培育独角兽企业的金融支持体系建构研究

陈华 王晓

独角兽企业概念由著名风投基金Cowboy Ventures创始人Aileen Lee于2013年提出，指那些发展速度快、稀少、投资者追求的创业企业。全球范围来看，独角兽企业的衡量标准有两点：一是企业成立不超过十年，接受过私募投资并尚未上市；二是企业估值超过10亿美元 。

得益于其爆发式的成长速度和巨大的估值空间，独角兽企业概念一经提出，立即受到投资者的热烈追捧。依据CB Insights所发布的独角兽企业榜单，截至2018年第1季度，全球独角兽企业共237家，总估值为8370亿美元，已成为全球资本市场中炙手可热的投资新宠 。从行业视角看，独角兽企业多集中于金融科技、电子商务、软件服务等互联网高新技术产业领域，区域间独角兽企业发展状况成为区域创新水平与创新生态培育程度的重要表征。在当前资本市场逐渐转向风险股权投资和区域创新的大环境下，独角兽企业的发展与培育正逐渐成为学界与政府部门的研究热点。

科技部火炬中心《独角兽企业研究报告》显示，截至2017年末，我国独角兽企业共有164家，总估值6284亿美金，分布于19个城市18个行业领域，其中以电子商务、互联网金融、大健康等技术驱动型企业为主，具有“成长周期短、创新能力强、爆发集中”的特点 。独角兽企业的爆发反映了我国整体创新能力的巨大提升，以其为代表的产业新业态也成为地区经济发展的重要支撑，独角兽企业的培育发展正成为我国提升区域创新能力，引领新旧动能转换的新蓝海。

金融是现代市场经济的核心和血液。独角兽企业作为高新技术产业中的佼佼者，其孵化过程也离不开金融的助推和催化。本文将从独角兽企业的成长规律出发，借鉴独角兽企业培育经验，探究如何发挥金融机构的支撑作用，构建金融产业链条，打造金融生态圈，建立符合我国国情的独角兽企业培育的金融支持体系。

一、独角兽企业的成长规律

相对于一般企业，独角兽企业成长周期较短，根据我国独角兽企业的成长发展现状，大致将其分为萌芽期、发展期、爆发期和成熟期等四个阶段，不同的成长阶段，独角兽企业的特殊性有如下表现：

（一）独角兽企业萌芽于科技型小微企业，集群、集聚效应明显

独角兽企业诞生于一个好点子，一个好的创意，在于创新理念。萌芽期便指企业创新理念诞生的初创阶段。相对于早期小而全、大而全的企业占据市场主导，未来的社会分工逐渐细化，小而专、精、优、特的企业有着巨大的发展空间。伴随着本土式创新、创业者的成熟以及用户的迭代，大量科技型小微企业如雨后春笋般破土而出，在这些小而美的科技小巨人中，很多是行业的“隐形冠军”，就蕴含着未来独角兽企业的萌芽。数据显示，我国76.2%的独角兽企业分布于高新区，集群、集聚效应明显 。高新区内部良好的创新创业生态和充足的创新创业资源对于独角兽企业发展有着巨大的促进作用，以科技型小微企业为主的高新区作为“双创”的主战场，也成为独角兽企业萌芽的主要土壤。

（二）独角兽企业发展期风险较高，依赖外部资本助力快速成长

独角兽企业发展期指在尊重市场规律的基础上，那些抓住用户需求、强调用户体验、市场定位精准、目标选择明确的科技型小微企业逐渐积蓄能量，开始规模扩大，进入市场竞争的第二阶段。独角兽企业的发展期是其成长过程中最艰难的一段时期，大量企业在该阶段夭折。相对于萌芽期，发展期的独角兽企业仍保持着小微企业的基本特质，但却要面对瞬息万变的市场竞争，此时企业面临风险极高。同时，科技型企业的前期投入较大，而利润回报低，融资困难大，随着企业规模的扩大，企业资金约束极为严重。在该阶段，以VC、PE、股权基金为主的资本市场成为独角兽企业可以继续发展的主要助推力，外部资本的注入缓解了高新技术企业融资难题，解决了科技型小微企业孵化为独角兽企业的关键一环，确保科技小巨人走的更快、更稳、更好，进而有可能成长为“瞪羚企业”。

