中韩跨境资本管理政策对比分析

文/王璐 关若冰 编辑/任风远

1997年亚洲金融危机以来，韩国建立并完善了跨境资本流动宏观审慎管理框架，在针对跨境资本流动规模及结构实施数量型指标管理的同时，通过收取宏观审慎税来提高跨境资本投机成本，一定程度上优化了对外资产及外债结构，降低了跨境资本流动产生的风险。近年来，我国建立起了包括银行结售汇综合头寸管理、跨境融资宏观审慎管理等在内的跨境资本监管框架。特别是实行全口径跨境融资宏观审慎管理以来，我国跨境资金流动趋稳，逐步形成了平稳发展的态势。目前，影响我国跨境资本流动的不确定因素依然存在，还需进一步研究、借鉴跨境资本管理的国际经验。本文在对中国与韩国跨境资本管理政策进行比较、分析的基础上，提出了完善我国跨境资本管理的建议。

韩国跨境资本管理政策

通过外汇监管指标，调节对外资产负债规模及期限结构。由于对外债的过度依赖及外债期限结构的失衡，韩国在1997年亚洲金融危机时受到严重冲击。金融危机后，韩国设立了一系列监管指标，引导跨境资本合理流动，优化对外资产负债期限结构。其中，比较典型的是外汇流动性比率、期限错配比率、长期借款比率和外汇头寸管理等。外汇流动性比率规定了银行3个月以下的短期流动资产与短期流动负债的比率下限，以提高银行对短期外债的偿付能力；期限错配比率通过设置7个不同期限的对外资产负债缺口占外汇总资产的比例下限，来确保各个期限外汇的流动性，提高对外资产负债期限的匹配程度，降低外汇风险；长期借款比率规定了3年期以上对外长期借款规模与对外长期贷款比率的下限，以确保长期外汇的流动性；外汇头寸管理则通过设定外汇头寸的下限，来降低外汇风险。

收取跨境资本流动宏观审慎税，提高外汇投机成本。2011年1月，韩国规定，非居民在购买韩国国债和货币稳定债券并获得利息收入后，需缴纳额度为15.4%的预扣税，以防止外国投资者对韩元进行投机性交易，从而稳定了韩元汇率。2011年8月，韩国开始对境内金融机构所持外债征收宏观审慎稳定税，税率为0.2%—0.02%，外债期限越长税率越低；如果跨境资本流入出现异常变化，还可根据实际情况相应提高税率。韩国通过征收宏观审慎稳定税，降低了金融机构短期外债的净回报率，增加了其融资成本，从而一定程度上优化了外债的期限结构。

加强对国内部门的调控，间接调节跨境资本流动。韩国在对跨境资本加强监管的同时，也加强了对国内部门的调控，以避免国内经济的不合理发展引发跨境资本的异常波动。对国内金融部门，通过设置内资银行流动性比率下限等指标，来确保内资银行具有适度的流动性，避免其过分依赖外债。鉴于住房按揭贷款在韩国银行业的业务中比重较大，住户部门的还款能力对银行的正常经营具有直接影响，对整体经济具有举足轻重的作用，韩国设立了抵押品贷款比（LTV）和债务收入比（DTI）等管理指标，对住房按揭贷款的发放实施限制，在一定程度上降低了实体经济的风险。

总体来看，韩国跨境资本管理政策在一定程度上优化了对外资产及外债结构，降低了跨境资本流动产生的风险。但这些数量型跨境资本流动管理政策并未能有效阻止2008年全球金融危机对韩国的冲击。这表明，对跨境资本流动的管理不能将注意力仅仅放在优化外债规模和结构上，还应注重经济增长、资产价格、国内外利差及汇率的变化等因素对跨境资本流动的影响，从宏观经济的整体协调出发，监控和管理跨境资本流动。此外，其实行的一些政策措施，如对跨境资本征税等，其有效性也有待进一步评估。

我国跨境资本宏观审慎管理现状

银行结售汇综合头寸管理。银行结售汇综合头寸管理是我国最早使用的跨境资本流动管理工具之一。目前，外汇局按周对银行的结售汇综合头寸进行考核和监管；银行则按周管理全行系统的结售汇综合头寸，使每周结束时的结售汇综合头寸保持在外汇局核定的限额内。

