科创板：转型经济法治化的创新动能

文 《法人》特约研究员 刘兴成

2019年1月30日，中国证监会发布了经党中央、国务院同意的《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，并发布了《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》和《科创板上市公司持续监督办法（试行）》两个征求意见稿，上交所同时发布配套的《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》《股票发行与承销实施办法》《股票交易特别规定》《股票上市规则》《股票上市委员会管理办法》《科技创新咨询委员会工作规则》六个征求意见稿。

科创板规章制度征求意见的截止日期是2019年2月底，意味着以注册制为核心的科创板将很快在中国多层次资本市场占有重要地位，成为中国经济市场化和法治化的创新动能。

科创板驱动科技创新

改革开放40年来，中国经济一直高速发展，经济总量跃居世界第二，凭的是中国成为“世界工厂”。“世界工厂”的负效应，有资源浪费、环境成本高企、依赖出口，以及人均国民收入低、难以形成中国大市场等不良效应。当综合成本难以支撑“世界工厂”的时候，需要“中国制造”向“中国创造”转型，中国经济需要由廉价粗放式向集约式和高附加值转型。

金融是现代经济的核心，金融是实体经济的血脉，实体经济转型需要金融的正确引导，科创板能够驱动中国科技创新式的经济转型。

科创板专门为科技创新型企业打开一扇扎根A股的大门。在中国资本市场设立科创板，是落实创新驱动发展战略，增强资本市场对提高中国关键核心技术创新能力的服务水平，促进高新技术产业和战略新兴产业发展，完善资本市场基础制度，推动高质量发展的重大改革举措，是补齐资本市场服务科技创新短板的重大机遇，也是完善市场基础制度的重大突破口。

根据《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，科创板坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。科创板重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合，引领中高端消费，推动质量变革、效率变革、动力变革，从而驱动中国经济富有科技创新式的结构转型，提升中国经济的国际竞争力。

科创板本身是中国资本市场和转型经济的一个创新。在中国多层次资本市场体系中，已有主板、中小板、创业板、新三板等，科创板无疑是新生事物，属于资本市场的增量改革。科创板最引人注目的创新，是试点股票发行注册制，不再实行国务院证券监管机构审核制。

2018年2月24日，十二届全国人大常委会第三十三次会议决定，授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用《中华人民共和国证券法》有关规定的期限至2020年2月29日，国务院证券监管机构适时推出科创板试点注册制。《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》中，规定科创板实行注册制，由上海证券交易所审核通过后报证监会注册。上交所是不以营利为目的的法人，归属中国证监会直接管理，在性质上，上交所既不是政府机构，又不是企业，属于事业法人。

科创板实行股票发行注册制，一家公司要在科创板上市，要经过以下程序：1．发行人申请公开发行股票并在科创板上市，要按照中国证监会有关规定制作注册申请文件，由保荐人保荐并向上交所申报，上交所收到注册申请文件后，做出是否受理的决定。2．上交所按照规定的条件和程序，做出同意或者不同意发行人股票公开发行上市的审核意见，同意发行人股票公开发行并上市的，将审核意见、发行人注册申请文件及相关审核资料报送证监会履行发行注册程序。3．证监会收到上交所报送的审核意见及发行人注册申请文件后，依照规定的发行条件和信息披露要求，在上交所发行上市审核工作的基础上，履行发行注册程序，对发行人的注册申请做出同意注册或者不予注册的决定。

科创板推动经济法治化

由于科创板允许未盈利企业上市且科创板实行股票发行注册制，有市场分析人士认为，科创板的市场门槛低。认为科创板的市场门槛低是对科创板的重大误解。实际上，科创板是一个市场化和法治化要求更高的资本市场，科创板试点注册制成功后，将向中国多层次资本市场体系全面推广，科创板担负着推动整个中国经济更加市场化和法治化的使命。

有的市场分析人士担忧，科创板注册制的底色还是审核制，股票发行审核权从证监会发审委移交给上交所，事实上和过去没有变化。科创板实行股票发行注册制，上交所的审核应当是形式审核，不是实质审核。科创板的股票发行审核权实质上交给了规则，甚至将审核权分散给了市场主体发行人、保荐机构、会计师事务所和律师事务所，同时，证券监管机构卸下了审核责任，市场主体承担了相应的审核责任。证券监管机构重点关注的是信息披露是否充分，是对违反市场规则者加大违法违规成本，严格执法，不再代替投资人判断公司是否达标，更多交给市场去自行判断和选择。因此，科创板实行股票发行注册制，是发挥市场在资源配置中的基础性和决定性作用的体现。

科创板设置五套差异化上市指标，引入“市值”指标，与收入、现金流、净利润和研发投入等财务指标进行组合，允许存在未弥补亏损、未盈利的公司上市，体现了上市条件的包容性和适应性。科技创新公司有其自身的成长路径和发展规律，在前期技术攻关和产品研发期，投入和收益在时间上呈现出不匹配的特点，有的公司存在暂时性亏损，有的在研发阶段还没有产生收入。公司治理上，存在同股不同权、协议控制架构等现象，更加依赖科技骨干和人力资本。对于投资者来说，买股票就是买上市公司的未来，短期的利润不见得能反映公司的长远发展前途。因此，科创板设置差异化上市指标，就是尊重市场，贴近科技创新公司实际，满足不同投资主体需求的反映。

科创板实行投资者适当性制度，个人投资者参与科创板股票交易证券账户及资金账户的资产不低于人民币50万元，并要求参与证券交易满24个月。投资者适当性制度，意味着科创板引导投资者成为能够识别风险和承担风险的更加合格的投资者，让投资者胜任价值投资者，而不是对投资者“割韭菜”。

《证券法》第三条规定，证券的发行、交易活动，必须实行公开、公平、公正的原则。《证券法》第四条规定，证券发行、交易活动的当事人具有平等的法律地位，应当遵守自愿、有偿、诚实信用的原则。由于科创板实行注册制，信息披露是否充分是科创板成败的关键。注册制是以信息披露为中心的股票发行上市制度，所有参与方应当各司其职、各尽其责，提高信息披露质量，让投资者在信息充分的情况下作做投资决策。发行人是信息披露第一责任人，应当保证信息披露的真实、准确、完整。市场中介机构承担各自的行业职责，对发行人的信息披露进行把关。上交所从充分性、一致性和可理解性的角度，对信息披露进行审核，通过审核发行上市申请文件，督促发行人及其保荐人、证券服务机构真实、准确、完整地披露信息。

中共中央政治局于2019年2月22日就完善金融服务、防范金融风险举行第十三次集体学习时，习近平主张要建设一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，完善资本市场基础性制度，把好市场入口和市场出口两道关，加强对交易的全程监管。股票发行注册制就是中国资本市场的基础性制度，科创板的市场交易须事前、事中和事后的全程监管。

科创板的设立是吸取过去30多年中国A股市场的经验教训而推出的，是对中国资本市场历来存在的诸多问题的修复，注册制试点成功后会推广到整个资本市场。

科创板担当着驱动中国经济结构转型和服务实体经济的重任，承载着推动中国经济更加市场化和法治化的使命，期待像纳斯达克一样，培育出具有国际竞争力的中国高科技公司，任重而道远。