基于因子分析对我国房地产上市公司并购绩效的研究

蒋峻峰，魏如约

（安徽财经大学 会计学院，安徽 蚌埠 233030）

2015年，国家供给侧结构性改革正式启动，此次改革以去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板为重点.同时，为整合过剩产能和满足高端需求，并购也成为2016年的主旋律.其中，以房地产、煤炭和钢铁为代表的第二产业最为突出.但实际上，早在2010年，房地产行业就已经进入了行业调控年，房地产企业资金压力的增大初现端倪，尤其是2014年以后，一些上市房地产开发企业开始出现商品房销售困难、资金周转缓慢和开发建设停滞等问题，导致部分本身实力有限的房地产企业逐渐被一些资本实力强的房地产企业并购.根据清科研究中心数据统计，房地产行业的并购热潮开始于2010年，并且持续升温.到2014年，房地产企业并购数量高达187起.在这样的环境下，为实现房地产行业高效整合，让房地产企业在此次并购高潮中做出正确的决断，选取2011-2013年房地产企业并购事件作为研究对象，采用因子分析法对房地产企业并购前后两年及当年的综合绩效进行比较，指出房地产企业并购过程中的重点、难点以及现阶段存在的问题并提出应对措施.

1 房地产上市公司并购绩效评价指标体系的构建

针对房地产企业并购绩效问题，基于综合性、客观性和发展性三大原则，选取偿债能力、营运能力、发展能力和盈利能力为财务指标，对房地产企业并购前后两年及当年的综合绩效进行分析.财务指标见表1.

研究对象是我国A股市场房地产上市企业，并且以横向并购为主导，具体的研究样本为2011-2013年发生的房地产企业并购活动，并按照以下标准进行选取：⑴样本企业未发生连续重大亏损或其他特殊事件.⑵并购交易成功.⑶一年内若发生多次并购，以交易金额最大的为准.对照以上标准，本文共选取76所以房地产为主营业务的A股上市公司作为研究对象.本文数据来源于：CSMAR数据库、清科研究中心、《中国统计年鉴》《中国国家统计局》.

表1 因子分析法下的指标选取

2 基于因子分析法对房地产上市公司并购绩效的实证研究

2.1 KMO和BATLETT球形检验

KMO检验结果显示，KMO检验结果高于0.6，所选变量适用于因子分析.而根据BATLETT球形检验结果，统计量观测值为376.401，对应的概率值P接近于0，小于0.001，说明原假设不成立，则变量具有显著相关性，适用于做因子分析.

表2 KMO与Bartlett检验

2.2 提取主成分和公因子

分解10个原有因子，于是新的因子变量解释了原有的解释变量总方差.结果显示，前四个成分的累计方差贡献率达到73.42%，说明这四个成分可以解释所有10个变量中73.32%的信息，符合被选为主成分的要求.旋转后的累计方差依旧可以达到73.32%，即总的方差贡献率没有变化.

2.3 因子旋转

原始变量在因子负荷矩阵中对多个公共因子有较大的负荷，很难合理地解释公共因子代表的实际意义.因此,因子载荷矩阵需要由正交因子旋转，旋转后的因子载荷矩阵如表3所示.

表3 旋转后的因子载荷矩阵

由表3可知，总资产收益率v5,资产收益率v6、每股收益v7和营业利润率v8在第一个因子上初始变量载荷较大，所以构成主因子F1的重要部分，主要表明房地产企业的盈利能力，F1称为盈利能力因子.流动比率v1和资产负债率v2，构成主因子F2的重要部分，主要体现房地产企业的偿债能力，F1称为偿债能力因子.现金流量比率v9和资本积累率v10，构成主因子F3的重要部分，主要体现房地产企业的成长能力，F1称为成长能力因子.资金周转率v3、营业收入增长率v4构成主因子F4的重要部分，主要反映房地产企业运营能力，F1称为运营能力因子.

2.4 计算因子得分

对旋转后的载荷矩阵进行标准化，得到因子得分系数矩阵如表4所示.

表4 因子得分系数矩阵表

根据因子得分系数矩阵得到各个主成分因子的公式:

计算各个企业在并购前后两年及并购当年的综合绩效得分均值，从而分析并购活动对房地产企业的影响.

根据各主成分因子得分和对应的各因子的方差贡献率，得到房地产企业并购绩效综合得分公式：

2.5 结果分析

根据搜集到的数据，计算各样本企业并购前后两年及并购当年的综合绩效得分，如表5所示（选取一部分样本）.

根据表5可以得到样本企业并购事件发生前后的综合绩效得分，并绘制绩效图，更加直观的分析房地产上市企业并购后绩效的变化.

图1说明并购前到并购当年综合绩效持续上升，并购当年综合绩效值最高，并购结束以后，企业综合绩效急速下滑，这主要是由于并购后第一年需要完成后期投资，并购项目处于最终整合阶段，财务支出较多，资金压力大；并购后第二年公司基本完成并购工作的整合，基本开始正常项目的运转，公司开始恢复正常经营，财务压力得到缓解.

表5 房地产样本企业并购前后综合绩效得分表

图1 房地产企业并购前后绩效对比图

3 实证结论与建议

3.1 实证结论

通过对房地产企业并购绩效的实证研究我们得出以下结论：我国房地产企业并购的效果的呈现一般需要一定的时间，包括对于并购项目的整合和总结以及外部市场环境的进一步检验和磨合，而这一时间的长短则根据不同企业的经营状况和战略不同而各有差异，这一段时间以后，企业才会逐渐展现由于规模效应和经营协同效应而带来的长期的竞争优势.

3.1 建议

房地产企业并购要明确战略目标，考虑长远发展优势，而不是仅仅为取得被收购公司的控制权.所以，房地产企业并购后的整合和总结工作就非常关键.而企业并购的整合工作的难度往往要高于企业并购的交易过程，它直接影响企业未来的发展方向和经营效果，也是觉得企业并购是否成功的关键因素.所以，企业应该提高并购整合的效率，从而实现企业并购的最终目标，促进企业可持续发展.

其次，除了房地产企业本身，政府也应该正确有效地引导企业进行并购并且加强监督和审核，同时，完善相应的法律体系.政府在出台并购相关政策和法律时应针对房地产企业制定，同时完善各行各业的并购法律体系，让并购市场的发展越来越成熟.除此以外，对于房地产并购行为的市场监督也是必不可少的，有关部门可以设立并购监督委员会等机构，用以提升房地产并购市场的规范程度.

房地产企业的并购有利于企业间的快速整合和市场利益的最大化，所以，政府在对并购市场进行完善和监督的同时，应该鼓励大型房地产企业进行并购，这也是当今供给侧改革的关键内容之一.鼓励房地产企业的并购行为，首先就是解决并购融资问题，房地产由于模式限制，它的并购过程一般需要大量资金支持，而我国现有的资金渠道主要为银行贷款，融资渠道的单一化成了并购进程的一个重要阻力，所以，应适当扩大房地产行业并购融资渠道，适量开放融资产品、金融工具、融资杠杆等进行融资，从而拓宽企业融资渠道.