基于价值管理的企业现金流量分析

张道珍 胡越

摘 要： 现金流量是企业价值的外在体现，企业投资、筹资、经营活动均会引起现金流的变化，合理有效地开展各类活动才能保证企业价值的不断提升和持续发展。本文通过投资活动、筹资活动、经营活动三个方面的現金流分析企业战略导向、筹资风险和经营管理措施的有效性，使现金流分析为内部决策所用，提高分析结果的使用价值。

关键词： 现金流量；财务活动；企业价值

中图分类号： F275 文献标识码： A 文章编号： 2095-8153（2018）01-0056-05

企业的目标就是创造价值，企业价值可以理解为企业所能创造的预计未来现金流量的现值[1]。现金流量是企业价值的外在体现，是企业价值的源泉，现金流动形成的循环是企业价值创造的过程，因此，基于价值的管理从一定意义上讲是基于现金流量的管理，对企业现金流量分析是现金流量管理的重要内容。本文从现金循环入手找出影响现金流动的财务活动，洞察各类活动的业务内容，从公司战略、财务、管理角度分析企业现金流。

一、财务活动对现金流动的影响

财务活动是以现金收支为主的企业资金收支活动的总称，包括筹资、投资、运营和分配等一系列活动，这些活动均会导致现金流量发生变动。现金流动简单的循环如图1所示。

筹资是企业投资和经营的前提，是企业财务的重要工作；投资属于企业的战略性决策，影响企业经营活动的方向；经营重在对日常业务的管理，决定着企业能否实现预期目标；分配是由筹资、投资、经营各方面共同作用的结果，同时又会对其产生反作用，如缴纳税款、发放股利、支付利息等，这里根据分配对象和内容将其分别划分到筹资和经营活动中。从图1可以看出，企业的筹资活动、投资活动、经营活动影响现金的循环周转，合理有效地开展各类活动才能保证企业价值的不断提升和持续发展。

为方便阐述，下文以山西振东制药股份有限公司（以下简称“振东制药”）为例，以图1所示的代表性要素为主，说明企业三种活动现金流分析的内容和方法。文中分析使用的振东制药财务及业务数据均来自于深圳证券交易所振东制药（代码：300158）上市公司公告[2]。

二、三种活动的现金流量分析

（一）投资活动现金流分析

企业通过投资配置资产，形成生产能力，取得未来的经济收益。投资活动先于经营活动，通常需要投入大量的资金，并在较长一段时期内发生作用，对企业经营活动的方向产生重大影响，所以投资属于企业的战略性决策。通过对投资活动现金流的分析洞察企业的战略导向，确立企业的经营方向。

对于实体企业，投资活动引起现金流动的变化主要是固定资产、无形资产等资本性支出，以现金流出为主。根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年投资相关现金支出及资产数据如表1所示。

从表1中可以看出，企业资产规模在增长，但固定资产、无形资产增长缓慢，占全部资产的比例在下降，每年购建固定资产、无形资产投入的现金支出比例也在下降（2015年除外，见表中备注），说明企业不再是规模性扩张。2015年并购北京康远制药有限公司支付较多现金，说明企业在进行结构性调整，通过“朗迪钙”这个知名品牌来带动公司相关OTC产品批文及产品的销售增长和品牌塑造，最终使振东制药形成以“岩舒”带动处方药，“朗迪”带动OTC，两大品类群交叉互补、齐头并进的目的。

（二）筹资活动现金流分析

筹资活动是企业现金流动的起点，通过筹资满足企业投资、经营的资金需要。对筹资活动现金流的分析主要关注四个方面：一是企业权益变化和负债变化，导致资本结构发生改变；二是资金使用期限的长短与资产的期限结构相比较，可反映企业的融资策略；三是股利、利息的支付是使用资金付出的代价，表示资金的使用成本；四是资本结构的合理性、期限的匹配性、使用成本的高低综合影响的企业筹资风险。

1. 资本结构分析

资本结构有广义和狭义之分，文中采用狭义的资本结构，即长期负债与股东权益的构成比例。权益资本是企业必备的基础资本，企业利用债务资本进行举债经营具有双重作用，既可以发挥财务杠杆效应，也可能带来财务风险。企业需根据自身的发展周期、经营状况、资产结构等因素确定适合自己的合理的资本结构。根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年长期资金来源数据如表2所示。

从表2可以看出，多年来，振东制药资本来源主要是吸收股东投资，说明企业仍处于发展期，采用较稳健的低负债比例资本结构。

筹资活动不仅引起负债和权益变化，还会影响现金流动。一般来说，负债筹资会引起现金流入，偿还债务和支付利息会引起现金流出；权益筹资时股东投资出资方式有多种，若以货币资金出资则会引起现金流入，股利支付形式也有多种，若以现金支付股利则会引起现金流出。如2016年，振东制药吸收股东投资收到现金83315.6万元，取得借款收到的现金68920万元（短期借款为主），偿还债务支付的现金87650.33万元，分配股利、偿付利息支付的现金20042.3万元，其中分配股利现金支出为支付2016年分派的2015年度股利。

2. 融资策略分析

根据资产期限结构与资金来源期限结构的匹配程度划分，企业融资策略包括期限匹配融资策略、保守融资策略和激进融资策略三种基本类型。期限匹配融资策略是短期资金来源与短期资金占用数据基本一致；保守融资策略是以长期融资支持非流动资产和部分流动资产的资金占用；激进融资策略则与保守融资策略相反，以短期融资支持流动资产和部分非流动资产的资金占用。

根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年流动资产、短期资金、非流动资产、长期资金数据分析，资金使用期限与资产流动性匹配程度用图2表示。

