美国金融监管改革成效及启示*

郭 敏 方梦然

[内容提要] 金融危机已过去整整十年，系统性金融风险至今仍是各国金融监管部门关注的重点。通过实施宏观审慎监管、禁止商业银行从事自营交易、提高银行抗亏损能力、关注“大而不倒”问题等措施，配合量化宽松政策，美国经济在经历了六年低谷后重回上升通道。特朗普上台后，美国金融监管改革调转方向，危机后建立的金融监管体系正逐步放松。目前我国金融风险进入易发多发期，在中美贸易关系不确定性增加的环境下，应坚持稳中求进，防范系统性金融风险，增强金融服务实体经济的能力。

2008年美国爆发金融危机，风险在金融机构间快速传染，个体风险演变为系统性风险，最终导致全球金融危机，美国陷入大萧条以来最严重的经济衰退，部分国家深陷主权债务危机，全球金融系统岌岌可危，美国联邦储备委员会和财政部相继推出史无前例的救助计划。十年之后，美国经济已进入上升区间，欧元区经济一直深陷泥沼，近期才开始复苏，中国经济增速也转换区间，经济发展模式由高速增长向高质量发展转型。以史为鉴，2008年全球金融海啸的根源在美国，本文拟通过梳理危机后美国金融监管改革历程，评估其改革成效和金融风险发展趋势，为中国金融监管提供参考。

一、危机后美国金融监管政策改革

与此前多次金融危机不同，2008年金融危机的重要特征是系统性金融风险的爆发，次级贷款证券风险在全球各类金融机构之间迅速传染。金融危机引发监管政策改革的需求，转变过去只监管单一类型金融机构的弊端，转向关注系统性金融风险。*“2017 FSOC Annual Report,”https://www.treasury.gov/initiatives/fsoc/Documents/FSOCAR2011.pdf.(上网时间：2018年6月23日)金融危机后美国金融监管政策主要从以下几方面开展改革。

(一)《多德-弗兰克金融改革法案》与“沃尔克规则”。 金融危机前，美国金融监管的主要法规是《金融服务现代化法案》，该法案推翻了1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》，允许商业银行从事投资银行业务，开展混业经营。金融危机后，美国实施金融监管改革，2010年颁布《多德-弗兰克金融改革法案》(即《华尔街改革与消费者权益保护法》)和“沃尔克规则”，禁止商业银行从事自营交易，基本上推翻了《金融服务现代化法案》。*饶波、郑联盛、何德旭：“金融监管改革与金融稳定：美国金融危机的反思”，《财贸经济》，2009年第12期，第22页。从危机前后的变化看，监管理念从危机前的微观审慎发展到现在的宏观审慎，即从专注于单独机构的风险转向专注于系统性金融风险。危机前强调资本效率，危机后强调资本充足率，并且加大对银行资本的监管。[注]“The Federal Reserve’s Monetary Policy Toolkit: Past, Present, and Future,” https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/yellen20160826a.htm.(上网时间：2018年6月20日)危机前的监管目标是个体机构的安全和健全，监管机构也各自独立。[注]美国金融监管机构主要包括美国联邦储备系统(Fed)、美国货币监理署(OCC)，联邦存款保险公司(FDIC)，美国证券交易监督委员会(SEC)等。而危机后更关注系统性风险，监管目标是系统性金融风险和单个机构的稳健。同时，新的监管体系也更注重监管机构的协调和合作以确保金融系统运作良好。

(二)金融稳定监督委员会与宏观审慎监管。危机后加强系统性风险监管的重要措施是创建金融稳定监督委员会(FSOC)和大型机构监管协调委员会(LISCC)。金融稳定监督委员会的主要职责是识别潜在风险和系统脆弱性并确认其影响以维持金融稳定，从属于美联储的审慎监管。大型机构监管协调委员会的主要职责偏重于处理系统性风险。

