对于一些企业来说很好，但是值得注意的是，只有大中型国有企业才能做到。毕竟，能够上市发行股票的国有企业总体数量较少，绝大多数国有中小企业不能满足上市条件。

（三）上市或者是企业abs可以实现资产重组，其他的情况时，主要是由政府的行政力量来实现。换句话说，产品结构相似、区域布局矛盾、目标客户相同、整体发展同质的国有企业兼并有效资产，重组和组件股份制度的企业，在这期间减少重复的投资，这样也可以降低经营的成本，实现合理竞争。

（四）引入战略投资者也是混合所有制改革的一种，就像私募股权基金、产业投资基金，让管理者逐步成为国企的小股东。这样一方面可以增加国企的发展基础，建立市场化的监督约束机制，而另一个方面是激发内部的发展动力，达成企业利益一致性的机制。资本证券化变为了混合所有制改革的主要途径。

四、资本证券化应为混合所有制改革的攻坚力量

首先，混合所有制改革的两个基本目的是吸引社会资本和国际资本，充实国有企业资本，降低国有企业负债率，盘活长期资产，提高国有企业效率，促进转型升级；二是使外部资本进入国有企业，形成与国有资产投资者平衡的“所有者占有地位”。改变把国有企业转变为行政机关，形成真正的现代企业。只有资本市场化运作才可以实现这两个目标。

混合所有制改革还有着三大问题，其中最受非公有制资本质疑的是混合所有制改革。这也是国有企业混合所有制主要是基于国有资产之间的资产混合，民营资本不积极的主要原因。这三大问题是国资在混合所有制企业中的权利问题、非公投资安全问题、撤出国资去向问题。

民营企业中有一句话叫作，即便一个企业仅仅只有百分之一的国有股权，国有资产也肯定会实行百分之百的控制，这句话虽然可能是错误的，但是也反映了民营企业的弱势。民营企业会考虑，即使拥有国有企业40%的股份，也能真正制衡国有企业的经营管理？即使在上市公司中，国有企业仍然存在“内部人控制”的可能。企业也会考虑，如果民营企业股东过多干涉管理，导致国有资产流失该怎样做？双方的权益平衡，当然，国有资本投资者只关心资本、市场化的用工管理和绩效考核，并且还要保护国有资产的权益。

非公有制投资的安全性和国有企业的政治地位导致了非公有制资本的弱势地位。因此，有必要担心国有企业自有资金投资的安全和控制，担心被国有企业“圈钱”。即使民营企业在单股配售中占有相当大的份额，由于民众不可能和官员竞争的这种担心，民情企业肯定仍然会担心控股权的分配。

国有资产退出的去向问题，反映了民营企业对实质性经营资产质量的担忧。国资拿钱之后撤资，然后可以购买优质的资产，用一个不像话的东西骗走了自己的金钱。

混合所有制可以由市场化的资本市场推进的原因就是为了解决这三个问题。但并非所有市场化的资本市场金融工具都有能力解决这三个问题。

中长期信贷市场和证券市场组成了资本市场。前者是国有企业的银行贷款，这就是错误的。后者是创新金融工具的主要来源。现在我国的证券市场中有很多种金融工具，在所有这些工具中，股票适合于国有企业整体上市或核心资产证券化的广义资产证券化。一些基金和私募股权投资适合非上市国有企业的小规模股权融资，但不利于解决所有者的占用问题。债券、信托、票据仅适用于国有企业的短期项目融资。从国有企业混合所有制改革的目的来看，具有各种优势的金融创新工具只有资产证券化。