OTC药企投资逻辑浮现 老字号看稀缺儿药看低渗透率

林伟萍

经历过2018年的一波三折，目前市场对于医药板块的态度分歧较大，从券商医药行业2019年度策略报告观点来看，受医保控费政策影响较小的医药OTC获得多家券商的大力推薦。历史数据显示，作为市场投资主线之一，医药OTC曾在1998年～2004年以及2005年～2011年迎来两波大涨行情，2019年医药OTC领域是否会迎来新一波的上涨行情？哪些龙头个股又值得重点关注呢？

本周《红周刊》邀请药剂学出身的云溪基金基金经理阳勇和长期跟踪研究医药OTC领域的金田龙盛总经理杨丙田进行深入探讨。在两位嘉宾看来，医药OTC行业2019年确定性相对较高，阳勇对老字号品牌中药企业“情有独钟”，认为将迎来“慢牛”行情，建议投资者从稀缺性等三个维度进行挖掘。杨丙田则对儿童用药领域的OTC龙头企业颇为看好，建议重点关注产品渗透率较低、估值便宜的个股。

医药OTC领域投资机会相对明确

《红周刊》：对于2019年的医药OTC行业投资机会，二位如何来看？

杨丙田：根据我们自上而下的研究，从估值模型计算以及与全球一些医药公司估值对比来看，叠加过去10年的历史数据，整个医药板块都是相对比较便宜的。如果从长周期来看，整个医药行业仍处于往上走的态势，例如，人们用药安全意识的提高、国家对药企临床和批号的审批趋严等，都导致行业进入门槛在提高，行业集中度提升，好公司走出来，不好的公司被淘汰。

而就医药OTC细分领域而言，因为不属于医保范围，受医保控费等政策影响相对较小。随着人口老龄化的到来，对OTC药品的需求将逐步增加，市场前景广阔。此外，从负债率等上市公司财务指标来看，整个医药OTC行业的确定性还是非常强的。

阳勇：我们看好具有稀缺产品的品牌OTC企业，这些企业大多具备处方或者原料的稀缺性，护城河坚固。由于其稀缺性，这些品牌OTC企业可享有自主定价权，不仅不会像其他药品一样受到“4+7”集采政策的影响，甚至可以垄断整个市场，采用饥饿营销、现款现货模式，具备超强的经营性现金流获取能力。我们认为老字号品牌中药企业拥有定价权，抗通胀能力强，其后会是“慢牛”走势。

《红周刊》：有观点认为，品牌OTC药品具有普通消费品属性，可以用食品饮料等消费股投资逻辑来分析，如重点看OTC药品的品牌、渠道、管理层等，从这些角度来挑选标的？

阳勇：品牌OTC药品的确具备消费品属性。因为OTC药品不需要经过医生，消费者具有更高的自主性和便利性，可以自行选购，而且使用安全、疗效快，其销售呈现出品牌化的特点，因此较处方药而言，品牌OTC药品具有更多的一般消费品属性。

另外，由于消费者对OTC药品疗效缺乏准确的认识，购买知名品牌OCT药品也成为首选，所以其品牌塑造像消费股一样至关重要。有些品牌OTC企业也已经进入消费品领域，例如，云南白药牙膏已经跻身一线牙膏品牌，积累了丰富的日化产品营销经验，成功将中医文化引入日常消费领域。

《红周刊》：杨总对品牌OTC药企的投资机会又如何看？您比较看好行业内哪些细分领域的投资机会？

杨丙田：品牌OTC药企，目前已经家喻户晓了，市场份额占比较高，虽然企业盈利和增速都是比较确定的，但业绩弹性往往不如市场渗透率低的药品高。就投资角度而言，我们认为经过2017年的大涨，当前多数品牌OTC药企估值偏高。我们更喜欢寻找一些在行业中渗透率比较低的产品，因为渗透率低通常意味着潜在市场空间会更大，行业增速会更明确一些，例如一些新崛起的儿童医药领域的OTC龙头公司。

儿童用药指的是应用于0～14岁未成年患病者所使用的药物，目前我国儿童用药仍是医药领域的短板。我们对于儿童用药未来比较看好的逻辑主要在于：一是随着80后、90后一代的结婚生子，他们作为父母对小孩子生活质量要求越来越高，对于儿童用药安全性的关注程度也越来越高，在药物支出方面舍得花钱，有品牌度、有质量的儿童医药有很大的发展空间。中商产业研究院数据显示，目前儿童用药市场规模仅占医药行业的5%，而儿童占全国人数约16.6%，儿童用药市场远未饱和，预计2018年将突破1500亿;二是目前儿童用药上市企业总市值多集中在20亿～70亿之间，相较于老字号品牌OTC药品企业，未来存在较大成长空间;三是近年来儿童用药领域迎来一系列利好政策，为行业发展提供了更好的市场环境和机会。

