社会融资规模与国民收入联动性的实证检验

卢灿生，谢圣远

（深圳大学 经济学院，广东 深圳 518060）

0 引言

实行社会融资，促进企业转型升级，是我国经济改革的重点。我国企业社会融资面临着发展资金不足，缺乏担保的问题。因此，需要进一步完善企业自主决策的机制，畅通其融资渠道，督促政府职能转变到位，做到宏观调控有效，依法保障企业权益。那么，社会融资对国民收入的影响到底如何呢？研究社会融资规模与国民收入的动态互动关系，对于正确认识社会融资在提高国民收入中的作用具有重要意义。

关于社会融资的研究成果，主要集中在社会融资规模的概念、内容，以及社会融资规模对货币供应量与市场利率的影响[1]、社会融资规模对固定资产投资的影响[2]。这些研究为深入研究社会融资规模奠定了基础，但这些研究多集中于微观和中观层面，缺乏宏观视野。因此，本文研究社会融资规模与国民收入的动态联动效应。

1 模型构建与理论假设

社会融资是比货币供应更宽泛更具体的概念，社会融资规模是融资手段从单一化的传统信贷向多元化融资发展的产物[3]，社会融资主体广泛，社会融资规模与基础货币之间存在着稳定的均衡关系。社会融资规模越大，则实体经济获得的金融支持越大，越有可能促进GDP的增长和国民收入的增加。在我国金融体系中，社会融资规模和国民经济GDP对银行风险承担起着关键性的影响作用，而且二者与之均呈现出明显的正向相关性[4]。据此，提出以下假设：

假设1：社会融资规模对国民收入有显著的正向影响。因为国民收入来自于社会财富的创造，而资金是影响社会财富创造的重要因素之一，资金越充裕则创造的社会财富越多，国民收入也就越多，这样社会融资规模对国民收入就产生显著的正向影响。

假设2：国民收入对社会融资规模有显著的正向影响。因为社会融资规模取决于货币的供给总量，国民收入增加意味着货币的供给总量增加，则信托贷款、委托贷款、企业债券等各类贷款就有了充分的来源，贷款规模必然增加。

根据以上假设，社会融资规模与国民收入的矩阵模型表达如下：

矩阵模型（1）说明，在有序的n个时间变量中，产生对应的n个方程，这些方程组成VAR(p)模型。

2 实证检验

2.1 数据来源与变量选取

本文按照可得原则，基于国家统计局公布的资料进行整理，获得2002—2016年社会融资和国民收入统计数据。本文所称社会融资包含人民币贷款来源于社会的融资、外币贷款来源于社会的融资、委托贷款来源于社会的融资、信托贷款来源于社会的融资、未贴现银行承兑汇票来自于社会的融资、企业债券来自于社会的融资、非金融企业境内股票面向社会发行获得的融资等。为了研究方便，本文将社会融资标记为SYZ作为自变量；将国民收入标记为GMS作为因变量，采用VAR向量自回归模型进行量化分析。

2.2 变量基本特征值

社会融资是增强企业活力的重要措施，也是国民收入增加的重要因素。虽然影响国民收入的因素很多，但社会融资也是重要的影响因素之一。改革开放以来，我国国民收入一路稳步上升。社会融资量自2002年才开始有统计资料，从已有统计资料可以看出，2002—2007年，社会融资量平稳上升；可能是经济发展稳增长的需要，2008年社会融资量突然大幅上升，自2009年以来，又开始趋于稳定发展，总体处于略有上升的趋势（见图1）。

图1 2002—2016年全国社会融资量、国民收入变化趋势

基于计量分析的原理，为了消除可能存在的异方差性，本文对自变量和因变量采取自然对数处理，分别记为Log（SYZ）和Log（GMS），并运用软件Eviews6.0分别求得变量SYZ、GMS、Log（SYZ）和Log（GMS）的平均值、中位数、最大值、最小值及标准差（具体详见表1）。

表1 变量基本特征描述

2.3 平稳性检验

针对VAR模型可能出现伪回归，为使模型分析的结果更加准确和科学，先对变量进行平稳性检验。按照常规的做法，采用单位根检验，检验结果见表2。

由表2的单位根检验结果可判断，在一阶差分前，时间序列Log(GMS)和Log（SYZ）存在单位根的概率分别为0.9987和0.8209，均大于5%的显著性水平，说明不平稳，存在单位根。通过一阶差分处理分别得到时间序列△Log(GMS)和△Log(SYZ)，此时它们存在单位根的概率分别为0.7131和0.0646，仍然大于5%的显著性水平，仍然不平稳。进一步对其作二阶差分处理得到序列△2Log(GMS)和△2Log(SYZ)，此时它们存在单位根的概率分别为0.0060和0.0179，均小于5%显著性水平，说明经过二阶差分处理后，所选择的变量已经处于平稳状况。

表2 单位根检验结果

2.4 协整检验

Log(GMS)和Log(SYZ)通过二阶差分的处理，获得平稳结果，鉴于两者之间存在着协整关系的可能性，为此，选择Johansen检验方法，对Log(GMS)和Log(SYZ)作协整检验处理，获得如表3所示的检验结果。

表3 Log(GMS)和Log(SYZ）的协整检验结果

协整检验结果显示，Log(GMS)和Log（SYZ）之间存在着唯一的协整方程：

该协整方程说明Log(GMS)和Log(SYZ)之间存在着长期均衡关系，即协整关系。具体而言，Log(GMS)与Log（SYZ）之间有正向影响，存在长期均衡关系。

