美团的盈利能力是长期问题 新业务拓展利于估值进一步提升

何艳

美团点评最新公布的第三季度财报显示，实现营收275亿元，同比增长44.1%，较第二季度的227亿元增长21.1%;净利润为13.3亿元。对于市值已经突破6000亿港元，成为国内仅次于阿里、腾讯的排名第三的互联网公司，投资者最担心的还是其未来盈利是否具有持续性问题。在美团不断进行新业务拓展的大背景下，其边界拓展行为对其“生态”的影响又会有多大呢？

就此，《红周刊》特邀请兰慕资产风险控制官周密，某资产管理公司合伙人、研究员李东方，互联网观察家尹生共同解读。周密认为，美团短期内还找不到一个跟腾讯的游戏或者阿里的金融/云计算相似的优质现金牛，其未来的重心是要找到一个盈利能力很强的核心业务，否则会陷入一个叫好不叫座的境地。李东方认为，若美团的餐饮供应链和生鲜业务商业模式跑通，并能占据一定市场份额，应该可以再造一个美团。尹生表示，美团并不是完全靠“流量”的生意，而更接近于连接甚至直接提供不同的服务本身，比如外卖。美团需要做的就是，怎么让用户能基于美团的整个产业丰富性之外获取额外的价值。

未来重心找到盈利能力强的核心业务

《红周刊》：今年以来，美团股价持续上涨，最大涨幅超过130%，市值突破6000亿港元，成为市值仅次于阿里、腾讯的国内排名第三的互联网公司。

周密：美团股价持续上涨与其今年以来持续优化的基本面，以及由此带来的盈利能力提升有直接关系。在美团的几大业务中，外卖业务的整体市占率在持续提升，稳坐行业第一的宝座，已经能做到大体盈亏平衡;到店业务是最有壁垒和价值的业务，虽然抽佣水平难以提升，但因广告营销开始放量，盈利能力也有进一步提升;酒店业务盈利能力不错，间夜量已经是行业第一，目前该业务的重心是渗透高星级酒店，未来很有希望成为行业第一;新业务在“减亏”和“轻模式运营”的策略指引下，今年也出现大幅好转。正是在各项业务盈利能力快速抬升下，使得股价有了快速上涨的动力。

尹生：之前大家一直在懷疑美团的商业模式能不能赚钱，但在过去的几个季度，美团已经证明它是可以赚钱的，这让很多对美团产生质疑的投资人慢慢改变了看法，开始对它产生了信心，进而也反映到资本市场上。

《红周刊》：市场表现证明美团的商业模式得到认可，以美团目前的估值水平看，它还有进一步提升空间吗？

周密：目前美团的估值是偏低的，这点可从两个角度去判断：第一是PS估值，大型互联网公司还是比较合适用PS来估值的，美团现在4.9，十分成熟的同样是大型生态型互联网企业的腾讯为7.8，阿里巴巴为7.6，就此来看，美团是低估的;第二是定性估值，美团的生活服务圈很大，不输给腾讯的泛娱乐圈和阿里的电商零售圈。当下，美团的市值只有6100亿港元，远不及腾讯和阿里，对于在自己的领域已经有很强的竞争优势和行业地位的美团而言，不谈能否超越腾讯、阿里，要想达到万亿市值还是很有希望的。

李东方：如果简单地把实物电商和服务电商做个对比：美团截至三季度的年度GTV是6300亿，当前市值约760亿美元;阿里巴巴中国零售业务截至今年一季度的年度GMV是5.7万亿，当前市值约5200亿美元。但是服务电商目前的渗透率较低，增速也更高一些，从这点分析来看，美团当前的估值基本合理。不过，若从长远角度分析，一旦美团的餐饮供应链和生鲜业务商业模式能够跑通，并且占据了一定市场份额，则还是可以再造一个美团的。

