金融基础设施的金融法解读

叶林

摘 要：金融基础设施是一个功能范畴而非主体范畴，主要由支付系统、证券托管、证券结算、中央对手方和交易数据库五大系统组成，助推实现金融交易中的效率和安全价值。支付和结算等要素原本深藏于金融交易合同履行中，后被分离为独立的规则体系。五大系统是金融交易合同“货银对付”履约规则的具体体现。金融基础设施提升了金融交易的安全性，但在转移金融风险的同时，将交易者承担的风险汇集于自身，形成了金融基础设施的自身风险。为了守住不发生系统性金融风险的底线，夯实金融市场的制度基础，我国在健全金融基础设施中，应当明确金融基础设施的地位，厘清金融基础设施与相关者的关系，主动顺应金融基础设施科技化的发展趋势。

关键词：金融基础设施;FMI;金融交易;合同履行;金融法

中图分类号：D912.28  文献标识码：A 文章编号：0257-5833（2019）11-0100-09

作者简介：叶 林，中国人民大学民商事法律科学研究中心研究员、中国人民大学法学院教授，博士生导师 （北京 100872）

习近平总书记在十九大报告中提出了“健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线”的要求，还指出“要加快金融市场基础设施建设”的明确要求①。然而，何者是需要守住的底线？是把本应活跃的金融市场变成一潭死水，过度约束交易者的金融活动？还是夯实金融市场基础，活跃金融交易？是微观严控具体或局部的违约风险？还是聚焦于对金融市场秩序有重大或潜在重大影响的金融事件？这是亟待立法者和监管者回应的重大问题。我国法学界高度关注系统金融风险，但对金融基础设施研究甚少，理论探讨不够深入，学术界共识不足。在金融基础设施的构成上，就证券交易是否属于金融基础设施的问题存在争议，在金融基础设施的监管上，存在中央银行和证监会分权不明、规则有异、协同不定的问题。立法者和监管者应在总结金融市场经验的基础上，秉持市场化和法治化原则，向金融市场提供包括具体纠纷解决、金融市场基础设施、政府财政救助在内的三层应对机制，目前应当抓紧健全符合国际通行做法、反映我国国情的金融市场基础设施。

一、金融基础设施的运行机理

对于金融基础设施（FMI），一种广义解释认为，（金融基础设施）包括金融市场有效运行的法律规则、监管框架、会计审计体系、信用评级以及相关金融标准与交易规则等的一系列机制。这种解释略显宽泛，它表明了金融市场运行的基础环境，却未揭示金融基础设施与金融交易之间的内在关联，未揭示金融基础设施运行规则的独特性。国际清算银行支付结算体系委员会（CPSS）和国际证监会组织（IOSCO）技术委员会在《金融市场基础设施原则》（以下简称“《基础设施原则》”）中，将金融基础设施分为“系统重要性支付系统”（SIPS）、“中央证券存管”（CSD）、“证券结算系统”（SSS）、“中央对手方”（CCP）和“交易数据库”（TR）五大系统。人民银行和证监会随后发布《关于实施<金融市场基础设施原则>有关事项的通知》并在2014年联合组织开展金融基础设施评估，有效推动了《基础设施原则》在我国的落实工作，这意味着我国官方已认可《基础设施原则》的价值和适用。

金融交易是交易双方针对证券或金融商品买卖形成的合同关系。除个别场合外，金融交易反映了一方交易者支付金钱、他方交易者交付证券的本质关系。金融基础设施是将金融交易履行中的部分核心要素分离出来，并单独构造的一整套制度、规则和机制。典型做法是，第三方介入金融交易的履行，为金融交易双方办理证券和价款的记录、结算和支付等事务，并承担证券和资金的交收风险。例如，根据《证券法》第167条的证券交易货银对付规则，金融基础设施在证券交易中应当同时完成证券和资金交收。

（一）资金端：系统重要性支付系统

交易者通过金融机构办理款项支付，显然最为常见。该支付系统，即指两个或多个参与者之间借由金融机构完成资金转账的一套工具、程序和规则，主要包括提交、验证、条件核验和结算四个流程。支付宝为消费者提供小额或零售支付，在广义上也属于支付系统，但显然不具有系统重要性，若强使其遵守“系统重要性支付系统”的规则，虽提升了支付的安全度，却提高了成本或降低效率。因此，《基础设施原则》仅就“系统重要性支付系统” （简称LVPS）做出专门规定。

