创始人控制权的维持—— 双重股权与阿里巴巴“合伙人制度”的研究

湖北经济学院 江超

回顾公司控制权市场，创始人与投资方的控制权之争不断上演，创始人不得已离职的现象屡见不鲜，如Facebook扎克伯格，万科与宝能系之争等。我国沿用的股权制度为单一的一股一权制度，侧重于保护股东的利益。在目前盛行“同股同权”制度的情况下，现代公司因发展的需要不断地进行筹资，股权筹资必将伴随着创始人的股权被稀释，融资次数越多，初创人的参与管理权及资产收益权将被稀释得越厉害。如何使得企业特别是高新科技企业既能上市融资，满足资金发展需求，又能让企业的创始人保持对企业的控制权，从而确保创始人的战略布局得到实施，经营方针得到贯彻，已经成为公司治理面临的重要课题。

1 双重股权结构分析

双重股权结构(dual-class share structure) 是将普通股分为A、B两种类型的股票，A型股票遵循一股一权的制度，可以被公众投资者所持有，B型股票每股的投票权通常为A型股票的10倍，也可能更多，一般只是定向发行，不会让公众投资者进行投资，仅有创始人、高管或家族成员等持有。一般情况下，A、B型股之间不能够相互转化，普通投资者无法拥有B型股，因此双重股权结构被认为是用以分离现金流和控制权的一种方法。在经济全球化的时代背景下，探讨双层股权结构为面临控制权争夺风险的公司制度安排、融资方式具有重要的实践启示，在未来将其本土化具有十分深远的意义。

2 案例分析

阿里巴巴集团融资历程：阿里巴巴集团(英文简称Alibaba Group)建立于浙江杭州，在马云及另外的17个创始人手中发展了20年，已经成长为国际知名的互联网企业，年净利润超过200亿美元。阿里巴巴之所以能发展成为中国最具代表性的互联网公司，离不开在快速增长阶段的几次较大规模的融资。阿里巴巴在接受外来投资的同时，整个初创团队对企业的控制权也随着股权比例的变化而受到影响。阿里巴巴的融资情况及控制权的演变如表1、表2所示。

表1 阿里巴巴的融资情况

表2 阿里巴巴从创立以来的股权结构变化

从表2能够看出以马云为首的创始人团队持股比例不断减小，软银和雅虎分别成为阿里巴巴集团的第一、第二大股东。这便意味着若是基于“同股同权”原则，马云以及他的创始团队将会失去对于董事会的控制，以至于公司的控制权旁落于他人手中。正是因为其“合伙人制度”与港交所的“同股同权”制度不相符，阿里巴巴集团进而向纽交所提交申请，对于其制度的具体设置模式进行了详细的报告，并最后于2014年在纽交所挂牌上市。

经过了六轮融资之后，马云及其初创团队的持股比例仅有7.4%，即使采用极高比例的同股不同权结构，也无法拥有较高的投票权。对于海外资本市场而言，即使是双重股权结构发展趋于成熟的美国，双层股权结构最高比例也只是达到1∶10。与此同时，在阿里巴巴上市之后融得的一大部分资金都将用于赎回雅虎的股权，随着企业的不断发展，后续融资也是无法避免的，如果采用普通的双层股权结构，创始人还是无法持续对公司进行掌控“。合伙人制度”是在双层股权结构上的进一步创新，集团高管通过垄断在董事会上的提名权进而使得初创人拥有多倍数投票权，在一定程度上也可以防止野蛮人的入侵。

3 双重股权制度与阿里巴巴集团合伙人制度积极影响

3.1 维护企业控制权稳定

京东和阿里巴巴的双层股权虽然在实际落实方面有所不同，但是它们都达到了创始人紧握控制权的目的，阿里巴巴通过“湖畔合伙人制度”几乎是永远地消除了创始人失去控制权的可能性。阿里巴巴在前三轮融资的过程中，相较第二大股东，马云及创始人团队的财务性资源有较大优势，但随着股权稀释，其控股角色由绝对控股股东变为相对控股股东，作为权力来源的财务性资源优势已不在。雅虎于2005年进入了阿里巴巴，相比之下马云及其初创团队处于财务性资源劣势。根据与雅虎签订的合约，雅虎将大多数投票权给予了马云从而确保了马云等对公司的控制权。在阿里巴巴集团，阿里合伙人享有董事会中大多数董事的提名权，从而达到了对公司的控制。

3.2 有利于维系和传承企业文化价值

通过双层股权结构，企业会选择出同企业文化保持高度一致的高管，使得创始人团队的企业经营理念以及企业文化价值得以传承。合伙人制度规定合伙人的义务是在最大程度上服务于阿里巴巴，维系生态系统愿景和传承企业文化，再加上合伙人都是具有现代化的企业经营和管理技能的人才，对于企业文化保持高度认同，这种知识性资源的利用对于阿里巴巴来说也是一种极大的创新。

3.3 遏制敌意收购

当企业的股权结构过于分散时，势必会影响经营状况的稳定性、管理层也有可能因为短视行为而造成企业内部管理的混乱，这将削减企业抵御外部投资者敌意收购的能力。阿里巴巴快速发展过程中对资本的需求使其财务性资源优势难以长期维持，而通过合伙人制度这种制度化的方式降低了马云及其团队控制权对财务性资源的依赖，由个人控制向结构控制转变是创始人获得控制权的选择之一。“合伙人”制度作为当前一种有效控制公司的制度，对于遏制敌意收购具有重要的作用。

4 结语

随着经济全球化、金融一体化的发展，中国经济结构正面临着转型升级。越来越多的中国企业选择在海外上市，尤其是科技创新型企业，是否采用双层股权结构、拟采用哪种形式的双层股权结构对企业的上市有着非常深远的影响，有必要承认同股不同权结构是促进科技创新型企业创新发展的重要路径。双层股权结构虽然也存在着不容忽视的问题，但其在维持初创期的企业控制权稳定、完善企业治理模式等方面优势显著。因此，可以对双重股权做适度的参考与借鉴，让其逐步“生根”在我国的资本市场。只有这样，类似百度、新浪、京东等中国科技创新型企业将可以在A股上市，吸收容纳更多的本土优质上市资源，这对推动我国资本市场健康发展具有积极意义。