（三）独角兽企业爆发期呈指数增长，“风口效应”明显

独角兽企业爆发期指在经历发展期的大浪淘沙之后，随着行业风口的到来，“瞪羚企业”迅速抢占市场，整体规模呈指数增长，最终成长为独角兽企业阶段。经历过发展期的科技小巨人已经拥有了进一步发展的资源禀赋和内生动力，企业进入稳定的发展轨道。随着互联网金融、大数据、新零售、大健康等行业风口的到来，以技术驱动为主的部分“瞪羚企业”凭借发展期在行业内集聚的优势，实现自身规模的迅速膨胀长，最终成长为独角兽企业。爆发期是独角兽企业快速增长阶段，年均增长率超过300%甚至更多，但也要意识到独角兽企业的爆发期具有明显的行业“风口效应”，只有对未来行业发展有着充分认识并对市场细分做好充足准备的企业才能在该阶段抓住机遇，成长为独角兽企业。

（四）独角兽企业成熟期站稳市场，带动创新链良性循环

独角兽企业的成熟期指企业估值超过10亿美元，在某一市场站稳脚跟并获得领先优势，形成稳定的利润来源，谋求或完成资本市场IPO，企业进入平稳发展阶段。独角兽企业的成熟期是分享创新创业成果的阶段，在爆发期的快速增长之后，独角兽企业赢得市场，盈利水平大幅上升，发展期的诸如VC、PE、股权基金等资本开始谋求退出，通过企业上市，获取长期稳定资金。独角兽企业区域影响力逐渐扩大，成长为区域代表甚至是平台型企业，整合多主体资源参与未来独角兽企业的孵化，构建自身产业生态，形成良性循环，带动区域整体经济发展，提高区域整体创新能力。

二、培育独角兽企业的经验借鉴

新常态下，“独角兽”企业可以带来真正的增长点，带动经济快速增长，成为衡量一个地区经济发展和创新生态的新标尺。将企业成长的项目、资本、环境、政策等要素压缩在三五年的时间内，迅速地放大并培育企业成长，已成为新经济发展的新模式。在独角兽企业的培育方面，先进地区的培育经验有以下几点：

（一）创造开放包容的创新创业生态

从独角兽企业的成长过程来看，其萌芽于科技小巨人之中，核心是创新理念的提出，构建一个开放包容的创新创业环境至关重要。“双创”政策推出后，各地区纷纷出台政策扶持帮助创业者，鼓励创新，具体来看，杭州市政府以海纳百川的胸怀欢迎“新物种”的到来，而且给“新物种”创业以试错的机会，对创业失败的创业者承担部分贷款损失；倡导创新文化，出台独角兽企业扶持政策，设立财政资金专项扶持重点产业发展；鼓勵支持大型企业成立专项基金扶持独角兽企业，促进独角兽企业孵化良性循环。开放包容的创新创业生态环境保证了高新园区、科创特色小镇、科技孵化器、众创空间不断涌现，成为独角兽企业茁壮成长的乐园。

（二）实施大力度的人才引进政策

独角兽企业的培育与发展，创新是第一动力，人才是第一资源，金融是血液。进入2018年，我国各地区都开始实施大力度人才引进政策，无论是政府的落户政策还是企业的用人机制完善，各大城市都在同步规划、统筹安排、协调推进，通过系统的人力资源规划，构建短期急需人才、中期储备人才、长期战略人才引进相协调的人才引进战略。包括降低人才落地门槛，简化人才落户手续；提高人才待遇薪酬，政府发放人才引进补贴；完善生态环境和相关服务配套设施，提高人才吸引力；营造良好的区域创新创业环境，助力人才实现自身价值等。除人才引进之外，依托区域内高校科研人员构建产学研结合模式培养人才也是提升科技竞争力的重要措施。大力度人才的引进与培养，成为独角兽企业培育的重要人才源泉。

（三）发挥协同培育独角兽企业的“集聚”效应

独角兽企业的成长过程中有着明显的“集群、集聚”效应，在独角兽企业培育发展过程中，通过发挥各高新开发区、政府部门间的协同，优化创新资源配置，明确政策扶持办法，有效提高独角兽企业培育效率。天津市以高新区为先导，推进与天津国家自主创新示范区、国家海洋经济示范区、军民融合创新示范区的深度融合。创造性的推出预兑现制度，支持企业通过商业模式创新实现爆发式增长，成为行业细分领域的“隐形冠军”；设立政府引导基金，实现政府资源配置流程再造，激发区域创新创业活力；启动实施独角兽培育计划，遴选出独角兽种子企业，开展独角兽企业生态圈建设工程等培育方式。独角兽企业培育的联动协同形成了集聚效应，带动独角兽企业爆发增长。

