大股东股权质押下的风险研究

刘欢

【摘 要】本文将从道德风险、处置风险和投资风险三方面对股权质押风险进行细致的分析。在对风险进行识别和分析后，本文还提出了相对应的解决措施，希望以此给予资本市场和传媒行业中其他上市公司以警示。

【关键词】大股东；股权质押；风险；华谊兄弟

一、引言

华谊兄弟在2009年10月底上市，是第一批上市的创业板公司，加上多个著名影视明星的参与持股，因此从一上市就备受关注。自2011年起，华谊兄弟就已经开始进行小部分的股权质押。然而在有关“税务阴阳合同”等负面新闻层出不穷，并且股价一落千丈情况下，公司控制人仍不断加股权质押的比例，几乎质押个人的全部股份，而没有积极采取应对措施，这无疑会引发诸多风险。本文将从道德风险、处置风险和投资风险三方面对股权质押风险进行细致的分析。在对风险进行识别和分析后，本文还提出了相对应的解决措施，希望以此给予资本市场和传媒行业中其他上市公司以警示。

二、案例概况

（一）公司介绍

华谊兄弟传媒股份有限公司是中国大陆一家知名综合性民营娱乐集团，由王中军、王中磊兄弟在1994年创立，注册资本为120960万元，于2009年率先登陆创业板，被称为“中国影视娱乐第一股”。华谊兄弟目前经营以电影、电视剧、艺人经纪等业务为代表的影视娱乐板块；以电影公社、文化城、主题公园等业务为代表的品牌授权与实景娱乐板块；以游戏、新媒体、粉丝社区等业务为代表的互联网娱乐板块。在公司统一平台的整体运作下，各业务板块协同发展。

（二）华谊兄弟股权质押情况

华谊兄弟2011年4月18日涉及第一次股权质押，从2013年开始，股权质押的次数大幅增长，并且截止至2017年底，共涉及21所机构，共计完成118次股权质押。另外，通过查阅己发布的公告，发现公司进行股权质押的出质人全部为王忠军和王忠磊先生。值得关注的是，在2017年，公司控股股东王忠军在将前期质押的4343万股股票解除质押后的第二天，又将其全部押出。在这7年间，如此相似的循环质押的披露情况超过10次。表1是2011年-2018年华谊兄弟股权质押情况。

截止2019年1月31日，王忠军和王中磊分别持有华谊兄弟22.02%、6.01%的股份，各自持有6.15亿股、1.67亿股华谊兄弟的股份，两人各自质押自身股份的比例分别为88.33%和99.99%。

（三）华谊兄弟财务状况

1.营业收入构成

从华谊兄弟的收入构成情况了解公司的发展战略，也可对公司发展战略的实行效果和业务发展情况有较好的掌握。从华谊兄弟2013年至2018年营业收入构成情况来看，华谊兄弟仍主要以影视娱乐为主营业务，所占营业收入比例分別为96.77%、50.27%、73.12%、73.10%、92.51%、93.98%。在2013年后向互联网娱乐业发展，2016年互联网娱乐收入相比2013年上涨28倍，2016年后，互联网收入有所下降，至2018年华谊兄弟互联网收入为0.53亿元。以此可以看出，华谊兄弟在主营业务运作的情况下，逐渐向互联网娱乐发展。

2.华谊兄弟收入状况

为了解其股权质押带来的影响，必须从华谊兄弟的财务状况着手分析。从华谊兄弟的营业收入状况来看，2013年至2018年华谊兄弟营业收入分别为20.13亿元、23.89亿元、38.73亿元、35.03亿元、39.46亿元、38.90亿元，呈现波动上升趋势。但是华谊兄弟的经营活动现金流量净额的波动幅度较大，数量较小，在2014年和2017年出现负值，现金流量较紧张，经营活动获利情况不稳定。最后，从华谊兄弟的扣非净利润来看，除在2017年有大幅上升之外，其余年度的扣非净利润在不断下降，甚至在2018年华谊兄弟的扣非净利润降为-11.81亿元，这反映出华谊兄弟的主营业务——影视业发展并不健康，获利能力不断下降。

三、案例分析

（一）华谊兄弟股权质押原因分析

通常，根据进行股权质押的目的，可以将股权质押划为两类。一类是主动型，另一类是被动型。那么，华谊兄弟的实际控制人进行如此频繁的股权质押的原因主要有以下几个方面：

1、资金需求量增加

华谊兄弟的融资需求可以从公司并购活动中体现出来，从影视到游戏到主题公园，业务范围不断扩展，并购数量从2010年开始增加，资金需求量也迅速增加。但是近年来我国很多企业甚至是规模较大的行业龙头都面临着融资困境，如债券发行暂停、融资渠道收紧、监管趋严等诸多挑战，而选择股权质押控股股东不仅能保持控股又能进行融资，也成为融资的一大热门手段。

2.公司盈利能力减弱

我国电影行业发展在飞速增长之后开始缓慢下降，影视板块资本市场表现出现了整体下跌的颓势，影视行业普遍增速减缓。华谊兄弟资产净利率2013～2018年分别为21.16%、20.08%、17.23%、15.13%、13.62%、-0.69%，其总资产净利率持续下跌的同时，销售净利率也是呈下跌态势，扣除非经常性损益后的净利润更是大幅下滑，同比下降1001.41%。扣非净利润的跳水意味着华谊的主营业务盈利状况不佳，其中电影板块表现不如预期、电影票房盈利有限是主要原因。华谊兄弟盈利能力缩水导致资金压力增大，也促使融资需求增大。

3.公司发展陷入危机

崔永元在微博上炮轰《手机2》，揭开了影视明星“逃税避税”的潜规则后，此次事件持续发酵，明星涉嫌通过“阴阳合同”公然偷税漏税等行业内幕浮出水面。虽后来事件反转，但此事涟漪还是波及A股市场。作为电影《手机2》的制作方华谊兄弟股价触及跌停7.36元，市值蒸发50亿元。据统计，从质押日2018年6月5日至6月11日收盘，华谊兄弟股价累计跌幅近7%，公司的发展陷入危机，进而更加需要进行股权质押实现融资。