通胀新机理及其货币政策含义

文/宗涛 编辑/张美思

通胀历来被认为是经济的一大顽疾，各国中央银行一直倍加警惕。但自上世纪80年代以来，通胀问题已不再是欧美经济的头等威胁；2008年国际金融危机爆发后，中国的通胀也进入了平稳期。其中有货币政策的功劳，也有其他因素的作用，但其对货币政策的含义，尚未得到足够重视。

随着货币学派和理性预期理论的发展，各国中央银行均已掌握了通胀机理，并构建了一套有效的政策框架。其核心是制定明确的通胀目标，并增强货币政策的透明度和规则性。不少国家还加强了中央银行的独立性，以抵制来自政府的要求。这套框架，不但控制了货币增速，也使中央银行控制通胀的承诺变得可信。这些对成功控制通胀至关重要。

最近二三十年，这套框架几经变化，现在可能又该做出改变了。

一是传统消费物价已不能准确反映国民福利水平。消费物价指数是各国衡量通胀的主要指标，更低的消费物价对于保障低收入人群的基本生活水平非常重要。但随着经济社会的发展和人均寿命的延长，对国民一生的福利而言，衣食住行、水电煤气这些日常消费对人们生活质量的作用开始下降，而教育、医疗、旅游、养老等则变得越来越重要。这就意味着传统消费物价的稳定已不能代表人们生活质量得到了保障。鉴此，中央银行关注的物价指数应该包括更多内容，并对其权重做出调整，甚至需要淡化物质目标，以最大化大多数人一生的福利。

二是通胀指标与其他重要经济指标的关联度有所下降。过去，稳定的物价有助于经济平稳增长，促进就业。但从金融危机以来的情况看，欧美经济出现稳健复苏后，特别是美国的就业水平已大幅下降至接近充分就业状态后，物价水平却仍保持低位。这表明，传统的菲利普斯曲线不再有效。在目前经济增长、就业等更直接关乎国民福利的指标均已出现根本好转，且股市迭创历史新高的形势下，货币政策不必再拘泥于2%左右的通胀目标。

三是通胀机理发生了重要变化。最近二三十年，随着全球分工和贸易的快速发展，工业品价格变得更加低廉，且一国物价会更多受到国际价格水平的影响。科技发展不断提升劳动生产率，大幅增强了从农产品到工业品的供给能力，有效提升了供给端的效率，使稳定物价变得更加容易。有观点认为，因摩尔定律和技术创新导致的物价低位，使各国央行很难实现2%的通胀目标。此外，电子商务、物流的发展大大降低了销售的搜寻成本和交易成本，也压低了物价水平。对通胀的预期也在改变，当人们认为生产能力足够强、物质产品非常丰富时，不易引发恐慌性购买，物价波动因此变得更小。

四是经济不稳定之源并非主要来自通胀。过去，物价稳定能在很大程度上保证经济社会以及金融体系的稳定。现在这种特征已经明显改变。无论是2000年的互联网泡沫危机还是2008年的次贷危机，在危机迫近爆发之际，一般意义上的物价都保持了平稳。相反，随着传统商品在人们生活中重要性的下降，加之储蓄的积累，人们更加关注房地产、金融投资、理财等领域，资金也更多流向各类资产，而不再去追逐一般商品。在这种情况下，决策者可能会被稳定的物价所蒙蔽，看不到物价稳定表象下金融系统不稳定的惊涛骇浪。

保持物价稳定的确重要，也是中央银行的使命所在，责无旁贷。但中央银行关注通胀的目的是为了提升国民福利，特别是保证经济金融稳定。基于此，在发展阶段发生转变，一般日常生活品已不再是提升社会福利短板之时，中央银行所关注的传统物价目标的权重也应有所下调；而从更大范围看，中央银行还应更多关注资产价格和金融周期。面对通胀形势的变化，中央银行应更多承担起宏观审慎管理职能，并增强相应的逆周期调控能力，而由货币政策决定的流动性和利率，无疑是影响金融周期的总闸门。