对于LVPS，支付系统原则和实务特别小组《关于具有系统重要性支付系统的核心原则》提出，如果某个支付体系由于没有充分防范风险，其在系统范围内的破坏可能进一步触发或者传播参与者之间的破坏，或在更广泛的金融领域产生系统性破坏，这个系统就属于重要支付系統。上述解释没有给出LVPS的构成要件，而是采用功能推定方式予以抽象描述。因此，各中央银行应站在“实质重于形式”的立场上，谨慎划定LVPS与小额或零售支付系统的界限，并根据支付系统的发展情况做出及时调整。

LVPS可由公营或私营机构负责运营，但通常由商业银行运营，也可由其他金融机构运营。运营商必须符合法定的准入条件，支付系统也应遵循相似规则。“现在越来越多的支付系统逐渐认识到，有能力承受由于单个最大净债务人的破产而导致的支付不能，也是理想的支付系统应当权衡的方面”。因此，既要加强对LVPS的监管，提升其应对支付不能风险的能力，又要在LVPS或其运营者遇到运行障碍时，考虑采用接管和政府救助等救助机制。

（二）证券端：中央证券存管

中央证券存管（简称CSD）有两种解释。在狭义上，它指证券持有人将证券交由托管机构保存和管控，其中，证券持有人类似于委托人，托管机构类似于受托人，双方存在委托关系。在广义上，还可将法律规定的“证券登记”归入中央证券存管。依照《证券法》第175条，证券登记限于证券登记结算机构办理的“证券持有名册登记”，即证券登记不是公法上的登记，不产生物权变动效力，登记结算机构与发行人或上市公司备置股东名册或债权人名册在功能上是相似的。在我国，中国证券登记结算有限公司（简称“证券结算公司”）《证券登记规则》规定，证券结算公司出具的证券登记记录是证券持有人持有证券的合法证明。依此规定，“证券登记”在实质上接近于中央证券存管。

在我国，场内交易和场外交易采用不同的存管系统。在交易所交易中，证券存管应当符合《证券法》规定。按照《证券法》第155条和《证券登记规则》的规定，证券结算公司系受发行人委托办理证券登记及相关服务，发行人应与证券结算公司签订证券登记及服务协议。证券登记在证券持有人本人名下，证券结算公司出具的证券登记记录是证券持有人持有证券的合法证明，如果证券登记在名义持有人名下，证券结算公司有权要求提供证券权益拥有人的相关明细资料。据此，证券结算公司是法定的场内交易之唯一存管机构。

我国场外市场的形态多样，典型者是由市场参与者自愿组成的、中国人民银行实施行政监管、中国银行间市场交易商协会（以下简称交易商协会）予以自律监管的交易市场，主要包括银行间债券市场、同业拆借市场、外汇市场、票据市场和黄金市场等，其中，又以债券市场最为典型。《银行间债券市场债券登记托管结算管理办法》规定，中央国债登记结算有限责任公司（以下简称中央结算公司）是中国人民银行指定的债券登记托管结算机构，承担债券中央登记、一级托管及结算职能，经中国人民银行批准的柜台交易承办银行承担商业银行柜台记账式国债的二级托管职能。该管理办法适用于除柜台交易国债以外的银行间市场上的所有债券;柜台国债则适用《商业银行柜台记账式国债交易管理办法》，由上海清算所股份有限公司（简称上清所）托管。据此，我国已形成银行间市场债券登记托管分别由中央结算公司和上清所办理存管的框架。

（三）货银对付：证券结算系统

金融交易秉持私法自治原则，自可办理证券过户，但在多数情况下，证券过户与资金交收存在多种可能。若持有人在收款后办理过户，虽保证了证券过户的安全性，却增加了付款方风险;反之，付款方在办理证券过户后付款，则增加了证券持有人的风险。为了交易安全，国际上主张采用“在付款时交割证券”的“货银对付”（简称DVP）原则，强调该结算有最终性和不可撤销性。我国场内交易必须采用“货银对付”规则，场外交易则正在推行“货银对付”的规则。

