绿色金融体系建设与发展机遇

马骏

（清华大学金融与发展研究中心，北京100084）

一、为什么要发展绿色金融

在2013年主要城市PM2.5的年均值比较中，国内年均PM2.5值最高的城市是石家庄，其PM2.5浓度达到150μg/m3，其次是西安的100μg/m3，再次是北京的90μg/m3。根据WHO规定的空气质量标准，中国只有很少的地方能达标。这些雾霾到底产生什么样的后果呢？有学者的研究表明，淮河以北居民因燃煤导致的空气污染而使人均预期寿命缩短5.5年。相比之下，水污染和土壤污染也非常严重。根据官方公开数据，我国有82%的人饮用浅井和江河水，其中水质污染超标的水源占75%；全国耕种土地面积的19%以上污染超标。2004年，《中国绿色国民经济核算研究报告》估计环境污染退化成本占当年全国GDP的3.05%。亚洲开发银行和清华大学在2013年的研究报告中指出，中国的空气污染每年造成的经济损失（基于支付意愿）估算高达GDP的3.8%。另外，根据世界银行的统计，空气、水、土壤污染相当于我国GDP的9%，因此，如果按照绿色GDP的概念计算，我国的绿色GDP增长率是负的。

从气候变暖的角度看，中国是全世界最大的煤炭消费国，每年排放的二氧化碳占全球的26%。二氧化碳总量上升，就会导致全球气候变暖。科学家预测，按照现在的二氧化碳排放速度，全球气温会不断提高，2060年后，全球会出现严重干旱，导致农作物减产，威胁1/3的物种；飓风、火灾、水灾等自然灾害频率也会大幅提高。

产业结构、能源结构以及交通运输结构是导致我国严重污染和大量碳排放的经济学原因：（1）从产业结构看，中国的重工业占整个经济的比重是在发达经济体中最高的，重工业单位产出产生的空气污染是服务业的9倍。（2）从能源结构看，我国煤炭消费占一次能源消费的64%；清洁能源占比只有13%，是发达国家的1/3到1/4。而同样的当量，燃煤产生的空气污染是清洁能源的10倍。（3）从交通运输结构看，全国700多个城市，只有7%的居民采用地铁轻轨出行，93%的居民采用公路出行。而发达国家大城市地铁出行的比例高达70%。同样的运输量，私家车产生的污染是地铁的10倍。

问题的症结找到以后，办法自然就有了，就是要改变污染性的经济结构，而改变经济结构的主要抓手是改变投资结构。因为经济产出是由劳力、土地、资金、技术等投入要素决定的，最关键的是资金，资金流向哪里，其他要素就流向哪里。所以改革经济结构的关键在于改变投资结构，要把更多的投资引向绿色产业、绿色能源、绿色交通运输模式，减少对污染性产业、污染性能源、污染性交通运输模式的投资。

如何增加绿色投资？绿色项目有外部性。例如，投资清洁能源项目，PM2.5降低以后，周围300公里的居民都受益，但是他们并未付费。由于外部性无法内生化，绿色项目往往收益不足，回报率会低于市场要求的回报率。那么，既然有外部性，就表明它是一种公共产品，按照经济学原理，应由政府来提供。但实际上，过去几年，包括中央和地方政府每年开展的绿色投资只有2000亿—3000亿元，而我国每年的绿色投资需求约为4万亿元。在每年4万亿的绿色融资需求中，政府资金仅占10%，90%左右的绿色投资必须来自社会资本。这就是我们建立绿色金融体系的主要原因，因为只有通过建立绿色金融体系，来激励和动员全社会的资金投入到绿色产业，才有可能满足我国的绿色投资需求。

基于上述背景，2014年，人民银行启动了“绿色金融工作小组”，由来自人民银行、银监会、财政部等监管部门的专家及银行、证券、保险、基金等机构的业界代表共40人组成。该小组提出的大部分建议被写进国务院发布的《生态文明体制改革总体方案》，方案首次提出建立绿色金融体系。以此为标志，我国把建立绿色金融体系上升到了国家战略的层面。

绿色金融体系建设要达到何种目标？第一，要提高绿色项目的投资回报率和融资可得性。这包含两层含义：一是有些绿色项目回报率不高，无法吸引足够的社会资金参与，必须采取适当的激励机制提高回报率以达到社会资本的要求。二是很多绿色项目面临融资难问题，例如因期限错配难以获得大量的长期资金。我国的银行体系提供的平均贷款期限是两年，很难提供大规模的5年、10年、15年的贷款。这类资金可得性问题也要解决。第二，降低污染性项目的投资回报率，降低其融资可获得性。简单来说，就是让污染性项目变得融资难、融资贵，从而推动我国产业结构向绿色化转型。第三，强化企业和消费者的绿色偏好。有绿色偏好的企业和消费者会购买较多的绿色产品和服务，因此提升绿色企业的销售和盈利，激励更多的投资进入这些产业。