跨境融资宏观审慎管理。鉴于跨境信贷资金是顺周期性最明显、波动也最强的跨境资本之一，对外汇市场和金融体系的安全影响较大，我国在改革开放后，对外债实行了比较严格的规模控制。其中，对银行和中资企业的外债实行指标核准管理，对外商投资企业的外债实行“投注差”管理，同时对外债资金的用途也有比较严格的限定。但随着我国经济金融对外开放程度的不断提高，这一指标管理方式的弊端日趋明显，越来越难以满足境内机构日益增长的跨境融资需求。鉴此，管理部门通过不断探索，逐步建立起了跨境融资宏观审慎管理框架。2017年1月，人民银行发布《中国人民银行关于全口径跨境融资宏观审慎管理有关事宜的通知》（银发〔2017〕9号)，由此形成了统一管理、自主举债、意愿结汇和负面清单的全口径本外币一体化跨境融资管理机制。人民银行根据宏观审慎评估（MPA）的结果，对金融机构跨境融资的总量和机构进行调控，且在必要时可根据维护金融稳定的需要，采取征收风险准备金等其他逆周期调控措施。此外，2018年5月，人民银行发文允许境外人民币业务清算行和境外人民币业务参加行在现行政策框架之内开展同业拆借、跨境账户融资、银行间债券市场债券回购交易等业务。

目前，我国已经建立起包括银行结售汇综合头寸管理、跨境融资宏观审慎管理等在内的跨境资本监管框架，对跨境资本流动管理起到了积极的作用。特别是在实行全口径跨境融资宏观审慎管理后，我国跨境资金流动保持了总体稳定、基本平衡的发展态势。

对中韩监管框架的对比分析

一是建立及完善跨境资本宏观审慎监管的背景不同，导致路径差异。韩国过早开放资本市场，一度使国内经济受到跨国资本的冲击。其跨境资本流动管理框架，也是在总结1997年亚洲金融危机教训的背景下建立的。我国资本账户则是在全球经济一体化及复杂化的背景下逐步放开的，对跨境资本管理改革的稳健性有较高要求，采用的是试点先行、逐步推广的方式，在探索中建立跨境资本流动宏观审慎管理框架。

二是韩国实施宏观审慎税等价格型工具，而我国暂以数量型工具为主。经济发展程度及特点区别，会影响到跨境资本流动监管工具的选择。从全球范围看，发达国家倾向于选择价格型工具，韩国更是第一个征收宏观审慎税的国家；而发展中国家则较多选择数量型工具。

三是韩国数量型管理工具期限结构较为细化，而我国确定的风险因素较多，各类因素未过多细分。韩国之所以在1997年亚洲经济危机中遭受到冲击，很大程度上是因为其国内各经济部门举借外债的期限比例失衡。因此在亚洲经济危机后，韩国监管部门建立了一系列监管指标，用于对外债期限进行限制，并将期限类别划分至7类。而我国由于经济结构复杂，因此在风险因子的设计上，全面性较强而深入性较弱，对于外债期限，目前仅分为短期和中长期两类。

完善我国跨境资本管理的建议

一是宏观审慎政策工具的制定需考虑不同的经济、金融结构及传导渠道的影响。我国的金融体系基本上是以银行业为主的间接融资体系，银行在经济、金融体系中具有至关重要的作用，在跨境资本流动及传导方面，也起着核心作用。因此，在制订、完善宏观审慎政策工具时，要考虑到这一特点，提高政策的预见性。

二是宏观审慎监管工具的使用应顺应形势变化，并适时进行调整。第一，应结合国际资本流动特点，根据引起资本流动的不同成因，灵活运用各类宏观审慎监管工具。第二，要提高各部门宏观审慎监管工具运用的科学性，做好各类宏观审慎监管工具实施的效果评估，研究建立工具的出台和退出机制，理顺工具的传导路径，建立并完善宏观审慎监管工具箱，以保持各类工具的持续有效性。第三，建立完善的逆周期资本缓冲工具的触发机制，确定国内系统重要性机构的识别标准及相应的宏观审慎监管工具。第四，必须考虑到部分政策的漏损或非预期效果，加强监管者与市场的双向交流，重视政策出台前的量化测算和部门间的协调效果。

三是宏观审慎监管工具需要与其他政策配合使用。第一，要注重宏观审慎管理政策与宏观经济政策的协调配合，共同应对异常跨境资本流动的冲击。尤其要看到，宏观审慎政策与货币政策之间存在很强的互补关系，宏观审慎政策的有效实施，可极大提高货币政策的独立性和自主性，为货币政策创造更多的空间，有利于实现价格稳定、经济增长等目标。第二，在完善我国金融监管协调机制的同时，应加强宏观审慎监管工具与其他监管工具的协调，避免发生政策相互抵消或超调的情况，避免工具使用的交叉或非预期效应的出现。第三，应协调宏观审慎工具与微观审慎工具之间的关系，关注微观审慎与宏观审慎评估指标的关联性，加强工具间的逻辑联系，避免顾此失彼的情况出现。