需要指出，《基础设施原则》分别采用清算和结算的两个术语并澄清其先后顺序，即清算是“在结算之前（对支付指令或证券转账指令）进行发送、核对以及在某些情况下进行确认的过程，可能也包括（指令）轧差和形成最终结算头寸”。与此不同，《证券法》第七章“证券登记结算机构”规定的“结算服务”，包含“清算”和“交收”两个环节，是一个上位抽象概念。《证券登记结算管理办法》第78条清晰列明结算、清算和交收的关系，即“结算，是指清算和交收”，其中，清算“是指按照确定的规则计算证券和资金的应收应付数额的行为”，交收“是指根据确定的清算结果，通过转移证券和资金履行相关债权债务的行为”。可见，我国《证券法》的结算，依次包含清算和交收两个步骤和环节，即清算与结算之间为小概念与大概念的关系，而不是在时间上接续的行为。然而，“清算+交收”模式与《基础设施原则》所称“清算+结算”模式，在功能上是一致的。

“货银对付”是确保金融交易安全的重要机制。为了实现货银对付，国际上创造了证券结算中的中央对手方等机制。中央对手方本身指的是一种结算制度，其中，结算机构或通过介入原始交易并替代合同双方当事人地位的方式（原始交易对手之间的合同关系解除），或通过发出公开要约与双方交易者订立相对应的交易合同的方式，成为交易买方的卖方、卖方的买方，从而以本人名义直接对该双方交易者主张权利和承担义务。而当结算机构采用此种结算机制的时候，中央对手方一词就被用来指代结算机构本身。

综上，《基础设施原则》规定的五大系统看似复杂零散，反映的却是交易者在金融交易缔结后应当遵循的主要履行规则。通过五大系统的运行，确保交易双方同时完成证券给付与价款支付，最大限度避免交易者违约及其连锁反应。

二、金融基础设施的独立地位

金融交易且直接、直观反映了交易双方的经济利益，交易双方自行商定交易，自动或被迫履行合同，这种做法符合合同的构成要件，当然有合同法的适用空间。现代金融交易多采用集中交易或者类似模式，即分离了传统交易的履行要素，交易场所或结算机构等介入金融交易的履行，使之成为相对独立的规则，而修正了合同法的传统规则。

（一）金融交易的模型转变

为了调整交易关系，合同法设有缔约、履行和违约等规则。该等规则的预设模型是：在缔约时，双方知晓对方存在，经合意订立合同;在履约中，债务人向债权人交付標的或支付价款，了结彼此的债权债务关系;债务人未交付标的或支付价款，即构成违约，守约方可追究违约方责任。在此模型中，标的明确，债权债务明了，履约风险由当事人自担。现代金融交易中可以延续这种协商模式，但通常采用第三方介入模式，即将证券持有、结算等要素从金融交易本身分离出来并交由第三方机构予以办理。

第三方介入最初产生于场外交易，即投资者将证券买卖事务交由经纪商处理，经纪商在场外向他人询价或发出买卖指令，一旦他人承诺，证券交易即告成立;在交易履行中，则分别在交易者与己方经纪商、己方经纪商与对方之间完成。第三方介入也用于交易所交易。在交易所出现后，交易模型发生重大改变，它发展了原始的第三方介入机制。投资者委托经纪商在场内报价，在买卖成交后，先由己方经纪商和结算机构完成券款交收，再由经纪商与委托交易者办理券款交收。其中，交易所或结算机构发挥了“中央对手方”职能，只要买方或卖方信任交易所或结算机构，即能顺利完成交易，无需买方向卖方、卖方向买方追索。第三方介入也用于非金融交易，如在第三方支付中，即使交易双方彼此缺少信任，却可通过彼此信任的第三方机构办理支付，从而安全完成交易。

（二）金融交易的要素分离

早期交易是交易者自主签约、自担风险的交易，第三方介入金融交易乃至金融基础设施日渐独立，集中反映了金融交易要素的两次分离，即自己交易与交易平台交易的分离以及交易平台与结算系统的分离。

1.交易者自己交易与平台介入交易的分离

交易所在出现后，成为介入双方交易的第三方，它既为交易双方提供交易场地和平台，辅助达成交易，又通过结算等支持系统，协助办理金融商品和价款的结算。为了执行该职能，交易所开始接受证券存管;为了规避风险，交易所要建立风险基金。当交易所的便捷服务逐渐博得各方青睐后，其逐渐获得相对独立的地位。此时，对于交易双方而言，重要的不是交易双方的彼此信任，而是双方对交易所及其支持系统的信任。