（四）形成平台型企业内部孵化、衍生的良性机制

平台经济是以互联网为基础，整合多主体资源和关系，创造价值，使多主体利益最大化的一种新型经济，有助于推动大众创业、万众创新。平台型企业是连接核心价值的创造者和用户两端的的企业，具有强大的资源整合能力。独角兽企业发展进入成熟期后，其企业规模与市场占有量都达到较高水平，较大型企业则发展成为平台型企业，可以通过自孵化独角兽、战略投资独角兽等方式不断孕育出新的独角兽。阿里巴巴、腾讯、京东、百度、小米等都是典型的平台型赋能企业。以阿里巴巴为例，其投资、孵化的独角兽企业高达29家，区域所在地杭州独角兽和准独角兽的掌门人中，阿里巴巴集团20人，占比达15%；蚂蚁金服、阿里云、菜鸟网络、口碑、阿里音乐等8家独角兽企业不仅由阿里巴巴孵化而生，同时也助推阿里优化自身产业生态，为独角兽企业赋能。平台型企业内部孵化、衍生的培育机制带动了区域产业链创新能力的提升，实现了独角兽企业成长的良性循环，是独角兽企业培育机制的关键一环。

三、培育独角兽企业金融支持体系的优化与建构

培育独角兽企业金融支持体系的重点在于发挥金融的能动性，实现独角兽企业的成功培育。结合其成长规律，构建符合独角兽企业成长的金融产业链条，打造适应独角兽企业培育的金融生态圈。金融支持体系的重点在于解决独角兽企业发展过程中的融资约束，进行风险分担，利益共享。围绕产业链部署创新链，围绕创新链部署资金链，拉长产业链，提高价值链，实现产业链、创新链、资金链与价值链的良性互动。

（一）理清职能边界，坚持政府引导和市场运作相结合的原则

构建独角兽企业培育的金融支持体系，离不开政府部门的大力扶持，但要坚持政府引导和市场运作相结合，切勿“拔苗助长”，独角兽蜕变成“毒角兽”。政府引导是独角兽企业培育的必要条件，通过政府机构的引导与协调，激励金融资源配置到科技型小巨人，设立科技型小微企业贷款分担、补偿基金，营造独角兽企业萌芽的沃土。但政府引导必须在政策允许的范围内，绝不能为了政绩透支政府公信力，更不能让原本可以有序发展的企业自乱阵脚。应尊重市场发展规律，政府引导在法律法规框架内，强调知识产权保护，打造公平竞争的营商环境，以保证行业有序发展，切不可为“独角兽而独角兽”。

（二）优化创新创业投融资生态，打造全周期金融支持链

独角兽企业成长过程中融资约束必须解决，构建创业投融资体系，打造全周期金融支持链是独角兽企业培育的核心要素。

1.以科技银行为主导，强化科技信贷支持

科技银行是专门为高新技术企业提供融资服务的银行机构。我国是一个以金融中介为主导的国家，商业银行占主导作用。通过成立科技银行，构建以科技银行为主的创业投融资体系更符合我国国情，也更有利于商业银行实现自身增值。科技小巨人具有重创意、轻资产、快发展等特点，其融资条件与一般企业不同。相比于综合金融机构，专业科技银行在产品设计、风险控制、人才队伍方面都具有一定优势。具体来看，在资本构成方面，科技银行以政府引导、社会投资为主体，围繞市场参与主体来设计，鼓励、引导和规范社会资金参股；业务运营模式方面，与企业生命周期相联系，充分发挥市场作用，联合风险投资公司共同建立跨平台业务合作体系；风险管理体系方面，建立适合科技型中小微企业特点的风险评价标准、风险评价方法、风险控制制度和风险控制规程等，健全多层次的科技银行贷款风险分担机制。同时，鼓励商业银行建立科技支行，金融创新和科技创新相结合的事业部，加大对科技型小微企业信贷支持力度，也有助于缓解独角兽企业发展前期的融资约束。

2.扶持风险投资，培育独角兽企业多元化的投融资主体

建立起以多元风险投资、创业投资机构等投资为主体，以适当的政策扶植、完善的中介服务体系和通畅的退出渠道为条件，以完善的经济法律制度为保障的风险创业投资体系。可以借鉴国外风险投资基金这种高级形态的风险投资主体发展经验，探索发展以天使投资基金、创业投资资本、私募股权投资基金为主体的风险投资体系，实现风险资本经营的“规模化+专业化+互联网”，在早期提供资本支持的同时，风险投资主体也应注重项目后期管理，为科技型中小微企业提供创业创新的经验以及上市融资通道等增值服务。