《红周刊》：决定美团未来估值走向的核心因素又会是什么？

周密：决定美团未来估值走向的核心有两点：第一是业务扩张速度和广度空间，外卖业务已经趋近上限，进一步提升的空间不大，未来可以利用既有平台和骑手团队配送其他品类商品，比如生鲜、水果和药品等，这一块的深度挖掘价值还是很大的;到店的可拓展空间最大，生活服务品类仍有很多尚未开发以及开发程度不够的;酒店业务在跟携程激烈竞争中成长，美团有优势，我估计64开是极限;新业务目前都还在探索中，不管是2b的餐饮供应链、2c的买菜，还是打车、单车业务，都有众多玩家在参与。总的来说，外卖的深度、到店酒旅的广度都有不错的拓展空间。

另外一点是盈利能力。目前美团的几大业务总体来说盈利空间不大，餐饮本身是一个薄利行业，外卖业务议价能力弱，需要持续补贴骑手成本，商户端抽佣水平渐趋瓶颈，能维持大体盈亏平衡已属不易;到店业务抽佣水平也到瓶颈，广告营销业务有天然辐射范围限制，空间也不大;酒店业务目前还在跟行业老大激烈战斗中，远未到收获成果的时刻;新业务都是需要持续投入的业务，且偏线下业务，投入资源重，短期内看不到盈利可能。因此综合来看，未来美团的重心就是要找到一个盈利能力很强的核心业务，否则就会陷入明明业务很强，但就是不怎么赚钱，处于叫好不叫座的境地。

外卖和新业务仍有提升空间

《红周刊》：财报显示，美团从二季度开始就控制骑手成本，缩减雇员开支，减少用户奖励，这个变化被看成是其餐饮外卖业务从2019年二季度毛利大升的重要原因。

周密：外卖业务的盈利能力的逐步提升，主要是因为在收入端的佣金率提高、在线营销放量提升变现率和毛利率;成本端则是规模效应和持续的重金投入建设智能调度系统降低成本大头——骑手成本（占收入比72%），以及进入存量提频阶段后，不再需要大规模补贴获取新用户，获客成本持续降低，重心转向消费频次提升。对美团来说，外卖业务盈利能力一般，毛利率将长期维持在25%以下，大体能实现盈亏平衡，也不排除个别季度再次亏损的可能性。不过不用过于担心，外卖的核心作用是在引流上，是公司的流量基本盘，战略意义大于财务价值，盈利能力低不用过于在意。

李东方：目前来看，骑手的配送成本再加上代理商的费用和利润，远远超过用户支付的配送费用，需要商家支付的佣金来弥补。这种情况下，美团外卖业务毛利率提升的确不容易。长期来看，虽然劳动力成本上升是确定的，对骑手管理的规范化也会一次性提升外卖业务的销售成本，但是随着用户对餐饮和其他品类外卖的接受度越来越高，外卖单量仍会持续上升，规模经济仍会继续发挥作用，这意味着美团外卖业务的毛利率仍有提升空间。

《红周刊》：美团盈利能力二三季度出现大幅好转，与其新业务毛利润的盈利幅度进一步拉大有关系吗？

周密：美团的盈利能力在二三季度出现大幅好转，确实有很大一部分是新业务的减亏策略所贡献的。今年以来，美团大幅调整了对待新业务的经营策略，减亏、以轻资产运营，这是在吃过亏后总结出来的经验，美团大概率在未来将维持这一策略，也就是说，像过往那样大规模亏损的情况，几乎不会重现了，哪怕某个新业务出现了小幅度的亏损，也应该以积极的态度对待，这是发掘下一个现金牛所必须付出的“代价”。

对于美团来说，未来有两条路可走：一是发展出一个盈利能力强的核心业务，比如阿里巴巴的蚂蚁金服或者腾讯的游戏业务，我比较看好酒店业务;二是像亚马逊一样走现金流为王的运营策略，忽视利润，把源源不断的现金流投入到业务拓展和竞争壁垒构建中，也不失为一个上策。

《红周刊》：在美团营收构成中，到店、酒店及旅游业务的营收占比为22.5%，毛利率则高达89%。在竞争激烈的到店、酒店及旅游业务市场，美团的优势和劣势分别是什么？

周密：到店业务竞争不算激烈，大众点评可以说已经是垄断性质的行业地位了，只有口碑能稍作抵抗，但整体实力相去甚远。到店业务唯一有点瑕疵的地方只有盈利能力，作为美团最有价值壁垒最高的业务，盈利能力也一般，抽佣水平注定了不会太高，而广告营销水平受制于天然的地域空间辐射范围限制，也不会特别突出。