自己交易与平台介入交易的分离不是绝对的。场外市场借鉴了场外市场的优点，场内市场也吸收着场内市场经验。前者以美国纳斯达克市场为代表，纳斯达克虽为场外市场，却借助电子化交易和全国报价系统，高度接近于场内交易。后者如交易所组织的协议转让和大宗交易。协议转让本是典型的场外交易形式，但交易所借鉴其中的协议因素，组织大宗交易和协议转让服务，逐渐模糊了交易所交易和场外交易的分界。随着场内和场外交易之间的规则竞争，随着电子化和数字化技术广泛运用，场内和场外交易的区分更为模糊，融合更为通畅。

2.交易所的交易平台与支持系统之间的分离

早期交易所既是交易平台，也提供辅助交易的托管和结算等。直到晚近，交易所开始强化服务功能，逐步将托管和结算等分离出去。这种分离，有时是交易所主动为之，有时是交易所被动所为。托管和结算机构不断提升专业服务水准，逐渐获得交易者和交易所的认可，则是重要客观原因。

将附属于交易所的托管和结算分离出来，是由多种复杂因素造成的。首先，托管和结算的专业性强，交给专门机构承担，有助于交易的安全高效。其次，托管和结算等旨在确保金融交易的安全性，交易所的首要职责在于增强流动性，有海外学者甚至认为，增强流动性是交易所的最核心功能。

交易平台与托管结算机构具有不同目的，是形成职能分离的重要原因。最后，将交易功能与托管、结算和支付功能相分离，可以建立一种有效的风险隔离机制。交易者因存管或结算等受到损害的，将直接向结算机构追索，不得向交易所追索，从而确保交易所的安全性、持续性和稳定性。同样，交易平台和支持系统的分离也是不彻底的，在法律无强制规定时，交易平台和支持系统是否分离，取决于交易所对利益的判断。对于小规模交易平台，职能分离将提高成本，影响交易平台的吸引力，交易平台未必愿意为之。对于证券交易所，根据《证券法》的规定，则必须采用职能分离;但按照《期货交易管理条例》，期货交易所却无需采用统一登记结算体制，可以自办登记和结算。

（三）金融交易的法律价值

民事活动遵循契约自由原则，当事人自主决定与谁交易、是否交易、如何交易，自由是民事活动和合同法的灵魂和核心价值。金融交易在体现自由精神的同时，还要追求交易效率和安全。从效率价值来说，金融交易追求简便快捷，即使是与陌生人交易，也要以尽可能低的成本、在尽可能短的时间内达成交易，在约定期限内随时完成交易。当事人一对一协商体现了自由的法律价值，交易所交易更多体现了效率价值。从安全价值来说，交易者达成交易后，即使彼此之间缺乏信任，也要确保交易如期履行，既要避免交易者长期纠缠于彼此信任的有无，又要避免交易者信用恶化延误了交易的完成。无论交易所交易的结算系统，还是独立存在的结算机构，均有助于实现交易安全。

金融交易的效率和安全价值是相互影响的。当交易双方纠缠于对方信用有无时，将影响到交易的快捷达成;当双方纠缠于效率价值时，则难以保证交易安全。交易效率和交易安全之间应当保持合理均衡，这种均衡应当是理性而非感性的，应当是制度均衡，而非随机性或任意性的权衡。金融交易将部分交易要素剥离出来并转移到第三方承担，建立了支付系统、证券存管、证券结算的体系，夯实了金融交易高效、安全和便利的规则基础。

需要指出，自我交易与平台交易分离、交易功能与支持系统的分离，由此形成的交易运行机理更为复杂，操作却极为安全简便。相对于每个交易日数以百亿元成交量的金融市场而言，纠纷比例甚低，几乎可忽略不计，这印证了交易效率和交易安全之间是可以达到均衡的。

三、我国证券交易场所的特殊定位

有观点提出，我国证券交易所不属于系统重要性金融机构，而属于系统重要性金融基础设施。笔者认为，如果证券交易所属于金融基础设施，沪深证券交易所和全国股转系统就必须符合《基础设施原则》的严格要求，若证券交易所不属于金融基础设施，即无须遵循该等要求，从而有助于极大降低交易所运营成本。