大型机构监管协调委员会确定16家具有系统重要性的金融机构(SIFIs)。[注]系统重要性金融机构包括：八家美国的银行，即摩根大通银行、花旗集团、美国银行、高盛集团、摩根士丹利银行、富国银行、道富银行、纽约梅隆银行；四家非银行机构，即GE资本、大都会人寿、美国国际集团、保德信金融集团；四家外国银行，即巴克莱银行、瑞士信贷、德意志银行、瑞银集团。金融机构一旦被列入SIFIs名单，资本充足率、资本质量和风险管理的要求都更为严格。[注]对八家美国的银行不仅要求目标资本金充足率，还分别增加额外要求：摩根大通(4.5%)，花旗集团(3.5%)，美国银行、高盛和摩根士丹利(3%)，富国银行(2%)，道富银行(1.5%)，纽约梅隆银行(1%)。即使不是银行，只要美联储认为其对系统性风险有潜在影响，就可以列为SIFIs，并提出更严格的监管要求。由此，美联储可以监管金融体系的各类重大金融机构，为宏观审慎监管提供必要条件。

(三)银行抗亏损能力。在新的金融监管框架下，重中之重是提升银行的抗亏损能力。首先，从数量和质量两方面提升基于风险权重资产的权益资本。国际上广泛认可的监管框架是巴塞尔协议III，[注]巴塞尔协议III由巴塞尔银行监管委员会提出并通过，是一个国际性共识，不是法规性文件，在国际范围内并没有法律约束性，但因为巴塞尔银行监管委员会成员单位是由包含中国在内的全球28个主要国家或地区的货币当局组成，所以很多国家都会参照巴塞尔III建立监管框架并尽量保持一致。但美联储还要求压力测试(CCAR)和“综合流动性分析和审查”(CLAR)，均比巴塞尔III更为严格；[注]巴塞尔协议III要求的最低资本充足率是4%或4.5%，但是采用美联储要求的CCAR，最低资本充足率将达到6%或7%。其次，限制商业银行和金融机构的杠杆率水平；再次，定期确认系统性重要金融机构，并对其风险权重和杠杆率提出更高的监管要求，同时限制其从事威胁金融稳定的业务；最后，美国的特大型银行每年要参加CCAR和 CLAR，同时向公众公布压力测试的结果。美联储每年进行一次压力测试(CCAR)，压力测试假设出现不同的重大风险导致金融机构净资产收益率减少，在不同情境下金融机构的资本仍须满足监管要求。[注]比如2015美联储公布了五个压力测试结果：(1)失业率10%，(2)实际国内生产总值下降到6.1%，(3)石油价格下降到110美元，(4)道琼斯工业平均指数8606，(5)美元/欧元：1.21。在具体构建CCAR监管系统时，金融机构和美联储均建立CCAR模型，并分别进行计算。银行需上传数据到美联储，运用CCAR模型计算监管基准，然后将其与各银行的数据进行对比；如果银行数据发生变化但未迅速上报，美联储会立刻知道银行管理存在问题。CCAR方法不仅涉及数量计算，还包含质量考量。为了符合监管标准，银行必须准备更多资本。从2009到2014年，美国八个系统重要性金融机构的资本金翻了一倍多。另一个资本计算方法是“综合流动性分析和审查”。在测算流动性风险方面，尽管与巴塞尔协议计算比率一致，但美联储要求的是流动性最高、质量最好的资本，因此更为严格。

(四)“大而不倒”与系统性金融风险。虽然加强资本和流动性监管能够降低金融危机再次爆发的风险，但雷曼兄弟破产表明，面对大型金融机构破产，监管部门只能在救助和破产间选择，没有更好方案，因为其倒闭会对金融系统造成广泛影响。基于这一点，美国通过了《多德-弗兰克法案》，建立有序清偿制度，以应对大型金融机构破产。[注]吴晓灵：“从美国金融监管改革看‘大而不倒’问题的处置”，《中国金融》，2010年第16期，第8页。

有序清偿制度由一系列工具组成。首先，在大型企业倒闭时提供流动性，并暂停金融合约，此举可以防止溢出效应。其次，大型金融机构破产的损失不会由纳税人承担。破产损失须经专业评估，并由其他大型金融机构承担。此外，系统重要性金融机构每年必须提交“生前遗嘱”，说明破产后的拆分方案。最后，更为严格的资本金要求促使金融机构的自有资本能够吸收损失，并足以支撑资本重组。这些改革方案有助于确保股东和债权人承担应有的损失，他们必须审慎决策以避免损失，进而缓解“大而不倒”问题，保持金融体系稳健。

(五)金融机构的监督过程改革。监管和监督是一体的。监管主要指企业必须遵循的规则；监督是帮助监视和检查企业的日常运作。美国金融监管改革也伴随金融监督过程的改革。危机前后的变化主要体现在两个方面，即检查内容和检查方法。