酒店预订行业主要是美团和携程系在竞争，美团大本营在低星酒店，而携程系在高星酒店。美团正在发力攻打高星酒店領域，这方面美团有两大优势：一是流量优势，二是在开发酒店衍生业务即餐饮/娱乐/温泉等方面，以“吃喝玩乐”业务起家、擅长经营本地化生活服务的美团明显更有优势。劣势方面，目前美团在高星酒店的认可度不及携程系。但在美团拥有庞大流量基础、更强的赋能手段以及慢慢积累起来的经验声誉下，已有大量高星酒店开始与美团合作，或正考虑合作。

李东方：一个显性的竞争优势是，在餐饮这个最高频的本地生活需求领域基本覆盖了全部商家，也积累了最多的用户评价信息。另外一点隐性的竞争优势其实是公司文化，作为平台如果始终能坚持且践行“用户第一，商家第二”的价值观，做好商家和消费者的连接，让商家提高效率，让消费者获得实惠，应该会无往而不利。

不足之处在于，美团现在仍多线作战，涉足的细分领域众多，较多领域已有占据先发优势的竞争对手，如果竞争对手不犯错，想攻破也较难。

美团的边界暂时看不到

《红周刊》：对于目前成熟的外卖市场，流量红利已无多大空间，平台竞争进入存量时代。这种情况下，美团所依赖的“流量”生意该如何破局？

周密：对于美团来说，进入存量时代后，重心可以转向提高消费频率层面，比如增加配送商品类别，这是外卖业务下一阶段的重点工作。另外，到店业务的流量可开发空间还很大，目前主要还在餐饮类别，未来会持续切入餐饮之外的其他垂直生活服务品类，如健身、家政、招聘、医美等。

尹生：美团并不是完全靠“流量”的生意，而更接近于连接甚至直接提供不同的服务本身，比如外卖。对于美团来说，只要它本地生活服务第一入口的印象形成并持续，接下来美团需要做的就是，当更多的用户需要它的服务时，它能够到达，当然这需要不停地把更多的新用户吸引过来，并留下来，这也是未来部分潜力的来源。长远看，可能用户层面的运营和创新将变得更重要，如类似会员制的方式，这么多用户，怎么让用户能够基于美团整个产业丰富性之外获取额外的、差异化的价值，有很大潜力可挖。又比如从用户决策环节的介入，继续扮演用户生活方式引领者的角色，也能提供差异化优势的来源。

《红周刊》：对于一家企业来说，发展到一定阶段后会面临业务边界问题，对于美团来说，它的“边界”在哪？

周密：美团的边界暂时看不到。美团的战略是围绕生活服务——也就是吃喝玩乐各个层面来开展业务的，即使目前公司规模已经很庞大，涉及的业务线条也繁多，但仍有众多生活服务品类尚未涉及。美团有完善的技术、人力等基础设施，也有丰富的经验，是有能力持续做大的。另外，美团现在的业务基本是集中在2C端，未来美团的重要战略之一，就是向2B端渗透。对于美团来说，2C端扩充品类+2B端开发建设生态型赋能体系是下一阶段美团的重要扩张战略，而在这一战略指引下，美团的业务边界暂时还看不到。

李东方：美团的口号是“让大家吃得更好，生活得更好”。“餐饮、酒店、旅游”这些美团已经做了，未来“本地娱乐、医美、亲子活动”等这些用户本地生活的各个细分领域它都会接进来，但是每个领域的参与程度肯定是不同的，首选肯定只是做信息匹配服务。

不过也不排除美团看到某个细分领域的效率较低，会进入这些行业的内部管理、供应链和人才培养，例如最近成立的美团大学的愿景就是成为生活服务业数字化人才的大本营。这些事情难度肯定是很大的，但是如果真能做到，整个生态将会非常坚实。