（一）证券交易场所的界定标准

在我国，沪深证券交易所和四家期货交易所

采用“交易所”的形式，有的交易场所虽不采用交易所形式但具备交易所的实质功能，主要包括全国股转系统（即新三板）和提供债券交易服務的中国外汇交易中心暨银行间同业拆借中心（以下简称“外汇交易中心”）。

《基础设施原则》已注意到证券交易场所的复杂性，其注释2特别指出“在某些情况下，交易所或其他市场基础设施可能拥有或运行本报告原则中包含的集中处理清算和结算的单位或功能。在一般情况下，本报告原则不针对交易所、交易执行设施或多边系统等市场基础设施，但有关监管部门可以决定对本报告未涵盖的基础设施应用部分或全部原则”。从该注释来看，多数交易所不承担集中处理清算和结算事务，但部分交易场所仍承担清算或结算功能，不承担此类功能者，一般不认定为金融基础设施。因此，《基础设施原则》未涵盖金融基础设施的所有运营商，即使不具备五大功能或系统的设施或组织，也可能在特定国家被列为金融基础设施。

在判断我国证券交易场所是否是金融基础设施时，要尊重《基础设施原则》的精神。一方面，我国在G20峰会上表示要最大限度采纳《基础设施原则》列明的各项原则，人民银行和证监会也对照《基础设施原则》进行了评估。凡具备前述五种功能的设施，应当认定为金融基础设施。证券交易场所的核心功能若是提供交易平台，在原则上不属于金融基础设施。另一方面，证券交易场所在设立和功能上存在巨大差异。以设立程序为例，各国存在特许制、许可制和注册制的差异，设立难易度差异很大。从规模和影响力来看，不同交易场所有很大差异，某些大型证券交易场所在全球金融市场上发挥举足轻重的作用，众多证券交易场所的作用和影响力却几可忽略不计。对于极具影响力的证券交易场所，也未必不能将纳入金融基础设施。

（二）作为金融基础设施的期货交易所

对于期货交易所是否属于金融基础设施，有实然和应然两个观察角度。从实然角度看，我国期货交易所在内部均设置了结算和交割部门，负责办理结算和交割事务，其金融基础设施地位非常明确。根据《期货交易管理条例》第10条第（三）项，我国期货交易所既要办理期货交易中的结算，还要同时组织期货交易后的交割;又根据该条第（四）项，所称“为期货交易提供集中履约担保”，并结合2012年修改《期货交易管理条例》的起草说明，该条款在实质意义上系赋予期货交易所以中央对手方的身份。《期货交易所管理办法》第12条还要求“期货交易所交易规则应当载明下列事项：（一）期货交易、结算和交割制度……”等，可见，我国期货交易所采用自办期货交易的结算和交割，并充当期货交易的中央对手方，是金融基础设施。从应然角度看，如将期货交易所的结算和交割等分离出来，也是一个可选择的方案。

（三）作为交易平台的证券交易所

有观点认为，“不承担CCP功能的大型证券交易所与市场各参与主体的关联性也不容置疑，确定其是否具有系统重要性应主要基于可替代因素，不可替代性越高，系统重要性程度越高。从此标准出发，我国大型证券交易所可以纳入‘系统重要性金融基础设施” 。对此，笔者认为有待商榷。

首先，从表述上看，《基础设施原则》只规定“系统重要性金融机构”，未采用“系统重要性基础设施”的概念。后者作为美国《多德——弗兰克法案》上的概念，指向的仍限于承担清算和结算职能的设施和机构。即使对于大型证券交易所，《基础设施原则》以及《多德——弗兰克法案》也未将其一概纳入系统重要性基础设施。所以，与其说证券交易所是金融基础设施，莫如说证券交易所因为承担了清算和结算设施等，才成为金融基础设施。

其次，我国早期证券交易所汇集了交易、服务、支付、结算等功能。在2001年证券结算公司成立前，沪深证券交易所采用自办清算、交收和结算的模式，早期证券交易所的确是金融基础设施。证券结算公司成立后，证券交易所的登记结算已划归证券结算公司承担，《证券法》规定的全国集中统一运营的证券登记结算体制由此形成。此后，证券交易所主要提供交易设施、交易场所和交易服务，不再拥有支付和结算功能，从而失去了金融基础设施地位，成为较为纯粹的交易平台。