危机前，美联储的检查内容主要关注流程的风险管理。检查方法是每年派人去银行检查一次，关注资产质量。危机之后有两大变化。首先，在检查内容方面，流程风险管理与之前一致，但增加了CCAR和CLAR检查，这两项检查均由美联储建立系统，要求金融机构输入数据，比较美联储计算的基准数据与银行等机构自己计算的基准数据。这一调整增加了美联储对机构的了解，给监管者提供了清晰的窗口去检测每一个机构具体的日常活动。其次，在检查方法方面，通过CCAR和CLAR模型，美联储实施全年持续监督，而非一年一次。当市场出现变化时，美联储可以计算某个特定行业的投资组合风险；现场检查方面，过去现场检查员主要通过银行客户经理，关注银行业务开展，而风险经理仅仅针对特定风险做专门检查。但现在现场检查包含了更多的风险监督。

(六)金融行业的文化。危机之前，华尔街处于一种很兴奋并充满创新的状态，产品创新越来越复杂，大型金融集团几乎涵盖所有金融产品线。危机前的薪酬体系是基本工资较低，配合高额奖金，奖金计算基于一年的销售量。在这样的激励机制下，华尔街的目光只盯住短期利益，不在乎远期风险。危机后，华尔街文化发生了很大变化。首先，“沃尔克规则”禁止银行从事短期自营交易，并采用CCAR数据计算收益。过多的商业线会提高CCAR资本费用，银行的自营业务被限制后，机构缩小规模，削减利润率低的商业线。危机后监管者希望银行保守一点儿，不要进行过多创新。其次，在薪酬体系方面，危机后变成高工资加低奖金的结构，奖金比危机前低了30%～40%，薪酬对当期利润的敏感性下降。

二、 美国金融监管改革成效评估

金融危机全面爆发后，美国主要金融机构几乎全部深陷系统性金融风险之中，经济形势不容乐观。房地产泡沫破裂，大量家庭资不抵债，大型金融机构破产兼并，失业率迅速攀升。金融监管改革实施后，配合经济刺激政策，美国经济迅速修复，系统性金融风险得到良好控制，家庭部门和金融部门的杆杆率均下降至较为稳健的水平。

(一)房地产泡沫得到遏制，但近年再次呈现上升趋势。危机前，美国政府大力推行次级房贷，叠加资产支持证券的爆发式增长，美国房地产市场迅速膨胀，美国OFHEO房价指数[注]美国OFHEO房价指数由美国联邦住房企业监督办公室(OFHEO)定期发布，2008年金融危机后由美国联邦住房金融局(FHFA)取代。从2000年初的229上涨至2006年末的377，上涨了64.6%。危机后，房地美和房利美两大住房贷款机构被政府接管，[注]“Housing and Financial Stability,”https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/fischer20170620a.htm.(上网时间：2018年7月3日)贝尔斯登、雷曼兄弟和美林证券等处于破产边缘的金融机构通过破产或并购从市场中出清。《多德-弗兰克法案》要求提高银行的资本金水平，金融监管改革要求降低金融机构的杠杆水平。美国房价指数从2006年末的377下降至2012年中的307，降低了18.6%。此后，美国量化宽松政策以抵押贷款支持证券(MBS)为主要购买对象，[注]美国量化宽松政策共分为三轮。第一轮量化宽松政策以房利美、房地美及联邦住房贷款银行直接债务，抵押贷款支持证券和机构债券为主要购买对象，共向市场注入1.725万亿美元，其中抵押贷款支持证券1.25万亿。第二轮量化宽松政策以美国国债为主要购买对象，共向市场注入约8000亿美元。第三轮量化宽松政策以抵押贷款支持证券和美国国债为主要购买对象，共向市场注入约1.6万亿美元，其中抵押贷款支持证券8000亿。直接刺激住房抵押贷款利率下行，促使信贷增长。自2012年后，房产价格稳步上升，OFHEO房价指数于2018初上涨至414，超过金融危机时期的最高水平。

