减持VS上涨 产业资本领先信号失灵

刘晨明

股票市场的参与者可以大致分为机构投资者、散户、外资、国家队以及产业资本。其中，作为一支举足轻重的力量，产业资本增减持数据历史上市场每一次出现较为明显的反弹或者反转行情之前，都领先并精准地发出了买入信号。

产业资本增持所带来的增量资金不在于其为市场贡献了多少买入力量，而在于这一指标表明了“最了解公司”的一批人对目前公司股价的态度，代表产业资本的情绪。

“春江水暖鸭先知”，自己公司的股东是最清楚未来公司的经营生产情况，相较于目前的股价和估值究竟是低估了还是高估了，所以他们在大部分时间，敢于在市场底部，或是其他投资者最恐慌的时候进行抄底，也会比二级市场的投资者做出更“聪明”、更“领先”的判断。

而且，企业部门及其重要股东、高管的风险偏好，要高于市场上包括住户部门在内的其他参与者，因此产业资本敢于在市场底部“抄底”。

产业资本增减持的数据虽然是不错的“买入信号”和择时的领先指标，但单纯从增减持比例提升的幅度，无法判断市场上涨的级别。因此，在用产业资本增减持的数据作为买入信号的同时，还应考虑另外一个重要指标M1的变化。

如果在随后的阶段，能判断或者观察到M1也出现趋势性抬升，那么就要警惕，市场很可能不是简单的反弹，而是更大级别的反转。M1的底部，对于市场的底部而言，具有明显的指示意义，每一轮大行情之前，M1的大底部都会率先到来。

因此，如果产业资本增减持比例的提升，伴随了M1的触底反弹，那么市场大概率会有比较大级别的反弹。相反，如果产业资本增减持比例的提升，没有M1触底反弹的加持，那么市场大概率是一个短暂的超跌反弹。

2019年以来，市场全面反弹，各类主要指数都有超过20%的上涨，但在此过程中，产业资本增减持的数据，没有发出任何“买入信号”，反而出现了大规模的减持。据统计，年初以来，产业资本公告并且已经完成解禁减持2841笔，累计减持规模达到690亿元。

进一步拆分数据，我们观察到两个现象：一是在全部减持中，民营企业占比高达87%，对应的减持规模328亿元，占比也接近50%;二是在全部减持中，有781笔减持涉及股权质押风险，占比接近三分之一。

由此，年初以来，产业资本之所以不但沒有在底部增持股票，反而出现大规模的减持，原因可能在于民营企业急需大量资金修复资产负债表和解决股权质押问题。

透过这一微观现象，引发的是对于M1或者说企业盈利出现拐点需要更久时间的担心。从本质上来说，M1主要由企业部门的活期存款组成，代表了企业部门短期流动性的情况。而企业部门的短期流动性与企业的盈利情况息息相关，当企业盈利复苏的时候，通俗讲，意味着企业开始赚钱了，于是短期流动性（M1）就开始提升了。

因此，之所以我们把M1作为判断A股市场长期趋势的关键指标，原因在于其与企业盈利的高度相关性。

但目前问题在于，民营企业存在大量资金短缺的情况，一旦能够在政策层面信用扩张的阶段里，通过融资拿到资金，大概率第一步用来进行资产负债表的修复和处理股权质押的风险，而非马上用于实体经济的投资。

而在整个经济层面上，根据国研中心的数据，中国民营经济提供了50%以上的税收，创造了60%以上的GDP，提供了70%左右的出口，提供了80%左右的就业岗位，对经济和企业盈利整体而言都有举足轻重的作用。

因此，可以预见，这一次信用扩张周期从底部走出来的过程中，M1和企业盈利的拐点可能比以往滞后更久一些。