最后，从功能上看，证券交易所无论采用会员制或公司制，都存在系统故障和系统安全风险，而非结算风险。为了应对证券交易所的系统故障和系统安全风险，《证券法》第116条规定证券交易所应从其收取的交易费用和会员费、席位费中提取一定比例的金额设立风险基金。该风险基金已大致覆盖了证券交易所的主要风险。因此，证券交易所仍具有风险控制功能，但核心功能则在于增强市场流动性。若过分强调证券交易所的风险控制功能，容易弱化其在增强市场流动性上的功能，容易诱导证券交易所采取不合理手段控制市场流动性，从而背离证券交易所的固有功能。

（四）作为债券交易平台的外汇交易中心

我国外汇交易中心承担外汇交易和本币交易两项职能。首先，外汇交易中心属于场外市场，有别于证券交易所;其次，外汇交易中心提供外币交易和本币债券交易服务，未提供权益类证券交易服务;最后，外汇交易中心较早采用投资者适当性规则，交易者仅限于具有特殊资格的交易商。

本币交易是主要的交易形式，包括利率债券和信用债券交易，信用债券最为典型。按照现行做法，发行人在发行信用债券时，应通过保荐人向交易商协会提出发行申请，交易商协会审查同意后，为其办理发行注册。此后，发行人通过北京金融資产交易所的簿记建档系统完成发行，随后在外汇交易中心进行交易，但信用债券的登记、托管和结算在上清所完成。因此，我国信用债市场是由北京金融资产交易所、上清所和外汇交易中心采用互联互通模式运作的。一旦遇有衔接不畅的情况，一般是由交易商协会居中协调;协调受阻时，交易商协会可请求人民银行出具指导意见。

我国债券交易已形成前台交易与后台托管、结算相分离的稳定架构。前台由外汇交易中心运营，后台由中央结算公司和上清所负责。其中，中央结算公司主要办理国债和政策性金融债等利率债券的登记、托管和结算，上清所主要办理信用债券的登记、托管和结算，外汇交易中心负责债券交易的报价、磋商，是纯粹的交易平台。正因外汇交易中心提供市场流动性服务，而非结算风险的汇聚者，所以不是金融基础设施。相反，上清所和中央结算公司承担了债券交易的结算风险，具备了充当金融基础设施的基本条件。

四、金融基础设施与相关者的关系

金融基础设施虽由运营商运营，但仍属于功能而非主体概念，并非专指运营商。即凡具备“支付系统”、“中央证券存管”、“证券结算系统”、“中央对手方”和“交易数据库”功能的设施，无论称谓如何，无论何人运营，无论是运营商是否独立，无论是否全面涵盖五项功能，均为金融基础设施。

（一）金融基础设施与证券交易场所

与普通交易一样，金融交易本身包含支付、结算等要素，或许金融交易的活跃性掩盖了支付、托管、结算等要素的重要性和独立性，直到金融交易发展到较高程度时，支付系统、证券存管、证券结算、中央对手方才逐渐取得相对独立的地位，形成与交易或交易场所分离的结构，乃至被视为金融基础设施。在证券交易所专注交易职能并逐渐剥离托管和结算等职能后，金融基础设施日渐独立，并沿着自身规律发展下去。

一方面，金融基础设施服务于场内交易。金融基础设施在相对独立后，开始反哺金融交易，与场内交易形成支持、配合和制约关系。金融交易被称为前台，登记结算等被称为后台。只有在后台予以配合下，前台才能有效组织交易。前台业务调整要依赖于后台配合。除此以外，良好的后台机制，可以及时发现、预警前台交易的异常情况。另一方面，金融基础设施也可服务于场外交易。任何场外市场都有办理支付和结算的需求，市场规模越大，金融交易越频繁，就越需要运行良好的金融基础设施。在我国，对于场外市场，监管部门已经推动建立适合需要的金融基础设施，上清所等机构的运行，初步奠定未来“场外交易、场内结算”的发展基础。

（二）金融基礎设施之间的相互依赖

一个金融基础设施必与其他金融基础设施形成某种依赖关系。在我国，中国结算公司不仅要办理场内交易证券的登记和托管，还以CCP身份办理证券交易的清算和交收，成为兼具多项职能的金融基础设施，需要在内部协调托管和结算的相互关系。在外部，中国结算公司要依赖于商业银行控制下支付系统，才能全面完成证券结算;同时，中国结算公司不接受投资者的托管委托，而是采用投资者委托证券公司、证券公司委托中国结算公司的双重托管架构。因此，金融基础设施之间的协调，是确保整个结算系统有效发挥作用的保障。