《红周刊》：整体来看，未来医药OTC领域的市场空间有多大？

阳勇：从公开数据来看，我国OTC市场2017年为2800多亿元，占整个药品市场不到20%，感冒药是OTC领域规模最大的品类，占比在15%～20%。

我国的OTC市场仍有广阔的发展空间：一方面根据FDA（美国食品药品监督管理局）和CFDA（国家食品药品监督管理局）的数据对比，2015年美国人均OTC消费1000美元，中国人均OTC消费只有28美元;另一方面，我国正步入老龄化社会，对OTC需求增加。根据德勤的生命科学与健康报告，OTC药品主要消费人群是老年人，占消费者总数的40%-50%。

目前医药OTC市场最大问题是同质化竞争;因此，有品牌力、产品力的公司，尤其是独家产品公司具有竞争优势。

老字号品牌OTC药企看稀缺性儿童用药关注低渗透率、低估标的

《红周刊》：在衡量医药OTC企业投资价值的时候，二位认为需要关注的核心指标是什么？哪些龙头企业值得重点关注？

阳勇：在挑选医药OTC企业时，投资者可以主要关注以下指标：一是上市公司品牌力强或本身具备稀缺性（原料稀缺或者处方稀缺），有提价能力，而且自带消费流量，比如片仔癀、云南白药等。二是上市公司不但要有拳头产品，还要有齐全的产品梯队。三是具备销售能力和终端服务能力，比如要有强大的团队维护终端药店等渠道。我主要看好品牌力强、品种丰富、有定价能力的老字号品牌OTC，例如同仁堂、东阿阿胶、片仔癀等。

杨丙田：行业增速比较确定、产品渗透率较低、估值便宜，具备上述三个条件的个股是我们中意的标的。三者合一，从防范风险的角度来看，下跌空间是有限的。如果行业增速比较确定、产品渗透率较低，但估值中枢不是特别便宜的话，未来将存在估值修复或再提升的情况，投资者需要有长期持股的耐心，此时投资者赚的是行业和产品渗透率提升的钱，需要等行业增速已经明确、企业利润释放出来之后，股价才会有所反应。

例如，某只医药OTC领域个股，产品渗透率较低，行业PE为25倍，但其自身PE仅为10倍，那未来仅估值方面就存在15倍的溢价空间;而如果叠加未来业绩推算的话，其目前PE可能仅有5倍，这意味着未来或存在20倍的溢价空间。

《红周刊》：2018年以来，华润三九和江中集团等多家企业多款常用药品提价，OTC药品涨价是否将对公司业绩带来直接影响？

阳勇：提价被消费者认可的前提是消费升级，即消费者认可品牌及稀缺性带来的品牌溢价。即便提价，消费者也不会流失。另外，因為OTC药品无须经过药品招标环节，价格变动对利润影响快速而直接。

杨丙田：我觉得相较于价格调整，我更关注产品销量的变化。因为受企业成本、营销费用、管理费用等增长，药品涨价存在必然性，但价格上涨幅度通常不会很大，很难出现暴涨的情况，也就难以带动业绩出现爆发增长。同时，价格上涨对药品品类的销量也可能带来一定的抑制，从而给竞争对手产品提供占领市场的机会。相较而言，销量则是更为确定性的指标，通过对产品销售渠道、产品结构等方面的调研，比较容易做出判断OTC药品未来的成长空间，从而计算出预期差。

《红周刊》：2015年以来药品价格放开，两票制等政策实施，OTC药品的提价使得渠道（经销商或药店）的终端利润大幅提高，这是否也将给药店板块带来投资机会？

阳勇：大型连锁药店的销售方式已经发生了改变，从过去推荐杂牌药的伤客行为到现在依靠与品牌OTC达成战略合作并直接采购，承诺一定的销售规模并获取更低的进货折扣。OTC企业和零售药店之间的联系会更加紧密，但也要注意零售药店会越来越多地面临线上的竞争。

《红周刊》：“4+7”城市带量采购虽然对OTC药品的直接影响较小，但也有观点认为，集采会导致大量的处方药转战OTC，从而造成OTC竞争加剧，是否会存在这种情况？

杨丙田：“4+7”集采的确可能会使得部分仿制药企逐步将处方药转向OTC，但转化率并不会太高，因为难度较高。很多处方药还是需要专业医师来指导服用，另外，处方药盲目转向OTC也容易使得医疗事故概率增加。

（文中涉及个股仅做举例，不做买入推荐）