企业筹资方式的比较与选择

岳则慈

摘   要：本文通过对各种筹资方式的理论分析，为企业的初创期、成长期、稳定扩张期和衰退期分别精析出了三到五种成果显著的筹资组合和新兴筹资方式，认为筹资方式的创新会随着我国经济的发展不断前行。但任何筹资方式都有其不可避免的优缺点，多样化的筹资方式可以帮助企业在最大的性价比上筹集资金、规避风险。

关键词：筹资决策;筹资成本;资产结构;风险筹资

中图分类号：F832.1                  文献标识码：A                      文章编号：1674-0017-2019（3）-0086-05

一、引言与文献综述

随着筹资渠道的增多，越来越多的企业重视并充分利用多元化且适合自身特色的方式制定筹资计划。然而，在筹资过程中存在着筹资量和筹资方式等诸多问题。如何做好企业筹资方式的选择，有效運用资金杠杆，降低资金运行成本将是至关重要的问题。

企业筹资方式指的是企业为筹集资金而选用的各种具体形式，其种类多样，应用方式也常常不拘一格。有关企业筹资方式的文献研究中，国外较多的文献资料围绕某一筹资方式的应用和数据展开研究。Terrence E.Brown等人（2016）及Chunlei Yang等人（2016）在最近的论文中都对众筹进行了分析，前者认为，众筹不仅是财务来源，也是营销平台，企业将这些平台作为提升品牌形象并获得品牌相关支持的手段，通过全面的销售渠道确保新产品的市场畅通。Lin Jiang等人（2016）通过建立动态模型进行模拟，探讨了订单融资模式对中小企业效益的影响，认为解决企业发展资金短缺的问题，最有效的方法就是要有一个良好的经济方式。国内的相关文献比较倾向于理论分析，且大多以企业规模为叙述脉络。仲贤维（2016）以风险视角、企业视角和发展能力视角出发，结合我国金融市场的现状，认为网络作为融资的高速发展平台，是融资方式创新的切入点。闫伊雪（2015）、陈楠（2015）、胡冬军（2016）都通过把企业分为中小企业和大企业，然后分类讨论适宜的筹资方式。

通过梳理，可以总结出现有文献呈现三点主要特征：第一，国外相关文献更加倾向于对各种不同的筹资方式分别成立论题进行深入探讨。第二，目前的理论研究是比较充分的，对于筹资时应该考虑的因素也研究的比较透彻。第三，在比较各种筹资方式时，将企业进行分类分析得出的结论具有较好的层次性、实用性，但观点和脉络的重复性较高。本文剖析和探究适宜企业在各个阶段发展的筹资方式方法，阐述企业在筹资过程中产生的问题提出相应的对策和建议。

二、当前我国企业的主要筹资方式及考虑因素

（一）企业筹资方式的分类

1.筹资方式的分类及特点

企业筹资方式可以从其资金性质、是否通过金融机构筹资、资金来源于外部或是内部和筹得资金使用期限进行分类（见表1）。

2.筹资方式简述

（1）银行借款。借款筹资是目前我国占比最大、适用面最广的一种融资方式。通过银行借款的方式进行融资速度较快，但企业若是过度贷款，会导致资产结构不健康。近年来银行发放贷款的制度和程序愈加严格，发放贷款也愈加慎重。如果企业可以持续从银行或其他金融机构获得贷款，那么体现的是社会对企业经营业绩的一种信任和支持，因此企业在取得银行贷款的同时还能提升自身商誉。

（2）股票。上市或非上市企业通过股权进行融资，可以获得的资金数额较大，能够帮助企业在最大的性价比上筹集资金。但上市的高门槛使得一些现阶段经营管理水平低或正处于发展阶段的中小企业较难通过该种方式获得资金;对于达到了上市要求的企业来讲，发行股票也是成本巨大的一项筹资活动。

（3）债券。发行债券和银行借款产生的费用相似，其利息可以在税前抵扣，使得企业实际负担的资金成本较低，企业可以在享受财务杠杆带来的利润基础上，巩固股东财富和企业价值。此外，由于发行债券不会分散公司股东对企业的控制权，董事会比较容易通过发行债券的提案。

（二）企业进行筹资决策时应考虑的因素

1.经济环境

在制定筹资计划时，企业需对宏观经济形势有一定的认识，但在现实的筹资环境中，企业通常难以准确判断当前的经济形势是处于上升期或下降期。所以，一般情况下企业可以有判断的倾向，但应该在倾向的基础上体现折中。

2.筹资成本

由于负债性的筹资成本可以在税前进行扣除，而股权筹资除了不能税前扣除费用外，一般还具有比较高的上市费用，所以在考虑资产结构平衡等因素的基础上，可以优先选择负债性筹资。对于国内非上市股份制企业而言，相较于银行借款，倾向于接受其他企业的股份投资，其原因是除了支付验资的费用外，基本上没有大的筹资费用需要支出，而且股权筹资会在一定程度上增强企业的商业信誉，对于之后的贷款也有较大的帮助。