(二)居民部门杠杆率有效降低，居民资产负债表得到修复。危机前，由于抵押贷款标准放松导致次级抵押贷款市场规模快速膨胀，居民部门过度借贷，2007年美国居民部门杠杆率(居民部门总负债与美国当年国内生产总值之比)达到100%。危机后，大量次级抵押贷款证券违约，次级借款人放弃还款，杠杆率下降。同时，银行收回大量房产，房产供给上升，房地产价格下跌，降低了新的贷款人每月偿还抵押贷款金额占其月收入的比例。同时，量化宽松政策推高了金融资产价格。美国居民的资产结构以金融资产为主。2007年居民金融资产与总资产之比为65%，2017年升至70%。因此，金融资产价格提高对修复居民资产负债表有良好效果，居民部门杠杆率于2017年下降至80%，回落至2002年水平，金融风险得到有效缓释。

(三)商业银行抗亏损能力增强，金融风险吸收能力提高。危机前，商业银行通过资产证券化手段将住房抵押贷款打包，并出售给其他金融机构，将信用风险移出表外。[注]王达：“论美国影子银行体系的发展、运作、影响及监管”，《国际金融研究》，2012年第1期，第35页。除此之外，将贷款出售后，商业银行的资本金得到释放，用以开展贷款业务。周而往复，商业银行实质上的信用风险越来越高，而用以吸收风险的资本金占比越来越低。2007年末，美国资产规模大于500亿美元的银行核心一级资本充足率仅为5.7%，资产规模小于500亿美元的银行核心一级资本充足率为8.5%。

危机后，银行业抗亏损能力改善，银行的负面溢出效应减弱。如前文所述，《多德-弗兰克法案》和巴塞尔协议III均对资本金提出了更高要求，为满足监管要求，根据FSOC报告，从2007年末到2017年末，资产规模大于500亿美元的银行核心一级资本充足率由5.7%上升至12.3%，上升了6.6个百分点。资产小于500亿美元的银行核心一级资本充足率也由8.5%上升至12.1%，上升3.6个百分点。银行的抗亏损能力得到改善，系统重要性银行的风险吸收能力得到极大改善。但是，资本金成本和机会成本相应升高。由于高质量流动性资产一般为库存现金或在中央银行的存款，这类资产几乎不产生利息，是收益最低的资金运用，因此美国银行业承担更高的资金成本，并面临更低的资产回报率，同期美国银行业平均资产收益率和净资产收益率分别为0.9%和8%，远低于金融危机前水平。[注]“2017 FSOC Annual Report,”https://www.treasury.gov/initiatives/fsoc/studies-reports/Documents/FSOC_2017_Annual_Report.pdf.(上网时间：2018年7月2日)

(四)中小银行并购，行业集中度提高带来新型“大而不倒”问题。为满足《多德-弗兰克法案》的合规要求，银行要增加信息记录报送、扩容合规人员，开发压力测试模型及软件系统等工作，美国银行业为此类工作付出了超过500亿美元的合规成本。此类合规成本为固定成本，中小银行由于承担了与大型银行类似的合规成本，在竞争中处于明显劣势。为追求规模效应，法案颁布后，中小银行并购案迅速增加，美国银行业的集中度大为提高。根据联邦存款保险公司(FDIC)的数据，美国商业银行数量从2006年的7397家下降至2018年初的4880家。商业银行数量下降，行业集中度上升，导致金融体系对大型银行的依赖更加严重，大型银行的外溢效应更加明显，这或带来新的“大而不倒”问题。

(五)量化宽松政策效果显著，宏观经济企稳上升。三轮量化宽松政策帮助美国平稳度过了金融危机带来的周期性萧条。美国量化宽松政策从2008年10月开始，至2014年10月结束，共计向市场投放4.5万亿美元。2015年12月，美联储开始加息。截至2018年7月，美联储将联邦基金目标利率区间上调至1.75%到2%。美联储已着手收缩其资产负债表规模，使货币政策恢复正常化操作。2018年第二季度美国实际GDP增速达到4.1%，个人消费增长4%，其中GDP增长的主要驱动因素是出口，净出口对GDP增长速度贡献了1.06个百分点。就业方面，2018年6月美国新增非农就业人数为21.3万人，平均每小时工资环比增长0.2%，失业率为4%，劳动参与率由5月的62.7%提高至6月的62.9%。

