诚信，巴菲特经营和收购企业的助力

明辉

许瑞宋/译

信誉是用不完的资本，诚实是打不倒的品牌。

我曾在当地一家知名快餐店内，见到墙上张贴着这句话，宣扬其企业文化。这句话很吸引我。

最近几年我研究巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司商业模式，对这句话的内涵有更深刻的体会。

巴菲特在1965年取得伯克希尔的控制权后，该公司就变成他的投资工具。在他眼里，不管是买入股票，还是并购一家公司都叫投资。

在《巴菲特写给股东的信》里，巴老以其通俗幽默、诙谐自嘲的方式阐述了经营事业的原则。巴菲特本质上是一位企业家，也是一名营销行家、识人高手，最重要的是，他拥有几乎完美的信用记录。

诚信经营吸引长线股东

首先，巴菲特秉承合伙人原则，视伯克希尔为他自己、芒格和其他股东的合伙事业，着眼于长远经济目标：一组业务多元化公司的全部或部分股权，创造现金和高于平均水平的报酬率，尽可能扩大伯克希尔的每股内在价值。巴菲特数十年如一日，通过信件等多渠道沟通，推销其经营理念，让股价持续贴近内在价值;整体而言，股东必须保持事业导向的长线投资心态，而不是市场导向的短线策略。

通过数十年的努力，伯克希尔吸引了一群忠心耿耿的股东，他们专注的程度和持股时间之长，在大型上市公司中很可能无出其右，这大大减少了伯克希尔股价的波动。如果由不了解伯克希尔业务和理念的人持有，他们可能导致伯克希尔股价大幅震荡，使得价格显著偏离价值。

伯克希尔设计的A类和B类股，只想吸引那些认同巴菲特投资理念的投资人。如B股发行时，巴菲特和芒格均强调，伯克希尔当时的股价并未低估，不会以市价买入A股和认购B股。这显然是要告诉人们：除非你是准备长期持有，否则不要买进。

很多人对巴菲特和芒格的警告声明感到惊讶，因为绝大多数管理层会对市场表示，公司IPO的股票是以非常优惠的价格发行的。事实上，一家公司以低于价值的价格发行股票，那是对原有股东的行窃——巴菲特甚至认为是一种罪行。

致力于成为优质公司的首选买家

在伯克希尔公司的所有运作中，最令巴菲特和芒格喜欢的是，收购一家基本面一流，且由他们喜欢、信任和钦佩的经理人运营的公司。这种收购来之不易，但他们持续寻找少而精的机会。

巴菲特诙谐地讲述并购中的陷阱：很多急于并购的经理人，他们受到儿时听过的青蛙王子的故事所迷惑，以为公主一吻真能吻出王子。他们付出高昂的代价，取得亲吻蛤蟆企业的权利，期望神奇的变身。但高价收购的蛤蟆始终是蛤蟆，只是这些经理人不会轻易死心，起初的失败不过是增强了他们亲吻更多蛤蟆的决心。巴菲特坦诚，“我也曾与几只蛤蟆约会，吻了蛤蟆，但他们只回应我两声‘呱、呱;失败了几次后，我改变策略，致力以合理的价格收购优质的企业，而不是以便宜价格收购平庸的公司。”

能够增进企业价值的收购机会很少，多数收购只会损耗企业价值。伯克希尔在收购上有独特的优势：交易敲定后，伯克希尔增发自己的优质股票支付收购代价，而且被收购企业的经营团队可以享有很高的自主权。简而言之，伯克希尔致力成为优质企业的首选买家。

巴菲特如是说：“达成这个目标的方法，是成为一家有信誉的公司。也就是说，我们必须兑现承诺，避免使我们收购的公司背负重债，授予管理层极高的自主权，以及无论市况好坏都不放弃收购回来的公司。”

他在多个场合进一步强调，我们非常重视对创业者的承诺，言出必行。因此，我们最后往往成为卖方的首选买家——卖家必须能够接受我们的出价，而我们必须喜欢他们的事业和管理层。我们喜欢跟那些热爱自己公司的人做交易，不希望创始人只爱出售得到的金钱。创始人若对公司有深厚的感情，通常意味着公司拥有一些重要的特质，比如财务诚实、对产品自豪感、对顾客尊重，以及员工有明确的方向感且忠心耿耿。

巴菲特甚至为自己营销：“如果你有意出售事业，请打电话给我，我会感谢你的来电。伯克希尔如果能跟阁下家族的关键成员——共同拥有你的事业，我会觉得非常荣幸。我相信我们将享有非常好的财务绩效，而我也相信，未来二十年，你经营实业的乐趣，将丝毫不逊于过去二十年。如果你决定将公司卖给伯克希尔，我们会付现金。我们不会拿你的公司当作伯克希尔任何一笔贷款的担保品。我们的交易也不会有中间商介入。”