3.财务风险和最佳资产结构的探索

负债性筹资虽有利于企业充分利用财务杠杆的作用享受其收益，增加企业的灵活性，但不论企业盈利与否，都要支付债务利息。另一方面，股权筹资虽有利于企业商业信誉和举债能力的增强，但原始股东对于公司的控制权会被削弱，因此寻找最佳资产结构是决策者规避财务风险的必修课。学术界对于企业最佳资产负债率研究的争议点较多，如权衡理论（图1所示）认为B点为企业最佳资产结构的负债点。但目前更被广泛认可的是：比起一个特定的数字（例如图1中的B），可以使企业价值达到最佳的资产负债比率应该是一个区间（张彦，2004），国内主流观点认为企业的资产负债率在40%到50%左右较为合理。

三、企业筹资方式的比较与选择

（一）初创期

由于大量企业在初创期内倒闭，所以投资者大多会采取观望态度，不会轻易给初创期企业投资。当经营逐渐稳定，企业需要更多的資金投入，但企业内部积累不足，发债能力有限，且未达到上市要求，此时，可用的融资方式相当有限。一般情况下这一阶段的企业可以选择风险投资。风险投资的前提有二：首先，大额资金的持有人——风险投资者手中暂时还没有合适的投资项目并且在寻找可行的投资对象;其次，企业家拥有高盈利能力的可行性方案，但缺乏资金运作。目前，我国有众多的天使投资平台，大量的天使投资人和企业的项目策划者在线上或线下进行接洽。从企业角度来看，用项目吸引投资方筹集的长期股权投资将更大的风险在一定程度上转移给了投资者。如果项目的回报可观，投资者通常可以忍受一定的高风险。虽然和发行股票同为权益性融资，但风险投资者在初创期给予风险资金并且承担风险的手段是以低价买多股，当期股份价值充分膨胀后追求“退出”。退出的主要途径有：IPO（首次公开上市）、MBO（管理层回购）等。风险投资者通常更愿意投资一些有希望在短期内迅速壮大的企业，因为他们可以在最短的风险期内获得几十倍甚至几百倍的投资回报，所以企业在初创期引入风险投资时要注意给予其公司股权的比例。

（二）成长期

在成长期，企业的资金链快速流通，也有了一些内部的积累，但对于资金的需求量也逐渐增大。一般情况下这一阶段的企业会选择：

1.债券加非上市优先股的组合

企业上市进行新一轮的股票融资，新股东也就拥有了参与公司决策的权利，老股东通常会担心新股东的加入是否会减少他们的利益，所以企业在上市前通常会配股和发行不干涉企业正常运营的优先股。这一时期的企业也可选择通过发行债券获得所需资金，经过审查和批准程序的企业债券可以通过证券交易机构进行买卖，流通性大大增强。与发行股票相比，债券的发行更有利于企业管理层保证自己的控制权，一个很典型的例子就是乔布斯在苹果上市之后被董事会排斥出公司，虽然他还是苹果的创始人和董事，但持股率被稀释后他却失去了经营权。相较而言，发行债券对于企业的管理者来说更加的安全。

2.为IPO做准备——继续吸引风险投资

处于发展中的企业信誉开始增强，初期的风险投资者不但收到了回报，而且与企业的管理层也逐渐建立起了人脉和商务关系。

3.比较与选择

企业在上一阶段天使投资逐渐退出后，却需要更多的资金。在筹资方式上应力求稳定，累积足够的资金，为上市融资做好准备。企业预期的盈利能力较强，可以在充分利用财务杠杆的情况下，享受筹资带来的收益。由国企或相关机构购入优先股是国家支持相关产业的一种方式，以入股方式支持企业的发展相较直接拨款更能为企业注入活力，优先股没有决定公司大小事务的投票权，对公司普通股股东的控制权和领导层的经营权影响较小，加上这种形式的股票一般不上市流通，股东很难轻易撤出本金，也没有规定最终到期日，因此相当于是政府对企业的支持资金。另外，虽然风险投资的退出是IPO的契机和垫脚石，但企业还是应该注意引入风险投资的比率，如果引入过度的话，会在无形中消耗企业的未来盈利。

（三）稳定扩张期

扩张阶段的特点就是企业规模逐步扩大，这一时期的企业普遍采用并购来增强实力。由于在这个阶段，企业已经有一定的品牌效应，客户群也较为稳定，此时企业通常会选择的筹资方式有：

1.商业信用

通过应付账款和预收账款看起来筹资数额不大，但可以给处于这一阶段的企业提供充足的流转资金，例如超市都是采取月结或季结等方式进行结算。对蔬果的经销商而言，超市有巨大的需求量，所以给超市的要价也相对较低。当大批量采购物资时，商业信誉就可以发挥出更大的效用。