三、美国金融监管政策转向及潜在金融风险

随着美国经济回暖，质疑金融监管过于严格的声音越来越多。金融机构较高的资本金要求降低了资本运作效率，“沃尔克规则”禁止自营交易使商业银行盈利能力大大减弱。特朗普上台后便抨击《多德-弗兰克法案》破坏银行信贷扩张能力，导致金融系统负担过重而无法支持经济增长。在此背景下，特朗普政府金融监管政策发生转向。同时，量化宽松政策带来长期的低利率环境，金融科技在促进行业效率提升的同时，也带来新风险。新形势下，美国金融系统的潜在风险出现新变化。

(一)改革《多德-弗兰克法案》。现在危机过去10年，《多德-弗兰克法案》在提升美国金融系统韧性和抗风险能力的同时，也增加了银行业经营成本，限制了金融系统的信贷供给能力。2018年5月，特朗普签署了《经济增长、放松监管与消费者保护法》，而后宣布将重新修订“沃尔克规则”。这是自金融危机以来的第二次金融监管改革，主要目的是放松金融监管，简化合规要求，提升银行盈利水平和信贷供给规模。

《经济增长、放松监管与消费者保护法》主要聚焦于放松对美国社区银行、信用社和地区性银行的金融监管，从而激发中小银行的经营活力，但并未放松对特大型银行的金融监管。此轮改革的核心内容如下：一是系统重要性金融机构仍然受到较多监管，包括需要接受美联储的资本金要求和压力测试；二是提高系统重要性金融机构的认定门槛，从持有资产超过500亿美元提升至2500亿美元，严格监管的金融机构数量从38家降至12家；三是缩小“沃尔克规则”的适用范围，把资产不超过100亿美元的小型银行排除在外。由此，小型银行可以通过自营交易提高盈利能力。四是资产规模小于100万美元的社区银行将不受巴塞尔协议III的约束。最后，要求信用评级机构为消费者提供免费信贷冻结业务，并保护这些评级机构免受相关集体诉讼。

虽然《经济增长、放松监管与消费者保护法》放松了《多德-弗兰克法案》诸多监管要求，但是此次改革是对《多德-弗兰克法案》的一种重组，而不是彻底解体，仍然保留了对系统重要性金融机构的较强监管要求。此轮改革将提升中小银行活力，提升其为居民部门和中小企业提供信贷的能力，进而刺激私人消费和中小企业投资。大型地区性银行资本金要求放松，可用于放贷的资金得到释放，能够有效开展增量业务，提升盈利水平。

但是放松金融监管也给世界经济带来诸多挑战。一是新兴市场资金外流压力加大。目前美联储已进入加息周期，同时特朗普税改促进海外资金回流。放松金融监管会促进资本涌向美国市场,新兴市场将面临资金外流压力。二是潜在溢出风险。美国金融监管政策已经由紧转松，“竞争效应”可能凸显。若美日欧等发达经济体相继放松监管，新兴市场的金融风险将上升。三是全球贸易面临挑战。金融监管放松将促使个人信贷和企业信贷大幅增长，低储蓄高消费的金融经济结构是造成美国贸易逆差持续扩大的重要原因，目前5660亿美元的贸易逆差无法缓解，并呈加剧趋势。

(二)现阶段美国金融体系的潜在风险。2008年至今，美国经济长期处于低利率环境下，投资者为寻求更高的回报，存在过度承担风险的情况。目前美联储正逐步退出量化宽松政策，联邦基金利率不断上升，由此引发的风险不容忽视。这十年间，科技进步进一步推动金融创新，人工智能和程序交易的普遍运用对微观市场结构造成影响，网络安全也成为金融机构和监管部门关注的焦点。除此之外，美国金融系统还面临着结构性脆弱及资产管理产品等方面的风险。

美国金融系统目前面临两类结构性脆弱问题。首先，大型金融机构具有较强的风险承担动机。目前大型金融机构持续开展公司自查和监管督导的压力测试，其资本水平显著提升。但是长期低利率环境压缩了大型金融机构的净息差，叠加资本金提升带来的成本上升影响，导致大型金融机构在商业地产信贷领域风险承担行为增加。虽然提升利率水平有助于解决上述问题，但是会导致现有资产组合中的证券估值下降。