从图2可以看出，除2015年为期限匹配融资策略外，其他各年均为保守融资策略。保守融资策略融资风险较低，但由于长期资金成本高于短期资金成本，就会导致资金成本较高，收益较低。

3. 資金使用成本分析

资金使用成本是企业因使用资金而付出的代价，如支付利息形成借款资金使用成本，分派股利形成权益资金使用成本。根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年借款、所有者权益平均余额及相关的利息股利支出情况如表3所示。

一般来说，权益资金成本比负债资金成本要高。但由于振东制药除2015年每10股派发现金股利6元外，其他年度均等于或低于1元，所以表3反映的是所有者权益平均成本较低，这与当前企业所处的发展期相一致，采用低股利政策，留存收益优先满足再投资需要。

4. 筹资风险分析

筹资风险是由于举债而给企业目标带来的可能影响。当企业息税前资金利润率高于借入资金利息率时，使用借入资金获得的利润除补偿利息外还有剩余，可使自有资金利润率提高；相反，则会降低自有资金利润率。根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年息税前资金利润率计算如表4所示。

从表3、表4比较可以看出，2013-2016年息税前资金利润率均低于借款平均成本。结合前述分析，企业采用较稳健的低负债比例资本结构、保守的融资策略、较低的红利分派方案，以降低企业的筹资风险。

（三）经营活动现金流分析

企业经营过程是创造价值的过程，经营活动引起现金流动的增值变化，具有“造血”功能。对于实体企业来说，经营活动通常包括采购、生产、销售具体业务，采购和生产过程需要投入现金资产和非现金资产，产生现金流出，形成存货；销售过程实现产品由实物形态转化为货币形态，产生现金流入，此时的现金流入应大于采购和生产过程的投入，实现增值。

在经营活动中产生两种重要的资产，即应收账款和存货。应收款项能否及时收回直接影响到企业现金循环能否正常进行，存货结构和存货量是否合理影响经营活动能否正常开展，所以应收账款分析和存货分析是经营活动现金流分析的重点。

1. 应收账款分析

企业通过提供商业信用，采取赊销、分期收款等方式扩大销售，增强竞争力，获得利润。但同时会发生一定的成本，如应收账款占用资金增加机会成本，应收账款管理增加管理费用，债务人无力偿还等原因发生的坏账损失。及早收回款项，加速应收账款周转，进行账龄分析制订收账政策是应收账款管理的主要内容。

根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年应收账款周转速度情况如表5所示。

从表5可以看出，振东制药最近三年应收账款周转速度在下降，需分析客户的信用程度，调整信用政策和收账措施，加速应收账款流动。但各年度销售商品、提供劳务收到的现金均比当年销售额高，说明企业在采取有效措施收取以前年度款项，从账龄分析中也可以印证，如2014-2016年账龄超过2年应收账款比例在不断下降，分别为6.53%、4.86%、3.14%。

2. 存货分析

存货是保证企业生产销售的前提，但同时亦会增加资金占用和仓储管理成本，存货的流动性将直接影响到企业资金的周转。一般来说，存货周转速度越快，存货占用水平越低，流动性越强，存货转化为现金或应收账款的速度就越快。

根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年存货周转速度情况如表6所示。

从表6可以看出，振东制药2016年存货周转较2015年加快26天。结合应收账款周转速度分析表，应收账款2016年较2015年周转下降9天，说明企业采取了有效措施促进商品销售，减少了存货占用，转化为现金和应收账款。从存货结构中也可以印证，如下表7显示的2015、2016年库存商品在存货中比重分别为61.03%、58.14%。

根据振东制药年度报告，2012-2016年连续五年存货结构如表7所示。

从表7可以看出，振东制药连续五年存货结构相对稳定，说明企业整体战略没有发生大的改变，生产经营持续稳定；存货中库存商品占60%左右，有利于销售变现，保证现金流的正常循环。

三、结束语

企业价值并不是固定不变的，任何内部、外部因素的变化都可能引起企业价值的波动，价值管理融入在企业战略决策和日常经营管理中，合理有效地开展各类活动才能保证企业价值的不断提升和持续发展。现金流量是企业价值的外在体现，现金流动循环过程是企业价值创造的过程，企业投资、筹资、经营活动均会引起现金流的变化。投资活动的现金流分析洞察企业的战略导向，确立企业的经营方向；筹资活动的现金流分析企业筹资结构、筹资成本、筹资风险；经营活动的现金流分析企业经营管理措施的有效性，提升管理的有效性。通过基于业务、关注价值的企业现金流分析更有利于为内部决策之所用，提高了分析结果的使用价值。

[参考文献]

[1]财政部会计资格评价中心.财务管理[M].北京：经济科学出版社，2017：5

[2]振东制药上市公司公告[EB/OL].深圳证券交易所.http：//disclosure.szse.cn/m/search0425.jsp

Analysis of Cash Flow Based on Value Management

——A Case Study of Zhendong Pharmaceutical

ZHANG Dao-zhen，HU Yue

（Department of Economy and Trade，Hubei Industrial Polytechnic，Shiyan 442000，China）

Abstract： Cash flow is the external embodiment of enterprise value. Since the cash flow of an enterprise can be changed by its investment，financing and business activities，only reasonable and effective financial activities can ensure the continuous improvement and sustainable development of enterprise value. This article analyzes enterprise strategic orientation，financing risk and effectiveness of management measures from the cash flow in activities of investment，financing and business，and such analysis can be used for internal decision-making to increase the application value of the analysis.

Key words： cash flow；financial activities；enterprise value