事实上，巴菲特和伯克希尔的确做到了这一点，赢得了美誉。举一个案例，1993年他收购家族企业Dexter鞋业，创始人获得了4亿多美元的伯克希尔股票。后来美国鞋业受到廉价进口的冲击而遭受大额损失，但创始人获得的伯克希尔股票至今价值80亿美元，所以巴菲特说这是他一生中最糟糕的投资。

整体来说，这些收购都需要一样必备的能力：看人的眼光——事实上，巴菲特是研判人物性格的高手。这一点，国内大多数投资者都忽略了。同为格雷厄姆门生的沃尔特·施洛斯曾说：“巴菲特是个难得的家伙，因为他不仅是优秀的分析师、业务员，更是识人高手——这是非常难得的组合。如果我收购某人的企业，我敢说那人肯定第二天就会离职走人。因为我会误判他的性格，或者沒看透他实际上不喜欢自己的事业，一心只想把它卖掉赶快走人。巴菲特看重的人总是会在被收购后继续留下来卖命，所以，这的确是难得的特质。”

识人——跳着踢踏舞去上班

以多数收购案例来说，收购方的经理人都认定自己能做的比被收购的原有管理层做得好，所以，通常标的公司的管理层会被迫离职。但巴菲特的做法恰恰相反，现任的经营层必须承诺留任，愿意在收购后继续坚守岗位，否则他不会收购这家公司。也就是说，他是因为欣赏这家公司及管理层才选择收购，成为伯克希尔旗下的子业务。其结果是，伯克希尔·哈撒韦公司成为一家综合企业控股集团。

巴菲特经常能够以便宜的价格获得这些企业，为什么卖方愿意以低于其他竞标者的开价卖给巴菲特？原因是巴菲特向创始人保证他一生心血的企业将会维持原状，永续经营。这对创始人来说，是主要的吸引力，重要性远高于价格。伯克希尔成为这种企业近乎完美的归宿。

巴菲特不会改变各家公司的文化，反而是欣赏他们的文化，这造就了伯克希尔的双向交流文化，自上而下和自下而上相结合。但前提是，新的子公司必须进行两项重大改变：

一是资金配置权必须留给企业总部（伯克希尔）。通过这种方法，子公司继续保有原始的文化，但也必须遵守巴菲特自上而下的资金规范。当然，企业发展壮大的必要资本开支，总部给予支持。

二是子公司的董事长必须指定他的接班人。这意味着他麾下的某个经理人都已经受过必要的训练，随时具备接班能力。巴菲特鼓励那些刚获得巨额支票或大量伯克希尔股票的创始人每天继续努力工作，当作一切都没有改变。

只要做到上述两点，卖家则继续经营该公司;伯克希尔会配合其做事方式，而不是反过来。伯克希尔拥有一些重要子公司很多年，但他们的经理人大部分连总部都不曾来过。因此，尽管巴菲特控制众多企业，涉及行业千差万别，但他并没有为之精疲力竭，反而跳着踢踏舞去上班，每天做自己喜欢的事，和自己欣赏的人一起工作。

最终，伯克希尔成为独一无二的综合企業控股集团：涉及消费、能源、铁路、农业、制造等多个领域，由许多不同企业组成，但兼容众多不同的企业文化，运转良好。

最好的商业智慧在古老的东方文化

修身诚信、言出必行，并吸引诚信的人共事，成为巴菲特成本最低、效用最大的商业模式。芒格曾自称是孔子思想在美国的实践者，子曰：人而无信，不知其可也;言必信，行必果。两位搭档都用一生实践孔子思想，实现了巨大的自我价值和社会价值。可以说，最好的商业智慧就蕴含在古老的东方文化中。

笔者一直认为，巴菲特的人格魅力和理念最值得我们学习，但其投资方法不宜盲目照搬。从1980—2017年，伯克希尔的权益投资中，平均有65%是非上市公司股份，其余35%为上市公司股票。伯克希尔对非上市公司的依赖性逐年稳步增加，从1980年代初不足20%，到2017年超过78%。这意味着，巴菲特没有一般基金的赎回压力，也越来越不需要考虑股价的波动，若企业经营不及预期，他可以施加重大影响;更为重要的是，他有源源不断的现金流和免费杠杆的浮存金。这些优势大部分机构、基金和个人都不具备，对此我们要有清醒的认识，开发适宜的投资策略。

作者为君茂资本合伙人