其次，中央对手方清算所的风险具有系统重要性。通过大量的集中交易，清算所连接着各类大型金融机构，风险可由一个金融机构传导至清算所，再由清算所传导至其他金融机构，因此需要实施更稳健的风险管理标准。[注]“Frequently Asked Questions on the Basel III Standardised Approach for Measuring Counterparty Credit Risk Exposures,”https://www.bis.org/bcbs/publ/d438.pdf.(上网时间：2018年7月12日)除此之外，金融机构过度依赖短期资金市场，同业市场波动和货币市场共同基金均带来严峻的流动性风险。参考利率的可靠性也存在问题，由于拆借交易量下降，伦敦同业拆借利率(LIBOR)的准确性存疑，美联储已经选取有担保隔夜融资利率作为参考利率，因此，以伦敦同业拆借利率为基础定价的未到期金融产品存在风险。金融危机揭示了大量金融系统内的数据缺失问题。具体而言，主要缺乏金融机构的所有权和组织结构数据，包含其母公司和子公司数据；缺乏标准化的场外衍生品数据和衍生品交易数据；同时还存在监管规则不一致导致数据不一致的情形。

网络安全也是需要引起重视的领域。2016年2月，孟加拉银行员工的账户被黑客登录，并向环球同业银行金融电讯协会(SWIFT)发送交易指令，导致8100万美元资金被窃。目前，金融部门大量开发高度集成的全球自动交易系统，这在促进效率的同时，也提高了恶意网络行为的风险，诸如认证账户盗取、各类信息泄露、勒索软件的影响范围和危害程度均有扩大趋势。监管部门和金融机构必须共同努力，应对网络安全风险的提升。

资产管理行业存在流动性风险、赎回风险和杠杆滥用的问题。目前，美国证券交易委员会已通过一系列规章以增强基金的流动性风险管理，包含将所有资产按照流动性进行分类，并规定高流动性资产的最小值，当基金非流动性资产超过净资产15%以上或高流动性资产低于下限时，必须上报美国证券交易委员会等；除此之外，准许基金采用摆动定价机制[注]摆动定价机制是指，当基金净申购或净赎回超出基金净资产的某个确定比例时，确定基金按某个数额调整基金份额净值，旨在通过由申赎份额的持有人承担申赎相关的交易和其他成本，缓解持有人申赎行为可能对基金份额净值的摊薄。使交易成本由投资者承担，而非基金承担，从而缓解申赎行为对基金净值的损耗；同时要求共同基金等投资公司必须每月上报衍生品合同期限、资产组合特征、回购协议、股权质押情况等投资信息。

长期的低利率环境也造成金融系统风险的累积。在长期低利率环境中，投资者为寻求高收益会承担更高的风险，并大量使用杠杆和依赖短期资金。这种情况会造成某些高风险高收益资产的估值过高，未来可能面临资产价格大幅下跌的风险。目前商业地产的估值和融资规模均显著上升，当利率水平升高时，要重视商业地产价格下跌的风险。较为平缓的收益率曲线压缩了存款机构的净息差，为保险公司和养老基金等长期负债类金融机构的经营带来困难。较低的利率水平还会导致企业和个人部门过度借贷，当利率上升时，其再融资能力受到挑战。同时，利率上升会导致商业银行持有的金融资产市场估值下降。但是，在美国经济复苏和投资者要求更高收益率的背景下，市场利率水平已存在上升趋势，美联储在退出量化宽松政策的过程中，需要控制利率水平上升可能引发的系统性金融风险。

四、对中国的启示

金融危机十年后，美国经济已重回上升通道，特朗普上台后，美国金融监管改革调转发展方向，放松金融监管。回顾危机后美国在应对金融危机、稳定金融市场和支持经济发展方面的努力，对中国防控系统性金融风险和促进金融支持实体经济发展有诸多借鉴意义。在金融科技推动下，全球金融发展趋于一致，但中美经济体制和金融体制均存在巨大差异，结合中国国情，可从以下几个方面探讨美国应对金融危机的措施和金融监管改革对中国的启示。