二、绿色金融政策体系

2015年9月，国务院印发《生态文明体制改革总体方案》，首次明确提出建立我国绿色金融体系战略及顶层设计。在此基础上，中央全面深化改革领导小组要求人民银行牵头7个部委编制和发布《关于构建绿色金融体系的指导意见》。2017年上半年，又制定了相应的分工方案，包括发展绿色信贷、推动证券市场支持绿色投资、环境信息披露、设立绿色发展基金、发展绿色保险、完善环境权益交易市场、支持地方发展绿色金融、推动绿色金融国际合作、防范金融风险等九个方面。2017年6月，国务院批准5个省区开展绿色金融试点。

三、绿色金融的十二个热点领域

第一，设立绿色发展基金。如果仅靠绿色信贷、绿色债券等债务融资，可能会导致绿色项目的杠杆率过高。因此，从防范金融风险的角度，有必要加大股权融资，降低杠杆率。发展基金，尤其是股权类基金就是一个非常重要的手段。国际上有一些很好的案例，例如，英国的绿色投资银行（GIB），就是英国版的绿色基金，借助政府投资撬动了3—4倍的社会资本。一旦政府基金投入这个项目，社会资本会认为这个项目的安全性更高。因此，《关于构建绿色金融体系的指导意见》提出，要建立国家级的绿色发展基金，鼓励地方政府设立绿色发展基金。据不完全统计，国内已有10多个省份由政府出资，建立了近50只绿色发展基金。绿色发展基金必须采用市场化的模式、治理结构以及市场化选聘管理层的方式运作。

第二，用贴息来支持绿色信贷。《关于构建绿色金融体系的指导意见》中提出，要支持地方财政资金对绿色信贷、绿色证券进行贴息。贴息的做法在国际上较为普遍，例如德国政府就将一部分财政资金交给德国复兴银行（TFW），复兴银行利用自身优势识别绿色项目，利用有限的财政资源撬动信贷资源。如果贴息3%，相当于政府花了1块钱，调动了33块钱的社会资本，来共同参与绿色投资。在国内，5个试点省区的8个城市已经开始实验，把地方的财政贴息交给绿色信贷业务做得好的银行来管理。

第三，关于建立绿色担保机制。担保机制也是用有限的政府资源撬动社会资本的有效方式，国内外都有比较好的案例。例如，美国能源部在2006年开始对新能源产业提供担保。当时美国政府认为，新能源是战略行业，政府部门应予支持，但私人部门认为该领域的风险很大。2006年，银行认为新能源项目贷款的违约率会达到10%。由于这么高的违约率，银行不愿参与，因此要有担保。所以美国能源部按10%的违约率给银行拨了一笔资金，用于覆盖违约风险。项目完成以后，银行发现违约率只有2%。由此，美国政府运用8亿美元的资金，撬动了300亿美元的绿色贷款，也是30倍左右的撬动率，成功地推动了核电、风电、光伏等新能源产业的快速发展。在国内，一个非常好的案例就是世界银行旗下的国际金融公司（IFC）的中国节能减排融资项目。该项目由IFC和清洁发展机制基金（CDM Fund）共同为中国的节能减排项目提供担保，一旦出现违约，IFC和CDM分别承担一部分损失。双方一共开展了170个项目，这些项目的平均违约率不到1%，IFC承担的损失率只有0.3%。从IFC的角度来讲，这是300倍的撬动率。《关于构建绿色金融体系的指导意见》中提出，鼓励地方政府利用专业化的绿色担保机制支持当地的绿色项目。地方政府可依据项目规模灵活选择措施。如果担保规模较大，可以考虑设立专业化的绿色担保机构，专门从事本地的绿色项目担保。如果担保规模比较小，也可以考虑委托已有专业化担保机构为本地项目进行担保。

第四，运用再贷款和MPA构建绿色金融的激励机制。《关于构建绿色金融体系的指导意见》中提出，人民银行再贷款要支持绿色金融。人民银行正在考虑把中期借贷便利（MLF）和抵押补充贷款（PSL）合格抵押品范围扩大到绿色资产，如绿色债券、绿色信贷等。如果绿色资产可以成为商业银行向央行借钱的合格抵押品，商业银行就有可能获得低成本的资金用以支持绿色项目。

《关于构建绿色金融体系的指导意见》还提出，运用宏观审慎评估框架（MPA）支持银行的绿色活动。未来MPA中要考虑绿色金融内容，银行的绿色表现越好，例如绿色信贷的占比越高，MPA得分就可能越高。