2.内部股权筹资（员工配股集资）和留存收益的组合

企业发展初期和成长期一般不给员工配股，一方面是考虑到该阶段企业内部和外部发展都不成熟，员工对企业的信心有限;另一方面是因为处于前两个发展阶段的企业一般不需要那么多的资金，筹资过度反而不利于企业对于自身的控制，当然这也有例外。内部配股的优势在于，聚起来的不只是可用资金，还有员工工作的积极性。留存收益逐渐有了累积，这部分留存收益的使用权比较自主，企业可以选择不分给股东，其实质是原股东对企业追加投资，企业的控制权不受影响，也不会像别的融资方式一样发生实际的费用。

3.银行借款的主体变更——买方信贷促进市场销售

筹资不应仅仅局限于从企业自身入手，有时从主要客户入手更能体现出一个企业对筹资方式的深入理解和对该方式灵活运用的能力。通过协助买方在银行贷款，可以实现快速收回货款，减轻资金压力。

4.比较与选择

稳定扩张期的企业筹资组合一般倾向于内外融合，即双面利用内源和外源进行筹资，注重调整企业资产结构。在这一阶段用商业信誉进行筹资在两个长期合作的企业间是较为常见的，它可以减轻资金链紧缺的现象，但会导致企业还款压力过大。内部配股一方面可以缓解企业的短期资金问题，另一方面在一定程度上让员工有了主人翁意识。上市对扩张期的企业而言是能够筹集大量资金的有效方式，但出于对控制权的考虑，一般情况下企业在上市的同时都会附加其他的筹资方式组合，一边增强控制权，一边分散企业的财务风险。相对而言，买方信贷是更为安全的方式，只要项目能得到国家政策和银行的支持，买方企业通常愿意接受该种有利于双方资金流转的筹资方式。

（四）衰退期

这一阶段，随着企业不断发展，管理者和股东此时都更倾向于调整产业结构或兼并其他企业。

1.另类的股权筹资——利用杠杆投资

企业A通常会以被收购企业B的资产和未来收益作为担保，向银行申请贷款，并使用此贷款收购其目标B。其中，A从银行借入的资金通常会占收购总支出的4/5左右。这种筹资方式的弊端是：通过这种方式收购的企业资产负债率会比较高。

2.适当的创新——以次要产业反补主要产业

目前在我国，大多数企业的业务广而不精，这不但在一定程度上限制了企业的成长，也浪费了本该用于资金流转或主要产品研发的企业本金。企业应审时度势，在合适的时机可以卖出部分次要產业、技术或产权，为主要产品补充所需资金。

3.比较与选择

如何让大企业发展成为超大型企业是这一阶段企业筹资的命题，除了基本筹资方式外，通常兼并、买卖是这一阶段较为常见的筹资方式。杠杆筹资对于主导收购的企业和被兼并的企业而言都是有利的筹资方式，不需要很多现期资金的同时，一方获得了对另一企业的所有权，另一方获得了大量资金，还保留了对企业的经营权。但杠杆筹资在监管不当的情况下会造成恶意兼并的现象，需制定相关法律法规进行规范。

四、结论

虽然对于不同阶段的企业而言，筹资方式各有不同或有所侧重，但总的来说必须考虑以下问题：一是筹资过程中的费用要符合企业的实际情况。毕竟筹资是为了获得更多的资金去再生产、再投资，如果收益低于筹资成本，则基本上可以定性为失败的筹资。二是要满足或接近最佳企业资本结构，用各类筹资方式组成合理的组合。筹资应该在平衡两方因素与寻求最佳性价比中尽可能保持均衡。股权筹资也有可能丧失部分控制权，但它不论是从流通速率还是企业筹资数额上来看，对企业都是有很大诱惑力的。因此，在企业的不同发展阶段将各种筹资方式组合应用，一定程度上可以帮助企业规避风险，达到最优收益。

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Comparison and Selection of Ways of Financing

YUE Zeci

（University of Surrey Business School， Gilford UK）

Abstract：The financing methods and combination ways have been innovated in recent years， the application is the key component to amply the advantages using certain financing ways. Given this， the paper first through on various funding way of theory analysis， strengthening on its nature of understand and to data and chart be auxiliary description， then for enterprise of start-up period， and into long-term， and stable expansion period and recession period respectively fine precipitation has three to five species results significantly of funding combination and emerging funding way， auxiliary to some typical of enterprise as Alibaba and Huawei in the stage funding instance for description carrier， from multiple different of funding technique starts with， to same of development longitudinal axis will its series. In this paper， the point is to illustrate that any innovation of the financing ways will keep growing up with the development of the economy aspect， but the disadvantages present at the same time， various financing ways can help enterprises to amply benefits and avoid risks.

Keywords：financing decision; financing cost; capital structure risk financ

责任编辑、校对：康卫东