第一，建立系统性金融监管框架。中国金融混业经营已见雏形，金融控股公司和互联网金融企业正在模糊行业边界，而中国仍是分业监管体制，监管缺失导致部分非金融企业发展为金融控股公司，利用监管漏洞进行虚假注资和监管套利，造成金融风险累积。因此，建立系统全面的金融监管框架对有效防范系统性金融风险十分必要。金融危机后，美国创建金融稳定监督委员会(FSOC)和大型机构监管协调委员会(LISCC)，负责处理系统性金融风险，从属于美联储宏观审慎监管框架。系统性金融监管框架应引入宏观审慎目标，有效协调宏观系统性风险和微观机构风险。目前中国的金融监管体系为“一委一行两会”，即国务院金融稳定发展委员会、中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会和中国证监会，新体系结合分业监管和统一监管的特征，有望弥合长期存在的宏微观割裂问题。坚持宏观审慎，金融机构的顺周期性能够得到有效控制，防止风险过度扩张。通过微观审慎，监管部门严格规范金融机构个体行为，充分发挥双支柱的制度优势。同时，应梳理银行、证券、保险、信托及基金等金融子行业的风险传染渠道，打通各子行业间的监管壁垒，构建信息共享平台，严堵监管缺失。

第二，加强系统重要性金融机构监管要求，重视“大而不倒”问题。中国金融业集中度较高，2017年五大国有银行总资产为97.8万亿元，占中国商业银行总资产规模的49.7%。2017年中国商业银行平均不良贷款率为1.74%，平均关注类贷款占比为3.49%。由于系统重要性金融机构影响广泛，即使陷入危机，监管部门也不能任其破产。因此，对系统重要性金融机构，无论是商业银行，还是非银行类金融机构，都应该提高监管标准，这既符合宏观审慎要求，也符合单个机构风险监管要求。危机后美国监管改革的重点之一就是建立有效的风险处置机制以化解大型金融机构“大而不倒”风险。大型机构资本比例应该提高，并定期开展情景压力测试，完善信息披露，以确保其风险吸收能力，降低金融风险外溢。同时可以引入自救债券和应急可转债等金融工具作为遇到危机时的临时资金缓冲工具，完善制度建设。

第三，建立有效的中小型金融机构风险处置机制。2018年7月，中国P2P网贷行业“爆雷”不断，相比6月平台数量减少218家，降至1645家。问题平台累计涉及投资人数约111.9万人，涉及资金777.6亿元。[注]“7月P2P平台数较6月减少218家，问题平台165家”，https://www.wdzj.com/news/yc/2855603.html.(上网时间：2018年8月10日)中小型金融机构在出现风险后如何退出和进行风险处置同样关系金融稳定。未来需要进一步健全相关法律法规和风险处置机制，确保股东和债权人承担损失，避免积累经济风险和道德风险。应充分借鉴美国金融监管改革的相关理念和措施，构建分工明确、权责分明、信息透明、可操作性强的风险处置机制和处置程序，使中小型金融机构实现风险自担、退出有序。

第四，完善风险监测机制，提高信息共享和信息透明度。防范系统性风险是金融监管工作的重点，识别和监测系统性风险是防范风险的前提。为有效防范系统性风险，可借鉴美国的相关做法。比如，提升信息透明度，将所有金融创新产品纳入监管体系；建立全面的风险监测系统，借鉴美国的CCAR机制设计，要求系统重要性金融机构定期填写业务经营数据，由监管机构和该金融机构分别计算风险监测指标并进行比对，使监管机构能够实时掌握金融机构风险动态；明确系统性风险监管职责，并进一步完善风险协调机制，除一委一行两会外，还应将财政部、发改委、审计署等相关部委纳入协调机制，建立金融风险信息共享制度。

第五，持续改进监管体系，及时弥补监管漏洞。监管体系不适应金融市场的发展会诱发重大危机，因此监管部门需要持续关注金融市场发展，及时弥补监管漏洞。金融危机后，美国政府努力消除监管真空，《多德-弗兰克法案》授权美国证监会对对冲基金、股权投资基金和规模超过1亿美元的私募基金进行监管。其逻辑是若私募基金资产规模巨大，其日常经营活动可能危及金融市场稳定。近年中国私募证券投资基金以及股权投资基金都获得了快速发展，应参照《多德-弗兰克法案》，明确私募基金属于金融企业，接受证券监管部门的行业管理。同时，应将场外交易的衍生产品与场内交易的衍生产品统一纳入证券监管部门的监管范畴。

第六，及时处置风险，完善预期管理，防止金融恐慌。目前我国存在一系列金融风险因素，叠加中美贸易冲突长期化等外部不确定性因素，市场容易爆发金融恐慌。恐慌发生并不一定是在大规模金融风险恶化的情况下，而可能仅仅是由于市场参与者对市场前景不确定性增加，抽逃资金以求避险导致，这将引致金融危机。

