利率市场化、汇率改制与国际资本流动的关系分析

符蔚宏

摘要：随着利率市场化、汇率改制进程日益加快，资本账户开发平稳推进，国际资本流动规模不断扩大。利率与汇率分别是资金对内价格与对外价格，其联动性与市场化改革程度密切相关。合理推动利率市场化、汇率改制，确保二者协调发展，对金融市场改革与创新具有重要作用。本文详细讲解利率市场化、汇率改制实践进程，重点分析利率市场化、汇率改制对国际资本流动影响和相关风险。进一步总结出我国资本流动对促进利率市场化、汇率改制几项措施。

关键词：利率市场化；汇率改制；国际资本流动

1. 利率市场化、汇率改制实践概述

1.1利率市场化改革进程中利率变化特征

利率变化直接影响着国际资本流动。国际利率上浮会加重国内资本流出，国内利率上浮也会引发国际资本流入。利率市场化改革进程中，各个国家利率变化主要特点包括：第一，利率波动的幅度变大。例如美国、日本等发达国家，存款贷款利率变化程度在利率市场化改革始末呈三倍以上浮动。实行激进利率市场化改革的国家智利在1980年至1985年存款利率浮动标准差更是达到182，是市场化改革前五年十五倍左右；第二，短期利率上升幅度大，但利差缩小。1982年6月美国联邦基金利率升至百分之二十二左右，至今仍未突破、存款贷款利率从1969年开始逐渐递增，最高点为百分之十七与百分之十八，利差平均最小点为百分之零点九。而智利发生资金利率超调，1989年存款利率增至百分之一百三十二，并且在随后五年时间内都保持在百分之一百一十以上，存款利率最高点为1986年百分之六百三十。

1.2利率市场化、汇率改制实践经验

结合发达国家和地区利率市场化、汇率改制实践进行分析，利率市场化、汇率改制并没有不得不遵循的前后顺序。发达国家由金融市场基础设施相对完善，市场监督管理能力较高，自二十世纪末期布雷顿森林体制崩盘后，部分以上发达国家逐渐进行汇率改制，推动国际间资本流动自由化，这为利率市场化改革提供了基础条件。面对内部、外部压力极不平衡情况下，发达国家仍然稳定展开利率市场化、汇率改制，最终实现了国家资金对内、对外市场价格标准确定。发展中国家相较于发达国家，由于应对国际资本流动冲击能力较低，所以在促进金融市场自由化进程中，多数发展中国家选择由利率市场化、汇率改制带动金融市场的基础设施建设。在不断强化金融市场调控能力基础上，适应市场价格变动，最终实现资本流动开放。但是也有小部分发展中国家过于发展金融市场自由化，同步推动利率市场化和汇率改制，为国内金融市场带来一定风险。例如欧洲发达国家、部分亚洲发达国家在利率市场化实践过程中开始进行汇率改革、我国广州、台湾等地区优先发展利率市场化，在达到一定程度后进行汇率改制、利智实行利率市场化、汇率改制同步进行，在1976年5月实现利率市场化、自由化。在1988年7月全面放松资本流动限制。从上述国家与地区利率市场化、汇率改制实践进程来看，多数在利率市场化改革中后期出现金融市场不稳定情况。这也充分说明了利率市场化、汇率改制把控力度不到位，严重制约了国家金融市场稳定发展。

2.利率市场化、汇率改制与国际资本流动关系

利率市场化改革过程，使得国家利率价格波动幅度十分剧烈。在汇率改制情况下，国家金融市场与国际金融市场资本流动更加频繁。随着国际资本流动规模不断扩大，对国家金融发展带来巨大冲击和挑战，如果没能正确应对，将会阻碍国家金融体系完善和升级，情况严重的甚至带来金融市场危机。针对美国、智利、日本等发达国家与部分发展中国家进行利率市场化、汇率改制对资本流动关系分析与探讨。

结合各国家金融体系发展实际情况可以总结出，利率变化带来主要影响是短期资本流动。短期资本过于频繁流动，加重了金融体系发展风险。概况来讲，利率市场化、汇率改制后对短期资本流动情况监督和检测指标非常多。从可行性数据角度分析，短期资本流动具体表现为：短期资本流动规模=外汇储备增额-外商直接投资净资本流动-（货物+服务）贸易净出口额；从时间维角度分析，重点观察各个国家地区利率市场化三年内短期资本流动数据。从美国、中国等典型国家利率市场化改革后资本流动展开分析，汇率改制先于利率市场化改革的国家地区，利率放松后在一定时间内都出现了或轻或重短期资本流动异常情况，但是对国家金融市场和国民经济发展的影响却各不相同。

