五年内要从40亿干到3000亿 赴港上市的大发地产有多缺钱？

周月明

随着万达商业、富力地产、金辉集团等房企在A股上市之路坎坷缓慢，一些想进入股市的房企将眼光放在了港股市场上。而在准备赴港上市的房企名单中，有一家销售额40多亿、但却提出五年后3000亿销售目标的小规模房企也位列其中，这家公司是上海大发地产。

由保守到激进

大发地产1996年发迹于温州，由葛和凯与另一位个人投资者成立，2001年地产业务拓展到上海，并在上海设立总部。2003年其开拓至江苏省，2008年再进入安徽省。

大发地产成立的二十余年里，经营风格一直是求利润、轻规模，2017年，其销售额也仅为43.2亿元。盘点其现有资产，截至今年2月底，大发地产共拥有24个项目，包括20项住宅物业、三栋商业综合楼及一个办公楼层。其中，5个项目位于上海，19个项目位于江苏省、安徽省及浙江省。

此外，其总土地储备面积也只有172万平方米，包括可售及可租的已竣工物业共计20.29万平方米、在建物业110.36万平方米及41.39万平方米的未来可开发物业，占比分别为11.8%、64.1%及24.1%。从分布上来看，上述35%的土储位于安庆、23.1%位于温州、11.8%位于芜湖，而总部上海的土储占比仅为9%。

截至2018年2月，大发地产的在建物业估值仅为62.42亿元。就此储备来看，其提出的千亿销售目标以及五年后3000亿元的规模实现难度很大。

那么，为何一家在规模上向来没多大野心的小房企突然宣布要上市，并突然提出這样的大目标呢？

就目前的房地产市场来说，没有规模就没有话语权逐渐成为了大家的共识。规模对于房企的融资、销售都非常重要。认识到这一点后，向来保守的大发地产近几年也开始发力，避免自己逐渐被市场抛弃、被大鱼吃掉。

而且，值得注意的是，大发地产经营策略的转变与其掌门人的转变有一定关系。目前，主掌大发地产的已是二代葛一旸。2006年，葛和凯之子葛一旸以管培生身份加入集团。截至2015年，葛和凯辞去管理层职位，葛一旸正式接手。

净利率低于理财产品

在这位80后掌门人的带领下，大发地产风格变为激进。不过，就一些财务数据来看，激进扩张的同时大发地产的现金流情况值得注意。

据招股说明书，2015～2017年，大发地产销售收入分别为6.03亿元、5.75亿元和43.2亿元。值得注意的是，在上市前一年公司营收规模明显大增，对此原因，大发地产称，一是期内交付面积增长2倍有余，二是其平均售价由2016年的4258元/平方米增长至2017年的13639元/平方米。由此可以看出，大发地产销售规模大增主要受益于房价的攀升。但与此同时，其毛利率和纯利润率却出现下滑，2015～2017年，公司毛利率分别为15.9%、18.1%和14.9%；纯利润率分别为7.9%、3.3%、3.4%，目前行业的纯利润率水平为10%，大发地产还未跑过银行理财产品。

出现这种情况与其销售成本有很大关系，虽然房价增高、但相应的土地成本、销售成本也逐渐增高。据招股书显示，大发地产的开发成本占这家公司售价的比重非常高，2015年时曾经达到91%，这两年略微下降，仍然达到了86.4%。且2017年大发地产的土地使用权占销售价格的成本已经由2015、2016年的11%、12%，上升至45%。业内人士称，大发地产近几年开始在规模上发力并不是非常好的时机，目前的大背景是地价持续走高，销售成本很有可能会继续增高。而根据其招股说明书称，大发地产销售成本只要上升6%就会陷入亏损。

而且这也反应到公司的造血能力，扩张支出大回收少，生血能力开始不足。2015～2016年，大发地产经营活动净现金流分别为-7.92亿、8.55亿元，2017年这一指标再次转负，为-23.93亿元。值得注意的是，大发地产曾强调要“强运营”，并提出以现金流为核心的运营管控体系。其称，对开发项目的操作目标是收购土地后3个月内开工，开工后3个月内开盘预售，预售后4个月内实现现金流量回正。但从经营活动现金流情况来看，其运营效率仍存在一些问题。

就算卖壳也有利可图？

内生能力遇考验，大发地产若想快速扩大规模，必然加大借贷。不过，目前其资产负债率已远远超过房企平均负债水平。2015、2016年其净资产负债率分别为196.5%、150%，截至2017年，这一指标已猛增至269.8%。

大发地产在招股说明书里坦诚，如果公司没有足够净现金流量拨付未来流动性，需要大幅增加借款和融资。

目前从其融资手段来看，银行贷款为其主要融资手段，此外主要是信托融资。截至2017年底，大发地产的银行贷款及其他借贷为59.87亿元，未偿还银行贷款为39.75亿元，未偿还信托融资及其他融资约为20亿元。

而且从现金流量表中可看到，2017年仅利息支付就要4亿元。资金成本高从大发地产的几项信托融资计划中就可看出。在2017年，大发共与平安信托、中国华融及中航信托3家金融机构订立了五单信托融资计划，规模近20亿元，利息最低为8.3%，最高达12.9%。

大发地产如此的经营情况，赴港上市成功的胜算有多大呢？有业内人士称，“事先找好一部分内地资金包括公司供应商在内的投资者赴港国际认购，也许可以帮助公司上市。过去几年，内地在香港上市的很多房企都采用这种方式。目前港股的壳也变得非常值钱。对大发地产来说，即使上市并不能让公司直接融到更多的钱，仅仅把壳卖掉，也有利可图。”

针对本文中提到的种种疑问，《投资者报》记者联系公司进行采访核实，有男性工作人员称需提供具体联络人和分机号才可转接，后又称可向相关负责部门询问，但之后就一直未能给出任何回复。