在互联网时代，互联互通实现了金融基础设施之间的有效连接，它提高了金融基础设施的效能，也带来新的风险。如当金融基础设施出现运行故障时，会影响到与之连接的其他金融基础设施，反之亦然，因此，金融基础设施运营商需要形成良好的风险管理体系。金融基础设施应当识别、监测和管理其他金融基础设施给其运行带来的风险或其运行给其他金融基础设施造成的风险，应当使用或者兼容相关的国际通用的通信程序与标准，应在业务运行过程中相互交流调查结果并将其作为各金融基础设施与监管部门定期对话的一部分内容。

（三）金融基础设施与监管部门

金融基础设施系由某个公营或私营机构负责运营，运营商自然要考虑自身的商业利益，然而，若让运营商单纯遵循市场规则，难免偏离金融基础设施的公共利益目标，必须妥善处理金融基础设施及运营商与监管部门的关系。

首先，在准入管制上，我国尚未提出金融基础设施的准入标准，现有准入更像是基于方便监管而产生的客观结果。未来，我国未必要由某个部门专责监管各金融基础设施，但应当贯彻公平、公开的准入思想。

其次，在监管模式上，金融基础设施应突出支持金融稳定、有效管理风险、关注利益相关者的目标，形成金融基础设施与监管部门的合作机制。金融基础设施连接了众多利益相关者，是管理风险的特殊机构，应突出金融基础设施和监管部门之间的合作监管。既要发挥“交易数据库”的价值，运营商要确保交易数据的持续性和可靠性，使得监管部门可以获取交易数据，又要形成监管部门和运营商之间的有效沟通机制，使得双方能及时识别金融风险及其源头，有效管理金融市场风险。

最后，在危机处理上，要形成分散风险和政府救助相结合的模式。金融基础设施承担登记、托管、结算等职能，将众多风险汇集于自身。这种体系可以控制部分风险，也容易形成金融基础设施自身风险。为了确保金融基础设施的稳定，应建立多层次金融基础设施，逐层分散风险。要规定中央银行在特殊情况下实施救助，避免某个金融基础设施运营商支付不能而诱发的更大危机。

在金融基础设施发展中，计算机、互联网、人工智能等高新技术正在发挥重要作用，正在全方位渗透到金融基础设施体系中。金融科技正在深刻影响着金融产业和金融监管。一方面，科技发展为金融市场的互联互通提供了技术支撑，交易数据库正在成为一种新型的金融基础设施，市场参与者和监管者可以方便地接入交易数据库，便利地利用交易数据，使得监管覆盖范围更广，监管能力获得巨大提升。另一方面，科技发展催生了区块链等新技术的发展，传统金融基础设施建立在一个或数个中心的基础上，区块链的核心则在于去中心化，这是未来搭建和运行金融基础设施时必须予以重视的新问题。金融科技的不断发展，对传统的金融基础设施带来莫大影响，在一定程度上影响到金融基础设施原有的运行框架，这些问题都有待法律界、金融界和科技界协同应对，也应当成为立法者和监管者高度关注的问题。

（责任编辑：李林华）

Financial Law Interpretation of Financial Infrastructure

Ye Lin

Abstract： Financial infrastructure is a functional rather than a subject concept. It is mainly composed of five major systems： payment system， securities custody， securities settlement， central counterparty and transaction database. Transaction elements such as payment and settlement are hidden in the performance of financial transaction contracts， which have been separated into independent rule systems. The five systems are the concrete embodiment of the implementation rules of "Pay versus Delivery" in financial transaction contracts. Financial infrastructure improves the security of financial transactions， but at the same time of transferring and releasing financial risks， it collects the risks originally borne by traders and forms its own risks of financial infrastructure. In order to keep the bottom line of avoiding systemic financial risks and consolidate the institutional basis of financial market operation， China should clarify the basic status of financial infrastructure， clarify the relationship between financial infrastructure and other parties， and actively comply with the technological trend in the process of perfecting financial infrastructure.

Keywords： Financial Market Infrastructure; FMI; Financial Transaction; Performance of Contract; Legal Regulation