第五，支持和鼓励金融机构开展环境压力测试。环境风险分两大类：一是物理转型，如海平面上升、灾害、水短缺、环境事故、化工厂泄露、爆炸等引起环境的物理变化；二是转型风险，指人为造成的对实体经济参与方的风险，如政策、征收碳税、引入碳交易市场、加大排污惩罚力度、强制绿色保险等。这些环境风险都可能变成金融机构的信用、市场和法律风险。因此，需要对一系列环境风险进行分析、测试，研究环境风险可能转化成何种类型的金融风险。

压力测试还可以在政府不出钱的情况下，引导和激励更多的社会资本进入绿色产业。环境压力测试是引导金融机构将更多金融资源向绿色产业配置的新方法。中国工商银行已率先探索环境风险对银行的压力测试，分析表明，环境标准和执法力度的提高、未来开征碳税和碳交易市场启动将使高污染企业贷款不良率提高。对这些情景进行压力测试，可能衍生出银行内部支持绿色项目和抑制污染性投资的转移定价机制。

第六，绿色债券市场。绿色金融体系的目的之一就是要为绿色项目解决融资难的问题，而其中最突出的就是期限错配的问题。中长期的绿色项目往往很难获得融资，因为银行不愿意或难以提供太多的中长期资金。而绿色债券则适合中长期、有稳定现金流的绿色项目融资，如地铁轻轨、污水和固体废物处理、新能源等。为发展绿色债券，2015年12月人民银行发布了公告，在银行间债券市场推出绿色金融债券，中国金融学会绿色金融专业委员会（以下简称“绿金委”）同时发布了《绿色债券支持项目目录（2015年版）》，即界定标准。2016年，我国成为全球最大的绿色债券市场。虽然体量最大，但是发行量还是很有限，2016年发行2000多亿，占全部债券发行量的2%，而绿色信贷已经占到全部信贷余额的9%。专家认为，未来至少全国总投资的20%—30%都应该是绿色投资，绿色债券市场因此有巨大的发展空间。

除了传统意义上的绿色债券以外，最近还有很多创新产品。例如，绿色资产担保债券。2016年，中国银行在伦敦发行了我国首只绿色资产担保债券。中国银行不仅以自身信誉发债，还将自己持有的一批绿色债券作为担保，也就是双重担保，其评级比中国银行发的普通债还要高，因此融资成本更低。绿色ABS也在快速发展。兴业银行、农发行等都成功发行过此类产品。通过绿色资产证券化，可提高银行的绿色信贷投放能力，并为机构投资者提供投资于绿色资产的新渠道。

截至目前，绿色债券多是银行和大中型企业发行，中小企业没有参与，因为发行成本较高，未来要探索中小企业的绿色集合债。

从绿色债券市场的监管体系角度，可以认为我国绿色债券的生态系统是比较健全的。这是因为：（1）有明确的绿色债券标准。绿金委编制的《绿色债券支持项目目录》，总共6大类31小类，而且对许多小类都有定义和备注，如对于光伏、风电等的具体领域都已规定了效率标准。在标准的可操作性方面，我们领先于国际水平。（2）第三方认证。人民银行2015年发布的绿色金融债公告提出，鼓励发债机构利用第三方认证。2016年，全国成立了10多家绿色债券认证机构，我国跃升为全世界绿色债券认证机构最多的经济体。（3）信息披露。目前多数绿色债券相关的文件中，都有对绿色债券发行主体的信息披露要求，而且越来越多的第三方认证机构已经开始对发行人开展持续性的跟踪评估，评估是否投资绿色项目、能否产生环境效益。当然，我们的绿色债券监管体系还有一些地方需要改善，如需要统一国内的绿色债券标准、需要出台关于绿色债券认证的规范意见等，这些工作都在进行中。

第七，发展绿色指数与相关产品。股票市场支持绿色投资的一个非常重要的内容是发展绿色股票指数和相关产品。通过这些指数产品，可以引导许多被动投资者将更多的资金投入到绿色行业。国际上已有很多研究案例表明，绿色指数的表现好于普通指数。截至目前，中证指数公司已经开发了19个绿色股票指数。未来应该开发更多的绿色指数；推动机构投资者开展绿色指数的投资应用；鼓励资产管理机构开发多样化的绿色投资产品，包括公募基金、ETF、集合理财、专户理财等多种形式的绿色投资产品。