吸取美国在金融危机中的教训，针对目前中国风险因素，监管当局应及时处置风险，明确表明立场，有效防止金融恐慌发生。7月末，中国人民银行窗口指导大型商业银行买入AA+及以下等级债券，并额外给予中期借贷便利资金用于支持贷款投放和产业类信用债投资。资管新规执行通知明确公募资管产品可适当投资非标准化债券类资产。7月23日国务院常务会议召开，要求保持稳健货币政策松紧适度，保持适度融资规模，保持流动性合理充裕，并疏通货币政策传导机制，坚持不搞“大水漫灌”式强刺激，根据形势变化相机预调微调、定向调控，应对外部不确定性，同时积极财政政策要更加积极。一系列举措明确向市场传递了控制风险的积极信号，从而有效遏制金融恐慌蔓延。

金融危机之后，中国经济增速从两位数回落。2008年后，中国GDP增长率从9.6%稳步回归至2017年的6.9%，中国经济正从高速增长转向高质量增长。目前中国经济转型仍以“三去一降一补”为主要抓手，但为了避免大幅度的经济波动，在细节和结构上需要调整。在货币政策方面，疏通货币政策传导机制，结构性宽松是未来的政策方向。

在当前中美贸易战长期化背景下，尤其要重视加强系统性金融风险防范。历次金融危机表明，金融风险的全面爆发会拖垮整个经济运行。应充分认清中美贸易战的本质，中美贸易冲突的深层次原因不仅在于贸易，更在于中美关系，新崛起大国对老牌帝国构成挑战和压力。美元是全球储备货币，美国拥有对国际金融规则的话语权，并具有阻击他国金融市场的丰富经验，要警惕中美贸易战发展为金融战。2018年8月10日，美国对土耳其实施贸易打击，贸易冲突很快转化为金融风险，里拉汇率自8月8号至8月10号贬值21.7%。里拉贬值将从提高风险加权资产规模以致资本充足率不足、银行担保品价值下降和提高不良贷款拨备等三方面冲击金融体系。据高盛估算，美元兑里拉贬值至7.1时，土耳其银行业将发生系统性风险。[注]“美元再一次挥起金融屠刀？土耳其里拉全面溃败后，债市也崩盘了”，http://finance.ifeng.com/a/20180811/16441853_0.shtml(上网时间：2018年8月12日)因此，不仅要关注贸易冲突通过实体经济间接影响金融风险的传导路径，更要重视美国利用贸易摩擦主动攻击中国金融体系的可能性。

首先，须警惕贸易冲突通过实体经济间接影响金融风险。中美贸易战最直接的后果是中国净出口下滑，国民收入增速下降。截至2018年6月，我国货物和服务净出口累计对GDP增长贡献率为-9.9%，远低于去年同期的3.9%。贸易战导致净出口下降，企业盈利能力下滑，偿还贷款能力恶化，银行信用风险上升。同理，企业债券的信用风险也将上升。其次，经济增长减速伴随国际收支恶化可能引起资金外逃，人民币贬值压力增大。再次，我国目前仍实行强制结汇制度，出口受阻将严重消耗外汇储备，拖累货币供给收紧，资产价格下跌，高房价基础削弱，股价下跌，流动性风险上升，企业进行债务展期和再融资的难度加大。最后，如果不能有效控制以上风险，金融恐慌情绪容易蔓延，投资者对市场失去信心。

对于美国利用贸易摩擦主动攻击中国金融体系的可能性，应该认识到特朗普所谓“让美国再次复兴”是以遏制中国崛起为重要内容的，打压中国高科技产业发展，阻止“中国制造2025”战略是中美贸易战的核心诉求之一。需要警惕美国借助贸易战的形式，攻击中国金融市场，进而打击实体经济。针对此类风险，应该及时制定风险预案，坚持底线思维，保证现阶段金融风险可控，以稳定的金融系统应对多变的国际贸易局势；加强外资金融机构安全审查和风险防范，提高信息保密力度；重新审视国际金融规则，坚持金融应为实体经济服务原则，不盲目迷信国际惯例、美国模式；适度分隔货币供给机制与外汇储备的关系，守住资本账户管制底线，隔离外部冲击影响，坚持正确的经济金融发展道路。○