美国经济开局：亮点还是险点

次贷危机后到2017年，美国GDP增速平均约为2.4%，且因节日效应和雨雪天气通常还带有“春困”特征；但今年的开局则一反常态：美国一季度GDP增速可能高达3%，而考虑到通货膨胀因素的名义GDP增速更或高达5%。这一良好的表现或意味着美国经济在2018年将成为全球亮点。美联储主席鲍威尔也认为，美国经济增长的前景开始增强，经济衰退的概率并不高。

那么，其中是否有经济过热的苗头？这要结合美国的就业和物价进行判断。从就业看，奥巴马总统第二个任期以来的改善趋势得以延续，目前4.1%的失业率更是创40年来的新低；但劳动参与率则仍然偏低，工资持续上涨的可能性也不大。目前美国的起薪水平上升很微弱。按照桑德斯（美国原总统候选人之一）的说法，2017年美国劳工的小时薪酬仅微升4美分，全美劳工从中得到的好处加在一起，还不如美国三四个大富豪因特朗普减税带来的好处大。此外，特朗普遣返非法移民一再受阻，也抑制了工资上涨。从物价看，似乎也处于温和状态。目前美国CPI为2.1%，核心通胀率略低于2%，尚看不到物价飙升的迹象。

美国经济的潜在增长率为1.8%，如果考虑到特朗普可能推出的基础设施更新计划或会强力刺激经济增长，美国经济存在小概率过热的苗头；但综合上述物价和就业两项指标，苗头成真的可能不是太大。鲍威尔在加息政策上相对鹰派，可能更多也是未雨绸缪：通过让货币政策回到常态，为未来经济出现变局时腾挪出更大的政策空间。

但市场显然还是感受到了美联储加息节奏加速的压力：回想2015年8月末到10月中的美股异常波动并迅速传导到全球股市，很可能就是对当年12月美联储启动次贷危机后首次加息预期的提前释放。而今年2月，美股同样出现了持续一周的波动，并传染到全球股市，很可能也是市场对鲍威尔接替耶伦后声称加速加息的反应。

经济增长对股市的支撑是慢变量，而流动性量价俱紧对股市的抑制是快变量，两者叠加，无疑会加剧美国资产价格的波动性。那么，美股会成为2018年全球的风险点吗？

目前，美国股市市值与GDP的比率大约处于 180%－200%的区间，和科技股泡沫与次贷危机时期十分相似。如何评估该比率和危机的关系很棘手，毕竟资产价格的货币基础有了巨大改变。另外，到2021年，美联储的资产负债表能否从2018年初的4.5万亿美元的规模降至2.5万亿美元，也是未知数。

退而观察美股的市盈率和市净率。令人惊讶的是，不同机构对此的测算差异颇大。截至2018年3月2日，道琼斯、标准普尔和纳斯达克市场的中位数市盈率，分别为23.8、20.7和16.4倍；而三大指数的市净率则分别为4.3、3.1和2.0。其中，道琼斯市盈率自2013年以来略有下降，而道琼斯和标准普尔的市净率均处于长期历史均值水平。如此看来，估值似乎没有太大异常。

再从短期影响因素看，特朗普减税对美股上市公司是利好，如标准普尔成份股公司的整体赢利可能因此上升15%；此外，后续可能推出的基础设施更新政策以及美元指数的疲弱，对美股投资者，尤其是美股的海外投资者而言，都不是坏消息。

整体看，美股似乎呈“短多长空”之势。但笔者猜测的这种“短多”并非数月，而是数年。当然，受美联储加速加息、缩表，以及联邦财政赤字上升等诸多因素的影响，美国国债市场的悲观情绪恐怕难以释放。

综上所述，第一，从开局看，2018年的美国经济可能成为全球亮点，存在一定的过热苗头，但真正过热的可能性不大。第二，美国资产价格可能是风险点，但众人关注的美股似乎并不存在严重的估值异常。第三，非常关键的是，美联储今年加速加息究竟是口头的预期调控还是会实际落地。但无论怎样做，美联储的行动肯定会加剧市场波动。总之，美联储前瞻性地推动货币政策常态化是必要的，但这并不代表当下美国经济已经过热，更不意味美国经济复苏会夭折。