2.5 格兰杰因果检验

社会融资对国民收入的影响已经确定，还需要作进一步分析。为此，利用计量软件对两组数据进行Granger因果检验，获得检验结果如表4所示。

表4 Granger因果检验结果

由表4可知，在滞后1期时，社会融资不是国民收入变化的影响因素，其概率P值等于0.0220，小于临界值0.05，证明原假设不成立，说明社会融资是国民收入的格兰杰原因；国民收入不是社会融资变化的影响因素，其概率P值等于0.2426，大于临界值0.05，证明原假设成立，说明国民收入不是社会融资的格兰杰原因。滞后2期的情况和滞后1期类似。在滞后3期，社会融资不是国民收入变化的影响因素，其概率P值等于0.0289，小于0.05的临界值，证明原假设不成立，说明社会融资是国民收入的格兰杰原因；国民收入不是社会融资原因的P值等于0.0217，也小于0.05的显著性水平，拒绝通过原假设，说明国民收入是社会融资的格兰杰原因。

2.6 VAR模型分析

（1）模型滞后阶数的选取

通过上述检验已经证明，Log(SYZ)和Log(GMS)在经过二阶差分后获得平稳结果，而且显示两者之间存在着显著的协整关系，可以进一步做VAR模型；结合表5的结果，滞后1期时各检验指标中带*号的有3个，优势明显，由此判断本文VAR模型的最佳滞后阶数为1。据此，构建以国民收入Log(SYZ)和社会融资Log(GMS)为变量的二元结构VAR(1)模型。

表5 VAR模型滞后阶数的选择性检验

（2）模型有效性检验

虽然本文构建了Log(GMS)和Log(SYZ)的VAR(1)计量模块，但该模型是否准确，尚需进一步检验。根据已有研究经验，可以依据AR多项式特征，进行模型有效性判断。观察图2的结果，模型稳定性好，该模型能精准地表达国民收入（GMS）和社会融资（SYZ）两者之间的计量关系（见图2）。

图2 VAR(1)模型的AR检验

根据软件计算结果，写出VAR（1）模型估计结果矩阵：

计量结果显示，VAR（1）模型能够通过F检验、T检验、AIC和Schwarz SC检验，其拟合优度R2及调整后的R2值均大于0.90，远远大于0.80的经验值，模型拟合效果较为理想；而且也通过了模型结构稳定性检验，证明模型构建客观合理。

（3）脉冲响应函数

本文立足研究实际需要，借助脉冲响应函数深入分析我国的国民收入对社会融资的脉冲响应，即Log(GMS)对Log(SYZ)的脉冲响应。图3显示了VAR（1）模型的脉冲响应变化轨迹，图中纵轴代表响应数值，横轴代表不同的年份变化，实线显示的是脉冲响应函数的变化曲线，虚线显示上下两个标准差波动的范围，变化的时间设定为20年。

图3 VAR(1)模型的脉冲效应函数

由图3的Log(GMS)对Log(SYZ)的脉冲响应函数可知，当在第1期给社会融资施加一个正向冲击后，国民收入的脉冲响应值为0，随着其脉冲响应值呈现持续上升态势，并在第3期达到最大，最大值为0.020829；从第4期开始，其脉冲响应值则呈现出明显下降的发展态势，但始终处于横坐标的上方，意味着在较长时间内社会融资对国民收入存在着显著的正向冲击，且其冲击作用呈现出“先扬后抑”的发展态势。由Log(GMS)对Log(GMS)的脉冲响应函数可看出，当对国民收入自身施加一个正向冲击后，国民收入相应的脉冲响应值在第1期最大，为0.038042，随后则持续下降，但始终与横轴没有相交，说明国民收入对其自身有着正向的冲击作用，且随着时间的推移，这种正向冲击作用将会逐渐减弱。

（4）方差分解

社会融资和国民收入是一对相互影响的因素，既受自身变化的影响，也受对方变化的影响。而且影响的力度会随时间变化而有所变化。为此，运用EVIEWS6.0软件，以向量自回归模型VAR（1）为依据进行计算，得到Log(GMS)方差分解结果（见表6）。

表6 Log(GMS)的方差分解

通过对Log(GMS)作方差分解可知，从横向发展来看，我国国民收入的增长主要得益于自身的贡献，自身的贡献率达到66.88%以上，而来自于社会融资的贡献率却始终要小于国民收入自身的贡献率。从纵向发展来看，随着时间的向后推移，国民收入增长来源于自身的贡献逐年减弱，由原来的100%减少到第20期的66.88313%；而来源于社会融资的贡献率则呈现出逐年增加的发展态势，直至增至第20期的33.11687%。这进一步说明，社会融资是我国国民收入长期持续增长的重要因素，社会融资的重要性不言而喻。

3 结论

（1）社会融资和国民收入存在着长期的正向均衡关系。实证结果显示，Log(GMS)与Log（SYZ）存在着长期的正向均衡关系，也就是说两者可以相互促进。社会融资可以促进国民收入的增长，国民收入反过来又可以刺激社会融资规格的扩大。两者是一种长期的良性正向互动关系。

（2）社会融资对国民收入的效果呈现先扬后抑的态势。脉冲响应函数显示，随着社会融资的投入，国民收入的响应值呈现持续上升态势，并在第3期达到最大。从第4期开始，其脉冲响应值则呈现出明显下降的发展态势，但始终保持着显著的正向冲击，且其冲击作用呈现出“先扬后抑”的发展态势。

（3）社会融资对国民收入的贡献呈现累积增加的效应。方差分解的结果显示，国民收入的增长主要得益于自身的贡献，自身的贡献率达到66.88%以上。而来自于社会融资的贡献率也不能忽视，虽然其贡献率小于国民收入自身的贡献率，但其具有累积效应，也就是说呈现逐年增加的特征。