3.发展股权投资，建立全周期投资链

以我国VC、PE行业进入调整期为契机，建立涵盖企业整个生命周期发展阶段的完整股权投资链，完善股权投资体系。具体来说，创业期阶段，以政策性金融为主，以专业素质和管理经验、管理能力帮助科技型中小微企业提高经营管理水平，辅以产业链金融和天使投资，部分缓解科技型中小微企业资金问题，使其成功度过创业期，平稳进入成长期。成长期，VC跟进，利用产业链上的关键企业通过与科技型中小微企业的商业、技术往来，获得科技型中小微企业的技术、产品和财务信息，通过商业信用或股权投资给科技型中小微企业资金上的支持。成熟期，资本市场会提高对其信用预期，同时银行间接融资渠道的介入也为其提供多元化金融支持。

（三）补齐信贷担保体系的短板，建立多元化信贷风险分担、补偿机制

独角兽企业诞生于科技型小微企业，其经营初期风险较大，银行、风投等金融机构需要担保、保险的配合才能给予其资金款。打造完备的信用担保体系，创新科技保险品种是构建独角兽企业金融支持体系的重要一环。信贷担保制度一般分为全国性担保机构与政策、区域性担保机构与政策、社区性的担保机构与政策三个层面，我国应该完善担保体系、产品与模式，加强有关科技型企业的信用担保体系建设，建立完善科技企业信用体系，规范科技担保机构的设立和运作，并由政府设立科技担保基金甚至再担保基金为担保机构增信分险。保险作为独角兽企业融资过程中的重要一环，应扩大科技保险范围，加大产品创新，稳步推进保险试点工作，培育发展科技保险市场，分担科技企业经营风险。实现担保与保险深度融合，形成政府、银行、企业以及中介机构多元参与的信贷风险分担、补偿机制，解决金融机构支持科技小巨人的后顾之忧。

（四）完善多层次资本市场，扩宽资金来源渠道，确保退出机制畅通

1.发挥资本市场作用，扩展科技型企业融资渠道

资本市场是成熟企业融资的重要渠道，通过完善企业证券发行、定价、并购重组等方面的政策和措施，适当放宽创业板、新三板及中小企业板市场对科技型中小微企业的财务准入标准，加快企业上市步伐，对于上市的中小微企业要尽快启动再融资，充分发挥私募、新三板、創业板、中小板等资本市场的作用，争取实现对科技型企业的发行上市、重组和再融资的全方位直接融资安排。此外，科技型企业由于资产规模、发行成本限制，很难以独立主题发行企业债券，但是可以采取将若干经营状况良好、成长能力较强的一批科技型小微企业捆绑起来申请集合发债，统一发行，费用分摊。

2.推进独角兽国内上市途径，完善风投资金循环渠道

风险投资对于独角兽企业培育来说应该是一个多轮次的长期投资过程，并具有明显的循环效应。独角兽企业发展进入成熟期，获得稳定利润来源与较高估值以后，风投资金则进入资本退出渠道，收获投资回报，开始新轮次的风险投资过程。风投投资的主要退出渠道为企业IPO、股权转让，我国现有A股上市仍采取审核制，企业上市门槛较高，大批独角兽企业海外IPO，估值不高，融资金额较低，我国资本市场投资者丧失大量投资机会，也不利于风投投资的退出。应改革独角兽企业的境内资本市场发行途径，加速对于独角兽企业A股发行尝试，降低其盈利指标等门槛。对于已在海外上市的独角兽企业，通过创新金融工具，采取CDR（中国存托凭证）发行的途径有序回归国内，在为中国投资者带来更多机会的同时也提升独角兽企业估值空间，推动我国资本市场的持续发展。

（五）完善配套服务体系，深化金融支撑作用

金融支持独角兽企业培育还应注重对金融配套服务体系挖掘。发挥金融资源配置作用，结合政府政策引导，建设金融与科技融合的综合功能区；配套公共服务基础设施，改善区域环境，提高区域竞争力，增加对“双创”企业与人才吸引力；完善金融支持人才发展机制，大力推进金融服务创新支持项目，提高科研资源投入比例，设立大学生科技创业基金，增加科研创新奖励，融合“金融+科技+人才”，配套“企业+高校+创新平台”的产学研合作培养模式，构建以人才培养为核心的金融创业创新支撑平台，深化金融支撑作用。

（作者：陈华，金融学教授，研究生导师，山东财经大学当代金融研究所所长； 王晓，山东财经大学金融学硕士研究生）