首先，激进式利率市场化改革美国、日本等发达国家中，美国在二十世纪七十年代末期开始汇率改制，短期资本流动规模逐渐变小。1985年至1987年，短期资本有1298亿美元下降至1193亿美元，并在1989年降至505亿美元、日本在二十世纪八十年代末期进行汇率改制，在九十年代中期完成利率市场化改革，使得利率市场化、自由化程度更高。1990年至1992年日本短期资本流动的净流出由311亿美元增长至452亿美元。并在1995年增幅至1098亿美元。随着利率市场化、汇率改制进程不断完成，加快了日本短期资本流动速率。

韩国从二十世纪九十年代末期开始汇率改制，并且再次完成利率市场化改革。在1997年至1998年这一阶段，韩国短期资本流动有净流入转变为净流出，步入资本流动的逆转。结合韩国1995年短期资本净流入额四十五亿美元，在资本流动逆转后变为净流出额一百三十二亿美元、1999年净流出额为一百九十七亿美元。在这十年时间虽然受到东南亚金融市场危机冲击，但是与利率市场化改革后利率巨变还是保有部分关系。总体来看，虽然美国、韩国以及日本等发达国家利率市场化、汇率改制带来了短期资本流动异变，但是这些国家金融市场和经济发展还是相对稳定。因此，国际资本流动并没有影响这些国家经济体制完善与发展，在经过一定时间适应后，再次实现汇率与利率均衡。

其次，从激进式利率市场化改革阿根廷、智利等国家角度看。智利由二十世纪九十年代末期完成了资本自由化、利率市场化改革。并在随后的一年内，智利外资流入增幅至两倍以上，货币升值在百分之三十五左右。但是，同美國、日本等国家相比较，智利的激进式利率市场化、汇率改制没有严格遵循本国经济情况。国际资本流动在获取短期收益后，迅速撤出智利金融市场，使得货币在大幅增加后急速贬值，最终发生债务危机。

最终，从中国利率市场化、汇率改制后的资本流动情况进行分析。在二十世纪九十年代初期，我国台湾、香港等地区完成了利率市场化改革，但是由于当时资本流动受到限制，使得短期资本流动增幅并不明显。在汇率改制后近三年内短期资本流动增幅缓慢，没能实现大规模利率逆转和波动。其中，1987年香港地区净流出额为八十五亿美元、1988年至1989年净流出额为七十八亿美元、1990年至1992年短期资本净流出额由一百一十亿美元降至二十四亿美元。

3.我国利率市场化、汇率改制与国际资本流动关系优化措施

3.1推动利率市场化、汇率改制进程

近二十年来，我国利率市场化、自由化改革与汇率改制进程不断加快。自2000年以后，我国政府颁布多项经济改革政策与建议，逐年降低对外汇市场、国际资本流动市场把控力度，现阶段已经基本实现对外经济贸易干扰的退出。根据IMF组织相关制度和规定，我国目前不能够兑换项目主要集中在非居民参与的国内贸易市场、货币市场、证券信托基金市场以及交易衍生工具等。结合国内利率市场化改革进程来看，自二十世纪九十年代末期，初步实现利率市场化、汇率改制。接下来目标是正确协调和处理对内、对外关系以及增强人民币汇率价值弹性，确保汇率在均衡范围内浮动。？另外，进行利率市场化、自由化改革过程中，适度放松对部分资本和项目管控，测试利率对内部资金和外部资金供求反应、调整等能力。进而完善利率市场定价制度，最终由利率和汇率自由化、市场化浮动和国际资本协调合作，实现利率市场化、汇率改制与国际资本流动动态性均衡。

3.2充分利用国际战略机遇，加快人民币走向国际货币市场

近年来国际间战略合作项目大幅增多，其中以一路一带项目建设为例，随着战略不断推进和深入，使得人民币资金需求逐渐增长。人民币走向国际资本市场也是利率市场化、汇率改制不断完整和调整的过程。因此，要最大程度上利用这一机遇，开拓人民币流动途径、重视利率与汇率政策配合协调，进而实现强化人民币在国际贸易市场和投资结算中地位。另外，加强离岸市场基础建设，创新和升级金融工具，实现市场经济主体对汇率与利率适应能力。

结束语：

总而言之，借鉴各个国家改革经验和教训，正确防范和预测利率市场化、汇率改制进程中风险。不断调整和完善改革基础设备，升级和创新改革风险防范平台，确保高效控制各类不稳定因素。通过存款貸款保险制度、宏观审计监督、动态管理等措施，强化对金融市场风险控制能力，实现国际资本流动稳定性。

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