第八，建立强制性环境责任保险制度。绿色保险包括环境污染责任保险、绿色建筑保险、风能和光伏绿色保险等。与环境责任有关的绿色保险称为环境污染责任保险。据统计，2012年共发生突发性环境事件542起（平均1.48起/天）。中小企业往往无法赔付因环境事故导致的环境治理成本。对此，国际上一个比较成熟的做法就是引入商业化的绿色保险。在我国，由于许多高风险企业不愿意主动购买保险，有必要制定强制性的制度，尤其是在采矿、冶炼、化工、皮革、危险品运输等行业，要实行强制性环境责任保险。可以在部分地区先行试点，为全国的推开提供数据基础。

除了可以及时赔付，环境责任保险还有两个优势：一是将未来的污染成本显性化。很多企业知道自己在高风险领域，但是对发生事故的概率没有清楚的判断。如果此类企业购买绿色保险，保险公司会为其计算发生事故的概率，企业可能会因事故概率太大而降低污染性投资的冲动。二是第三方监管机制，一旦保险公司卖出保险产品，未来的赔付责任就转移至保险公司，所以保险公司有动力设法帮助企业降低发生风险的概率。

绿金委最近发起了“绿色保险研究小组”，研究新的保险产品，其中一种是绿色建筑保险。世界银行的专家曾做过测算，全球70%的碳排放来自建筑物和基础设施。绿色建筑物可以节电节水，这对环境的效益是永久性的。虽然绿色建筑成本比普通建筑高一些，但是长期来看，由于节省电和水，还是合算的。然而，绿色建筑往往卖不出去或者租不出去的一个原因，就是买家或租客不相信绿色建筑声称的节能和其他功能。因此有必要引入保险机制，如果不达标，保险公司会赔付。这样绿色建筑就能卖得很好。人保正在与中美绿色建筑基金合作，开发建筑保险产品。

第九，强制性要求上市公司披露环境信息。资本市场如何向绿色产业配置资源？一个非常重要的基础就是资本市场能够识别绿色企业、绿色项目。如果企业不披露环境信息，市场就无法识别绿色企业和项目。只有披露了二氧化碳、二氧化硫、化学需氧量、污水、固体废弃物等指标，资本市场才可以计算企业是否属于绿色企业以及绿色程度的高低。然而，目前我国只有20%的上市公司披露环境信息，而且多是文字性描述，缺少定量指标。《关于构建绿色金融体系的指导意见》明确提出，要建立强制性上市公司环境信息披露制度。在分工方案中更加细化，主要分三步走：第一步，对主要排放企业的强制披露要求（2017）；第二步半强制（2018）；第三步将强制要求扩大到所有上市企业（2020）。一旦强制性环境信息披露制度建立起来，我国将成为全球实行强制披露的最大经济体。现在绿金委和其他行业协会已经开始启动环境信息披露的试点工作。市场获得这些环境数据以后，可以创设许多指标和产品，比如绿色股票指数、绿色评级等。

第十，关于发展碳金融市场和环境权益抵押体系。2017年底，我国启动全国碳交易市场。在这个基础上会催生许多衍生碳金融产品，如碳期货、碳期权、碳掉期、碳基金、碳债券、碳租赁等。不同的产品具有不同的功能：期货可以在增加流动性方面起很大的作用；一些产品是用来做风险管理的；还有一些具有融资功能，比如碳债券。将未来的碳收入作为支持到市场上发债，就形成碳债券；如果到银行借款，就形成碳质押贷款。绿金委的“环境权益抵质押研究小组”正在研究用碳排放权、排污权、水权、用能权作为环境权益抵质押物支持绿色企业融资的方法。

第十一，地方绿色金融试点。当前，5个省区已经开展绿色金融试点；还有很多地区也出台了绿色金融实施方案和指导意见，比如青海、甘肃、内蒙古、深圳、上海、北京、福建、西安、哈尔滨等；还有很多地方成立了当地的绿金委，共同探讨推动本地绿色金融的产品政策和创新。有些地方的银行设立了绿色金融事业部，有的设立了专业绿色担保机构等。上海准备出台补贴绿色债券的认证机制，以减少企业承担额外成本的顾虑。

另外，绿金委还将牵头建立地方绿色项目库。项目库将提供给国内外的金融机构，为国内外资金与地方绿色项目对接提供平台。目前新疆和浙江等地区已经开始向绿金委提供绿色项目信息。

第十二，国际合作。2016年，绿色金融领域国际合作最大的亮点是我国把绿色金融纳入G20议题中，发起成立了G20绿色金融研究小组，推动形成了全球发展绿色金融的共识。绿金委、中国投资协会等机构发布《中国对外投资环境风险管理倡议》，呼吁中国金融机构和对外投资企业有效管控在当地投资的环境风险。另外，我国支持多边开发银行等国际金融机构在我国开展绿色投资，包括设立绿色基金。在双边合作方面，我国推动了不少机构到英国和欧洲发行绿色债券，在中美之间合资设立了绿色基金。